公司动态报告：教育新基建中的“专精特新”

佳发教育（300559.SZ）公司动态报告 教育新基建中的“专精特新”2022年12月30日 深耕教考信息化，拓展教育新场景。佳发教育成立于2002年，是国内最早进入教育考试信息化领域的企业之一，2006年即成为国家标准化考点的供应商。随着两轮政策驱动下的标准化考点全国建设，公司已经成长为全国性的标考信息化龙头；同时，公司自2017年以来持续拓展教育信息化场景，在英语听说、智慧体育、教考一体等领域开辟第二成长曲线。 业绩触底回升，政策推动公司周期性成长。回顾佳发过往的业绩表现，政策带来的标准化考场建设需求是公司业绩增长的一个关键变量，2017年出台的标准化考场新标准推动了公司一轮成长周期，佳发营收从2017年的1.9亿元增长至2020年的5.9亿元，公司在利润端同样迈上了2.1亿元的台阶。而进入2021年由于标准化考点中的网上巡查系统建设接近尾声，公司的业绩成长性阶段承压，收入与利润在2021年出现下滑。 政策驱动标考建设，防作弊系统有望成为下一个全国建设的核心模块。2022年以来公司的业绩已然恢复增长态势，截至前三季度公司收入3.5亿元，同比增长24%。随着“十四五”时期对教育的规划逐渐清晰，以防作弊系统为核心的标考建设则有望迎来全国化的推广。佳发董事长及核心技术团队出自第五十七所，在无线电防作弊系统领域有深厚的技术积淀，公司有望充分受益于政策落地带来的全国化系统建设需求。 改革加速政策持续出台，佳发持续赋能多个教育场景。公司也在持续拓展教育信息化场景应用，公司智慧教育产品依托AI人工智能、机器视觉、大数据分析等先进技术，从教、学、管、练、评、考、研等多个方面有效提高教学和教学管理质量和效率，产品覆盖高校和普教。在英语听说考试、智慧体育解决方案等领域，公司已经实现良好突破。 教育贴息贷款政策助力，教育IT产业链有望保持高景气。2022年9月份以来，国务院、教育部、中国人民银行、财政部等部门相继出台了针对教育信息化贴息贷款的支持政策，央行宣布设立设备更新改造再贷款，以不高于3.2％的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业等投放，额度在2000亿元以上。政策的推出带来智慧教育需求的增长，教育信息化或将再次迎来建设高峰。 投资建议：预计公司22-24年归母净利润分别为1.12、2.03、2.68亿元，同比增速分别为36%、80%、32%，当前市值对应22-24年PE分别为35、19、15倍。考虑到公司有望在2023年迎来业绩反转，且教育IT产业链有望在政策催化下保持高景气度，公司作为标考信息化龙头仍被低估。维持“推荐”评级。 风险提示：政策落地不及预期、行业竞争加剧、疫情反复导致项目实施受阻。 项目/年度2021A2022E2023E2024E 盈利预测与财务指标 推荐维持评级 当前价格：9.93元 分析师吕伟 执业证书：S0100521110003 电话：021-80508288 邮箱：lvwei_yj@mszq.com 分析师丁辰晖 执业证书：S0100522090006 电话：021-80508288 邮箱：dingchenhui@mszq.com 相关研究 1.计算机行业深度报告：教育新基建：政策引领新周期，底部反转趋势确立-2022/12/14 增长率（%）-37.437.441.528.9 营业收入（百万元）370508719926 增长率（%）-60.736.180.132.3 归属母公司股东净利润（百万元）83112203268 PE47351915 每股收益（元）0.210.280.510.67 PB3.93.63.22.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年12月29日收盘价） 目录 1佳发教育：全国教考信息化龙头3 1.1深耕教考信息化，拓展教育新场景3 1.2提供标准化解决方案，从教考向教育场景延伸4 1.3政策驱动周期性成长，具备较强盈利能力6 2政策东风将至，新一轮成长周期有望开启8 2.1防作弊与身份认证带动标考业务重回高增长8 2.2教育新基建加速，智慧教育产品多点开花11 3盈利预测与投资建议15 3.1盈利预测假设与业务拆分15 3.2估值分析与投资建议16 4风险提示17 插图目录19 表格目录19 1佳发教育：全国教考信息化龙头 1.1深耕教考信息化，拓展教育新场景 起家于考场信息化建设，成长为全国教育IT龙头。佳发教育成立于2002年，是国内最早进入教育考试信息化领域的企业之一。2006年佳发教育成为国家标准化考点建设产品提供商，此后持续深耕教考信息化领域。2017年底受益于标准化考点新标准全国化推广，公司业绩进入快速增长时期，17-20年公司收入CAGR达到45%。2018年公司顺应“新高考”改革政策，进军智慧教育业务，2019年向生涯规划等素质教育领域拓展。 图1：佳发教育发展历程图解 资料来源：公司招股说明书，民生证券研究院 技术派出身，实控人持股比例稳定。公司董事长袁斌先生出身总参第五十七研究所，在公司任职超10年，截止到2022年Q1-Q3，持股比例高达29.43%，较为稳定。第二大股东凌云先生和第三大股东陈大强先生均为公司创始人。根据公司2022年第三季度最新的股东持股公告，前十大股东持股超过六成，整体股权结构比较稳定，有利于公司长期稳定经营发展。 图2：佳发教育股权结构情况（截至2022年三季报） 资料来源：wind，民生证券研究院 标考业务构筑基石，持续开发产品赋能多个教育场景。公司成立以来深耕考场信息化建设，标准化考点业务早已是公司的基石业务，包含了考试管理平台、网上巡查系统、应急指挥系统、身份认证系统、防作弊系统等领域具备极强的竞争优势；同时公司在标准化考场外持续拓展教育IT场景，包括智慧校园、智慧体育、生涯服务等方案。 图3：佳发教育产品结构 资料来源：公司官网，民生证券研究院 1.2提供标准化解决方案，从教考向教育场景延伸 通过软硬件一体化解决方案，用科技提升考试公正公平。公司的核心能力在于AI、大数据、生物识别、音视频编码、海量音视频检索、无线电通信等技术与教育&考试场景的深度融合。从具体的产品形态上，公司提供搭载自研技术的服务器、编码设备、音频设备、终端等，搭建标准化考点场景。从公司的两大标杆产品，考试考务管理平台和网上巡查系统，能够较为清晰的看到公司产品能力。 图4：佳发教育考试考务管理平台产品图解图5：佳发教育网上巡查系统产品体系图解 资料来源：公司招股说明书，民生证券研究院资料来源：公司招股说明书，民生证券研究院 标准化考点是主业，智慧教育产品持续拓展。从收入数据拆分来看，标准化考点和智慧教育产品解决方案是公司的两大业务条线，其中标考业务收益与2017年新一轮建设政策促进，收入体量从2017年的1.45亿元跃升至2020年 3.80亿元；智慧教育产品线是公司2017年开始培育的第二成长曲线，同样实现过亿的收入体量。 图6：2017-2021年公司两大业务收入（亿元）图7：2017-2021年两大业务收入增速 3.80 3.50 2.92 2.34 1.79 03 0.27 1. 59 68 0. 1.45 1. 标准化考点智慧教育产品标准化考点智慧教育产品 4.00 3.00 2.00 200% 150% 100% 50% 164% 155% 101% 1.00 0.00 0%5% -50% 20%9% -11% -35% -38% 20172018201920202021 20172018201920202021 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 以软硬件解决方案为主，毛利率维持在较高水平。从毛利率角度来看，核心主业标考业务毛利率稳定保持在60%左右的水平，为公司贡献主要的毛利；智慧教育产品及解决方案业务毛利率波动相对较大，这与业务从初创的具备规模的过程有一定关系，而在2021年公司智慧教育产品业务的毛利率也回升至50%。 图8：2017-2021年公司整体业务毛利率（%）图9：2017-2021年公司两大业务毛利率（%） 毛利率 59.12 58.19 53.89 57.65 48.47 80 60 40 100.00 80.00 60.00 标准化考点智慧教育产品 20 0 20172018201920202021 40.00 20.00 78.79 73.70 58.49 56.30 59.23 57.53 61.22 53.00 50.11 36.84 20172018201920202021 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 保持人员规模稳定，等待下一轮复苏周期。从人员的角度，2018年后公司一直保持稳健的人员扩张进度，截至2021年报公司员工总数达到775人，以销售人员和技术人员为主。2021年行业阶段性进入周期低点公司仍保持稳健的人员结构，持续进行全国化布局，使得公司有望抓住下一轮政策落地带来的行业红利。 图10：2017-2021年公司员工总数变化图11：2021年公司员工构成情况 146 82 289 员工总数 1,000 800 600 400 200 0 720 775 647 688 495 20172018201920202021 258 生产人员 销售人员 技术人员 财务、行政、管理、商务等 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 1.3政策驱动周期性成长，具备较强盈利能力 2017-2020年收入快速增长，2021年有所承压。回顾公司2017年以来的 业绩表现，受益于2017年底新一轮标准化考点建设的政策推动，公司收入端迎 来快速增长时期，至2020年达到历史新高的5.9亿元，经历了2021年的蛰伏后公司收入端呈现回暖趋势，2022年Q1-Q3公司营收3.5亿元，同比增长24%。从利润端看，公司的归母净利润基本保持了与收入端同步的趋势，2022年同样迎来触底回升的态势。 图12：2017-2022年Q1-Q3公司营业收入及增速图13：2017-2022年Q1-Q3公司归母净利润及增速 76 业收入(亿元）YOY 200% 2.5 归母净利润（亿元） YOY 80% 5432 100%0% 21.510.5 40%0%-40% 10 -100% 0 -80% 营 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 费用投入稳定，静待收入重回增长趋势。从费用端看，公司过去5年保持了稳健的费用投放，销售费用和研发费用稳健增长，管理费用保持良好的控制。由于2021年收入端的快速下滑导致了表观费用率的抬升，从实际情况看公司依然 保持了稳健的投入思路，而随着2022年公司在收入端的回暖，费用率也开始下行。 图14：2017-2022年Q1-Q3年公司三大费用(亿元）图15：2017-2022年Q1-Q3年公司主要费率情况 销售费率 研发费率 管理费率财务费率 20% 1.50 1.00 0.50 0.00 销售费用管理费用研发费用 15% 10% 5% 0% -5% -10% 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 盈利能力较强，现金流健康。凭借深刻的行业理解和丰富的产品积淀，佳发成为教考信息化这一“小而美”赛道的全国性龙头，这在公司较高的盈利能力中显著显现。公司2017-2020年期间净利率均超过30%，ROE也一度超过20%，盈利能力较强。而从现金流的角度，公司经营性现金流连续5年为正，且保持在较为健康的水平。 净利率 ROE（平均） 图16：2017-2022年Q1-Q3公司净利率与ROE表现图17：2017-2022Q3公司经营净现金流（亿元） 60% 40% 20% 0% 2.5 2 1.5 1 0.5 0 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院