国产GPU之光，深耕军工信息化与信创产业

公司研究 报国防军工军工电子Ⅱ 告国产GPU之光，深耕军工信息化与信创产业 2022-12-26 公司深度报告 买入/维持景嘉微(300474) 22/2/27 22/4/27 22/6/27 22/8/27 22/10/27 走势比较 报告摘要 21/12/27 2% (10%) 太(22%) 平(34%) 洋(45%) 证(57%) 券股份有限公 司 景嘉微沪深300 国产GPU龙头。公司核心团队来自于国防科技大学，从军工业务图形显控模块的芯片起家，持续投入研发布局全自主研发GPU芯片的图形显 控传统业务，以及小型专用化雷达领域。随着芯片的研发进程推进，公司的GPU芯片业务逐渐渗透信创及民用市场，目前已经成为国产GPU龙头。2018年底，国家集成电路产业投资基金通过定增成为公司的重要股东。  股票数据 总股本/流通(百万股) 455/317 总市值/流通(百万元) 24,628/17,179 12个月最高/最低(元) 159.30/44.61 国防信息化进程推动军用市场扩张。“十四五”规划特别强调了国防信息化的重要性，在政策的支持下，军费支出年年攀升。此外，由于我国军用飞机，雷达等产品数量与美国等其他发达国家还存在较大差异，未来军用设备市场增量空间依旧很大。由于军工行业壁垒较高，公司在军品 市场上的先发优势使其在市场上占据较大份额，未来随着军用设备市场的扩张产品份额有望继续增大。 证相关研究报告： 券景嘉微（300474）《业绩略低于预期，研信创有望推动公司未来业绩增长》究--2022/10/30 报告 证券分析师：曹佩 E-MAIL：caopeisz@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190520080001 研究助理：王雅清 E-MAIL：wangyq@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190122120002 从信创走向行业信创，公司业务规模有望上新台阶。据《2022年中国信创生态市场研究和选型评估报告》，今年我国信创产业规模将达到9220.2亿元，近五年复合增长率为35.7%，预计2025年将突破2万亿元。其中，由IT基础设施和基础软件构成的核心市场规模为2392.8亿元，占比26.0%。公司切入信创市场的IT基础设施有望促使公司业务规模上新台阶。 GPU市场前景远大。根据华经产业研究院发布的《2021-2026年中国GPU行业发展监测及投资战略规划研究报告》，2020年全球GPU行业市场规模达254.1亿美元，预计2027年将达到1853.1亿美元，复合年 均增长率32.82%，GPU市场保持高速增长态势。人工智能、数据中心、区块链、元宇宙等新技术层出不穷，驱动GPU市场继续快速发展。 投资建议：公司处于军工信创双景气赛道。军工业务凭借先发优势获得市场，随着国防信息化的推进军费支出逐年增加，军用设备市场增量空间仍大。GPU业务在坚持自主研发的驱动下走向万亿级信创市场，再叠加产品适配的先发优势，更广泛的国产替代未来可期。预计 2022-2024年公司的EPS分别为0.68/0.91/1.22元，给予“买入”评级。 风险提示：军工业务落地不及预期；信创业务落地不及预期；行业竞争加剧。 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1093.20 1147.86 1492.22 2014.50 （+/-%）67.21% 5.00% 30.00% 35.00% 净利润(百万元）292.74 309.87 414.29 555.46 （+/-%）40.99% 5.85% 33.70% 34.08% 摊薄每股收益(元)0.64 0.68 0.91 1.22 市盈率(PE)81 77 57 43 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 1.国产GPU龙头，持续投入研发5 1.1图形显控领域产品提供商，产品从军工走向民用5 1.2国家产业基金支持外加股权激励，国防科技大背景核心团队为企业背书6 1.3业绩短期承压，研发费用增加为长期向上发展蓄力8 2.国防信息化进程推动军用市场扩张，军品市场竞争态势良好9 2.1“十四五”规划强调国防信息化建设，军用设备自主可控尤为重要9 2.2我国军用产品市场空间仍大10 2.3军品市场上竞争态势良好12 3.全自主研发进程不断加快，产品适配先发优势推动GPU国产化替代13 3.1GPU市场海外寡头垄断，科技封锁下国产GPU市场需求紧迫13 3.2信创产业规模不断扩张，GPU业务落地情况喜人16 3.3资金和技术力量投入驱动研发进程不断加快18 3.4产品适配先发优势助力GPU国产化替代进程19 4.海外对比：从英伟达看GPU业务市场空间及发展方向20 4.1供给带动需求，持续且快速的技术创新带来广阔市场空间20 4.2软件生态和上游良好合作保证核心竞争力，人工智能计算引领未来23 5.投资建议26 6.风险提示26 图表目录 图表1：景嘉微发展历程5 图表2：景嘉微股权结构（截至2022.09.30）7 图表3：2021年公司股权激励各年度业绩考核目标7 图表4：公司近期业绩表现8 图表5：公司研发费用情况9 图表6：国防费用支出逐年增加10 图表7：2021年中，美，俄三国军用飞机数量对比11 图表8：军用雷达市场规模预测11 图表9：2025年军用雷达市场占比预测11 图表10：图形显控领域相关产品在军用飞机上的应用12 图表11：小型专用化雷达产品（从左至右：空中防撞系统核心组件；主动防护雷达系统；弹载雷达微波射频前端核心组件）13 图表12：2020-2027全球GPU行业市场规模情况14 图表13：2021Q1-2022Q2全球PCGPU竞争格局14 图表14：2021Q1-2022Q1独立GPU竞争格局情况14 图表15：2022年美国对华科技封锁政策一览15 图表16：2021-2025年中国信创产业规模16 图表17：JM7系列在行业信创市场的应用17 图表18：GPU参数对比18 图表19：2016-2022年公司研发人员变动情况18 图表20：截止2022年公司的生态合作伙伴19 图表21：英伟达发展历程21 图表22：英伟达2022财年业务营收22 图表23：CPU与GPU对比23 图表24：英伟达产品系列25 图表25：英伟达GPU产品一览25 1.国产GPU龙头，持续投入研发 1.1图形显控领域产品提供商，产品从军工走向民用 国产GPU龙头。长沙景嘉微电子股份有限公司成立于2006年4月，业务聚焦于图形显控，小型专用化雷达领域的核心模块及系统级产品。2008年起陆续通过双软企业， 三级保密资格单位，高新技术企业，武器装备质量体系等一系列资格认证。2009年7月，公司首款图形显控模块通过客户技术鉴定审查，成为公司首个定型产品，公司的前期研发投入开始获得回报。2010年1月，公司“图形加速器技术研究”项目获国家重大专项“核高基”项目立项，公司开始研制替代M9的自主知识产权图形处理芯片。2012年公司与中国航空无线电电子研究所签订战略合作框架协议，成为其图形显控模块的唯一战略合作单位。2014年，率先实现军用GPU国产化的JM5400流片成功。2016年3月，公司在深交所创业板成功上市。2018年，应用于信创市场的JM7200流片成功。2021年，其最新产品JM9230流片成功。截止目前，公司是国内首家成功研制国产GPU芯片并实现大规模工程应用的企业，也是国内唯一具备完全自主研发GPU能力并产业化的上市公司，目前已拥有267项专利，在图形显控领域走在行业前列。 图表1：景嘉微发展历程 资料来源：公司官网，太平洋证券研究院 产品矩阵不断丰富，从军工逐渐走向民用。公司主要从事高可靠电子产品的研发、生产和销售，产品主要涉及图形显控领域、小型专用化雷达领域、芯片领域和其他。 图形显控是公司现有核心业务，也是传统优势业务，小型专用化雷达和芯片是公司未来大力发展的业务方向。在图形显控领域，公司于2007年成功研制出VxWorks嵌入式操作系统下的M9芯片驱动程序，具备了从底层上驾驭图形显控产品的能力，摆脱了机载航电系统一直以来对ATI等外商的依赖。此外，公司研发的以JM5400为代表的图形芯片打破外国芯片在我国军用GPU领域的垄断，率先实现军用GPU国产化。在小型专用化雷达领域，公司研发了主动防护雷达、测速雷达等系列雷达产品，以满足客户需求的多样性，增强公司的核心竞争力。近年来，除了上述军用领域的产品，公司以JM5400研发成功为起点，不断研发更为先进且适用更为广泛的一系列GPU芯片。其JM7系列芯片除了用于军工行业外，还能够满足高端嵌入式应用以及信息安全计算机桌面应用的需求，用于党政军办公电脑等设备，以及金融，电力等行业信创市场。2022年5月，公司JM9系列第二款图形处理芯片成功研发，可以满足地理信息系统、媒体处理、CAD辅助设计、游戏、虚拟化等高性能显示需求和人工智能计算需求，可广泛应用于用于台式机、笔记本、一体机、服务器、工控机、自助终端等设备。随着JM7和JM9系列产品的推出，公司正逐渐向信创及民用市场渗透。 1.2国家产业基金支持外加股权激励，国防科技大背景核心团队为企业背书 国家集成电路产业基金为公司第二大股东，公司发展潜力得到认可。公司自上市以来，股权结构一直较为稳定。截止2022.09.30，公司的前十大股东累计持有公司2.55 亿股票，累计占总股本比56.15%。公司的前十大股东主要包括公司的实际控制人喻丽丽，曾万辉夫妇，其中喻丽丽持股29.37%，董事长曾万辉持股4.06%；公司副总裁胡亚华持股3.62%，其全资子公司监事饶先宏持股2.8%。除了直接持股，上述管理层还通过投资乌鲁木齐景嘉合创股权投资合伙企业(有限合伙)间接共同持有公司3.3%的股份。国家集成电路产业投资基金自2018年底开始投资公司，一直是公司的第二大股东。 图表2：景嘉微股权结构（截至2022.09.30） 资料来源：同花顺，太平洋证券研究院 股权激励为公司注入活力。2021年1月，公司发布了《2021年股票期权激励计划 （草案）》，激励计划拟向激励对象授予888.37万份股票期权，占公告时公司股本总额 30,124.83万股的2.95%；其中首次授予755.07万份，占计划股票期权拟授出权益总数的84.99%，预留部分占计划股票期权拟授出权益总数的15.01%。激励对象共265人，主要为在公司任职的核心管理骨干及核心技术（业务）骨干。股权激励计划行权考核年度为2021-2023年三个会计年度，行权期的业绩考核目标分别为以2020年净利润为基数，三年净利润增长率分别不低于30%，50%，100%。根据2021年公司公告，2021年度扣非归母净利润较2020年度增长36.07%，满足公司层面第一个行权期的业绩考核条件。根据个人绩效考核结果，符合行权条件的激励对象共258名，可行权的股票期 权数量为2,210,631份，占公司现有总股本的0.7338%，行权价格为67.95元/份。公司的股权激励政策有利于激发员工的积极性，为公司注入活力。 图表3：2021年公司股权激励各年度业绩考核目标 资料来源：公司公告，太平洋证券研究院 核心班底来自国防科学技术大学。在负责公司日常经营的高管中，公司总裁曾万辉，高级副总裁余圣发，以及副总裁胡亚华均为国防科学技术大学硕士，分别擅长微 波工程，通信与电子系统，以及信息工程。核心团队成员的教育及科研经历决定了其对军工电子行业具有深刻的理解和认识。一方面，核心团队了解国内军工电子行业现阶段的技术水平、与国外的差距以及关键突破点，能够较好的把握最终用户的真实需求以及未来发展趋势，进而针对性地进行产品设计；另一方面，由于军工电子涉及细分领域较为广泛，为实现最终产品的特殊属性，往往需要在逻辑算法、软硬件开发、结构设计、芯片及FPGA研发等多个领域具备强大的研发实力，而公司核心团队的复合背景正