轻工行业2023年投资策略：预期先行，守望春归

中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信 ｜证券研究报告｜ 轻工行业2023年投资策略：预期先行，守望春归 2022.12.26 分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002 Email：guomx@r.qlzq.com.cn联系人：张舒怡Email：zhangsy@r.qlzq.com.cn 1 板块市场表现：指数累计下跌21%，小幅跑赢市场。年初至今（12月23日）轻工指数 （SW）下跌21.2%，在31个一级行业中位列21，同期沪深300下跌22.2%。2022年受地产数据低迷、国内疫情扰动、原材料成本高位及海外通胀等因素影响，板块前三季度跑输市场，11月以来地产、疫情、成本压制因素均出现改善，轻工制造指数快速回升，全年小幅跑赢市场。 展望2023年，基于行业边际变化，我们看好估值、盈利及需求修复三大主线。 家居：估值修复确立，静待需求改善。复盘2022，板块收入增速逐季下行，估值反映地产政策博弈。展望2023年，修复预期已率先演绎，业绩改善幅度依赖需求复苏。在估值端，地产需求端政策空间打开，板块估值企稳上行趋势确立；在需求端，短期地产链存量订单释放带动工程业务率先修复，中期看具备预期差。个股聚焦渠道精耕，看好整家&整装业务超额收益凸显。建议关注【欧派家居】【顾家家居】【志邦家居】【金牌厨柜】【喜临门】 【索菲亚】。 造纸包装：成本反转主线，看好预期演绎&业绩兑现。复盘2022，木浆成本高位、纸企盈利承压，展望2023，在供给增加及海外需求走弱的背景下，浆价拐点向下确定性较强。在盈利弹性上，特种纸供需格局优，生活用纸消费属性较强且边际新增产能有限，均有望受益于浆价下行、释放盈利弹性。在需求弹性上，大宗纸核心聚焦疫情防控优化后的内需修复。建议关注长期优势不变、盈利底部静待反转的【仙鹤股份】【五洲特纸】【中顺洁柔】，产业链一体化布局、制造和管理优势突出的【太阳纸业】，及多元化布局稳健成长、利润弹性持续释放的【裕同科技】。 必选消费：需求复苏主旋律，从“双杀”到“双击”。复盘本轮股价下跌，龙头普遍经历业绩、估值双杀，估值弹性大于业绩弹性。2023年，疫情防控政策优化下消费信心及场景消费需求迎来修复，个股业绩拐点确立有望催化估值上行。公司端，1）百亚股份：个护区域龙头短期业绩拐点已现，品牌力大幅提升，从区域到全国、长期成长路径清晰。2）晨光股份：随线下复课、客流恢复，传统业务有望修复，电商渠道提速、科力普放量持续。长期看，晨光核心竞争力稳固，龙头成长确定性较强。建议关注【晨光股份】【百亚股份】。 轻工出口：景气分化，关注下游去库存后订单修复。2022年海外通胀+补贴退坡叠加海运改善，出口链景气分化，可选消费需求、库存承压。2023年，考虑去库存压力我们预计可选消费出口短期仍将承压，必选消费出口具备需求韧性，库存处常规水平。建议关注必选消费细分赛道景气龙头及下游渠道去库存后，耐用消费出口订单修复。 新型烟草：海外监管逐渐明朗，国内开启良性发展。海外：随着PMTA结果陆续发布，FDA监管态度逐步明朗，核心变量为VuseAlto及薄荷口味的过审情况，我们认为明年海外政策风险有望出清，在国际烟草公司推动下，新型烟草的长期替烟趋势不变。国内：口味转换、价格调整、执法力度不足影响下短期需求磨底，供给端规模管控较为宽松，长期良性发展、成长可期。建议关注雾化代工龙头【思摩尔国际】。 风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险、测算与实 际偏差风险 目录 CONTENTS 1 轻工2022年板块复盘 2 家居：估值修复确立，静待需求 改善 3 轻工出口：景气分化，关注下游 去库存后订单修复 4 造纸包装：成本反转主线，看好 预期演绎&业绩兑现 5 必选消费：需求复苏主旋律，戴 维斯双击可期 6 新型烟草：海外监管逐渐明朗， 国内开启良性发展 目录目录 TCCOON NT中究ENTS泰证 CCONTEONTE N 轻工2022年板块复盘 1 ｜领先｜深 T领先S诚｜深信度信 轻工制造（申万）指数年初至12月23日累计下跌21.24%，在31个一级行业中位列第21，同期沪深300指数累计下跌22.16%，轻工板块小幅跑赢市场，其中11月1日至12月23日轻工制造上涨9.42%，同期沪深300指数上涨5.34%。 总体看，2022年受地产数据低迷、国内疫情反复扰动、原材料成本高位及海外通胀等因素影响，轻工制造板块大幅回调，前10个月跑输市场指数。11月以来受地产政策调整、疫情防控优化、原材料价格回落等催化，轻工制造指数快速回升，全年小幅跑赢市场。 图表：轻工制造指数（SW分类）年初至今涨跌幅图表：申万一级行业2022年初至今涨跌幅及排名 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 轻工制造沪深300中证500 20% 10% 0% -10% -20% -30% 采掘综合 社会服务交通运输商贸零售美容护理房地产建筑装饰 银行食品饮料石油石化农林牧渔 通信纺织服饰公用事业有色金属基础化工医药生物 汽车家用电器轻工制造机械设备非银金融 钢铁建筑材料 环保电力设备计算机国防军工 传媒电子 -40% 分季度来看：2022年一季度至四季度（截至12月23日）轻工制造板块分别-16.35%、-0.08%、 -13.11%、+8.45%。 分二级子板块来看： 家居用品板块：2022年初至今家居用品板块下跌22.73%，其中11月1日至今上涨15.87%。 造纸板块：2022年初至今造纸板块累计下跌14.88%，其中11月1日至今上涨9.93%。 包装印刷板块：2022年初至今包装印刷板块累计下跌27.97%，其中11月1日至今上涨1.12%。文娱用品板块：2022年初至今文娱用品板块累计下跌11.52%，其中11月1日至今上涨9.27%。 图表：轻工行业各子板块各季度涨幅图表：轻工行业各子板块年初至今涨跌幅 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 22Q122Q222Q322Q4 2022-01-04 2022-01-18 2022-02-08 2022-02-22 2022-03-08 2022-03-22 2022-04-07 2022-04-21 2022-05-10 2022-05-24 2022-06-08 2022-06-22 2022-07-06 2022-07-20 2022-08-03 2022-08-17 2022-08-31 2022-09-15 2022-09-29 2022-10-20 2022-11-03 2022-11-17 2022-12-01 2022-12-15 轻工制造家居用品造纸包装印刷文娱用品 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 包装印刷家居用品造纸文娱用品 板块估值：整体先降后升。轻工行业PE-TTM从2022年初的23.3X升至4月26日低点18.3X后，回升至24.6X（截至2022年12月23日）。回顾2022年，一季度由于疫情反复、原材料成本高企、地产风险暴露，板块估值下行。二季度起，受益于地产政策催化、原材料成本回落、疫情防控政策变化等因素，板块估值波动回升。 从个股看，2022年小市值风格明显。轻工行业年初至今相对收益超过沪深300的标的有91家 （占比60.4%），上涨股票32家（占比20.8%）。板块内涨幅前20标的，上涨幅度中位数26.35%，相对沪深300的超额收益中位数达48.51%，平均市值约44.13亿元。另一个维度看，轻工行业百亿以上市值公司合计17个，年初至今涨幅平均数-20.76%，中位数在-19.47%，其中8家（占比47.1%）公司涨幅跑赢沪深300指数。 图表：轻工及二级子板块PE-TTM变动趋势图表：轻工行业个股年初至今累计涨幅分布图 涨幅50%以上涨幅30%-50%涨幅0%-30%跌幅10%以内跌幅10%-20%跌幅20%-30%跌幅30%-50%跌幅50%以上 轻工制造家居用品造纸包装印刷文娱用品 60 50 40 30 20 10 0 图表：轻工行业2022年初至今市场表现前20标的图表：轻工行业百亿以上市值标的2022年初至今市场表现 证券代码 证券简称 总市值 (亿元) 区间涨幅 相对沪深300超额收益 000815.SZ 美利云 92 95.98% 118.14% 002348.SZ 高乐股份 35 68.35% 90.50% 603398.SH 沐邦高科 95 40.65% 62.80% 301004.SZ 嘉益股份 29 40.06% 62.22% 000695.SZ 滨海能源 32 33.64% 55.79% 002575.SZ 群兴玩具 35 30.21% 52.36% 002846.SZ 英联股份 32 28.63% 50.78% 603208.SH 江山欧派 84 28.41% 50.56% 603863.SH 松炀资源 24 28.15% 50.30% 001238.SZ 浙江正特 32 27.69% 49.85% 605377.SH 华旺科技 72 25.01% 47.16% 001222.SZ 源飞宠物 34 24.62% 46.78% 002014.SZ 永新股份 48 16.53% 38.69% 002836.SZ 新宏泽 18 15.69% 37.84% 002799.SZ 环球印务 44 14.19% 36.35% 603021.SH 山东华鹏 19 13.37% 35.53% 002235.SZ 安妮股份 33 8.80% 30.95% 002615.SZ 哈尔斯 27 8.29% 30.44% 301101.SZ 明月镜片 78 8.19% 30.34% 002862.SZ 实丰文化 18 7.35% 29.51% 证券代码 证券简称 总市值 (亿元) 区间涨幅 相对沪深300超额收益 603195.SH 公牛集团 856 -13.44% 8.71% 603833.SH 欧派家居 738 -16.70% 5.46% 603899.SH 晨光股份 513 -13.17% 8.99% 603816.SH 顾家家居 351 -26.66% -4.51% 002078.SZ 太阳纸业 319 1.13% 23.29% 002831.SZ 裕同科技 291 -6.31% 15.84% 603733.SH 仙鹤股份 214 -24.77% -2.61% 002572.SZ 索菲亚 167 -14.96% 7.20% 001322.SZ 箭牌家居 153 -6.94% 15.22% 000488.SZ 晨鸣纸业 147 -32.04% -9.89% 001323.SZ 慕思股份 133 -39.32% -17.16% 002701.SZ 奥瑞金 125 -28.46% -6.31% 600966.SH 博汇纸业 117 -12.51% 9.64% 600567.SH 山鹰国际 114 -22.24% -0.08% 603008.SH 喜临门 111 -25.93% -3.77% 002191.SZ 劲嘉股份 108 -49.87% -27.71% 目录目录 TCCOON NT中究ENTS泰证 CCONTEONTE 家居：估值修复确立，静 N待需求改善 2 ｜领先｜深 T领先S诚｜深信度信 业绩表现：前三季度营收逐季下行，收入-利润剪刀差逐季收敛。单季度看，22Q1、Q2、Q3家居板块营收分别同比+8.1%、-0.2%、-4.6%；归母净利润分别同比-35.5%、-15.3%、-6.1%。 受疫情及地产销售不振影响，终端消费需求趋弱，板块收入增速逐季下滑。盈利端，受益于成本 压力边际缓和及汇兑收益，板块收入-利润剪刀差逐