2023年传媒互联网行业策略：把握政策改善、疫后复苏及创新成长三条投资主线

证券研究报告·行业年度策略报告·传媒互联网 把握政策改善、疫后复苏及创新成长三条投资主线 ——2023年传媒互联网行业策略 增持（维持） 证券分析师：张良卫 执业证书编号：S0600516070001联系邮箱：zhanglw@dwzq.com.cn 2022年12月31日 前期由于疫情反复及政策监管等多重因素，传媒互联网板块股价有所调整，展望2023年，我们认为有三个维度的投资机会： 1、供给修复：前期供给受限的游戏行业，政策边际放松趋势下大概率将迎来一轮新产品周期。2022Q2/Q3，手游市场规模连续同比下滑，主要原因在于2021年8月-2022年3月为推进未成年人防沉迷监管导致的供给受限，同时行业精品化趋势下，厂商研发周期相较此前更长。11月以来，政策预期逐步好转，人民财评、中国音数协游戏工委等发声，未成年人防沉迷问题告一段落。同时供给端已经出现改善趋势。2022年11、12月下发版号中，中重度游戏数量占比有所提升，我们看好版号常态化发放背景下，供给侧持续改善将带动行业规模重启增长。推荐标的：三七互娱、吉比特、名臣健康、完美世界、恺英网络、宝通科技等，港股推荐腾讯控股、哔哩哔哩-W、金山软件、心动公司、创梦天地等，建议关注网易-S。 2、疫后复苏：广告营销及消费互联网业绩改善弹性值得期待。22年多地疫情反复等因素导致我国广告市场总体需求疲软，1-10月我国广告市场花费同比减少11%，21年同期增速为16%。作为经济晴雨表，广告市场及时反映宏观经济变动和社会消费需求，近年来整体广告市场花费、GDP、社会消费品零售总额的增速同步变化。随着疫情政策调整，广告行业有望迎来一轮复苏。推荐：分众传媒、芒果超媒、兆讯传媒。互联网方面，在提振内需大方向下，23年政策有望积极，我们预计22Q4将是业绩底，23Q1-Q2环比持续回暖，之后真正进入复苏。我们坚定看好互联网板块发展，建议系统性加大板块配置。推荐：美团-W、拼多多、阿里巴巴-SW、京东集团-SW、泡泡玛特等。 3、创新成长：2023年看好互联网板块中直播电商、即时零售、电商出海和互联网医疗，坚定看好元宇宙的长期成长潜力。1）我们认为2023年直播电商GMV增速仍将快于电商大盘，其中买家数和购买频次是主要驱动力，我们预计2023年抖音和快手GMV同比增速将在25%-30%区间。推荐头部卖货MCN机构新东方在线、遥望科技，推荐快手 -W，公司估值仍有吸引力。2）我们认为有效供给的不足制约了即时零售现阶段发展。未来供给增加将驱动即时零售在线下渠道中的渗透率提升。我们预计2021年市场规模3500亿元，2025年达10182亿元；在线下渠道渗透率从2021年的1.2%提升至3.3%，2022-2025年CAGR31%，推荐美团、达达集团和顺丰同城。3）国内电商平台在海外市场，尤其是北美地区，存在较大的发展机遇，推荐拼多多、阿里巴巴-SW、京东集团-SW。4）互联网医疗作为互联网少见的低渗透赛道，仍有较大成长空间，建议关注平安好医生、京东健康和阿里健康。2023年，我们维持看好元宇宙领域，我们判断：1）各地政府加大元宇宙领域支持力度；2）虚拟资产有望重新得到关注；3）XR交互领域苹果产品值得期待，B端AR应用或优先落地；4）GPT-4发布带动AIGC发展，更多商业化应用落地；5）通信及算力成为最确定的边际提升方向。相关标的：风语筑、罗曼股份、浙数文化、宝通科技、创维数字、阜博集团、昆仑万维、中文在线、天娱数科等。（收盘价和汇率均取2022/12/29数据，港币/人民币=0.89，美元/人民币=6.96，若无特别注明，货币单位均为人民币） 风险提示：政策监管风险、疫情影响超预期、宏观经济超预期下行风险、市场系统性风险等。 1、游戏：估值具有安全边际，期待政策放松趋势下的新产品周期 2、广告：经济同步回升，业绩持续修复可期 3、互联网：迷雾褪去，重拾信心 4、成长赛道-直播电商、即时零售、电商出海和互联网医疗 5、成长赛道-元宇宙：核心构成的五大猜想 6、风险提示 1、游戏：估值具有安全边际，期待政策放松趋势下的新产品周期 根据伽马数据，2022Q2/Q3中国游戏市场实际销售收入分别为683.15/597.03亿元，yoy-7.00%/-19.13%，下滑主要来自移动游戏。 根据伽马数据，2022Q2/Q3中国移动游戏市场实际销售收入分别为500.43/416.43亿元，yoy-10.54%/-24.93%。2022Q2/3，手游市场规模连续2个季度同比下滑，我们认为主要系1）受未成年人防沉迷监管影响，版号停发致供给端受限；2）需求端，疫情“宅家”红利消退。 中国游戏市场实际销售收入及同比增速（亿元，%）中国移动游戏市场实际销售收入及同比增速（亿元，%） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2020Q1 中国游戏市场实际销售收入（亿元）yoy 2020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 700 600 500 400 300 200 100 0 2020Q1 中国移动游戏实际销售收入（亿元）yoy 2020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 资料来源：伽马数据，东吴证券研究所 2021年10月-2022年10月，AppStore平均月度新游数量为26款，相比2020年10月-2021年10月的49款，下滑明显。我们预计主要系1）2021年8月-2022年3月为推进未成年人防沉迷监管，版号停发，进而影响产品付费测等研发进度、上线进度，进而影响产品周期衔接；2）2021年上海、广深地区疫情多发，居家办公一定程度上影响生产力；3）行业精品化趋势下，厂商研发周期相较此前更长。 对比2018年版号停发，2021年版号停发后，AppStore新游上线数量明显减少，我们认为主要系2018年版号停发期间，AppStore并未严格执行版号规定，大量中小游戏未获版号仍可上线AppStore渠道，因而抵消版号收紧的部分影响。2020年7月，苹果游戏版号新政正式落地，要求游戏上架前提交版号。 iOS端收入TOP1500中当月上线游戏数量及版号数量情况 iOS端收入TOP1500中当月上线游戏数量（个，左轴）版号数量（个，右轴） Jan-17May-17Sep-17Jan-18May-18Sep-18Jan-19May-19Sep-19Jan-20May-20Sep-20Jan-21May-21Sep-21Jan-22May-22Sep-22 140 120 100 80 60 40 20 0 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：国家新闻出版署，SensorTower，东吴证券研究所 从具体新游情况来看，2022年头部产品上线数量较少，且 平均来看，首月流水表现较弱。 2021年上线了《一念逍遥》《金铲铲之战》《英雄联盟手游》《哈利波特：魔法觉醒》《斗罗大陆：魂师觉醒》等中大厂的头部产品。 而2022年头部新游数量较少，仅有《文明与征服》《暗黑 No.1 No.2 No.3 No.4 No.5 2022年1月文明与征服 天使之战 剑侠世界3 璀璨星途 完美世界：诸神之战 5+ 1+ 1+ 1- 1- 2022年4月深空之眼 龙之国物语 无神之界 诺亚之心 黑色沙漠 2+ 1+ 1- 1- 1- 2022年5月乱世逐鹿 斗诡 神域奇兵：远征 赤月龙城 蛋仔派对 2+ 1- 1- 1- 1- 2022年7月暗黑破坏神：不朽 英雄联盟电竞经理 魔力宝贝：旅人 奥比岛：梦想国度 黎明之海 9+ 5+ 3+ 1+ 1- 2022年8月无期迷途 不良人3 黑猫奇闻社 生存几何：明日商 店 超能世界 2+ 1- 1- 1- 1- 破坏神：不朽》《英雄联盟电竞经理》等。 伽马数据新游首月流水测算榜单TOP5（单位：亿元） No.1No.2No.3No.4No.5 2021年1月天谕荣耀大天使游戏王：决斗链接妖精的尾巴力量觉醒妄想山海 2021年2月一念逍遥 影之刃3 重生细胞 绝世仙王 魔力宝贝归来 4+ 1+ 1- 1- 1- 2021年4月航海王热血航线 坎公骑冠剑 全民奇迹2 奥奇传说 小森生活 4+ 2+ 2+ 1- 1- 2021年7月斗罗大陆：魂师对王牌竞速有杀气童话2古剑奇谭术语人漫威超级战争 决 7+ 1+ 1- 1- 1- 2021年8月 金铲铲之战 小浣熊百将传 真·三国无双霸 无尽的拉格朗日 星战前夜：无烬星河 5+ 3+ 1+ 1- 1- 2021年10月 英雄联盟手游 11+ 数码宝贝：新世纪 2+ 地下城堡3：魂之诗2+ 剑网1：归来1- 爆裂魔女 1- 4+2+1+1-1- No.1No.2No.3No.4No.5 法觉醒 2021Q3哈利波特：魔 金铲铲之战斗罗大陆：魂 小浣熊百将传王牌竞速 师对决 11+6+7+3+1+ 2022Q3 暗黑破坏神：英雄联盟电竞魔力宝贝：旅 不朽 9+ 经理 5+ 人 3+ 无期迷途 2+ 奥比岛：梦想国度 1+ 2022年10月 极无双2 1+ 空之要塞：启航 1+ 沙之城主 1- 宝石研物语：伊恩之石 1- 风灵大陆 1- 资料来源：伽马数据，东吴证券研究所 注：上线不足30日的产品，由伽马数据根据其目前流水状况推算首月流水。 2021Q4起，中国自研游戏出海收入连续4个季度环比下滑，并于2022Q3首次出现同比下滑，我们认为主要系海外市场疫情“宅家”红利消退，同时重点市场美国或受通胀影响，游戏花费减少，从而导致游戏大盘承压。 外部环境逆风，但中国厂商研运优势持续验证，出海渗透率稳中向上。 中国自研游戏海外实际销售收入（亿美元） 中国自研游戏海外市场实际销售收入（亿美元）yoy 41% 38% 32% 28% 23% 16% 15% 12% 7% 1% -14% 60 50 40 30 20 10 0 2019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 海外移动游戏市场流水规模及中国自研游戏出海渗透率 海外移动游戏市场收入（亿美元）出海渗透率 27% 27% 28%27% 26%26% 23% 24%24% 25% 22% 23%23%24%22% 2019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：伽马数据，SensorTower，东吴证券研究所 根据SensorTower，随着疫情宅家红利消退，海外移动游戏市场下载量、净收入逐步回落，并分别于2022年9、10月达到自2020年以来的低点，但均仍高于疫情前（即2019年）的平均水平。 海外移动游戏市场下载量及净收入水平 下载量（百万次，左轴）净收入（百万美元，右轴） 4,5004,500 4,0004,000 3,5003,500 3,0003,000 2,5002,500 2,0002,000 1,5001,500 1,0001,000 500500 0 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May-19 Sep-19 Jan-20 May-20 Sep-20 Jan-21 May-21 Sep-21 Jan-22 May-22 0 Sep-22 分市场来看： 美国：下载量、净收入