公司动态研究报告：芯卓滤波器进展超预期，修炼“内功”完善长期核心竞争力

证 券 研2022年12月25日 究 报芯卓滤波器进展超预期，修炼“内功”完善长期 告核心竞争力 —卓胜微（300782.SZ）公司动态研究报告 买入(维持)投资要点 分析师：毛正 S1050521120001 maozheng@cfsc.com.cn 联系人：刘煜S1050121110011liuy@cfsc.com.cn ▌多因素影响业绩承压，毛利率状况环比改善 公司2022年前三季度实现营业收入30.17亿元，同比下降13.41%，实现归母净利润9.85亿元，同比下降35.5%。公司前三季度经营业绩较去年同期下滑，净利润亦受到影响，主 基本数据2022-12-23 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 106.82 570 534 流通股本（百万股）420 52周价格范围（元）79.4-346.5 日均成交额（百万元）802.9 市场表现 (%)卓胜微沪深300 20 0 -20 -40 -60 -80 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《卓胜微（300782）：需求不振压制业绩，自建滤波器进展超预期》2022-09-01 2、《华鑫证券*公司报告*卓胜微 （300782）：模组占比快速提升，迎转型FabLite开局之年 *20220428*毛正，刘煜》2022-04-28 3、《华鑫证券-公司报告-公司点评报告-卓胜微-300782-国产射频前端龙头，长期成长路径清晰-毛正，刘煜-220112》2022-01-12 相关研究 公司研究 要原因系：1、国际形势复杂多变、国内疫情反复，作为公司主要下游应用的手机行业市场需求不景气；2、芯卓半导体产业化建设项目按规划推进，公司持续加大研发投入和人才储备力度，导致研发费用、经营费用上升；3、随着产品销售结构及市场竞争格局的变化，毛利率同比有所下降；4、存货减值损失增加，前三季度计提资产减值准备2.19亿元。公司Q3实现营业收入7.82亿元，同比下降30.48%，实现归母净利润2.33亿元，同比下降54.58%，Q3单季度毛利率为54.06%，环比提升1.33pct，主要原因是一方面随着滤波器产品迭代创新良率有一定提升；另一方面高端模组出货有所增长带动整体毛利略有上升，同时公司产品整体竞争力增强，包括成熟的RFSOI和SiGe工艺相关的产品等。此外，公司整体前三季度毛利率达到52.94%。 ▌芯卓滤波器进展超预期，修炼“内功”完善长期核心竞争力 公司持续加大研发投入力度，积极加强人才梯队的建设，前三季度研发投入2.8亿元，较去年同期增长约44%。公司持续投入资源，将技术发展演进和制造工艺相结合，积极推动滤波器相关产品的研发及配套的先进生产制造能力。公司SAW滤波器产品的工艺研发平台建设已于报告期内全部完成，一方面，公司自产的SAW滤波器和高性能滤波器已于报告期内具备量产能力；另一方面，双工器和四工器已通过产品级验证，并开始向客户送样推广。同时，公司分立滤波器和集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品已积极向市场推广，并已有部分产品在品牌客户端验证通过，即将实现量产出货。公司将持续推动芯卓半导体产业化项目的建设，在量产的基础上不断提升产品性能和良率，扎实推进公司战略布局落地。 公司由Fabless经营模式转向Fab-Lite经营模式，自建滤波器产线使公司拥有芯片设计、工艺制造和封装测试的全产业链能力，进一步实现产品全产业链的协同优化，保障产能自主可控。根据IDC预计，随着风险下降市场回暖2026年手机出货量为14.9亿部，2021-2026复合年增长率为1.9%，我们 认为公司坚持长期主义，在需求下行周期中布局未来长远发展，提升核心竞争力，后续5G的发展与应用和射频前端模组化趋势仍将为公司发展提供新的业绩增长点。 ▌盈利预测 目前下游手机需求仍然疲软，但我们认为公司已成为射频前端领域平台型公司，完成滤波器布局后可拓宽自身产品覆盖领域，打造全新业绩增长点。预测公司2022-2024年收入分别为39.90、46.29、55.93亿元，EPS分别为2.32、3.08、 3.92元，当前股价对应PE分别为46、35、27倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 行业景气度下行风险、产品研发进度不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 4,634 3,990 4,629 5,593 增长率（%） 66.0% -13.9% 16.0% 20.8% 归母净利润（百万元） 2,135 1,237 1,643 2,091 增长率（%） 99.0% -42.1% 32.9% 27.3% 摊薄每股收益（元） 6.40 2.32 3.08 3.92 ROE（%） 28.0% 14.1% 16.0% 17.2% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 营业收入 4,634 3,990 4,629 5,593 现金及现金等价物 2,661 3,970 5,246 6,801 营业成本 1,959 1,865 2,160 2,605 应收款 578 498 577 697 营业税金及附加 4 3 4 4 存货 1,476 1,407 1,630 1,966 销售费用 45 44 51 56 其他流动资产 266 236 265 310 管理费用 53 124 143 168 流动资产合计 4,980 6,111 7,719 9,775 财务费用 12 -32 -42 -54 非流动资产: 研发费用 304 411 477 570 金融类资产 50 50 50 50 费用合计 414 547 629 740 固定资产 246 690 828 846 资产减值损失 -15 -10 -5 -5 在建工程 766 307 123 49 公允价值变动 9 0 0 0 无形资产 75 71 67 64 投资收益 23 16 12 8 长期股权投资 38 38 38 38 营业利润 2,221 1,303 1,731 2,202 其他非流动资产 2,343 2,343 2,343 2,343 加:营业外收入 200 2 2 2 非流动资产合计 3,468 3,448 3,398 3,339 减:营业外支出 7 3 3 3 资产总计 8,448 9,559 11,117 13,114 利润总额 2,415 1,302 1,730 2,201 流动负债: 所得税费用 280 65 86 110 短期借款 0 0 0 0 净利润 2,135 1,237 1,643 2,091 应付账款、票据 376 358 415 501 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 368 368 368 368 归母净利润 2,135 1,237 1,643 2,091 流动负债合计 752 733 791 878 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性营业收入增长率 66.0% -13.9% 16.0% 20.8% 归母净利润增长率 99.0% -42.1% 32.9% 27.3% 盈利能力毛利率 57.7% 53.3% 53.3% 53.4% 四项费用/营收 8.9% 13.7% 13.6% 13.2% 净利率 46.1% 31.0% 35.5% 37.4% ROE 28.0% 14.1% 16.0% 17.2% 偿债能力资产负债率 9.6% 8.3% 7.7% 7.2% 净利润 2135 1237 1643 2091 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.4 折旧摊销 48 20 50 59 应收账款周转率 8.0 8.0 8.0 8.0 公允价值变动 9 0 0 0 存货周转率 1.3 1.3 1.3 1.3 营运资金变动 -1041 160 -274 -414 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1150 1417 1418 1736 EPS 6.40 2.32 3.08 3.92 投资活动现金净流量 -3356 16 46 55 P/E 16.7 46.1 34.7 27.3 筹资活动现金净流量 3515 -107 -143 -182 P/S 7.7 14.3 12.3 10.2 现金流量净额 1,310 1,326 1,322 1,610 P/B 4.7 6.5 5.5 4.7 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 62 62 62 62 非流动负债合计 62 62 62 62 负债合计 813 795 853 940 所有者权益股本 334 534 534 534 股东权益 7,634 8,764 10,264 12,174 负债和所有者权益 8,448 9,559 11,117 13,114 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌电子组介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，三年美国半导体上市公司工作经验，曾参与全球领先半导体厂商先进制程项目，五年商品证券投研经验，2018-2020年就职于国元证券研究所担任电子行业分析师，内核组科技行业专家;2020-2021年就职于新时代证券研究所担任电子行业首席分析师，iFind2020行业最具人气分析师，东方财富2021最佳分析师第二名;2021年加入华鑫证券研究所担任电子行业首席分析师。 刘煜：新加坡南洋理工大学集成电路设计专业硕士，曾于中科寒武纪任芯片设计工程师，2021年加入华鑫证券研究所，从事电子行业研究。 赵心怡：香港中文大学电子工程学士，香港科技大学硕士，电子与金融复合背景，2022年加入华鑫证券研究所，从事电子行业研究。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有