股指期货2023年度投资策略报告：春来更有好花枝

春来更有好花枝 ——股指期货2023年度投资策略报告 【报告要点】 展望2023年，中国经济将迎来复苏。在外需回落的背景下，出口承压，内需处于重中之重的位置。随着疫情防控政策的优化，消费有望展开修复。考虑到疫情的持续影响可能仍然被低估，未来消费修复的节奏值得关注。在一系列地产支持政策出台后，地产链跌幅有望逐步收窄，但修复节奏可能偏慢。制造业投资和基建投资仍有韧性，由于经济稳增长的需求，基建预计仍将保持较高增速。2023年通胀压力相对温和，对货币政策不构成掣肘。 2023年，货币政策仍将保持偏宽松的基调，但较2022年将边际收敛，上半年货币政策可能性更为宽松。尤其是总量方面，货币政策空间不大，结构性工具将发挥精准发力的功能。财政政策方面，为了托底经济，预计2023年财政政策支持力度将进一步加大，赤字率或小幅抬升至3%以上。 2023年，内外扰动因素均有所缓解，市场风险偏好回升，增量资金有望重新入市，资金面较2022年边际改善。新基发行有望进一步回暖，公募基金流入规模或有所提升，仍然是主要增量资金来源。随着海外流动性环境好转，国内经济复苏，北向资金也将重新回流。 【年度展望】 当前估值接近历史底部，存在安全边际，2023年有一定修复空间。2023年，稳增长预期提振市场信心，风险偏好回升。海外流动性紧缩放缓，美债利率见顶回落，流动性环境保持相对宽松。以上积极因素将驱动估值展开修复。2023年，随着经济逐步修复，A股盈利有望随之改善，节奏上先抑后扬。综合考虑量价因素，A股盈利增速有望在一季度触底，二季度之后开始回升。 展望2023年，A股将震荡上行。短期内受稳增长政策催化，经济复苏预期主导，价值风格偏强，IH可能阶段性走强。中期来看，随着盈利触底回升，我们更加看好成长风格表现，IC和IM更为占优。 风险提示：疫情持续超预期，美联储收紧超预期，稳增长政策效果不及预期 陈梦赟 从业证书：F3078145 投资咨询证号：Z0018178 免责声明： 本刊中所有文章陈述的观点仅为作者个人观点，文章中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性、更新情况不做任何保证，文章中作者做出的任何建议不作为我公司的建议。在任何情况下，我公司不就本刊中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。 期市有风险，投资需谨慎！ www.dwfutures.com 目录 一、行情回顾2 （一）A股行情回顾2 （二）期指行情回顾3 二、经济基本面：扩内需、稳增长5 （一）通胀压力温和5 （二）消费修复6 （三）基建投资托底经济6 （四）外需收缩出口承压8 三、政策展望8 （一）美联储加息节奏放缓8 （二）货币政策偏宽松9 （三）财政支持力度增加11 四、估值及盈利分析11 （一）估值存在修复空间11 （二）盈利触底回升13 五、流动性展望14 （一）资金供给14 （二）资金需求17 六、市场展望18 一、行情回顾 （一）A股行情回顾 图表12022年主要指数涨幅（截至12/23）图表2A股成交额 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 2022年在俄乌冲突、美联储加息、国内疫情、地产等因素的扰动下，A股市场震荡加剧，板块快 速轮动。主要指数悉数下跌，截至12月23日，上证指数跌16.3%跌幅最小，科创50跌34.2%跌幅最大。沪深300、上证50、中证500以及中证1000跌幅基本相当。从行业来看，2022年多数行业下跌，仅煤炭、综合上涨，电子、国防军工、电力设备、传媒、计算机等成长板块跌幅居前。 年初受到俄乌冲突的影响，大宗商品价格大涨，尤其是能源价格。市场对滞胀和中美脱钩的担忧加剧，北向资金大幅流出。3月16日，金融委会议召开，市场企稳。从3月底至4月底，由于上海疫情 爆发导致供应链受损，同时美联储紧缩预期升温，市场再度大跌。从4月底开始，国内疫情好转，复工 复产有序推进，稳增长政策逐步落地，同时海外扰动趋缓，带动市场展开反弹。从7月到10月底，美联储持续紧缩，国内疫情、地产等因素继续扰动，人民币汇率大幅贬值，市场信心再度转弱，市场继续调整。11月以来，美联储加息节奏放缓、疫情防控政策优化、地产支持政策出台，前期扰动市场的因素均出现边际改善，带动经济预期好转，市场恢复上行。但是12月以来，由于新冠感染人数大增，疫情防控形势严峻，短期经济继续承压，市场重回震荡。 图表32022年各行业涨跌幅（截至12/23） 数据来源：Wind、东吴期货研究所 （二）期指行情回顾 图表42IH/IC图表5股指期货标的指数年初至今走势 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 2022年1月-4月底，俄乌冲突和国内疫情再次爆发等因素叠加，导致A股出现大幅调整，市场风险偏好明显回落，在此期间大盘风格相对抗跌，IF和IH跌幅较小。今年4月底以来，经济复苏斜率较缓，同时由于宽信用传导不畅，宏观流动性保持宽松，利好小盘成长风格，风格分化继续演绎，IC和IM占优。11月以来，由于经济复苏预期好转，与宏观经济更为相关的IH表现更强。 图表6IF年化基差率图表7IF空头年化移仓成本 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 图表8IH年化基差率图表9IH空头年化移仓成本 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 图表10IC年化基差率图表11IC空头年化移仓成本 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 图表12IM年化基差率图表13IM空头年化移仓成本 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 今年下半年以来，基差整体呈上行趋势，四个品种当月合约均出现升水。截至12月23日，IF、IH、IC、IM当季年化升贴水率分别上行至3.99%、3.31%、2.54%、-2.38%。由于基差处于较高水平，对于中性策略来说，当前对冲成本较低。 图表14IF成交及持仓量统计图表15IH成交及持仓量统计 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 图表16IC成交及持仓量统计图表17IM成交及持仓量统计 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 成交方面，截至12月23日，2022年IF日均成交量为11.1万手，较2021年有所下滑；IH日均成 交量为6.4万手，IC日均成交量为11万手，均较2021年有所增加；IM日均成交量为5.6万手。 持仓方面，截至12月23日，IC持仓量为31.4万手，较2021年年末增加4.2万手；IF持仓量为 20.1万手，较2021年年末增加7060手；IH持仓量为12.3万手，较2021年年末增加8397手；IM持仓量为13.3万手。整体来看，IC持仓量增加幅度较大。 二、经济基本面：扩内需、稳增长 （一）通胀压力温和 图表18PPI同比涨跌幅图表19CPI同比涨跌幅 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 11月CPI同比上涨1.6%，较上月回落0.5个百分点，重回2%以下，主要受到去年高基数的影响。CPI环比由上月上涨0.1%转为下降0.2%，其中食品项由涨转降，猪肉价格转跌，鲜菜价格降幅扩大，对CPI形成下拉。而非食品项连续3个月环比持平。剔除食品和能源的核心CPI连续3个月同比涨幅均为0.6%，处于历史低位水平，核心通胀表现低迷。11月PPI同比下降1.3%，降幅与上月持平，同样是受到去年高基数影响。PPI环比上涨0.1%，较上月下降0.1个百分点，煤炭、石油、有色等部分行业价格上涨带动PPI环比上行，但黑色系整体需求较弱，价格跌幅扩大，拖累PPI表现。 11月通胀数据反映出当前需求不足的问题。近期疫情防控政策不断优化，出行、住宿餐饮等受限场景或率先修复，整体消费需求将逐步回暖，2023年核心CPI有一定上行压力。考虑到猪肉价格2022年的基数水平，2023年猪价同比可能前高后低，因此2023年CPI或温和上涨，走势前高后低。 2022年PPI持续下行，随着地产融资政策接连出台，2023年黑色系商品以及地产链相关消费需求有所支撑。从国内库存周期来看，当前仍处于主动去库阶段，预计明年下半年开始重新开始累库，而美国同样处于主动去库阶段。因此对于工业品而言，短期需求偏弱，价格尚未形成上行压力。下半年库存周期有望重新上行，带动工业品价格或小幅回升，PPI前低后高。总体来看，2023年通胀压力相对温和，对货币政策不构成掣肘。 （二）消费修复 2022年由于疫情多点散发的影响，消费场景缺失，同时居民预期收入下降，消费意愿受到制约，超额储蓄增加，因此消费复苏一直较为缓慢。11月，社会消费品零售总额同比下降5.9%。其中，除汽车以外的消费品零售额下降6.1%。1—11月份，社会消费品零售总额同比下降0.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额下降0.2%。按消费类型分，11月份，商品零售同比下降5.6%；餐饮收入下降8.4%。1—11月份，商品零售同比增长0.5%，餐饮收入下降5.4%。 随着疫情防控政策的优化，消费场景不断恢复，对消费复苏形成支撑。短期内感染人数快速上升，疫情发展形势较为严峻，造成医疗资源紧张，超出市场此前的预期，对经济造成冲击，引发市场的担忧情绪。但部分城市在感染高峰过后，康复感染者出行开始恢复，有望带动消费复苏。春节后，疫情冲击有望暂缓。但是考虑到疫情的持续影响可能仍然被低估，未来消费修复的节奏值得关注，超额储蓄向消费转化速度有待观察。 图表20社零同比增速 数据来源：Wind、东吴期货研究所 （三）基建投资托底经济 2022年，房地产投资持续下滑，基建投资和房地产投资形成支撑，尤其是基建投资表现突出。在专项债和两批政策性开发性金融工具的资金支持下，今年以来基建投资在稳经济大盘方面发挥了重要作用。1—11月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长5.3%，较上月回落0.5个百分点，单月同比增长0.7%，较上月回落4.3个百分点。分项来看，11月房地产投资增速较上月回落3.9个百分点至-19.9%；广义基建投资增速为13.9%，较上月上升1.1个百分点；制造业投资增速为6.2%，较上月回落 0.7个百分点。11月固定资产投资增速回落，基建投资仍是经济托底的主要抓手，制造业投资支撑减弱，地产投资跌幅继续扩大。 11月地产数据全线走弱。商品房销售面积当月同比下滑10个百分点至-33.3%，新开工面积当月同 比下降15.7个百分点至-50.8%，施工面积当月同比下滑20个百分点至-52.6%，竣工面积当月同比下滑 10.8个百分点至-20.2%，土地购置面积当月同比下降5.4个百分点至-58.5%。 11月以来多项房地产利好政策连续出台。11月8日，中国银行间市场交易商协会披露，继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具，支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，预计可支持约2500亿元民营企业债券融资。11月23日，央行和银保监联合发布《关于做好当前金融支持房地产市 场平稳健康发展工作的通知》，该通知共16条支持政策，主要涉及房地产融资、保交楼等方面。国有大行密集为房地产企业达成银企合作协议并提供授信。11月28日，证监会宣布在股权融资方面调整优化5项措施支持房地产市场平稳健康发展。“第二支箭”、“金融十六条”、“第三支箭”等政策的出台，释放了较为积极的信号，表明房企融资环境不断改善，地产支持政策落地后，有望驱动地产链明年逐步复苏。 图表21固定资产投资累计同比 数据来源：Wind、东吴期货研究所 图表22商品房销售当月同比图表23房屋新开工、施工、竣工面积当月同比 数据来源：Wind、东吴期货研究所数据来源：Wind、东吴期货研究所 展望2023年，在一系列地产支持政策出台后，地产链跌幅有望逐步收窄，但修复节奏仍需继续观察。制造业投资和