债观天下2022之安徽：“合肥模式”是如何练成的？

固定收益专题 证券研究报告|固定收益研究 2022年12月23日 “合肥模式”是如何练成的？——债观天下2022之安徽 紧抓招商引资，“合肥模式”如何成功？以政府引导基金为主导，引领社会资本进入，合肥模式取得了巨大的经济和社会效益。近年来，合肥市经济取得了快速的发展，从2010年的2702亿元增长到2021年的11413亿元，成为又一个万亿 城市。在经济快速增长的背后，“合肥模式”起到了关键的作用。“合肥模式”指政府通过成立基金，主要以股权直接投资的形式吸引重大项目落地，并打造完整的产业链，促进产业的集群发展，例如合肥投资的京东方和蔚来项目，分别带动了当地光电显示产业和新能源汽车产业的发展。“合肥模式”实质上是地方政府的招商引资行为，成功的关键主要在于当地完善的产业支持政策以及对于投资机会的准确把握。 “合肥模式”助力经济高质量发展。从经济效益来看，合肥模式成效显著。从经济总量来看，2011年-2021年期间，合肥市GDP由3636.6亿元上升至11412.8 亿元，成功突破了万亿大关，位居全国地级市第19位。合肥模式重点聚焦芯片、光电显示、新能源汽车等战略性新兴产业，新兴产业产值实现了大幅度增长。从总量看，战新产值由2011年的1331.9亿元增长至2021年的6875.7亿元，实现了跨越式的增长。从增速看，战新产值增速一直维持在10%以上，期间有所回落，但一直保持着较高的水平。截至2021年，合肥市战新产值占全市规模以上工业产值已经达到54.9%，合肥逐渐实现了新兴产业主导的发展动能转换。合肥作为安徽省经济中心，对于拉动安徽省经济发展具有重要的作用。合肥市GDP以及战略性新兴产业产值占全省比重有所波动，但是目前都维持在25%以上，合肥作为安徽省重要的经济中心，对于全省的产业和经济发展起到了至关重要的作用。 合肥模式成功背后或存在一定的“虹吸效应”。在合肥经济高速发展的同时可能存在着“虹吸效应”，即省内其他城市的资源向合肥市集中，导致地市之间的经济差距逐渐拉大。从经济总量来看，合肥市GDP远超其他城市，省内排名第二的 芜湖市与和合肥相差就高达约7100亿元，合肥市经济在省内处于绝对领先的地位。合肥作为安徽省的经济、政治中心，拥有着良好的基础设施、健全的公共服务、更大的上升空间，因此可能会吸引人口、金融等资源向合肥市集中，容易出现省内城市发展分化的情况。合肥市常住人口占全省比重大幅上升，常住人口正在向合肥市逐渐集中。根据人口普查数据，2010年-2020年十年间安徽省常住人口增加540.0万人，其中合肥市常住人口就增加了366.7万人，占比67.9%。并且合肥市常住人口占比由2010年的10.3%增长至2020年的15.4%，而其余大部分地市出现了常住人口占比下降的情况，说明随着合肥经济的快速发展，部分省内人口可能正在向合肥市流动。 “合肥模式”值得借鉴，但或许难以复刻。“合肥模式”的成功建立在当地的区位优势、科研实力优势以及政府重视招商引资活动等因素的基础之上，各地由于 资源禀赋不同，照搬照抄很难取得成功。“合肥模式”的成功向其他城投平台展示了向产业主体转型是一条能够走通的道路，也向其他地方政府展示了招商引资政策是如何推动一个城市在十几年的时间完成向高新产业的转型。但是，其他地区想要复刻该模式可能比较困难，由于各地的资源禀赋不同，相同的政策也很难取得同样的效果。对于其他城投平台而言，合肥建投提供了一个很好的向产业投资主体转型的范例，但是投资领域与城投传统的业务相差甚远，并非所有城投都有能力开展投资业务，可能对于大部分城投来说，承接当地优势产业是一条更为稳妥的道路。 风险提示：城投政策超预期，模型设计不合理，地方经济财政实力超预期下滑等。 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师赵增辉 执业证书编号：S0680522070005邮箱：zhaozenghui@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：城投定位——从业务历史沿革的角度》2022-12-19 2、《固定收益定期：2023年的货币与财政政策将如何？》2022-12-19 3、《固定收益定期：基金卖信用，理财抛二永——流动性和机构行为跟踪》2022-12-17 4、《固定收益点评：现实的弱不应被债市忽视》 2022-12-15 5、《固定收益专题：重债地区的银行——区域银行信用观察之天津篇》2022-12-14 请仔细阅读本报告末页声明 额 内容目录 1.紧抓招商引资，“合肥模式”如何成功？4 1.1产业扶持政策不断完善4 1.2合肥建投担任投资主体，吸引产业主体落地5 2.“合肥模式”助力经济高质量发展6 2.1合肥实现产业结构升级，推动经济快速发展6 2.2合肥建投投资收益可观，当地城投盈利能力较强7 2.3合肥模式成功背后或存在一定的“虹吸效应”9 2.4“合肥模式”值得借鉴，但或许难以复刻11 3、安徽财政基本状况11 4、经济财政、债务负担与禀赋资源：区域当下实力孰高孰低？13 5、人口及收入、产业布局：区区域未未来潜力如何衡量16 6、安徽城投梳理及投资建议20 6.1安徽省各地级市估值情况20 6.2安徽省省级城投平台梳理21 6.3皖江经济区城投平台梳理22 6.4皖北经济区城投平台梳理30 6.5皖南经济区城投平台梳理38 7、安徽地区城投打分模型及结果44 风险提示45 图表目录 图表1：合肥市产业发展政策4 图表2：合肥市3类投资基金管理办法5 图表3：合肥建投主要投资项目6 图表4：合肥市GDP及战略性新兴产业产值（亿元）6 图表5：合肥市GDP、战新产值占全省比重（%）7 图表6：合肥市税收及增速（亿元）7 图表7：合肥建投投资收益规模较大（亿元）8 图表8：合肥建投投资收益明细8 图表9：合肥城投盈利水平较强9 图表10：安徽各地级市常驻人口变化（万人）9 图表11：合肥市金融机构贷款余额占全省30%以上（亿元）10 图表12：大多数地级市债务压力较大（亿元）11 图表13：2021年全国各地区GDP及增速（亿元）12 图表14：2021年全国各地区一般公共预算收入、增速及税收占比情况（亿元）12 图表15：2021年安徽省各地级市经济财政指标情况（亿元）13 图表16：安徽省各地级市债务率情况14 图表17：安徽省各地级市未来一年债务到期情况（亿元）15 图表18：安徽省各地级市金融资源分布情况（亿元）16 图表19：安徽省省各地级市近3年常住人口增速及2021年人均可支配收入（元）17 图表20：2020年安徽省各地级市工业企业结构情况18 图表21：安徽省各地级市2021年三大产业占比情况19 图表22：安徽省各地级市2021年一般公共预算收入结构19 图表23：安徽省各地级市估值情况（亿元，%）20 图表24：安徽省省级平台概览21 图表25：安徽省省级平台相关指标概览（亿元，%）22 图表26：合肥市平台概览23 图表27：马鞍山市平台概览24 图表28：安庆市平台概览25 图表29：六安市平台概览26 图表30：滁州市平台概览27 图表31：皖江经济区平台相关指标概览（亿元，%）27 图表32：阜阳市平台概览31 图表33：宿州市平台概览32 图表34：蚌埠市平台概览33 图表35：淮南市平台概览34 图表36：淮北市平台概览34 图表37：毫州市平台概览35 图表38：皖北经济区平台相关指标概览（亿元，%）35 图表39：黄山市平台概览38 图表40：芜湖市平台概览39 图表41：宣城市平台概览40 图表42：铜陵市平台概览41 图表43：池州市平台概览42 图表44：皖南经济区平台相关指标概览（亿元，%）42 图表45：安徽省城投打分排序前十名情况（2021年，亿元）45 1.紧抓招商引资，“合肥模式”如何成功？ 以政府引导基金为主导，引领社会资本进入，合肥模式取得了巨大的经济和社会效益。近年来，合肥市经济取得了快速的发展，从2010年的2702亿元增长到2021年的 11413亿元，成为又一个万亿城市。在经济快速增长的背后，“合肥模式”起到了关键的作用。“合肥模式”指政府通过成立基金，主要以股权直接投资的形式吸引重大项目落地，并打造完整的产业链，促进产业的集群发展，例如合肥投资的京东方和蔚来项目，分别带动了当地光电显示产业和新能源汽车产业的发展。“合肥模式”实质上是地方政 府的招商引资行为，成功的关键主要在于当地完善的产业支持政策以及对于投资机会的准确把握。 合肥建投多次承接了重要投资项目，成功向产业投资主体转型。我们在以前的报告 《城投转型进行时！》中提到了3个主要的城投转型模式，分别为向城市建设主体转型、 向城市运营主体转型、向产业投资主体转型。在合肥通过招商引资引入战略性新兴产业的过程中，合肥建投承担了合肥市重大产业项目投资及引导职能，通过直接股权投资和基金投资等方式推动了京东方、欧菲光、蔚来等相关项目落地，不仅收获了高额的投资收益，还促进了当地产业集群的形成，推动了合肥经济的快速发展。目前来看，合肥城建的转型大获成功，成为了向产业投资主体转型的典范，我们将在下文复盘“合肥模式”的成功经验。 1.1产业扶持政策不断完善 相关产业、招商政策不断完善，明确了投资目标和具体操作办法。2005年，合肥做出了“工业立市”的重大决策，通过了《合肥优先加快工业发展行动纲要》，指出了合肥向工业化转型的道路。在2014年合肥完善产业支持政策，形成了“1+3+5”的政策体 系，以《合肥市扶持产业发展政策的若干规定》为纲领，首次提出3个基金管理办法规范基金运转和“借转补”操作，5个产业扶持政策明确了各产业扶持的重点以及具体投资方式。在2018年合肥市产业政策进一步完善，推出了《合肥市培育新动能促进产业转型升级推动经济高质量发展若干政策》，为扶持产业的各项细则和政府资金的使用方式做出了进一步解释。完善的产业政策是政府进行招商引资活动中必不可少的一环，也为合肥建投进行产业投资营造了良好的环境。 图表1：合肥市产业发展政策 资料来源：政府官网，国盛证券研究所 图表2：合肥市3类投资基金管理办法 资料来源：政府官网，国盛证券研究所 1.2合肥建投担任投资主体，吸引产业主体落地 合肥建投作为当地最重要的城投平台，是政府实行招商引资政策的重要抓手，实现了向产业投资主体的转型。在政府招商引资过程中，一般会通过当地国企出资来入股企业，由于城投平台和地方政府关系密切，所以城投可以很好地执行代替政府出资的职能。以 合肥建投为例，在合肥政府与相关企业协商一致后，合肥建投以直接参股或通过产业基金入股的方式，完成对产业主体的投资。根据京东方披露的投资框架协议公告，2008年京东方计划在合肥投资175亿元建设一条第6代生产线，合肥政府承诺为京东方提供土地、能源、贷款贴息等优惠。2009年京东方通过定向增发的方式筹资120亿元，其中90亿元投资到合肥项目，在这次定增中合肥建投和合肥鑫城分别出资15亿元，带动 其他社会资本90亿元，完成了对京东方的投资。 此后，京东方又与合肥建投在2015年签署投资框架协议，双方成立合肥京东方显示技 术有限公司，投资第10.5代线生产65寸以上超高清液晶显示屏，总投资400亿元，其 中注册资本金240亿元，由合肥建投出资200亿元。在这次投资中，合肥建投采用了产业投资基金的模式，目前其子公司合肥芯屏产业投资基金（有限合伙）持有合肥京东方显示技术有限公司63.33%的股份，也代表着投资模式向更加市场化、规范化的形式转变。 投资蔚来汽车，带动当地新能源汽车产业的发展。根据蔚来发布的公告，在2020年4 月29日，蔚来与合肥建投、安徽省高新技术产业投资有限公司等战略投资者签署关于 投资蔚来中国的最终协议，并与合肥经济技术开发区就蔚来中国总部入驻达成协议。本次交易合肥建投通过旗下基金合肥建恒新能源汽车投资基金合伙企业(有限合伙)出资50亿元，持有蔚来中国17.22%的股份，随着蔚来的增资以及回购，合肥建投持