公司首次覆盖报告：具备全球竞争力的矿用工具龙头，硬质合金一体化先行者

新锐股份（688257.SH） 2022年12月26日 投资评级：买入（首次） 日期2022/12/23 具备全球竞争力的矿用工具龙头，硬质合金一体化先 行者 ——公司首次覆盖报告 孟鹏飞（分析师）熊亚威（分析师） 当前股价(元)36.54 一年最高最低(元)73.21/29.00 mengpengfei@kysec.cn 证书编号：S0790522060001 xiongyawei@kysec.cn 证书编号：S0790522080004 总市值(亿元)33.91 流通市值(亿元)20.28 总股本(亿股)0.93 流通股本(亿股)0.56 近3个月换手率(%)115.09 股价走势图 新锐股份沪深300 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2021-122022-042022-08 数据来源：聚源 刀具遗珠，迎来业绩估值双重修复 公司是国内少有的深度布局硬质合金材料和工具一体化企业。硬质合金应用于矿用、耐磨、切削等领域。工具业务包括凿岩工具、数控刀片、整体硬质刀具等。产品定位高端对标外资，已走向海外参与全球竞争。增长驱动力来自：海外市场开拓下的份额提升、国内需求复苏、原材料成本修复及产能放量。我们预计，公司2022-2024年营业收入为11.67/15.72/19.63亿元，对应归母净利为1.58/2.38/2.96亿元；当前股价对应PE21.3/14.2/11.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 拳头产品牙轮钻头，海外客户资源丰富，技术领先 凿岩工具（拳头产品矿用牙轮钻头）下游铁矿铜矿金矿油气等开采，市场份额国内第一、澳洲南美前三，产品对标海外巨头山特维克。截至2021年年末，公司牙轮钻头产能约为3.1万套/年，预计IPO募投项目完成后将新增产能2万套/年，苏州牙轮钻头厂区改扩建完成后产能将进一步提升，同时实现由凿岩工具向矿山耗材综合解决方案供应商延伸。 硬质合金剑指中高端市场，为国产替代主力 目前国内部分硬质合金品类产品仍以中低档为主，国产替代空间大。高档硬质合金数控刀片等高附加值产品仍需从国外进口。公司硬质合金定位中高端，目前产能1600吨，预计2023年到1800吨。下一代刀具材料金属陶瓷材料研发取得重要进展，已开发出金属陶瓷棒材，是国内少有的具备金属陶瓷量产能力的企业。 入局数控刀具，整硬+非标双重发力 切削刀具中硬质合金材质应用广泛，我国数控刀具市场规模增长可观。公司收购锑玛工具，布局整硬刀具；2022年1月收购株洲韦凯66%股权，布局非标刀具，产品定位高端，预计2023年新增产能2000万片；未来空间可期。 风险提示：公司产能释放不及预期、原材料价格反弹风险、下游需求不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 730 894 1,167 1,572 1,963 YOY(%) 5.1 22.6 30.5 34.7 24.9 归母净利润(百万元) 114 136 158 238 296 YOY(%) 49.2 19.7 15.8 50.8 24.2 毛利率(%) 39.1 36.8 30.9 33.1 33.1 净利率(%) 17.1 16.8 15.4 17.2 17.1 ROE(%) 22.6 7.4 8.3 11.1 12.2 EPS(摊薄/元) 1.23 1.47 1.70 2.56 3.18 P/E(倍) 29.6 24.7 21.3 14.2 11.4 P/B(倍) 6.5 1.7 1.6 1.4 1.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研 究 公司首次覆盖报 告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、中高端硬质合金厂商，延伸刀具领域业务协同4 1.1、聚焦硬质合金中高端应用领域，下游产业链延展4 1.2、营收增长稳定，业绩迎来修复5 1.3、管理层经验丰富，股权架构稳定7 2、拳头产品牙轮钻头，海外客户资源丰富，技术领先7 2.1、牙轮钻头技术壁垒高企，公司产品国际领先7 2.2、客户资源丰富，以海外矿山企业为主9 3、硬质合金剑指中高端市场，产能前十国产替代主力10 3.1、中国是硬质合金产量最大的国家，中高端硬质合金国产化需求急切10 3.2、公司硬质合金产品剑指中高端市场，为国产替代主力军11 4、入局数控刀具，整硬+非标双重发力12 4.1、切削刀具中硬质合金材质应用广泛13 4.2、我国数控刀具市场规模增长空间可观，公司有望受益14 5、盈利预测15 5.1、关键假设与财务预测15 5.2、估值水平与投资建议16 6、风险提示17 附：财务预测摘要18 图表目录 图1：公司专注于硬质合金领域的技术开发4 图2：公司拥有丰富的硬质合金柱齿牌号体系4 图3：公司产品包括矿用三牙轮钻头4 图4：公司产品涵盖硬质合金中下游及终端应用领域5 图5：2021年公司营收主要来源为凿岩工具、硬质合金等5 图6：公司营收稳定增长，2019-2021年CAGR13.5%6 图7：2019年以来公司净利持续增长6 图8：2020年碳化钨原材料占比约60%6 图9：2020年原材料总成本占比约76.7%6 图10：2022年Q4以来碳化钨粉价格回落（单位：元/公斤）7 图11：公司毛利率、净利率水平受原材料成本影响大7 图12：公司股权架构稳定（截至2022年9月30日）7 图13：公司凿岩工具领域产品包括牙轮钻头、冲击器、顶锤式钻具等8 图14：牙轮钻头为公司拳头产品8 图15：矿用三牙轮钻头产品型号种类多样8 图16：2015年以来全球铁矿石产量稳步提升8 图17：全球铜矿产量周期性增长8 图18：全球原油产量稳步提升9 图19：全球煤炭产量高位震荡9 图20：公司矿用牙轮钻头具有领先行业的先进性9 图21：牙轮钻头产品主要用于矿山开采10 图22：公司产品已获得入网资格认证10 图23：我国是硬质合金产量整体呈上升趋势11 图24：我国进口硬质合金工具均价约为出口的6-8倍11 图25：我国硬质合金产能主要分布在川湘及东南沿海地区11 图26：2021年公司硬质合金产量1081吨12 图27：公司硬质合金产品的多项性能指标可对标国外知名厂商12 图28：公司业务布局涵盖硬质合金产业链中下游13 图29：我国刀具市场规模不断走强13 图30：国内切削刀具中，约有53%为硬质合金材质14 图31：世界切削刀具中，约有63%为硬质合金材质14 图32：我国金属切削机床数控率上升14 图33：我国刀具消费规模占比上升15 图34：我国刀具国产替代速度加快15 图35：刀具产业链代表性企业区域分布图15 表1：公司盈利能力受原材料价格变动影响6 表2：我们预计，公司2022/2023/2024年营收将达11.67/15.72/19.63亿16 表3：可比公司2022-2024年平均PE分别为25.40/17.79/13.61倍17 1、中高端硬质合金厂商，延伸刀具领域业务协同 1.1、聚焦硬质合金中高端应用领域，下游产业链延展 苏州新锐合金工具股份有限公司，专注于硬质合金领域的技术开发，逐步掌握了矿用、切削及耐磨等应用领域的硬质合金核心技术。成立于2005年8月，主要从事硬质合金及矿用凿岩工具的研发、生产和销售，拥有武汉和苏州两大制造基地。2020年，公司凭借硬质合金、牙轮钻头等主导产品，被江苏省工业和信息化厅认定为江苏省制造业小巨人。2021年7月，公司被工信部列入第三批专精特新“小巨人”企业公示名单。 图1：公司专注于硬质合金领域的技术开发 新锐工程工具有限公司成立并入驻苏 首次通过“国家高 公司股改后更名为“苏州新锐合金工具股份有限公司”；荣获“江苏省民营科技企业”、“国家高新技术企业”、“江苏省高效凿岩工具工程 新锐股份在新三板正式挂牌交易，公司荣获“国家高新技术企业”等多项认定 设立武汉新锐合金工荣获“国家专精特新 小巨人”认定；成功 州新加坡工业园 新技术企业”认定 技术研究中心”等多项认定 具有限公司 登陆上交所科创板 2005 2009 2012 2015 2017 2021 2008 2011 2013 2016 2018 2022 首次通过美国石油协会API认证 通过“江苏省企业上市入库培育”认定 荣获“苏州市创新先锋企业”和“苏州市瞪羚计划企业”认定 公司定向增发股票100万股；在澳大利亚设立全资子公司AustralasianShareateToolsPtyLtd，收购澳大 利亚AMS公司51%股份 投资控股美国AMS公司，持有70.60%的股权 收购增资株洲韦凯，直接持股比例达66.36%； 资料来源：新锐股份官网、开源证券研究所 公司产品涵盖硬质合金中下游及终端应用领域，打造产业一体化平台。公司产业链中游主要产品包括矿用工具合金、耐磨工具合金以及切削工具合金等。其中中 游硬质合金产品定位中高端；下游牙轮钻头拳头产品已具备与山特维克、阿特拉斯等跨国公司在牙轮钻头等矿用硬质合金工具细分领域竞争的能力，此外，公司积极布局数控刀具，于2022年1月收购株洲韦凯66%股权。 图2：公司拥有丰富的硬质合金柱齿牌号体系图3：公司产品包括矿用三牙轮钻头 资料来源：新锐股份公告资料来源：新锐股份公告 图4：公司产品涵盖硬质合金中下游及终端应用领域 资料来源：新锐股份公告、开源证券研究所 公司以硬质合金和矿用硬质合金工具为主导，涵盖硬质合金制品、硬质合金工具和配套服务： 硬质合金：定位中高端应用领域，具体包括矿用硬质合金、切削硬质合金与耐磨硬质合金等，主要应用于矿山采掘、石油钻井、工程机械、金属切削机床、汽车制造、电子信息和航天军工等行业领域。 凿岩工具：产品包括牙轮钻头、冲击器等，主要应用于矿山开采、石油钻采、煤炭开采和基建四大领域。公司拳头产品矿用牙轮钻头市占率国内第一，澳洲、南美市场第三，技术水平已与海外巨头山特维克、阿特拉斯等相媲美。 配套产品：主要包括金刚石取芯钻头、钻杆等。公司依靠牙轮钻头，为客户提供配套产品及一揽子综合解决方案，为矿山客户提供耗材选型咨询、耗材供应商选择和供应链管理服务。 数控刀片：主要产品包括车削刀片、钻削刀片、铣削刀片等，应用于航天航空及汽车制造领域，公司数控刀片产品已具备与欧科亿、华锐相竞争的能力。 图5：2021年公司营收主要来源为凿岩工具、硬质合金等 配套产品,25.11% 其他业务,0.03% 凿岩工具,37.66% 硬质合金,34.39% 凿岩工具硬质合金配套产品其他业务 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、营收增长稳定，业绩迎来修复 公司发展迅速，业绩逐年增长。2019年以来，公司营收稳定增长，2019-2021年CAGR约为13.5%；归母净利涨幅较为明显，2019-2021年CAGR约为33.6%。公司营收较快增长主要系核心产品牙轮钻头销售保持良好势头。 图6：公司营收稳定增长，2019-2021年CAGR13.5%图7：2019年以来公司净利持续增长 1000 800 600 400 200 0 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% 营业收入（百万元）同比增长率（%） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 归母净利润（百万元）同比增长率（%） 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 成本受原材料价格影响大，碳化钨为主要构成。公司主要产品硬质合金及硬质合金工具的原材料主要为碳化钨粉、钴粉及合金钢等，其中原材料成本占硬质合金生产成本的70%左右，占硬质合金工具生产成本的50%左右。碳化钨在原材料成本中占比约60%。 图8：2020年碳化钨原材料占比约60%图9：2020年原材料总成本占比约76.7% 合金钢,钴粉8,.42%9.69% 其它成