工业企业利润宏观点评报告：11月工业企业：盈利探底，中游制造利润修复

证 券 研2022年12月27日 究 报11月工业企业：盈利探底，中游制造利润修复 告—工业企业利润宏观点评报告 事件 分析师：谭倩 S1050521120005 tanqian@cfsc.com.cn 分析师：朱珠S1050521110001zhuzhu@cfsc.com.cn 分析师：周灏S1050522090001zhouhao@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹S1050121110002yangqq@cfsc.com.cn 最近一年大盘表现 (%)沪深300 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《10月工业企业：盈利再度承压，中游制造景气改善》2022-11-28 宏观研究 1—11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额77179.6 亿元，同比下降3.6%，下降幅度较上月继续扩大。 投资要点 ▌整体表现：延续下行，量价齐跌 11月工业企业利润累计同比增速较上月进一步下行，同比下滑3.6%。拆分来看，呈现量价齐跌的态势。工业增加值、PPI和营收利润率累计同比分别为3.8%/4.6%/-10.7%，较10月分别环比-0.2pct，-0.6pct，+0.2pct，受疫情反弹和需求不足等因素影响，工业生产进一步放缓。 ▌库存水平：实际库存去化再提速 产成品存货增速连续七个月下行，实际库存去化再提速。11月产成品存货同比增速为11.4%，相较上月环比下滑1.2个百分点，连续七个月出现同比增速的下行。剔除PPI变动的实际库存同比增速在连续两个月上行后在11月再度下行，预 计2023年库存周期将由主动去库转为主动去库。 ▌利润分配：中游制造占比持续提升 中游制造利润占比持续稳步提升，上游资源材料让利趋势确立。中游制造占比相较上月环比提升0.8个百分点，中游制造连续七个月实现利润占比提升，下游消费占比小幅回升 0.1个百分点，而上游采矿/上游原材料/公共事业分别相较上月环比下滑0.38/0.24/0.24个百分点。 ▌细分行业：油气、有色改善幅度较大 油气、有色利润边际改善幅度较大，中游制造盈利增速整体高位回落。从边际变化来看，11月上游油气开采、有色冶炼、有色开采的利润增速边际改善幅度较大，下游消费中烟草制品、酒类饮料景气回升亦较为明显。 ▌景气预测：电力热力边际改善幅度较大 预测利润环比改善幅度较大的行业是电力、热力的生产和供应业。盈利增速边际上行20个百分点，对应于申万行业的火力发电/热力服务/水力发电。 ▌风险提示 （1）经济修复不及预期（2）疫情出现反复 正文目录 事件：3 评论：3 1、整体表现：延续下行，量价齐跌3 2、库存水平：实际库存去化再提速3 3、利润分配：中游制造占比持续提升4 4、细分行业：油气、有色改善幅度较大5 5、景气预测：电力热力边际改善明显6 6、风险提示7 图表目录 图表1：11月工业企业利润累计同比增速进一步下行3 图表2：实际库存同比增速在连续两个月上行后在11月再度下行4 图表3：中游制造利润占比稳步提升4 图表4：11月股份制与私营工业企业利润占比继续上行5 图表5：10月油气、有色的利润增速边际改善幅度较大6 图表6：电力热力景气边际改善幅度较大7 事件： 1—11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额77179.6亿元，同比下降3.6%，下降幅度较上月继续扩大。 评论： 1、整体表现：延续下行，量价齐跌 11月工业企业利润累计同比增速较上月进一步下行，同比下滑3.6%。拆分来看，呈现量价齐跌的态势。工业增加值、PPI和营收利润率累计同比分别为3.8%/4.6%/-10.7%，较10月分别环比-0.2pct，-0.6pct，+0.2pct，受疫情反弹和需求不足等因素影响，工业生产进一步放缓。 150 130 110 90 70 50 30 10 -10 -30 图表1：11月工业企业利润累计同比增速进一步下行 -50 工业企业:营业收入利润率:累计同比(%)工业增加值:累计同比(%) PPI:全部工业品:累计同比(%） 工业企业:利润总额:累计同比（%） 资料来源：Wind，华鑫证券研究 2、库存水平：实际库存去化再提速 产成品存货增速连续七个月下行，实际库存去化再提速。11月产成品存货同比增速为11.4%，相较上月环比下滑1.2个百分点，连续七个月出现同比增速的下行。若将价格因素考虑在内，剔除PPI变动的实际库存同比增速连续两个月上行后在11月再度下行。考虑到 当年库存水位仍高，预计进入2023年库存周期将由主动去库转为主动去库。 图表2：实际库存同比增速连续两个月上行后在11月再度下行 25 20 15 10 5 0 2015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-09 -5 工业企业:产成品名义存货:同比（%）工业企业:产成品实际存货:同比（%） 资料来源：Wind，华鑫证券研究 3、利润分配：中游制造占比持续提升 中游制造利润占比持续稳步提升，上游资源材料让利趋势确立。从上下游利润分配角度，中游制造占比相较上月环比提升0.8个百分点，受益于原材料成本下降与供应链的逐 步畅通，中游制造连续七个月实现利润占比提升，下游消费占比小幅回升0.1个百分点，而上游采矿/上游原材料/公共事业分别相较上月环比下滑0.38/0.24/0.24个百分点。从不同类型企业来看，中小企业纾困解难相关政策持续发力，股份制企业与私营工业企业利润占比继续上行，国有与外商企业占比则有回落。 图表3：中游制造利润占比稳步提升 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 0% 上游采矿上游原材料中游制造下游消费公共事业 资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表4：11月股份制与私营工业企业利润占比继续上行 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 0% 国企企业利润占比外商及港澳台商工业企业利润占比 股份制企业利润占比私营企业利润占比 资料来源：Wind，华鑫证券研究 4、细分行业：油气、有色改善幅度较大 油气、有色利润边际改善幅度较大，中游制造盈利增速整体高位回落。从边际变化来看，11月上游油气开采、有色冶炼、有色开采的利润增速边际改善幅度较大，下游消费中烟草制品、酒类饮料景气回升亦较为明显。反观中游制造板块增速较10月出现一定的高位下行，其中汽车制造业当月利润同比增速由正转负，下滑较为明显。 拆分来看，黑色采矿业量增明显，煤炭采选价格回升。拆分量价利来看，11月工业增加值同比增速明显上行的行业是黑色采矿业，明显下行的行业是汽车制造与电子通信，PPI同比增速明显上行的行业是煤炭采选，明显下行的是油气开采。利润率明显上行的油气开采，明显下行的是电力热力。 图表5：11月油气、有色的利润增速边际改善幅度较大 产业链 利润同比（当月同比，%） 数量（工业增加值，当月同比，%） PPI(当月同比，%） 利润率（当月同比，%） 2022年 11月 2022年 10月 利润增速变化 2022年 11月 2022年 10月 数量增速变化 2022 年11 月 2022年10 月 PPI增 速变 化 2022年11 月 2022年10 月 利润率增速变 化 上游采矿业 煤炭采选 -29.1 -24.5 -4.5 5.5 3.0 2.5 -11.5 -16.5 5.0 -13.3 -6.1 -7.2 油气开采 140.4 87.1 53.4 7.2 6.7 0.5 16.1 21.0 -4.9 95.8 52.8 43.0 黑色采矿 -75.0 -6.7 -68.3 25.8 16.7 9.1 -15.7 -18.9 3.2 -63.8 38.5 -102.3 有色采矿 55.3 22.8 32.5 -3.0 -2.1 -0.9 4.6 4.4 0.2 27.5 9.2 18.3 非金属采矿 -1.6 5.0 -6.6 -5.0 -3.6 -1.4 4.2 4.9 -0.7 -4.6 -4.9 0.3 上游原材料加工 燃料加工 -148.0 -97.9 -50.1 -3.2 -2.8 -0.4 6.9 8.6 -1.7 -145.4 -97.9 -47.5 化工制造 -36.0 -34.8 -1.2 10.8 9.8 1.0 -6.0 -4.4 -1.6 -35.1 -39.0 4.0 医药制造 -18.9 -27.3 8.5 -3.2 1.6 -4.8 -0.3 0.1 -0.4 -21.7 -28.5 6.8 化纤制造 -59.9 -81.1 21.2 2.4 6.9 -4.5 -3.7 -1.1 -2.6 -61.6 -81.4 19.8 橡胶塑料 25.4 10.1 15.3 -3.4 -0.8 -2.6 -2.2 -1.3 -0.9 33.0 7.6 25.4 非金属矿物制 品 -24.6 -30.8 6.2 1.6 3.1 -1.5 -8.9 -7.6 -1.3 -19.2 -29.1 9.9 黑色冶炼 -180.7 -104.0 -76.7 9.4 10.2 -0.8 -18.7 -21.1 2.4 -191.7 -104.9 -86.9 有色冶炼 -26.6 -54.9 28.3 9.4 6.8 2.6 -6.0 -7.8 1.8 -30.8 -54.8 24.0 金属制品 -12.1 -4.0 -8.1 -0.3 -3.1 2.8 -3.0 -2.3 -0.7 -10.8 -10.7 -0.1 中游制造业 通用设备 16.0 28.0 -12.0 -0.9 2.0 -2.9 0.1 0.1 0.0 17.7 22.5 -4.8 专用设备 35.4 34.8 0.6 2.3 3.0 -0.7 0.2 0.1 0.1 16.6 12.5 4.1 汽车制造 -3.2 25.3 -28.5 4.9 18.7 -13.8 -0.5 -0.3 -0.2 -9.6 3.7 -13.3 交运设备 -14.0 45.4 -59.4 -2.9 0.5 -3.4 1.0 1.0 0.0 -8.2 41.8 -50.0 电气机械 32.0 54.8 -22.9 12.4 16.3 -3.9 2.5 2.5 0.0 12.4 29.6 -17.2 电子通信 -13.8 24.2 -38.1 -1.1 9.4 -10.5 1.2 0.6 0.6 -12.6 6.6 -19.2 下游消费 农副产品 4.6 61.5 -56.8 -2.9 -2.0 -0.9 7.9 8.7 -0.8 -3.9 47.5 -51.4 食品制造 -9.9 35.4 -45.2 -2.0 0.3 -2.3 2.4 3.2 -0.8 -9.3 33.6 -43.0 酒类饮料 19.8 2.0 17.9 -0.7 1.5 -2.2 1.4 1.5 -0.1 28.9 7.9 20.9 烟草制品 16.1 -25.4 41.