贵金属周报：短期注意交易节奏，关注明日白银期权上市

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 【中信期货贵金属】短期注意交易节奏，关注明日白银期权上市——周报20221225 大宗商品策略研究团队 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 贵金属期货策略：长期多头，但短期有不确定性，注意风险 品种 周观点 中线展望 贵金属 市场逻辑：由于12月议息会议前11月货币纪要公布及鲍威尔之前对经济发展讲话，使得市场提前交易了明年联邦基金利率的预期高点（5%附近），议息会议后导致利多出尽。本周新信息是，日本央行12月20日公布货币政策决定，扩大了10年期国债收益率的目标波动范围，从-0.25%~0.25%扩至-0.5%~0.5%。日本央行公布货币政策决定后，美元兑日元贬值。日本央行的货币政策使得，历史上通过欧元区和日本零利率向美债升息套利的过程趋于了结，这进一步限制了美债的流动性和美联储后续加息的空间，使得长期看2023年美联储很难超预期加息。这之后美国依靠三季度GDP的上修维持了经济端对于金融市场的调控作用。值得我们我们关注的是，在日本调整货币政策的过程中，美元指数并未进一步下行，因此，需提防长期效应和短期情绪的差异，谨防美元指数短期反弹对于贵金属的冲击，因此不建议投资者追高，通过逢低吸纳，缓慢实现收益过程。此外，明日沪市白银期权上市，这代表国内白银商品期货在价格发现和套期保值方面的进一步完善，投资者可重点关注，白银波动率与联储政策和美国经济高度相关，这使得我们投资和套保有了新的交易方式，请各位投资者关注我们的策略。操作策略：长线多头，逢回调买入。白银回调至23美元/盎司附近可再参与，黄金低位多单可续持，如再进场，关注1750美元/盎司附近点位。风险提示：1.美国货币政策变化2.地缘风险发酵 震荡 黄金 单位 最新一周 上一周 周度环比变化量 周度环比变化率 沪金 元/克 406.80 402.90 3.90 0.97% comex黄金 美元/盎司 1806.00 1803.00 3.00 0.17% 沪金基差 元/克 -0.31 0.30 -0.61 -203.33% 内外价差 元/克 1.00 -1.30 2.30 -176.92% COMEX黄金库存 吨 747.05 749.00 -1.95 -0.26% SPDRETF持有量 吨 913.01 910.41 2.60 0.29% CFTC黄金投机净多仓 张 128848.00 125649.00 3199.00 2.55% 美债收益率-10年 % 3.75 3.48 0.27 7.76% 美国抗通胀债券利率-10年 % 1.55 1.35 0.20 14.81% 美国10年期盈亏平衡利率 % 2.20 2.13 0.07 3.29% 金银比 点 75.43 77.17 -1.74 -2.26% 标普500指数 点 3844.82 3852.36 -7.54 -0.20% VIX波动率指数 % 20.87 22.62 -1.75 -7.74% 美元指数 点 104.33 104.85 -0.52 -0.49% 白银 单位 最新一周 上一期 周度环比变化量 周度环比变化率 沪银 元/千克 5292.00 5208.00 84.00 1.61% comex白银 美元/盎司 23.92 23.41 0.51 2.18% 基差 元/克 -1.00 1.00 -2.00 -200.00% 内外价差 元/克 -82.71 -40.11 -42.60 106.19% COMEX白银库存 吨 9602.55 9576.03 26.52 0.28% SPDRETF持有量 吨 14541.10 14548.26 -7.16 -0.05% CFTC白银投机净多仓 张 29762.00 22819.00 6943.00 30.43% COMEX白银库存 公斤 9602.55 9576.03 26.52 0.28% iShare白银持有量 吨 14541.10 14548.26 -7.16 -0.05% 金银比价 点 75.43 77.17 -1.74 -2.26% 由于12月议息会议前11月货币纪要公布及鲍威尔之前对经济发展讲话，使得市场提前交易了明年联邦基金利率的预期高点（5%附近），议息会议后导致利多出尽。 对于近期的判断：美联储放缓收紧落地后，未来交易衰退兑现和通胀减缓逻辑，目前黄金相较更具性价比，或缓慢向上，白银我们关注现货相对短缺程度近日大幅下降，因此白银建议前期持仓持有，入场继续等待时机。 未来大逻辑仍不变：明年美国只会在“滞胀加深”和“衰退兑现”中摇摆，不管哪种都对贵金属有利，目前看“滞胀加 需求预期回落 核心通胀与业主等价租金高度相关，当前租金仍未反转 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 美国:ISM:非制造业PMI 深”概率更高，此时白银更具性价比，黄金涨幅目前看受限。 7012350 % 美国:CPI:业主等价租金:同比:季调 美国:30年期抵押贷款固定利率:月核心cpi同比 美国:标准普尔/CS房价指数:20个大中城市（右轴） 6510 300 608 556 504 452 250 200 150 100 50 40 2018/012018/082019/032019/102020/052020/122021/072022/022022/09 00 2016/052017/022017/112018/082019/052020/022020/112021/082022/05 贵金属：联储议息会议逻辑，后续交易衰退兑现逻辑 由于12月议息会议前11月货币纪要公 黄金ETF持仓企稳黄金价格与实际利率 布及鲍威尔之前对经济发展讲话，使 SPDR黄金ETF持仓量：吨（左轴） 2100美元/盎司Comex黄金期货收盘价（左轴） %-1.5 得市场提前交易了明年联邦基金利率的预期高点（5%附近），议息会议后导致利多出尽。 对于近期的判断：当前看，我们认为市场已将消化了美联储进入观察期的 信息，联邦基金利率预期被设定在5% 1200 1140 1080 1020 960 900 80000 SPDR黄金ETF持仓价值：百万美元（右轴） 73000 66000 59000 52000 45000 2000 1900 1800 1700 1600 美国10年期国债实际收益率-逆序（右轴） -0.8 -0.1 0.6 1.3 2.0 之后，市场就将开始交易经济走弱到来的具体时间和通胀回落的程度，此时黄金具备支撑，或缓慢上行，白银等待技术性调整结束。 建议投资者当前可持有少量黄金多单，白银低位持有可保留，价格跌落至5100元/KG附近可加仓，关注做多金 铜比机会。 2021/112022/022022/052022/082022/11 SLV白银ETF持仓价值：百万美元（右轴） 白银ETF持仓企稳 SLV白银ETF持仓量：吨（左轴） 23000 21000 19000 17000 15000 13000 19000 16250 13500 10750 8000 通胀预期回落，金银比负相关转正 100 94 88 82 76 70 2022/052022/072022/092022/11 金银比：海外（左轴） 通胀预期：10年期（右轴） 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 2021/112022/022022/052022/082022/11 2022/092022/102022/112022/122022/12 金油比上升逻辑：金油比与CRB商品指数负相关 铜金比与美国PMI正相关 350 55865 30046761 25037657 20028453 15019349 10010 2018/042018/112019/062020/012020/082021/032021/102022/05 RJ/CRB商品价格指数 金油比（右轴） 245 2008/122010/072012/022013/092015/042016/112018/062020/012021/08 当黄金ETF继续上推时，白银ETF或继续向上 1300 SPDR黄金ETF持仓量：吨（左轴） 90000 1220 SPDR黄金ETF持仓价值：百万美元（右轴） 80000 1140 70000 1060 60000 980 50000 900 40000 金油比上升逻辑：WTI油价47-76.5美元 通胀预期5年&西德克萨斯原油现货价：库欣交割（2017年1月-2022年11月） 4 3.2 2.4 1.6 0.8 0 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100110120 130 2021/112022/022022/052022/082022/11 铜金比 美国：制造业PMI-右轴 本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 资料来源；Wind中信期货研究所5 我们曾在二季度推荐，关注金银比与通胀预期的反向相关性，取得良好效果。但9月我们发现，白银相对黄金明显坚挺，之前负 9月初开始，金银比与通胀预期负相关减弱 相关性减弱，显示白银相对黄金的宏观属性估值能力减弱。 我们发现，伦敦金银协会以及Comex白银库存从去年12月开始大幅下降，远低于近五年数值，而Comex白银库存也跌落至疫情前位置。LBMA作为全球白银交易和ETF交易的主要库存源头，当前库存为26500吨左右，大幅低于疫情前35666吨，而全球主要白银ETFiShare持仓量当前为15000吨左右，仍远高于疫情前 100 金银比（左轴） 通胀预期：盈亏平衡通胀率（右轴） 94 88 82 76 70 2022/062022/072022/082022/092022/102022/11 2.75 2.62 2.49 2.36 2.23 2.10 11000吨持仓，这使得白银可交割库存比表面库存更加稀少。 近期白银现货相对短缺程度回落，因此不宜追高 参与现货交割的LBMA白银库存大幅下降 920 760 600 440 280 120 -40 13000 金银现货相对短缺 COMEX白银库存（右轴） 吨 12000 11000 10000 9000 8000 50000 44000 38000 32000 26000 20000 LBMA-库存 13000 12000 11000 10000 9000 8000 吨 COMEX：银库存-月（右轴） -200 7000 2018/092019/042019/112020/062021/012021/082022/032022/10 2019/052019/112020/052020/112021/052021/112022/052022/11 资料来源：Wind中信期货研究所6 2001年9-10月：“911”事件；2004年5月，美国加息导致全球金融危机；-2006年5月：连续加息周期；2008年次贷危机 2013年5月：伯南克宣布讨论taper（退出量化宽松）；2014年12月、2016年3月：加息预期增强 2020年3-4月：疫情全球扩散；2020年8月：新冠疫苗研制成功，拜登即将大选 2022年3月：俄乌冲突 Comex白银价格&期权历史波动率：关注美联储一年8次议息会议 美元/盎司 60 Comex白银-主力合约价格Comex白银历史波动率 50% 50 40% 40 30% 30 20% 20 10% 10 00% 2001/012003/012005