财务表现分析系列研究：2022年三季度产业类发行人财务表现分析-发行人盈利指标弱修复、资金温和增长短期偿债指标小幅改善

政府债与城投行业022年第9期 监测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地方 隐 专题报告 2023年1月3日 财务表现分析系列研究 作者： 中诚信国际研究院 姚姝冰010-66428877-253shbyao@ccxi.com.cn 发行人盈利指标弱修复、资金温和增长短期偿债指标小幅改善 ——2022年三季度产业类发行人财务表现分析 本期要点 翟帅010-66428877-280shzhai@ccxi.com.cn 侯天成010-66428877-511tchhou@ccxi.com.cn 谭畅010-66428877-264chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院副院长 袁海霞010-66428877-261hxyuan@ccxi.com.cn 盈利能力下滑，短期债务压力增加，发行人短期偿债能力弱化——2022年半年度产业类发行人财务表现分析，2022-9-27 盈利修复放缓、现金难抵短债，多数发行人短期偿债指标弱化——2021年及2022年一季度产业类发行人财务表现分析，2022-8-30 盈利能力修复放缓，短期偿债能力未明显改善——2021年三季度产业类发行人财务表现分析，2021-12-23 行业盈利普遍改善、偿债能力延续分化，关注房地产、煤炭及航空运输行业 偿债指标弱化——产业类发行人2021年半年度财务表现分析（行业篇），2021-10-11 利润缓增、短债承压，关注尾部高杠杆发行人偿债风险——产业类发行人2021年半年度财务表现分析（全市场篇），2021-09-26 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部 赵耿010-66428731； www.ccxi.com.cn gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 产业债发行人盈利指标弱修复，短期偿债指标小幅改善 盈利能力：净利润总额同比增速依旧为负，整体盈利能力表现较弱，但超过 八成的发行人实现盈利，占比同比小幅提升，盈利指标呈现弱修复趋势。 资本债务结构：平均资产负债率进一步小幅增加，加杠杆发行人近六成，短期债务规模增速放缓，债务期限结构略有改善。 流动性水平：经营现金流实现净流入及同比增长的发行人占比小幅增加，筹资现金流同比增长的发行人略有回升，现金流整体略有修复但未有显著改善，货币资金规模实现温和增长。 短期偿债能力：货币资金对短期债务的覆盖能力上升的发行人占比增加，短期偿债指标呈现小幅回升趋势。 重点关注行业发行人盈利能力尚未明显修复，短期偿债水平较低 房地产行业：房地产行业净利润总额仍呈现下滑态势，盈利能力仍然较低；经营活动现金流表现较弱，货币资金水平持续减少；叠加短债压力维持高位，短期偿债指标表现依旧较弱。 建筑行业：净利润延续低速增长态势，九成的发行人实现盈利，经营及筹资活动现金流呈现不同幅度改善，货币资金规模提升。但由于短期债务压力明显抬升，仍有超过半数的发行人短期偿债指标下降。 医药行业：盈利能力延续修复，但筹资情况仍然偏弱。发行人净利润总额仍低于去年同期水平，但降幅较上半年收窄。筹资活动净现金流为正的发行人不足半数。 电子行业：盈利情况有所弱化，经营活动获现能力有所恢复，但筹资活动现金流表现依然欠佳，债务压力也有增加，短期偿债能力仍有待提升。 轻工制造行业：净利润总额同比增速由正转负，筹资活动获现能力出现下滑。货币资金/短期债务同比下降的发行人占比超半数，显示多数发行人短期偿债压力仍在加大。 休闲旅游服务行业：发行人盈利情况延续下行趋势，经营活动表现整体不佳，但筹资活动现金流表现恢复，短期债务压力缓解，短期偿债能力有所增强。 交通运输行业：盈利情况下行，经营现金流表现也有所弱化，筹资现金流尚有支撑，短期偿债能力有所修复。 综合行业：盈利水平整体恶化，净利润总额同比降幅进一步扩大。短期偿债能力弱化的发行人占比有所增多，行业近六成的发行人货币资金/短期债务比例同比下降。 产业类发行人财务表现分析系列报告以全市场存量的产业债发行人为样本，通过跟踪样本内发行人最新周期的财务数据，分别从全市场、重点行业的角度进行财务表现分析，全面跟踪产业类发行人的信用风险走势。本文以2946家产业类债券发行人为 样本数据，通过跟踪样本发行人2022年三季度财务表现，从盈利能力、债务资本结构、流动性水平、短期偿债能力四个方面，对产业债发行人整体财务表现、信用基本面的变化趋势进行分析。针对短期偿债能力表现不佳或相对弱化的重点行业1发行人财务表现以及信用风险走势进行具体分析，主要包括房地产、建筑、医药、电子、轻工制造、休闲旅游、交通运输和综合8个行业。 一、产业类债券发行人整体财务表现 1.盈利能力：三季度稳增长政策发力，发行人盈利指标呈弱修复态势 2022年三季度在一揽子稳经济政策出台及落实的支撑下，宏观经济实现结构性修复，发行人盈利指标呈现出弱修复趋势。从财务数据表现来看，前三季度产业类发行人净利润累计同比增速依旧为负，但降幅较二季度有所收窄。与此同时，尽管超过半数的发行人净利润同比减少，整体盈利能力表现依旧较弱；但实现盈利的发行人占比依旧维持在八成以上，三季度同比小幅上升至84.49%，盈利指标呈现出弱修复趋势。从净资产收益率表现来看，净资产收益率同比下降的发行人数量占比超过六成，有58%的发行人净资产收益率为5%及以下，其中净资产收益率为负的发行人占比增加，同比增加5个百分点。可以看出多数发行人资产拉动盈利的能力尚未得到完全修复。 图 1：发行人盈利指标呈现弱修复趋势 图2：净资产收益率中枢下移 200.00% 100% 5.00%4.44%4.50% 3.97%3.784.00% %3.50%3.09%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%2020Q32021Q32022Q3 前三季度同比 0＜ROE≤3% 5%＜ROE≤10% ROE中位数（右轴） 90% 150.00% 80%70% 3.46% 100.00% 50.00% 60%50%40% 0.00%-50.00% 30%20%10% 0% 20202021 -100.00% 年度同比 净利润总额同比增长率净利润同比减少的发行人占比 ROE≤0 盈利发行人数量占比 3%＜ROE≤5% ROE下降的发行人占比 ROE＞10% 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 1考虑到行业规模、单一样本对行业总体数据的趋势影响，行业分析部分剔除了样本数量不足30家发行人的行业。 2、资本债务结构：杠杆水平小幅抬升，短期债务增速放缓 产业类发行人杠杆水平小幅抬升。2022年以来平均资产负债率呈现逐季小幅递增 趋势，2022年三季度末为58.81%，较2021年末增加1个百分点。加杠杆的发行人占比近60%，与上半年水平基本持平，较去年同期增加8个百分点。从资产负债率分布来看，发行人杠杆率水平表现分化，高杠杆（资产负债率≥70%）发行人占比同比、环比均有所上升，为24.2%；低杠杆（资产负债率≤30%）发行人数量占比不到4%，同比、环比均有所下降。 图3：杠杆率水平小幅抬升图4：高、低杠杆发行人数量占比表现分化 70.00% 100%80%60%40%20%0% 0＜资产负债率≤30%50%＜资产负债率≤70%资产负债率≥90% 30%＜资产负债率≤50%70%＜资产负债率≤90% 60.00%50.00%40.00%30.00%20.00% 资产负债率同比升高的发行人占比资产负债率≥70%的发行人占比平均资产负债率水平 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 短期债务规模增速放缓，债务期限结构略有改善。2022年三季度发行人短期债务总额同比增速有所放缓，环比减少1个百分点至10.87%。从发行人短期债务水平变化情况来看，尽管依旧有超过六成的发行人短期债务同比规模上升，但该数值环比下降 2个百分点，短期债务扩张的发行人有所减少。从债务期限结构来看，短期债务占总债务比重上升和下降的发行人数量各占一半，发行人债务期限结构略有改善。 图 5：短期债务同比增速放缓 图 6：短债债务扩张发行人有所减少 35.00% 80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00% 短期债务规模同比上升的发行人占比短期债务占比下降的发行人占比 30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00%0.00% 短期债务总额同比增速 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 3、流动性水平：经营、筹资现金流有所修复但未有显著改善，货币资金温和增长 在多数发行人实现盈利的推动下，经营活动现金流有所修复。前三季度有近七成的发行人经营活动现金流实现净流入，同比小幅增加近4个百分点；经营活动现金流同比增加的发行人占比同比、环比小幅增加至53.1%，与去年同期水平基本一致。 疫情冲击影响尚未完全消除，实体经济融资需求仍有不足，筹资活动现金流继续呈现弱修复态势。三季度筹资活动现金流同比增长的发行人占比小幅回升至53.44%，与一季度基本持平；筹资活动现金实现净流入的发行人占比依旧维持在60%的水平，整体仍未有显著改善。 在现金流整体呈现弱修复的状态下，发行人货币资金规模实现温和增长。2022年三季度发行人货币资金增规模增速明显提升至14.79%，同比增加2.67个百分点，并且有超过六成的发行人货币资金规模同比增加。 图7：经营、筹资现金流有所修复但未有显著改善 图 8：货币资金规模温和增长 75.00%70.00%65.00% 70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00% 0.00% 货币资金总额同比增长率货币资金同比增加的发行人占比 60.00%55.00%50.00%45.00%40.00% 经营活动现金净流量为正的发行人占比经营活动现金净流量同比增加的发行人占比筹资活动现金净流量为正的发行人占比筹资活动现金净流量同比增长的发行人占比 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 4、短期偿债能力：发行人短期偿债指标小幅回升 在短期债务增速放缓、货币资金规模温和增长的支撑下，三季度短期偿债能力小幅改善。货币资金对短期债务的平均覆盖程度来看，截至三季度末，货币资金/短期债务的中位数同比、环比均明显上升至79.56%。货币资金对短期债务的覆盖能力上升的发行人占比增加至近50%，意味着短期偿债能力改善的发行人数量有所增长。从短期偿债指标分布情况来看，货币资金/短期债务覆盖程度小于30%的发行人占比同比、环比均有所减少至13.22%，而覆盖程度超过70%的发行人占比达到55.85%，同比增加1.5个百分点，环比增加3.8个百分点。总体来看，2022年三季度发行人短期偿债 能力小幅回升。 图9：短期偿债指标小幅改善图10：短期偿债指标重心有所上移 90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00% 货币资金/短期债务同比上升的发行人占比货币资金/短期债务的中位数 100%80%60%40%20%0% 货币资金/短期债务≥100%70%≤货币资金/短期债务＜100%50%≤货币资金/短期债务＜70%30%≤货币资金/短期债务＜50%货币资金/短期债务＜30% 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 二、主要行业债券发行人财务表现 (一)房地产行业：盈利能力尚未完全修复，短期偿债指标表现依旧较弱 今年以来在“房住不炒”、“保交楼、稳民生”的基调下，房地产行业政策力度持续加码，多地通过楼市“四限”松绑、调整公积金贷款、减免税费、提供购房补贴等方式，释放合理性住房需求，但政策效果显现仍需要时间，目前房企盈利能力尚未完全修复。今年前三季度房地产行业