CFETS权重调整点评：美元指数影响微降

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2023年01月03日 【宏观快评】 美元指数影响微降 ——CFETS权重调整点评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】稳增长需要解决一连串问题—— 12月PMI数据点评》 2022-12-31 《【华创宏观】ROE看行业，各在什么位置？— —11月工业企业利润点评》 2022-12-27 《【华创宏观】秋收冬藏，来年再战——11月财政数据点评》 2022-12-21 《【华创宏观】低谷之下，稳增长“三箭”齐发 ——11月经济数据点评》 2022-12-15 《【华创宏观】市场预期主要央行加息周期何时见顶？——12月FOMC会议点评》 2022-12-15 事项 2022年12月30日，中国外汇交易中心公告调整CFETS人民币汇率指数的货 币篮子权重，新版指数自2023年1月1日起生效。 主要观点 一、外汇交易中心调整CFETS货币篮子权重 1、调整背景：2017年以来第�次调整权重 2022年12月30日，中国外汇交易中心发布《关于调整CFETS人民币汇率指数、SDR货币篮子人民币汇率指数货币篮子权重的公告》，为进一步增强指数代表性，新版指数采用2021年度贸易数据作为权重进行调整，自2023年1 月1日起生效。 根据《CFETS人民币汇率指数货币篮子调整规则》，自2017年起交易中心将按年评估CFETS的货币篮子，根据情况适时调整篮子的构成或相关货币权重。自2017年首次调整货币篮子以及各币种权重后，2020-22年连续三年调整权重，此次为2017年以来第�次权重调整。 2、调整内容：依据2021年最新贸易数据更新各币种权重 调整理由：为进一步增强人民币汇率指数货币篮子代表性，依据2021年最新贸易数据调整货币权重。CFETS人民币汇率指数的货币篮子权重是采用考虑转口贸易因素的贸易权重法计算而得，现版指数采用的是2020年度贸易数据， 因此为增强CFETS代表性，外汇交易中心依据2021年最新贸易数据对各币种权重做出调整。对比2021年与2020年贸易数据，此次CFETS币种权重的调整与贸易额权重的调整方向基本一致，主要还是出于增强货币篮子与贸易结构匹配度，更好体现人民币货币篮子对贸易竞争力影响的目的。 调整权重：此次仅调整各币种权重，调整方向与各国贸易额占比变动方向基本匹配，主要特点为主要新兴市场货币权重调升，主要发达货币权重调降，这也符合2017年以来4次权重调整的整体趋势。具体来看本次调整，新兴货 币中南非兰特（+0.22%）、墨西哥元（0.21%）、俄罗斯卢布（+0.19%）等权重均有升高；发达货币中日元（-1%）、新加坡元（-0.55%）、欧元（-0.24%）、英镑（-0.17%）降幅领先。 二、此次权重调整带来的影响 1、对内外盘分析框架的影响：各币种系数发生改变 根据中间价形成公式，t日中间价=t-1日收盘价+（t日维持CFETS稳定的隐含中间价-t-1日中间价）+逆周期因子。利用CFETS指数编制公式，可以推导出一个“内外盘联动分析框架”，即CFETS变动+美元对人民币中间价变动=外盘各币种变动加权值。此次调整CFETS币种权重并不改变这一分析框架，但会改变外盘各币种系数。 2、新权重下美元指数波动对人民币汇率的影响下降 美元指数波动对人民币兑美元中间价的影响有所下降，主要是因为美元指数货币篮子中主要币种欧元、日元、英镑的权重均有所调降。利用“内外盘联动分析框架”做进一步分析，假设美元指数主动升值1%，即美元指数篮子内 的所有货币同步升值1%，在新的CFETS系数下，人民币中间价的贬值压力为贬值0.348%，而在旧的CFETS系数下，人民币中间价的贬值压力为贬值0.359%。 风险提示：汇率形成机制进行大幅改革、中国贸易结构大幅波动 目录 一、外汇交易中心调整CFETS货币篮子权重4 （一）调整背景：2017年以来第�次调整权重4 （二）调整内容：依据2021年最新贸易数据更新各币种权重4 二、此次权重调整带来的影响5 （一）对内外盘分析框架的影响：各币种系数发生改变5 （二）新权重下美元指数波动对人民币汇率的影响下降6 图表目录 图表1此次CFETS币种权重的调整与贸易额权重的调整方向基本一致5 图表2内外盘联动的分析框架中，各币种系数发生改变5 图表3公式中“外部因素”详细系数变化表6 图表4新旧权重下美元指数波动对人民币中间价的影响对比6 一、外汇交易中心调整CFETS货币篮子权重 （一）调整背景：2017年以来第�次调整权重 2022年12月30日，中国外汇交易中心发布《关于调整CFETS人民币汇率指数、SDR货币篮子人民币汇率指数货币篮子权重的公告》，为进一步增强指数代表性，新版指数采用2021年度贸易数据作为权重进行调整，自2023年1月1日起生效。 根据《CFETS人民币汇率指数货币篮子调整规则》，自2017年起交易中心将按年评估CFETS的货币篮子，根据情况适时调整篮子的构成或相关货币权重。自2017年首次调整货币篮子以及各币种权重后，2020-22年连续三年调整权重，此次为2017年以来第�次权重调整。 （二）调整内容：依据2021年最新贸易数据更新各币种权重 调整理由：为进一步增强人民币汇率指数货币篮子代表性，依据2021年最新贸易数据调整货币权重。CFETS人民币汇率指数的货币篮子权重是采用考虑转口贸易因素的贸易权重法计算而得，现版指数采用的是2020年度贸易数据，因此为增强CFETS代表性，外汇交易中心依据2021年最新贸易数据对各币种权重做出调整。对比2021年与2020年贸易数据，此次CFETS币种权重的调整与贸易额权重的调整方向基本一致，主要还是出于增强货币篮子与贸易结构匹配度，更好体现人民币货币篮子对贸易竞争力影响的目的。 调整权重：此次仅调整各币种权重，调整方向与各国贸易额占比变动方向基本匹配，主要特点为主要新兴市场货币权重调升，主要发达货币权重调降，这也符合2017年以来4次权重调整的整体趋势。具体来看本次调整，新兴货币中南非兰特（+0.22%）、墨西哥元 （0.21%）、俄罗斯卢布（+0.19%）等权重均有升高；发达货币中日元（-1%）、新加坡元 （-0.55%）、欧元（-0.24%）、英镑（-0.17%）降幅领先。 图表1此次CFETS币种权重的调整与贸易额权重的调整方向基本一致 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 贸易份额：2021年vs2022年 0.4% 贸易权重变动幅度 0.2% 0.0% -0.2% -0.4% -0.6% -0.8% 澳大利亚 瑞士阿联酋墨西哥马来西亚 南非俄罗斯泰国土耳其美国新西兰波兰沙特挪威匈牙利丹麦加拿大 中国香港 瑞典韩国英国欧元区新加坡日本 -1.0% 美国欧元区日本韩国 中国香港澳大利亚马来西亚俄罗斯泰国 英国新加坡沙特墨西哥加拿大阿联酋南非波兰瑞士土耳其新西兰瑞典丹麦匈牙利挪威 2021年2020年 资料来源：wind，中国外汇交易中心，华创证券 贸易权重变动幅度 二、此次权重调整带来的影响 （一）对内外盘分析框架的影响：各币种系数发生改变 在我们内外盘联动的分析框架中，各币种系数发生改变。根据中间价形成公式，t日中间价=t-1日收盘价+（t日维持CFETS稳定的隐含中间价-t-1日中间价）+逆周期因子。利用CFETS指数编制公式，可以推导出一个“内外盘联动分析框架”，即CFETS变动+美 元对人民币中间价变动=外盘各币种变动加权值。此次调整CFETS币种权重并不改变这一分析框架，但会改变外盘各币种系数（详见图表3）。 图表2内外盘联动的分析框架中，各币种系数发生改变 资料来源：中国外汇交易中心，华创证券 图表3公式中“外部因素”详细系数变化表 美元 欧元 日元 韩元 澳元 马来西亚林吉特 俄罗斯卢布 港元 2023年系数 1 -39.39% -3.84% 9.51% 6.07% 4.64% 3.85% 3.60% 2022年系数 1 -39.15% -2.84% 9.67% 5.71% 4.44% 3.66% 3.46% 泰铢 新加坡元 英镑 加拿大元 沙特里亚尔 墨西哥元 阿联酋迪拉姆 南非兰特 2023年系数 3.44% 2.47% -8.94% -6.95% 2.29% 2.27% 1.90% 1.43% 2022年系数 3.35% 3.02% -8.77% -6.93% 2.28% 2.06% 1.67% 1.21% 瑞士法郎 波兰兹罗提 新土耳其里拉 瑞典克朗 新西兰元 丹麦克朗 匈牙利福林 挪威克朗 2023年系数 -2.44% 1.11% 0.90% -3.65% 0.65% 0.47% 0.41% 0.40% 2022年系数 -2.84% 1.05% 0.82% -3.59% 0.61% 0.46% 0.40% 0.37% 资料来源：中国外汇交易中心，华创证券 注：所有货币计价方式是美元兑某货币，例如欧元权重-39.39%，指美元兑欧元的变动以-39.39%的权重影响中间价和CFETS。 （二）新权重下美元指数波动对人民币汇率的影响下降 美元指数波动对人民币兑美元中间价的影响有所下降，主要是因为美元指数货币篮子中主要币种欧元、日元、英镑的权重均有所调降。利用“内外盘联动分析框架”做进一步分析，假设美元指数主动升值1%，即美元指数篮子内的所有货币同步升值1%，在新的CFETS系数下，人民币中间价的贬值压力为贬值0.348%，而在旧的CFETS系数下，人民币中间价的贬值压力为贬值0.359%。 图表4新旧权重下美元指数波动对人民币中间价的影响对比 美元指数涨幅 新权重下人民币中间价对应涨幅 新权重下对应人民币中间 价 旧权重下人民币中间价对应涨幅 旧权重下对应人民币中间 价 10% 3.5% 7.2068 3.6% 7.2145 9% 3.1% 7.1826 3.2% 7.1895 8% 2.8% 7.1583 2.9% 7.1645 7% 2.4% 7.1341 2.5% 7.1395 6% 2.1% 7.1099 2.2% 7.1145 5% 1.7% 7.0857 1.8% 7.0895 4% 1.4% 7.0615 1.4% 7.0646 3% 1.0% 7.0373 1.1% 7.0396 2% 0.7% 7.0130 0.7% 7.0146 1% 0.3% 6.9888 0.4% 6.9896 0% 0.0% 6.9646 0.0% 6.9646 -1% -0.3% 6.9404 -0.4% 6.9396 -2% -0.7% 6.9162 -0.7% 6.9146 -3% -1.0% 6.8919 -1.1% 6.8896 -4% -1.4% 6.8677 -1.4% 6.8646 -5% -1.7% 6.8435 -1.8% 6.8397 资料来源：wind，华创证券；注：1、人民币汇率中间价以2022年12月30日为基准；2、假设CFETS值不变，贬值压力全部由中间价承担，中间价“一条腿”走路；3、假定美元指数主动升值，对应美元指数篮子货币以相同百分比贬值 宏观组团队介绍 研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 现任华创证券研究所所长助理、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人，目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。环球老虎