消费电子：市场终将回暖

2022年市场需求受到疫情以及宏观环境影响，相对疲软，其中苹果链龙头公司表现相对优异。但是以5G、云、人工智能、AR/VR、可穿戴等为核心的创新周期仍将继续，消费电子龙头公司平台化优势持续凸显。我们认为市场后续将更加关注有汽车电子、AR/VR可穿戴等第二成长曲线的消费电子标的。目前消费电子板块处于历史估值底部，2023年随着消费迹象回暖以及新产品的布局落地，有望带来行业拐点。 手机：终端需求疲弱，市场需求终将回暖。在经历2021年的出货量短暂复苏后，全球智能手机出货量出现第二轮出货量走低现象。根据IDC 2022年Q4预测数据修正后，从2022年初全球智能手机出货量增长1.6%调整至年末下降约9.1%，出货量总量下降约至12.2-12.4亿部左右。预计2023年随着全球疫情影响缓解，及全球消费能力恢复，将在2023年出货量同比增长2.8%，出货量总量约12.6-12.7亿部。手机终端厂商结构格局稳定，2022年苹果出货量或有望提升，国内安卓厂商出货量有一定下降。存货周转天数有所下降，库存基本回归正常水位。我们认为疫情逐渐恢复，智能手机销量将逐渐回暖。 VR/AR：政策行业双重驱动，元宇宙加速产业创新。根据wellsenn XR数据显示，2022年三季度全球VR头显出货量为138万台，较去年同比下滑42%，其中Meta出货量为96万台，Pico出货量为23万台，Vavle Index、创维、大朋、NOLO、爱奇艺VR等第二梯队的品牌均取得了一到三万不等的销量。三季度出货量大幅下跌的主因是Meta的销量大幅下滑，Quest 2全系涨价100美元叠加欧美消费市场需求下行，造成三季度Quest 2销量大幅低于预期。Pico在第三季度销量为23万台，其中Pico Neo 3为19万台，此外9月28日正式发售的Pico 4三季度销量为2.4万台，截至10月30日全球累计销量6.3万台。根据wellsenn XR数据显示，2022年三季度全球AR头显出货量为9.7万台，同比增长29%，其中国内3.5万台，海外6.2万台。海外缺乏新消费级AR品牌和新产品出现，三季度增长的主要贡献来自国内投屏显示类的消费级AR眼镜，例如Rokid Air、Nreal Air/Nreal X、雷鸟Air以及影目Air等产品均取得了不错的市场销量。 折叠屏：折叠屏时代的投资机会。以三星为首的折叠屏设备已引领潮流，新款迭出。三星、华为是最先引领折叠屏热潮的主流品牌之一：三星Flip、Fold，华为Mate X系列自2019年11月起持续出新。三星在折叠屏领域出货量占全球寡头地位，华为出货量在国内占比较高。 回顾2022年已发布的折叠屏设备，国内厂商如小米、OPPO、VIVO、荣耀等也分别发布了自家高端折叠屏系列，小米MIXFOLD、OPPOFINDN、VIVOXFOLD、荣耀MagicV等系列产品。展望2023年，将有更多折叠屏设备陆续推出，销售价格随产品大规模放量，终将下探到大众消费价位段，价格与销量将形成共振，我们认为2023年折叠屏设备销量有望进一步提升。 光学：光学黄金大赛道，车载光学加速渗透。ADAS加速渗透，目前各大车厂已经制定其自动驾驶车辆发展规划，在新能源品牌、奔驰、宝马、大众等全球主流车厂推出高级别ADAS汽车后，将有望带动其余燃油车厂自动驾驶发展的步伐，ADAS渗透率将进一步提升，从而深度利好于车载镜头、激光雷达的市场。 面板：面板厂格局逐步优化，短期价格恢复需求有望回暖。面板厂格局优化，国内厂商寡头地位逐步清晰。面板核心公司（京东方、TCL科技）在2022Q3合计营业收入831.49亿元，同比下降18%。面板企业整体收入、利润虽然在2022年增速减弱或单季度亏损，但主要还是看短期的产能释放与价格修复，长期的扩产尾声与格局优化。行业龙头厂商整体竞争力不断提升，其规模效应、盈利中枢有望提高。即使中短期TV面板价格扰动，但是公司依然保持较好的经营性现金流。对于后续产品规划能力保持在一线水平梯队，且研发费用依旧保持高投入，未来还将拥有强有力的核心产品能力及业绩修复能力。 MINILED：苹果Mini LED背光产品持续，市场空间快速打开。2021年全球核心消费电子龙头苹果、三星推出Mini LED背光产品线，引领Mini LED市场，并且越来越多的品牌厂商纷纷导入该技术。2022年，Mini LED有望在电视、笔电、显示器、平板、车载、头戴设备等诸多领域打开渗透局面。大陆光电产业链深耕Mini LED技术、产品，布局积累深厚，有望受益于行业爆发的红利。展望未来3至5年，Mini LED产业有望保持较高行业增速，并为产业链带来足够吸引力的价值增量，2021至2022年将是价值增量释放的起始年份。 被动元件：长期价值显现，库存持续去化。拉长时间维度看，板块公司具备穿越周期能力。 自2018年中美贸易景气低谷至2021年电子景气大年的4年中，板块公司归母净利平均CAGR30%，实现较高的复合增速，穿越周期。大陆MLCC厂商持续投入，与台系厂商差距日益缩小，下一个五年大陆企业全球地位有望大幅提升。中短期看，至暗时刻已过，库存持续去化。板块部分公司库存水平已处于2020年以来较低水平。部分公司库存高点已出现在Q2，Q3以来库存持续去化。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧的风险，新产品研发不及预期的风险。 一、终端市场相对疲软，市场需求终将回暖 1.1手机：主动去库存，静等需求恢复 1.1.1全球手机品牌市场结构相对稳定 在经历2021年的出货量短暂复苏后，全球智能手机出货量出现第二轮出货量走低现象。 根据IDC 2022年Q4预测数据修正后，从2022年初全球智能手机出货量增长1.6%调整至年末下降约9.1%，出货量总量下降约至12.2-12.4亿部左右。预计2023年随着全球疫情影响缓解，及全球消费能力恢复，将在2023年出货量同比增长2.8%，出货量总量约12.6-12.7亿部。 图表1：全球智能手机年度出货量及同比情况 分季度来看，2022年H1已完成出货量6亿部，2022年Q3出货量约3亿部。根据国内安卓厂商发布周期及苹果手机发布周期来看，我们认为2022年基本完成全年出货量12.2-12.4亿部的预测。随疫情逐步优化及消费市场需求恢复有一定滞后，我们认为2023年Q1全球智能手机出货量同比数据依然呈下降趋势，但经过2023年H1的恢复，同比跌幅将逐步收窄。 图表2：全球智能手机季度出货量 根据Canalys数据，2022年Q3季度三星捍卫了其市场第一的位置，出货量约为6413万部，同比下降8％。苹果出货量约为5300万台，同比增长8％。在经历了两个季度的两位数下跌后，小米利用其全球化规模来寻找机会，帮助其加强市场地位，仅下降8％，出货量为4054万台。OPPO和vivo尽管有超过20％的跌幅，但仍占据第四和第五位，出货量分别为2854万和2741万台。其中，从2021年开始荣耀独立后在国内市场发力，抢占中端智能手机份额，在2021年总累计出货量达4350万部，而在2022年前三季度已完成4386万部的成绩，2022年全年将呈增长趋势。 图表3：全球智能手机分品牌季度出货量（百万部） 国内来看，根据中国信息通信研究院数据，2022年H1，根据中国工信部数据，国内市场手机总体出货量累计1.36亿部，同比下降21.7%，其中5G出货量总计1.09亿部，同比下降14.5%，占同期手机出货量80.2%。2022年截至9月，国内市场手机总体出货量累计1.96亿部，同比下降21.1%。我们认为，国内智能手机整体出货量恢复较慢，需观测国内2022年Q4季度“双12”等节日促销情况，及2023年春节期间促销整体情况。 图表4：国内手机市场总体出货量 1.1.2手机库存及零部件库存有望缓解 智能手机上市公司，我们以小米集团及传音控股为参考。根据公司披露存货周转天数显示，小米集团存货周转天数截至2022年Q3已下降至80.02天，环比下降3.9%，传音控股存货周转天数截至2022年Q3已下降至71.29天，环比下降17.1%。我们认为，小米公司智能手机成品库存已恢复较为健康转态，因各家厂商销售模式不同，个别部分区域还有存在成品库存较高状态，但随安卓智能手机厂的去库存活动趋于正轨，库存或于2023年H1阶段恢复正常水平。 图表5：小米集团、传音控股存货周转天数（天） 从舜宇光学科技公司的数据显示，截至2022年11月公司手机镜头及手机摄像头模组出货同比月平均出货量分别下降26%及23%，也体现出同手机整机出货量相同趋势。2022年11月份，公司手机镜头总出货量9103万件，环比下降9.3%，同比下降26.4%，手机镜头模组出货量3468万件，环比下降21%，同比下降23.4%。我们认为，手机上游库存也出现稼动率降低及主动降价去库存的情况，当主动降价去库存和终端需求恢复呈现供需平衡时，上游零部件价格将有望止跌。随需求量出现一定恢复时，上游零部件将出现价格及稼动率恢复，届时将有望进一步改善公司经营业绩。 图表6：舜宇光学科技月度手机镜头月度出货量 图表7：舜宇光学科技月度手机镜头模组月度出货量 1.2VR/AR：政策行业双重驱动，元宇宙加速产业创新 早在2014年Facebook以20亿美金收购虚拟现实公司Oculus，VR设备开始受到了市场的追捧。随后索尼、HTC等厂商纷纷推出了自己的VR产品。2014年3月，索尼在游戏开发者大会上展示了PlayStaion VR的原型机，2015年三月的世界移动大会上，HTC也展出了其VR产品HTC VIVE，将VR市场推向了一个高潮。2016年3月16日，在GDC大会上索尼正式宣布旗下首款虚拟现实头戴设备PS VR将于2016年10月正式推出。2018年9月27日，Facebook在Oculus Connect 5大会上宣布推出Oculus Quest VR无线一体机，售价399美元（64GB内置存储）。2020年10月13日Facebook发布高性价比产品Oculus Quest2，Quest 2拥有比前一版本Qculus Quest高50%的分辨率，并且新版支持90Hz流畅的刷新率，起售价也低至299美元，发布后销量持续超预期。 2022年多款Pancake一体机产品发布，包括YVR 2、创维Pancake 1系列、PICO 4/4 Pro和Quest Pro等。Pancake的光路设计更加复杂，同时也让其内部构造更具可塑性，使得主机的重量进一步降低，用户体验感大幅提升。 图表8：VR发展历程 2015年~2016年VR大热，成为消费电子的一个亮点，但是在实际体验时，晕眩感、分辨率低、体积大、价格贵等缺点却使得VR产品在后面两年一直不瘟不火。随着芯片、显示技术、通讯手段、和算法等技术的不断进步以及高性价比产品的推出，VR重新成为热门话题，随着5G的到来，AR/VR将成为最值得期待的应用场景！ 1.2.1游戏、观影、直播等强势驱动需求，VR加速赋能 游戏，视频，直播为当前重要应用，VR加速赋能下游各行业。VR已广泛运用于房产交易、零售、家装家居、文旅、安防、教育以及医疗等领域。其中，根据SensorTower的统计2015-2017年游戏占比56%，娱乐占比17%，摄像占比10%，为市场规模top 3应用领域。据IDC预测，未来随着VR产业链条的不断完善以及丰富的数据累积，VR将充分与行业结合，由此展现出强大的飞轮效应，快速带动行业变革，催生出更多商业模式并创造更多的商业价值。 当前消费者应用主导VR市场，2025企业市场有望反超。当前AR/VR市场中，VR消费者市场规模50亿美元，占比81.97%；其中VR硬件设备，VR游戏市场是重要构成。据微软预测，至2025年，企业市场规模（184亿美元，占比43.64%）将超过消费市场（159亿美元）。当前企业市场主要由一线工人（FLW）类需求主导，且主要集中在离散制造、流程制造相关行业，但坐办公室的