家电行业2023年年度策略：凛冬已过，曙光将至

家电板块估值触底，整体行情略赢大盘。年初至今申万家用电器指数区间涨跌幅为-17.79%，跑赢沪深300指数2.26个百分点，位列申万31个行业第20位。估值方面，家电行业自2021年初起高位回落，至今已至历史低点，截至2022年12月16日申万家用电器行业市盈率为15.27x，低于过去十年平均市盈率17.58x。 白电：外因拖累全年业绩，23年多重改善预期犹存。外销方面美国快节奏加息抑制需求，出口年内腰斩。而国内市场受持续疫情、地产疲软、成本高企等一系列因素影响，需求整体承压。2023年起政策转向有望驱动需求修复。内需看地产政策边际宽松以及防疫政策优化后，白电龙头估值有望率先修复，偏刚性的消费需求有望延迟兑现。外需看美国加息放缓，高库存压力有望缓解，需求或呈边际改善趋势。加之原材料价格、海运价格年内转跌后，白电龙头业绩和利润或迎双改善。 厨电：业绩和估值双触底，地产松绑释放反转信号。强地产后周期属性导致2022年传统厨电需求持续低迷、新品类成长乏力。22Q4开始地产政策边际宽松趋势确立，地产竣工和销售或迎边际改善。考虑到厨电估值往往先于基本面演绎，预计2023年上半年厨电有望率先迎来估值修复，待地产政策兑现后，厨电基本面将回暖。 智能微投：行业延续高景气，激光投影加速崛起。整体看2022年行业已由导入期迈入成长期，在经济疲软背景下逆势成长，行业景气度可观。具体看消费降级趋势下行业需求向低端LCD产品倾斜，这导致行业量增额减，龙头企业收入下滑。另一方面，消费降级促进激光投影品类爆发，加快行业降本增效进程。2023年经济回暖后行业高景气仍将延续，而TI投产后缺芯影响会有所缓解，DLP系品牌收入压力有望缓解。从光源技术看LED与激光技术博弈或将成2023年重要话题。由于激光具备高亮度、广色域等优势，激光投影有望革新行业画质表现；同时激光投影在车载光学等领域具备广阔渗透空间，未来增量空间巨大。但当前激光技术成本较 高、下放难度大，并且市场认可度有限。2023年激光投影赛道有望受益于峰米、坚果、海信等头部品牌的入局而加快品类教育，抢占LED投影份额。 清洁电器：行业均价增速放缓，成熟产品打开渗透空间。整体看清洁电器技术发展至今已较为成熟，最新款扫地机和洗地机的清洁力度和自清洁能力均有大幅提升，同时推动行业价格中枢上移。但2022年宏观形势多变，消费需求持续低迷，清洁电器规模增速下滑，尤其是更为成熟的扫地机品类短期增长略显乏力。展望2023年，受益于产品成熟度的不断提升，高端扫地机价格中枢下移或成主流趋势，待需求回暖后，行业渗透率有望进一步提升。而对于洗地机，品类整体上已较为成熟但仍有演进空间，2023年蒸汽洗地机有望成为主流高端机型并推动行业规模高增。 按摩器：品类成长短期承压，倍轻松疫后韧性有望显现。2022年受俄乌战争、美国高利率等因素影响，按摩椅出口持续低迷；而按摩小电虽以内销为主，但在持续疫情、电商红利渐退背景下，成长性短期承压。22Q4开始随着防疫政策逐步松绑终端客流有望回暖，加之多地促消费政策稳步推进，按摩器需求有望持续提升。长远看头部企业以产品创新维系品牌调性，同时引领品类教育、推动行业发展，预计2023年按摩器行业将延续高成长趋势。 投资建议：在地产政策边际宽松、消费需求回暖背景下，我们重点推荐围绕疫后反转、估值修复、低渗透新需求受益标的：1）重点推荐疫后业绩弹性有望快速释放的倍轻松、光峰科技；2）重点推荐与地产需求高度相关的烟灶龙头老板电器、央空龙头海信家电；3）推荐消费复苏后中长期具备高成长性的极米科技、科沃斯、石头科技。 风险提示：原材料成本回落不及预期、消费需求复苏不及预期、地产周期反转不及预期、汇率大幅波动风险。 1.需求疲软影响业绩，政策暖风助推行业复苏 1.1家电板块估值触底，整体行情略赢大盘 家电板块整体行情略优于大盘，零部件子版块表现亮眼。年初至今申万家用电器指数区间涨跌幅为-17.79%，跑赢沪深300指数2.26个百分点，位列申万31个行业第20位。 子版块方面，年初至今仅家电零部件板块获得正收益，涨幅为1.57%，其余板块均下跌。 白色家电、黑色家电、小家电、厨卫电器、照明设备板块跌幅分别为20.35%、9.11%、29.11%、21.84%、7.91%。我们认为持续疫情、地产板块疲软、内外需求走弱是今年家电行情回调的主要原因。 图1：申万家用电器指数与沪深300指数区间涨跌幅 图2：申万家用电器二级行业指数区间涨跌幅 图3：申万一级行业区间涨跌幅 板块估值触底，向上空间可期。家电行业自2021年初起高位回落，至今已至历史低点，截至2022年12月16日申万家用电器行业市盈率为15.27x，低于过去十年平均市盈率17.58x。子版块方面，受益于应用场景拓展，家电零部件板块表现相对较好，当前估值为35.25x，过去十年历史分位值为23.28%。11月以来地产政策转向带动厨电估值修复，当前板块估值回升至22.28x，过去十年历史分位值为27.85%。而白电、黑电、小家电、照明设备仍处磨底期，过去十年历史分位值分别为15.72%、14.59%、19.63%、8.44%。 图4：申万家用电器行业历史估值水平 图5：申万家用电器二级行业估值及历史分位数 个股表现分化、成长赛道大幅回调。家电行业整体表现较弱，但个股表现明显分化。 受益于渠道升级、产品优化，飞科电器表现亮眼，年初至今涨幅高达69.35%。在行业结构升级、产业规模扩张等因素驱动下，美的、格力、海尔、海信等白电龙头回调幅度有限。而清洁电器、智能投影、按摩电器等成长赛道前期估值较高，2022年出现较大幅度回调。 图6：行业重点公司区间涨跌幅 1.2需求和成本双重改善，静候企业价值回归 1.2.1防疫政策优化，消费稳步复苏 22Q4防疫政策基调转向，消费需求有望复苏。今年以来受疫情影响，消费需求持续偏弱。11月以来国家不断优化防疫政策，明确要最大限度减少疫情封控对经济的影响，较大程度缩减管控范围和时间。其中新十条政策指出除养老院、福利院、医疗机构、托幼机构、中小学等特殊场所外，其余场所不需要提供核酸检测阴性证明，不查验健康码，松绑力度远超预期。在防疫政策松绑下零售端客流有望恢复、消费需求复苏在即。短期来看，疫情严重冲击影院、交通枢纽等场景消费需求。故我们认为防控松绑后这类场景消费需求有望率先反弹。中期来看，随着居民资产负债表逐步修复，社会消费支出有望企稳回升，消费升级主线下低客单价品类有望率先受益。长期来看，低渗透率、高成长性的可选品类有望成为热门大单品。 中短期：线下客流量回暖，相关消费需求触底反弹。持续防控措施限制居民出行，年初至今全国民航、铁路客运量同比大幅下滑；影院等室内娱乐场所客流量也降至近三年历史低位。随着防控政策松绑，市内商场、影院、餐饮等场所客流量将率先恢复，同时考虑到电影消费客单价低且旺季将至，短期内影院需求有望快速反弹。春节临近将加速居民跨区域流动带动民航、铁路等交通枢流客流量回暖，交通枢流人流的增加或将利好以交通枢流门店为主的家电标的。 图7：全国民航、铁路客运量 图8：全国影院电影观影人次 中长期：居民资产负债表修复，消费意愿重振。持续疫情影响我国宏观经济形势，居民人均可支配收入增速持续走低，当前收入增速已处于近年来较低水平。同时在复杂的经济形势下居民收紧消费支出，消费者信心指数跌至历史低位。防控松绑经济复苏后，短期内由于居民资产负债表受损严重，消费需求或呈现缓慢回暖趋势；待居民生活步入正轨，消费者信心指数有望恢复至正常水平。 图9：全国居民人均可支配收入累计名义同比 图10：全国消费者信心指数 1.2.2地产：政策边际改善，厨电行业最为受益 地产政策边际改善趋势确立，估值和业绩修复或将渐次演绎。年初至今地产新开工、竣工和销售数据同比大幅下滑，截至2022年11月，住宅新开工面积、住宅竣工面积、住宅销售面积累计同比分别为-39.50%、-18.40%、-23.30%。但2022年9月底开始，各部门出台多套强效政策，促进房地产复苏。9月底，先是央行和银保监会发布《阶段性放宽部分城市首套住房贷款利率下限》政策，明确阶段性调整差别化住房信贷政策。紧接着财政部发布《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》，明确明年年底前，若购房者出售二手房并在一年内重新购房，那么其目前出售的二手房缴纳的个税可以办理退税。这是本轮房地产降温周期中财政部首个财税大招，信号意义非常强。同日央行决定下调首套个人住房公积金贷款利率；财政部发文明确不良资产收购落实减税政策。11月28日，证监会发布优化措施，松绑房地产企业股权再融资限制，至此地产市场融资的“三支箭”全部放出，地产政策边际改善信号强烈。展望2023年，地产利好政策有望传导至地产及其下游行业。家电作为地产链最重要的下游行业之一，估值和业绩修复有望渐次演绎。 表1：2022年以来国家重要房地产刺激政策整理 地产景气度回暖后，厨电行业最为受益。早期受益于品类成长和地产红利双重利好因素，家电行业估值表现出更强韧性。成长红利褪去后，地产周期对家电估值影响明显增强。其中厨电作为家电中新增住宅占需求比重最高的细分品类，市场景气度整体与地产周期高度挂钩。随着地产政策基调边际改善，厨电行业有望最先受益，行业估值有望率先反弹。 图11：厨电行业估值与地产竣工周期 1.2.3成本持续回落，赋予利润改善预期 原材料价格回落趋势有望延续，企业利润改善预期明确。家电行业主要原材料有钢、铜、铝、塑料四大类，年初至今呈持续下调趋势。截至2022年12月12日，3个月LME铜期货价格为8369美元/吨，同比下跌11.58%；3个月LME铝期货价格为2411美元/吨，同比下跌9.29%；钢材综合价格指数为109.99，同比下跌17.33%；中国塑料城价格指数为866.03，同比下跌14.35%。展望2023年，随着防控放开生产端产能影响不断弱化，大宗原材料价格有望震荡回落，家电企业利润改善确定性增强。其中前期受原材料价格大幅上涨而被动提价的白电龙头有望在2023年表现出更强的利润弹性。 图12：3个月LME铜期货价格 图13：3个月LME铝期货价格 图14：钢材综合价格指数 图15：中国塑料城价格指数 海运价格有望维持低位，家电出口或迎边际改善。2022年上半年受到俄乌冲突影响燃油价格大幅上涨，加上美国高通胀、人力成本上涨等因素，海运运价维持高位。5月开始在外需走弱、国内出口放缓等因素影响下，海运运价冲高回落。截至2022年12月9日，CCFI综合指数为1410.11，年初至今下滑59.92%；SCFI综合指数为1138.09，年初至今下滑77.73%。展望2023年，随着美国通胀压力缓解、美联储加息进入尾声，海外需求激增不可持续，叠加东南亚生产国疫后恢复，全球供应链有望恢复正常，预计海运价格明年将维持低位。前期高运价和塞港对企业成本造成的负面影响有望解除，企业盈利有望改善；同时运价下行有望提振下游需求，家电企业出口或将边际改善。 图16：CCFI和SCFI综合指数 人民币汇率或将低位震荡，家电出口有望受益。年内受到高通胀和地缘政治影响家电出口需求走弱，加之运价上涨企业短期利润承压。但自4月中旬以来，美国为遏制高通胀宣布进入加息周期，中美利差扩大导致人民币汇率大幅贬值，截至2022年12月12日，人民币汇率从年初的6.38贬值6.96，下滑幅度达到8.33%。展望2023年，综合考虑美联储加息进程以及国内经济形势，人民币汇率仍将维持低位。人民币汇率合理贬值或将利好家电出口，缓解外需疲软造成的负面影响，同时美元升值将导致汇兑收益增加，增厚出口型企业利润。 图17：美元指数和人民币汇率 图18：黄金价格和美国联邦基金利率 月12日 2.白电：外因拖累全年业绩，23年多重改善预期犹存 回顾2022年：需求乏力全年表现平淡，行业结构升级趋势不改。外销方面美国快节奏加息抑制需求，白电出口年内腰斩。而国内市场受持续、地产疲软、