把握后周期、消费复苏、产业趋势三条主线

2022年家电整体承压：截至2022年12月7日收盘，家电板块年累计涨幅为-17.37%，同期沪深300指数涨幅为-19.88%，家电板块仍然具备相对收益。2022年以来家电板块基金重仓持股市值位于历史底部，同时多数家电个股估值处于历史分位数的50%以下，我们认为当前时点家电行业具备较强的配置价值。短期来看， 1）地产后周期相关性较强的厨电企业具有较强的基本面改善确定性；2）人流恢复叠加消费复苏带动小家电企业基本面走强以及部分企业困境反转。长期来看，1）具备较强供给能力，能够向产业链上下游延伸的公司仍然具有较高投资价值；2）制造力外溢，叠加竞争优势明确，行业竞争格局清晰的第二曲线标的仍需关注。 投资主线一：重视地产持续放松下后周期板块投资机会：地产“三箭齐发”持续加码，后周期板块有望迎来估值&盈利双修。1）在厨电板块重点推荐老板电器，从短期业绩层面来看公司有望受益于保交楼带动的竣工改善，我们预计公司工程业务增速较为明确。从长期来看，底线思维下，假设地产年销售面积仅为10亿平方米，厨电行业主要由更新需求驱动，我们测算油烟机、燃气灶、蒸烤一体机、洗碗机和集成灶等主要品类的稳态销量分别为2911/2911/1935/2040/1371万台。假设公司的远期PE估值下滑至10倍，公司的业绩和市值空间仍分别有32/318亿元。2）在白电板块重点推荐海信家电，短期业绩层面来看，日本三电有望扭亏叠加公司治理改善。从长期来看，央空仍然具备成长性。 投资主线二：消费景气有望改善，优选厨房小电和疫后复苏标的：1）消费标的中小熊电器基本面最优，我们预计明年公司收入端仍然受益于厨房小电需求复苏，空气炸锅大单品红利步入中后段，但公司推进品牌升级战略，我们预计仍然能够享受提价红利。2）消费复苏主线优选疫后复苏逻辑标的光峰科技，从短期来看公司B端影院业务为公司利润核心，我们预计明年影片数量和质量均有恢复叠加观影人数回暖，公司主业有望经营修复。从长期来看，车载显示业务大有可为，目前已定点比亚迪和某国际车企。3）关注困境反转标的：九阳股份、倍轻松。 投资主线三：景气赛道，优选产业趋势+业绩高确定性标的：1）申菱环境主业IDC空调和特种空调稳健，同时在储能温控、锂电池车间空调、空气源热泵等领域均取得了不同程度的进展，叠加公司的生产技术、客户资源优势以及海外销售经验等，我们预计未来在新兴业务领域将取得高速发展。2）东方电热主业家电电加热器稳健，同时在新能源装备、新能源车ptc加热器等领域均取得了不同程度的进展，短期业绩确定性较高。长期来看，公司有望转型新能源材料企业，我们预计4680大圆柱电池放量在即，带动预镀镍产业进程加速和国产替代。 风险提示：原材料价格持续高位影响盈利能力、终端消费需求疲软、汇率波动影响、海运费上涨影响、公司门店拓展不及预期、关键假设可能存在误差、公司目标市值不及预期。 重点标的 股票代码 1.2022年家电板块回顾 行业层面：回顾2022年以来市场表现，家电板块自年后（M1）开始震荡下行，全年跑赢大盘。1）横向来看，截至2022年12月7日收盘，家电板块年累计涨幅为-17.37%，同期沪深300指数涨幅为-19.88%，家电板块跑赢大盘。2）纵向来看，年后Q1国内疫情反复，家电板块持续震荡下行，随着疫情控制得当及国家推出一揽子政策支持经济，Q2家电板块有所上行，M9及M10疫情影响下滑幅度较大，Q3期间地产修复叠加疫情管控逐步放松，家电地产后周期行业有望实现估值修复，家电板块M10后持续上行至今。 图表1：2022/01/01-2022/12/07各板块涨跌幅（%）：家电和大盘累计下跌17.37%/下跌19.88% 图表2：2022/01/01-2022/12/07家电板块/沪深300指数较年初累计涨跌幅（%） 板块及公司层面：1）分板块看，白电及照明电工板块市场表现好于其他板块，集成灶、个护清洁&家居板块受地产下行、疫情、物流等因素影响，板块增长较弱。2）分公司看，2021年以来市场表现前三为，飞科电器/华帝股份/格力电器，年初至今分别累计增长73.6%/0.8%/-1.9%。 图表3：2022/01/01-2022/12/07跌幅（%） 宏观消费：1）整体来看，据国家统计局数据，2022年1-10月社零总额/家电类零售额累计值同比2021年分别增长0.6%/下滑0.8%，累计来看已基本达到2021年同期水平，居民整体消费情况相对稳定。2）分月来看，家用电器和音像器材类表现与社零总额基本保持同向波动，年初在消费回暖及冬奥因素下社零和家电行业终端保持高速增长，根据Wind数据， 2022M2 社零总额、家电和音像器材类当月同比值分别为6.7%/12.7%，后续冲高回落，月度增速同比持续下滑，主要系全国多地疫情反复及去年同期基数升高。 随着年中疫情缓解及国家政策支持经济，社零总额、家电和音像器材类当月同比增速下降趋势有所缓解。根据Wind数据， 2022M10 社零总额、家电和音像器材类当月同比增速分别为-0.5%/-14.1%，主要系今年双11消费需求延期释放较多影响。 图表4：2022.02至今家电和音像器材类/社零总额当月同比（%） 图表5：2022.02至今家电和音像器材类/社零总额累计同比（%） 综合来看，随着疫情管控政策放松及国家“保交楼”政策提振地产，消费者需求有望进一步回暖，短期来看，地产后周期相关性较强的厨电类及消费回暖影响弹性大的个护类公司有较大投资机会；长期来看，具备较强供给能力，能够向产业链上下游延伸的公司有较高投资价值。 交易端数据位处历史最低水平 2022年以来家电板块基金重仓持股市值位于历史底部。2022年以来家电板块重仓持股比例持续处于低位，根据Wind数据，2022Q3全行业家电板块基金重仓股市值比例为1.83%，创近10年来历史最低水平。 图表6：家电板块基金重仓持股为历史最低水平 多数家电个股估值处于历史分位数的50%以下。根据Wind数据，截至2022年12月7日，家电各板块个股市盈率基本处于历史分位数较低水平，在21只家电重点标的中，除飞科电器、华帝股份、九阳股份、新宝股份PE分位数超50%，其余17只个股的市盈率分位数均低于50%。 图表7：大多数家电个股市盈率分位数位于50%以下（截至2022年12月7日，市值：亿元） 2.投资主线一：重视地产持续放松下后周期板块投资机会 2.1地产“三箭齐发”持续加码，有望迎来后周期板块估值&盈利双修 “保交楼”政策持续推出有望带来竣工回暖。2022年地产竣工表现较为反复，据国家统计局数据显示，2022年1-10月商品房竣工面积同比增速为-19%，上半年下滑较为严重，但进入8月以来下滑幅度已回落至个位数，随着2022年下半年一系列“保交楼”政策的相继出台，预计2023年竣工增速有望持续回暖；销售端表现则较为疲软，2022年1-10月商品房销售面积同比增速为-22%，短期压力仍在。 图表8：2022年商品房竣工表现较为反复（亿平方米/%） 图表9：2022年商品房销售表现较为低迷（亿平方米/%） 地产稳增长政策密集推出，后续有望延续边际宽松态势，地产后周期板块有望迎来估值先修、终端销售跟随回暖。2022年上半年各地方政府频频出台需求端支持政策，人民银行也相应下调住房贷款利率下限，同时“因城施策”提速，多地出台降首付、降贷款利率等相应的放松举措；进入下半年，政策支持重点转向供给端，11月地产融资政策“三箭齐发”，全力“保交楼”，并修复市场信心，期待明年从供给和需求两侧房地产政策的持续性边际宽松。对于家电行业来说，具备地产后周期属性的厨电、白电等子板块估值有望先行修复，后续实现终端销售及公司收入、业绩的回暖。 图表10：2022年下半年房地产相关政策梳理 2.2厨电：2022年短期承压，产品结构升级持续 2.2.1传统厨电：短期承压，高端化趋势仍存 传统厨电市场短期承压。1）零售端：烟灶市场双线承压，疫情对线下市场冲击更大，奥维云网数据显示，2022年1-10月油烟机线上 、线下零售额同比增速分别为3.28%/-25.01%，燃气灶线上、线下零售额同比增速分别为-2.15%/-21.26%。2）工程端：疫情反复及房地产下行均对精装修市场造成较大的冲击，奥维云网数据显示，2022年1-10月精装修市场的开盘套数118.7万套，同比下降47.8%。 图表11：烟灶单月线上、线下销额同比增速（%） 图表12：精装修市场仍处调整期（万套；%） 高端化趋势带动下预计均价将温和提升。根据奥维云网数据，近十年来油烟机终端均价从1738元波动上升至3986元。在高端化趋势带动下，奥维云网数据显示，油烟机2022年1-11月线下市场中，4000元以上机型占比达64.55%。预计传统厨电产品高端化趋势有望延续，均价温和上升。 图表13：近10年油烟机均价从1738元提升至3986元（元） 图表14：油烟机高端价格带占比提升（元） 2.2.2新兴厨电：疫情短期扰动，期待2023年需求复苏 洗碗机：疫情短期扰动，国产替代趋势强劲 2022年洗碗机行业受疫情短期扰动较大。2022年，洗碗机整体销售表现较为平淡，均价提升虽带动线上市场录得正增长，但线下市场仍受疫情影响较大，奥维云网数据显示，2022年1-11月洗碗机线上、线下市场零售额同比增速分别为9.08%/-4.98%，零售量同比增速分别为0.54%/-10.09%，预计随着疫情影响消退及终端需求回暖，2023年洗碗机行业有望恢复高景气。 图表15：洗碗机单月零售额双线同比增速（%） 图表16：洗碗机单月零售量双线同比增速（%） 国产替代趋势强劲，美的集团已在线上市场成功反超西门子，国产替代的核心在于打通技术、产品及渠道链路。从技术层面看，德系品牌虽然工艺更为精进，但是国产品牌通过进口生产设备和生产平台，也已经突破了技术瓶颈；从产品策略来看，国产洗碗机本土化程度更高，精准聚焦用户需求，产品迭代速度更快，同时采用套系化战略发挥积聚多年的品牌及渠道优势，在中高端市场不断挤占西门子份额；从渠道策略来看，国产品牌在渠道利益分配、把握核心渠道资源及组织架构方面都更具优势，在工程渠道资源投入也更大，充分享受精装修渗透率提升红利。据奥维云网数据显示，2022年1-11月美的集团成为线上市场份额第一品牌，市占率达22.63%，在线下市场，国产C R2 已达36.18%。 图表17：西门子全渠道份额呈下降态势，线上市场美的集团反超西门子成为行业第一 国产品牌进军中高端市场，COLMO在超高端市场表现值得关注。在中高端市场中，国产品牌的竞争力不断增强，据奥维云网数据，2022年1-11月西门子在5000-6000元、6000-7000元洗碗机线下市场的份额分别为24.19%/42.6%，同比下滑20.02/7.39pct，其中在5000-6000元市场，方太反超西门子成为行业第一品牌，同期份额达32.51%，同增16.99pct；在超高端市场，西门子在消费者心中仍占据较强心智，领先优势较大，但COLMO仍取得了较为亮眼的表现，2022年1-11月在8000元以上市场中占比达17.47%，为行业第二。 图表18：国产品牌在5000-7000元线下中高端市场提升较快，COLMO在超高端市场表现亮眼 集成灶：终端销售疲软，产品升级及集中度持续提升 集成灶行业销售疲软，期待2023年需求回暖。2022年集成灶行业整体销售表现较为疲软，双线均价提升下，线上市场同比正增长，但线下市场仍呈低双位数下滑，奥维云网数据显示，2022年1-11月集成灶线上、线下市场零售额同比增速分别为4.39%/-10.78%，零售量同比增速分别为-6.21%/-12.04%，预计随着疫情影响消退及地产边际放松，2023年集成灶行业需求有望回暖。 图表19：集成灶单月零售额双线同比增速（%） 图表20：集成灶单月零售量双线同比增速（%） 产品结构升级带动行业价格带上探。据奥维云