2022年房地产行业信用风险回顾与展望：政策扶持下房地产行业信用风险有望逐步缓释

专题研究 1 政策扶持下房地产行业信用风险有望逐步缓释 ——2022年房地产行业信用风险回顾与展望 研发部 戴晓枫 武博夫 郭文硕 摘要：2021年下半年以来，房地产行业在前期调控政策影响下呈现收缩加剧态势，行业景气度大幅下降，房企现金流显著承压，行业信用风险不断暴露，国内外债券市场违约与展期事件频发。为了稳定房地产市场和防范行业信用风险蔓延，近半年来多项房地产支持政策陆续出台，围绕“保交楼”、“保需求”和“保主体”全面发力。在一系列政策支持下，房地产行业发展环境有望得到改善，有利于行业信用风险的平稳出清，部分资质较好的企业有望摆脱困境。长期来看，房地产行业走出困局仍有赖于商品房销售的回暖，房地产企业需结合自身优势逐步探索新的发展模式。 2021年以来，针对房地产行业高杠杆运行的调控政策陆续实施，我国房地产企业融资难度上升，行业景气度持续下行，行业信用风险集中爆发。2022年8到10月，为引导房地产行业回归正常运行，相关部门围绕“保交楼”和“保需求”先后出台多项行业支持政策；11月至今，房企信贷、债券和股权融资支持政策“三支箭”相继落地，进一步在“保主体”方面发力。一系列政策的共同支持下，近期房地产企业融资环境和行业发展环境已呈现出改善趋势，行业信用风险有望进一步缓释。本文在回顾近两年我国房地产行业调控政策及行业信用风险暴露过程的基础上，分析了当前我国房地产行业信用风险状况，并对未来演绎方向进行展望。 一、多措并举支持房地产行业正常运行 2020~2021年的房地产调控政策对我国房地产行业运行产生了重大影响，2021年我国房地产行业呈现下行趋势，并在2022年后进一步加剧。作为国民经济的支柱性行业，房地产行业下行给我国宏观经济稳定造成一定压力。为保民生和稳定宏观经济大盘，2022年8月以来政府有关部门围绕“保交楼”、“保需求”和“保主体”出台一系列房地产行业支持政策。 （一）房地产行业全方位精准调控 为防范化解房地产行业金融风险，2020年第三季度开始，我国开启了新一轮房地产调控，从房企资金链、需求侧和供给侧进行精准施策。此轮调控堪称 专题研究 2 中国有史以来最为严苛的房地产行业调控政策，深刻改变了我国房地产行业运行的格局。 针对房企债务率过高问题，央行、银保监会于2020年8月设定“三线四档”，对房企核心杠杆水平指标做出明确要求，直接限制了房企表内负债进一步扩张的空间。受制于“三线四档”的监管压力，部分房企对“非标”融资的依赖程度进一步加深，引发监管层关注。2021年5月，基金业协会叫停房地产供应链类产品备案。此外，房企还加大商票的使用来缓解流动性压力，但在多家房企商票违约后，央行于2021年6月开始将商票纳入房企债务监管的范畴。多措并举之下，房地产企业流动性压力逐渐加大。2021年下半年，部分现金流紧绷的房企项目停工无法如期交付。为保障业主合法权益，多地又加强对房企预售资金的监管，这使得房企可动用的资金再度减少，现金流压力进一步加剧。 针对需求侧的调控政策也同步开展。2020年底，央行、银保监会建立房地产贷款集中度管理制度，分五档设定房地产贷款及个人住房贷款占比上限。此后，商业银行逐步收缩居民住房贷款按揭规模，并提高房贷利率。2021年上半年，针对当时房价过快上涨问题，全国多地因城施策，针对学区房、二手房交易、经营贷等问题进行了精细化调控。密集出台的楼市调控政策在有效打击炒房行为的同时，也抑制了部分购房刚需。2021年下半年，楼市开始逐步降温，商品房成交量价齐跌。 此外，本轮调控还在供给侧发力，如2021年2月，自然资源部要求22个试点城市实现住宅用地“两集中”，并采取多个举措增加保障性租赁住房供给，对于稳定地价、房价起到了重要作用。 图表 1. 2020年8月至2021年6月房地产行业主要调控政策汇总 时间 部门 调控政策内容 调控方向 2020年8月 住建部、央行 召开重点房地产企业座谈会，针对房企提出了“三条红线、四档管理”的要求。其中，“三条红线”是指剔除预收款的资产负债率不得大于70%、净负债率不得大于100%、现金短债比不得小于1倍；“四档管理”是指以踩线的条数为依据，将房企分为“红”、“橙”、“黄”、“绿”四档管理。 房企资金链 2020年12月 央行、银保监会 建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度，对大型银行、中型银行、小型银行和非县域农合机构、县域农合机构和村镇银行分五档设定房地产贷款以及个人住房贷款占比上限。 需求侧 2021年1月起 全国多地 各地“因城施策”出台一系列限贷、限购政策，以“沪十条”和“杭六条”为代表，针对“假离婚”购房、“人才房”、“学区房”、“经营贷”、土地供应等问题进行精细化调控。 需求侧 2021年2月 自然资源部 要求22个试点城市实施住宅用地“两集中”政策，供给侧 专题研究 3 时间 部门 调控政策内容 调控方向 即集中发布出让公告、集中组织出让活动，且2021年发布住宅用地公告不能超过3次，同时要求试点城市单列租赁住房用地占比一般不低于10%。 2021年2月 住建部 推进住房供给侧结构性改革，坚持租购并举，多主体供给、多渠道保障，优化住房供应结构。大力增加保障性租赁住房供给，以人口净流入的大城市为重点，全年建设筹集保障性租赁住房240万套（间）。 供给侧 2021年6月 央行 将“三道红线”试点房企商票数据纳入其监控范围，要求相关房企将商票数据每月上报。 房企资金链 2021年6月起 全国多地 无锡、天津和兰州等地先后出台房地产预售资金监管办法，加强对房企预售资金的监管。 房企资金链 资料来源：新世纪评级根据公开信息整理。 （二）行业收缩明显加剧 在密集的政策调控影响下，我国房地产行业销售、开发双向收缩明显加快。2021年2月开始，国房景气指数持续下行，并在进入2022年后大幅下挫，2022年11月，国房景气指数为94.7，为2016年以来的最低点。 图表 2. 2016年以来国房景气指数走势 资料来源：Wind，国家统计局，新世纪评级整理。 销售方面，2021年我国楼市整体呈现出“先热后冷”的格局，全年商品房成交面积仅增长1.9%；2022年以来，尽管多地限贷限购政策有所松动，但前期房地产调控的影响仍在延续，叠加疫情冲击、房企未能按期交房等因素的影响，商品房销售显著恶化，2022年1~11月我国商品房销售面积同比大幅减少23.3%，增速创历史同期最低纪录。 90929496981001021042016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11 专题研究 4 图表 3. 2016年以来我国商品房销售情况（单位：%） 资料来源：Wind，国家统计局，新世纪评级整理。 房地产开发投资方面，在全方位调控之下，房企销售回款和融资性现金流急剧收缩，特别是对一些高杠杆房企而言，其流动性状况迅速恶化，资金链紧张导致其项目施工、拿地、新项目开工能力受到较大削弱，2022年房企拿地、房屋新开工面积和房屋竣工面积同比均大幅下滑，房地产开发投资累计同比增速持续下行，2022年1~11月我国房地产开发投资额累计同比减少9.8%，亦创下历史同期最低。 图表 4. 2016年以来我国房地产行业开发投资情况（单位：%） 资料来源：Wind，国家统计局，新世纪评级整理。 （三）扶持政策不断出台 2022年以来，房地产行业调控压力逐步趋缓。1月份个别城市限购政策开始松动；4月28日政治局会议指出，要坚持“房住不炒”，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管，-60-40-200204060801001201401602016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11商品房销售面积:累计同比商品房销售额:累计同比-60-40-200204060802016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11房地产开发投资完成额:累计同比房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比 专题研究 5 促进房地产市场平稳健康发展；此后更多城市开始放松楼市调控政策，但楼市在房企“暴雷”和“停贷断供”事件影响下仍延续低迷态势，房地产行业持续下行，给宏观经济稳定造成一定压力；7月28日政治局会议提出“在坚持‘房住不炒’的前提下因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生”的目标后，房地产行业扶持政策开始围绕“保交楼”、“保需求”和“保主体”发力。 “保交楼”方面，住房和城乡建设部、财政部、人民银行等有关部门8月19日出台相关措施，通过2000亿元政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付。国常会于8月31日指出，地方要“一城一策”用好政策工具箱，灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款。从各地行动来看，郑州、南宁、合肥、石家庄和辽宁等多个城市先后出台“保交楼”相关措施，以保证项目如期交付。据政府后续公告，“保交楼”政策阶段性成果明显，多地停工项目已开始复工复产。 “保需求”方面，8月以来，全国多地城市密集出台一系列楼市松绑政策，包括取消限购、降房贷利率、降低首付比例，以稳定居民对房地产预期，支持合理住房需求的释放。8月22日，央行宣布将五年期贷款市场报价利率（LPR）下调15BP至4.3%。国庆前夕，央行、银保监会等多部门密集出台三项地产支持政策，包括降低符合条件的城市的住房贷款利率下限、降低个人首套住房公积金贷款利率、对居民换购住房所缴纳的个人所得税退税。但是在疫情冲击、预期转弱、期房交付担忧等因素影响下，居民加杠杆的意愿和能力均受到一定削弱，购房观望情绪浓厚，“保需求”的政策效果尚不明显，10月我国商品房累计成交面积降幅进一步扩大。 2022年11月，央行和银保监会等部门先后从信贷、债券和股权融资三个方面给予房地产企业融资支持，标志着房地产扶持政策开始在“保主体”方面发力。“三箭齐发”下，我国房地产行业融资环境有望得到较大幅度缓解。政策一经发布，市场信心得到极大提振，地产板块股债涨幅明显。 图表 5. 2022年11月房地产行业支持政策“三箭齐发” 时间 部门 支持政策内容 2022年11月8日 交易商协会 “第二支箭”（债券融资支持工具）延期并扩容，明确提出支持包括房地产企业在内的民营企业融资，预计共可支持约2500亿元民营企业债券融资。此外，交易商协会在支持方式上增加了直接购买债券的方式，操作的灵活度更强。 2022年11月23日 央行、银保监会 正式发布金融支持房地产政策16条，就房地产融资、“保交楼”金融服务和受困房地产企业风险处置等工作做出重要部署。 2022年11月28日 证监会 发布股权融资方面调整优化5项措施，允许上市房企以非公开方 专题研究 6 时间 部门 支持政策内容 式再融资，明确指出募集资金可用于