2024年CFETS新权重简评：美元指数影响进一步下降

宏观研究 证券研究报告 每周经济观察2024年01月28日 【每周经济观察】海外周报第37期 美元指数影响进一步下降——2024年 CFETS新权重简评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 联系人：夏雪 邮箱：xiaxue@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创宏观】美国零售数据再超预期，德国WAI 指数转正——海外周报第36期》 2024-01-22 《【华创宏观】各省住建工作会议中的5个要点 ——每周经济观察第2期》 2024-01-21 《【华创宏观】2024年交通投资初探——每周经济观察第1期》 2024-01-15 《【华创宏观】从就业市场结构看日本的“涨薪难”——海外周报第34期》 2024-01-02 《【华创宏观】2015-2024：全国财政工作会议的十年——每周经济观察第51期》 2024-01-02 篮子的权重。新版指数自2024年1月1日起生效。 2023年12月29日，中国外汇交易中心公告调整CFETS人民币汇率指数货币 主要观点 一、2024年CFETS篮子权重有何变化？ 2017年起，中国外汇交易中心每年评估一次CFETS的货币篮子，2020年开始 每年底调整一次货币权重，新权重适用于下一年。权重调整依据是贸易份额变化。 2023年CFETS数据采用的是2021年贸易数据，2024年新版CFETS则参照 2022年度贸易数据。主要变化在于： 1、篮子权重依然较为集中在几大主要贸易伙伴的货币上，不过集中度边际下滑明显（图1）。CR5为61.05%，较2023年下滑2.34个百分点。 2、其中，传统的发达市场主要贸易伙伴币种权重下滑（图2）。与贸易相对份 额的变化对应，传统贸易伙伴如美国、欧盟、日本、韩国等经济体的币种权重 有所下调，分别较2023年下降0.37%、0.13%、0.79%、0.46%至19.46%、18.08%8.96%、9.05%。 3、新兴市场主要贸易伙伴币种权重明显提升（图2）。俄罗斯、沙特、阿联酋 马来西亚等国货币权重均有所上调，分别交2023年提升0.75%、0.5%、0.49% 0.47%至4.6%、2.79%、2.39%、5.11%。 4、拉长时间来看，主要发达市场币种中，美元、日元、韩元权重持续下滑，欧元权重先升后降，澳元权重波动（图3）；主要新兴市场币种权重则呈现波动抬升趋势，包括马来西亚林吉特、俄罗斯卢布、泰铢、沙特里亚尔、墨西哥元、阿联酋迪拉姆等（图4）。 二、新权重下人民币汇率的内外盘联动分析框架有何变化？ 根据上述CFETS指数编制公式，可以推导出人民币汇率的“内外盘联动分析框架”，即： CFETS变动+美元兑人民币中间价变动=外盘各币种变动加权值 代入各币种2024年权重，得到新权重下人民币汇率内外盘联动分析框架的系数（图5）。 1、新权重下，美元指数波动对人民币中间价的影响系数进一步下滑。 新权重下，美元指数篮子货币在CFETS篮子中的权重有所下滑，导致美元指数对美元兑人民币中间价的影响进一步微降，影响系数由0.348降为0.341，意味着美元指数主动升值1%（即美元兑美元指数篮子中所有货币同步升值 1%），人民币兑美元中间价的贬值压力由0.348%降为0.341%（图6），为连续第3年下滑。 2、新权重下，美元指数波动带来的人民币贬值压力测试结果： 针对新权重下美元指数波动带来的人民币贬值压力做测试，如图表7所示，新 权重下，美元指数由当下103.23的价格水平“主动升值”约3.4%至106.8左右，给美元兑人民币中间价带来的贬值压力约为1.2%，对应着人民币中间价由当下7.12左右贬至7.2附近。 三、海外重要数据回顾及高频数据跟踪 1、市场对美欧日央行加息/降息预期 见图8。与上周�相比，本周市场�对美联储预期变化不大，联邦基金期货定价联储5月开始降息，全年降息5.4次。②对欧央行降息预期变化边际升温。 预期首次降息在6月，一次性降50bps。全年降息5.7次，上周预期全年降息 5.3次。③对日央行加息预期增强。预期首次加息在6月，全年加息2.3次。 2、主要经济数据回顾 1）美国多个经济数据超预期，显示经济韧性。如，消费方面，12月零售销售环比0.6%（彭博一致预期0.4%），1月密歇根大学消费者信心指数78.8（彭博一致预期70）；生产端，12月工业产出环比0.1%（彭博一致预期0%）；地产方面，12月新屋开工年化总数146万户（彭博一致预期143万户）。 2）欧元区工业生产不及预期，11月工业生产同比-6.8%，彭博一致预期-5.9% 前值-6.6%。 3）日本通胀符合预期，12月核心CPI同比2.3%，符合彭博一致预期，前值 2.5%。 风险提示：汇率形成机制进行大幅改革、中国贸易结构大幅波动 目录 一、2024年CFETS篮子权重有何变化？4 二、新权重下人民币汇率的内外盘联动分析框架有何变化？5 三、海外重要数据回顾及高频数据跟踪7 （一）本周重要数据回顾7 1、市场对美欧日央行加息/降息预期7 2、主要经济数据回顾7 （二）未来一周重要经济数据及事件8 （三）周度经济活动指数8 （四）需求8 1、消费：美国零售销售同比维持相对高位8 2、出行：近期欧洲航班数量下降9 3、地产：美国抵押贷款利率微幅反弹，房贷申请数量回升9 （🖂）就业：美国初请失业金人数反弹10 （六）物价：大宗商品价格持续回升，美国汽油零售价格有所反弹10 （七）金融11 1、金融状况：欧元区金融条件边际放松，日本金融条件收紧11 2、国债利差：近期美日利差、欧洲中心-外围利差均收窄11 图表目录 图表12024年CFETS篮子CR5下滑4 图表2CFETS篮子权重变化4 图表3主要发达经济体币种权重变化5 图表4主要新兴经济体币种权重变化5 图表5人民币汇率的内外盘联动分析框架系数变化5 图表6美元指数波动对人民币中间价的影响系数连续第3年下滑6 图表7新旧权重下美元指数波动对人民币中间价的压力测试对比6 图表8市场对美欧日央行加息/降息预期7 图表9海外重要数据：美国多个经济数据超预期，欧元区工业产出不及预期，日本通 胀符合预期7 图表10未来一周重要数据发布日历8 图表111月20日当周，美国WEI指数升至1.98 图表121月21日当周，德国WAI指数升至0.098 图表131月20日当周，美国红皮书商业零售同比为5.2%9 图表14近期全球执行航班数量与2023年同期基本持平9 图表15近期美国航班数量走平，欧洲航班数量下滑9 图表16近期美国抵押贷款利率微幅反弹10 图表17近期美国房贷申请数量回升10 图表181月20日当周，美国初请失业金人数升至21.4万人10 图表191月13日当周，美国续请失业金人数为183.3万人10 图表20近期大宗商品价格持续回升11 图表21美国汽油零售价格有所反弹11 图表22近期美国金融条件波动11 图表23近期欧元区金融条件明显放松，日本金融条件边际收紧11 图表2410年期美日利差收窄12 图表2510年期德意利差继续收窄12 一、2024年CFETS篮子权重有何变化？ 2017年起，中国外汇交易中心每年评估一次CFETS的货币篮子，2020年开始每年底调整一次货币权重，新权重适用于下一年。权重调整依据是贸易份额变化。 2023年CFETS数据采用的是2021年贸易数据，2024年新版CFETS则参照2022年度贸易数据。主要变化在于： 1、篮子权重依然较为集中在几大主要贸易伙伴的货币上，不过集中度边际下滑明显（图 1）。CR5为61.05%，较2023年下滑2.34个百分点。 2、其中，传统的发达市场主要贸易伙伴币种权重下滑（图2）。与贸易相对份额的变化对应，传统贸易伙伴如美国、欧盟、日本、韩国等经济体的币种权重有所下调，分别较2023年下降0.37%、0.13%、0.79%、0.46%至19.46%、18.08%、8.96%、9.05%。 3、新兴市场主要贸易伙伴币种权重明显提升（图2）。俄罗斯、沙特、阿联酋、马来西亚等国货币权重均有所上调，分别交2023年提升0.75%、0.5%、0.49%、0.47%至4.6%、2.79%、2.39%、5.11%。 4、拉长时间来看，主要发达市场币种中，美元、日元、韩元权重持续下滑，欧元权重先升后降，澳元权重波动（图3）；主要新兴市场币种权重则呈现波动抬升趋势，包括马来西亚林吉特、俄罗斯卢布、泰铢、沙特里亚尔、墨西哥元、阿联酋迪拉姆等（图4）。 图表12024年CFETS篮子CR5下滑图表2CFETS篮子权重变化 资料来源：中国外汇交易中心，华创证券资料来源：中国外汇交易中心，华创证券 图表3主要发达经济体币种权重变化图表4主要新兴经济体币种权重变化 资料来源：中国外汇交易中心，华创证券资料来源：中国外汇交易中心，华创证券 二、新权重下人民币汇率的内外盘联动分析框架有何变化？ CFETS指数为加权几何平均指数，即： 美元权重欧元权重 𝐶𝐹𝐸𝑇�=人民币兑美元中间价∗人民币兑欧元中间价∗…… 根据上述CFETS指数编制公式，可以推导出人民币汇率的“内外盘联动分析框架”，即： 𝐶𝐹𝐸𝑇�变动+美元兑人民币中间价变动=外盘各币种变动加权值 代入各币种2024年权重，得到新权重下人民币汇率内外盘联动分析框架的系数（图5）。图表5人民币汇率的内外盘联动分析框架系数变化 资料来源：中国外汇交易中心，华创证券估算 1、新权重下，美元指数波动对人民币中间价的影响系数进一步下滑。 新权重下，美元指数篮子货币在CFETS篮子中的权重有所下滑，导致美元指数对美元兑人民币中间价的影响进一步微降，影响系数由0.348降为0.341，意味着美元指数主动升值1%（即美元兑美元指数篮子中所有货币同步升值1%），人民币兑美元中间价的贬值压力由0.348%降为0.341%（图6），为连续第3年下滑。 2、新权重下，美元指数波动带来的人民币贬值压力测试结果： 新旧权重下美元指数波动对人民币中间价的压力测试对比如图表7所示。新权重下，美 元指数由当下103.23的价格水平“主动升值”约3.4%至106.8左右，给美元兑人民币中 间价带来的贬值压力约为1.2%，对应着人民币中间价由当下7.12左右贬至7.2附近。 图表6美元指数波动对人民币中间价的影响系数连续第3年下滑 资料来源：中国外汇交易中心，华创证券估算 图表7新旧权重下美元指数波动对人民币中间价的压力测试对比 资料来源：Wind，华创证券；注：1、人民币汇率中间价和美元指数基准均取2024年1月19日价格。2、假设CFETS不变，美元指数升值（或贬值）带来的人民币贬值（或升值）压力均由人民币中间价承担。3、假定美元指数“主动”升值，篮子货币兑美元以等幅度变动。 三、海外重要数据回顾及高频数据跟踪 （一）本周重要数据回顾 1、市场对美欧日央行加息/降息预期 见图8。与上周�相比，本周市场对美欧日央行加息/降息预期变化：�对美联储预期变化不大，联邦基金期货定价联储5月开始降息，全年降息5.4次。②对欧央行降息预期 变化边际偏鸽。预期首次降息在6月，一次性降50bps。全年降息5.7次，上周预期全年 降息5.3次。③对日央行加息预期增强。预期首次加息在6月，全年加息2.3次。 图表8市场对美欧日央行加息/降息预期 资料来源：Bloomberg，华创证券；注：对欧美央行来说，一次加息或降息指±25bp，对日央行一次加息/降息指±10bp。 2、主要经济数据回顾 1）美国多个经济数据超预期，显示经济韧性。如，消费方面，12月零售销售环比0.6% （彭博一致预期0.4%），1月密歇根大学消费者信心指数78.8（彭博一致预期70）；生产端，12月工业产出环比0.1%（彭博一致预期0%）；地产方面，12