能源化工之PVC：供应高危 静待楼市复苏 V前低后高

投资咨询业务资格证监许可[2011年]1444号 供应高危静待楼市复苏V前低后高 冯献中F3082965Z0017646 行情展望 2023年PVC价格或先弱后强，主力运行区间[5000，7500]。 主要逻辑 1.新增产能较多，产能闲置率高，库容面临春节挑战。22年底120万吨、23年130万吨产能增量预期，增速达10%。四季度开工率仅7成，有15%的供应弹性。厂库社库距离2020年最高点时剩余空间在50万吨左右，勉强应付春节前后45-50万吨左右的累库量。 2.欧美平衡表恶化，低价远洋货重返亚洲。美湾出口报价跌破疫情前水平，国内价格已经挣扎在成本线，无力角逐出口市场。 3.楼市组合拳出击，静待下半年需求回暖。政策助力新屋销售、土拍、房企资金面企稳或改善，但市场信心、新开工改善尚需等待。 策略推荐 上半年供应、库存压力较大，反套；下半年需求回暖，正套。 风险提示 1.全球疫情，美联储加息（利空）。 2.双碳提前发力，上游去产能（利多）。 一、2022年行情回顾 PVC下游占比最大的地产断崖下挫，内需低迷。美联储为抑制高通胀加息，海外需求走弱，中国出口逐月下降。内外双弱迫使PVC在6月暴跌，转入成本定价。1-10月，期货运行区间[5528,9454],均价7682元/吨，同比跌14%。 第一阶段：供应低位恢复，海外需求旺盛，一季度震荡偏强。经历20年四季度能耗双控后，PVC处于低供应、库存中性状态，开工率直到3月份才完全恢复到正常水平。同期海外价格偏高，出口一路攀升，4月份创下历史新高。 图1：PVC主力合约及基差走势 图2：乙电价差（乙烯料-电石料）图3：SG-5型料华南-华东价差 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 第二阶段：内外需双弱，库存居高不下，成本线最终失守。二季度上海卫生事件严峻，工地停工，华东物流亦受到影响，国内房屋新开工、销售大幅下滑，下游制品企业订单同比锐减。美联储全年预计加息425个基点，压制商品价格，原料和制品出口急转直下，PVC在10月末跌至5500，刺破电石法综合成本。 二、延期项目投产临近，供应宽裕 2.1年底迎投产重要窗口期，乙烯法开始向下替代 至2022年10月，PVC（电石法+乙烯法）粉料有效产能2596万吨， 同比增加40万吨，年内原计划投产的装置均有不同程度延期。上半年仅 德州实华姜钟法量产，企业总产能达到60万吨。青岛海晶20万吨乙烯法 9月份投产。河北沧州聚隆化工40万吨乙烯法6月底试车，11月份接近 投产。年底另有钦州华谊和山东信发计划投产，预期新增产能达到120万吨，占存量的4.6%。 “无汞化”趋势和成本优势之下，乙烯法新增占据主导。在《水俣公约》的框架下，汞的应用被严格限制，我国计划在2032年全面禁止原生汞矿的开采。含汞催化剂是占汞需求的70%，我国PVC传统电石法工艺是重要耗汞领域。自2017年起，新建氯乙烯单体项目已禁止使用含汞催化剂。因此，这几年中新上马的电石法工艺着重开发无汞化技术，具有较高门槛，例如陕西金泰的金触媒。除了政策上对电石法的制约，国际乙烯价格长期低位有助于沿海工厂发展乙烯法路线，高利润刺激下，乙烯法新增占比已超过50%。乙烯法工艺前期需要配套乙烯专用运输船和码头储罐，投产周期偏长。目前我国乙烯法占存量产能已过20%，从22年的乙烯料较电石料的溢价来看，已从往年的300元/吨下降到100-150元/吨，开始形成向下替代优势。 近期预备投产的新装置大概率在一季度形成有效产能，加上23年计 划新增的三套共130万吨产能，产能增量达到250万吨，若全部投放，势必会对供应端产生不小的压力。 图4：中国PVC产能增速图5：PVC不同工艺占比 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 表1：PVC2022-2023年度投产情况 区域 生产企业 工艺 产能 投产进度 华东 德州实华 姜钟法 20 2022年上半年量产 华东 青岛海晶 乙烯法 20 2022年9月份投产，日产500吨 华东 聚隆化工 乙烯法 40 2022年6月底试车，10月乙烯入罐，计划11月开车 西南 广西华谊 乙烯法 40 项目中交，计划2022年11月中下旬开车 华东 山东信发 电石法 40 计划2022年年底开车 西北 陕西金泰 电石法 60 金触媒工艺，计划2023年 华东 万华（福建） 乙烯法 40 2023年3月份 华东 浙江镇洋 乙烯法 30 2023年6月份投产 合计 290 资料来源：隆众资讯，中财期货投资咨询总部 2.2现有产能供应富余，利润是调节开工的主要因素 检修、亏损、限电等因素交织，22年PVC产量几无增长。截至10月份，我国PVC累计产量1855万吨，同比持平。其中，1-2月属于21年能耗双控后的恢复期，6月份受华东疫情影响减产，8月份则因高温天气，四川、湖北两地多套装置限电停车。除去这几个特殊月份和21年四季度双控低产量基数因素看，22年的产量增长潜力应当在2%左右。全年产量最高点在3月份出现，199万吨也是历史次高（最高2021年1月200万 吨），产量最低点均未低于175万吨。 利润低位，行业开工率降至7成，产能闲置较多。每年的4-6月和8- 10月是传统的检修季节，气温适宜，利于作业，同时春节后库存恰好处在全年高位，检修可以降低累库压力。从经验上看，检修季对产量的调节空间在10-15万吨/月，占满产产量的5%有余。受低利润影响，22年的检修时间有所延长，5-6月份和8-9月份连续两个月保持高减产率。10月份以 来，PVC价格延续阴跌态势，近期开工率跌破7成，较往年同期下降15% 左右。若利润修复，潜在的供应弹性较大，足以弥补上供需缺口。 图6：PVC行业开工率图7：PVC月度产量（万吨） 资料来源：卓创，中财期货投资咨询总部 11-12月份计划检修较少，以主动降负为主。目前停车装置基本在11 月上旬计划开车，这部分带来的供应增量在5万吨/月左右。长停装置中， 中谷矿业、河南神马、泰汶盐化、衡阳建滔等共95万吨产能开车计划处 于待定状态，大概率将取决于利润情况。济源方升9月18日因液氯汽化工段槽车出口阀泄露，临时停车尚未恢复。 厂库危如累卵，春节前后或有甩货。PVC上游库存从3月份开始一路累积，在三季度就已达到全年高位，超过40万吨。社库虽然在10月后去 化，但仍有30万吨。极端条件下，按照2020年社库最高的50万吨去考 虑库容余量，剩余空间约20万吨，厂库距离最高点容量约30万吨，总容 量剩余50万吨，勉强可以存放春节前后45-50万吨的累库量。上游厂商或迫于压力甩货，但下游订单偏弱，备货谨慎，仅会在低价适度补仓。 图8：PVC华东及华南社会库存（万吨）图9：PVC上游库存天数 资料来源：卓创，中财期货投资咨询总部 2.3电石法产业链利润全线承压 山东外采电石法企业因原料外采、电力成本高，是PVC行业中的边际产能，开工受利润影响最大。从近几年经验看，山东综合毛利率下限在 -5%左右，此时容易触发减产，达到新的供需平衡点。22年情况比较特殊，需求大幅走弱后，不仅仅是PVC，原料电石也面临过剩，三季度以来电石炉亏损持续扩大，并导致一体化优势全无。2022年若需求端没有很强的修复，行业利润率预计维持±5%区间波动，且亏损的概率较大。 图10：山东外采电石法综合毛利率图11：西北一体化综合毛利率 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 2.4碳达峰顺势而为，23年考核压力不大 PVC产业链是典型的高能耗行业，耗能主要集中在氯碱工业和电石环节，单吨PVC耗电量达到6890度，其中电石占三分之二。2021年的四季度的能耗双控对电石生产的巨大影响仍然历历在目，但随着考核目标有序安排，以及终端地产需求趋弱，行业碳达峰或能轻松实现。 根据国务院《2030年前碳达峰行动方案》制定的主要目标，“十四五”期间碳排放总量控制手段取决于对煤炭消费增长的限制，单位GDP二氧化碳排放五年下降18%，将通过降单位能耗和提升非化石能源比重协同实现。22年以来，高层会议多次重申“双控”向“双碳”转变，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，这标志着碳素原料的运用得到解放，剩余工作的重心在于节能降耗上。按照石化行业碳达峰实施政策方案，有30%的产能能效达不到2021版的行业基准水平，将在不超过三年的时间内，分批实施升级改造和淘汰。据了解，目前电石行业改造项目已经开展，将用1-2年的时间完成，2023年仍处于改造过渡期，考核清退压力不大。 需求下行，闲置产能清退基本能达到行业达峰降耗目标。从当前的PVC供需情况来看，在地产需求大幅下行的背景下，PVC产能闲置率已经达到15%，即便随着需求宽松政策不断释放，23年地产有企稳或转暖的可能性，但地产下行的大势难以扭转，长期看这部分产能的清退就足以满足“十四五”双碳目标。 图12：电石产能区域分布图13：电石成本结构（22年11月中旬） 资料来源：氯碱协会，中财期货投资咨询总部 表2：电石单位产品能耗等级 资料来源：发改委，中财期货投资咨询总部 三、需求内外双弱，政策春风暖“楼市” PVC需求结构比较分散，包括管材、型材、薄膜、地板等众多行业，除地板主要用于出口外，余下超过6成与国内的地产息息相关，可以说PVC是化工里的螺纹钢。PVC制品主要用于施工的中后期，包括管型材、电缆等。2021年，管材管件占总需求的32%，型材门窗占20%，地板革、壁纸等占7.5%。 政策组合拳稳定楼市。2022年1-9月，销售面积累计同比增长-22.2%，6-9月连续4个月保持平稳。各地因城施策，相继出台放松限购限贷等措施，配合央行年内多次降息，新房销售市场暂时稳定。但需注意的是，金九银十销售数据罕见地环比走弱，二手房市场量价齐跌，购买力和市场信 心仍有待恢复。从施工层面看，三季度保交楼政策逐步落实到位，21年以来的停工项目基本复工，根据易居“烂尾楼”数据推算，恢复建设的工地约占存量施工面积的3-5%，有助于稳定短期施工强度。 土地成交持续回暖，静待新开工抬头。截至9月，新开工面积累计同 比增长-38%，连续19个月下滑。自上半年销售遇冷后，房企资金状况加速恶化，叠加保交楼优先、市场预期差等因素，新项目开工能力和意愿不足。但从领先的土地成交指标看，下半年累计同比增速已经从-30%修复到 -10%，城投平台托底、土拍供地轮次增加保证了土地市场的恢复，只是尚未兑现到新开工层面。而部分城市新房限价松动，以及11月出台的扶持楼市“十六条”对开发贷、信托、并购等方面的支持，将助力房企资金状况改善，23年开工积极性也将提高。 图14：商品房销售与新开工累计同比%图15：百城土地月均成交/万平米 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 铺地制品是我国PVC下游出口的重要领域，出口增速长期保持两位数。国内生产的PVC地板90%用于出口，超过一半销往北美。根据2018年美国地材市场份额情况，最大的地毯占到38%，PVC地板已升至次席。长期来看，得益于其易打理、美观、安装方便等优良属性，市场渗透率仍有较大增长空间。 海外地产下行周期，拖累PVC地板出口增速转负。2022年1-9月PVC地板出口403万吨，累计同比增长-3%，较21年下降19个百分点。其中美国分项累计同比增长-9%，二季度美联储加快加息后，6-9月份出口同比持续收负。美国新屋销售自21年来高位下滑，并在装修施工环节的PVC地板需求得到体现。 图16：PVC地板出口量（万吨）图17：美国新建住房销售折年化（千套） 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 四、全球贸易竞争激烈，美国重返亚洲 美国PVC卷土重来，冲击亚洲市场。PVC全球贸易中，美国和印度分别是最大的出口国和进口国，在疫情前的2019年，美国出口约300万吨，印度供应缺口约190万吨。20-21年受寒潮和疫情影响，美国PVC供应不稳，同时为满足当时欧美当地的需求，美国优先削减了对亚非的