跨年行情仍在途中，积极因素正在积聚

跨年行情仍在途中，积极因素正在积聚 核心结论 分析师 证券研究报告 2022年12月25日 本周市场受到日本央行意外上调利率目标区间，国内防控政策优化后疫情反 策略专题报告 复，叠加中央经济工作会议后预期兑现等因素影响，市场整体呈现调整。从结构上看短期风格呈现再平衡，但随后快速回归消费主线。 积极因素正在积聚。从宏观流动性来看，央行加快流动性投放，隔夜利率回到历史低位；从市场流动性看，随着银保监会鼓励险资加速权益资产配置，叠加个人养老金年末加速缴存，增量资金正在加速入市，无论是二级市场的ETF申购，还是指数型公募基金发行，近期都呈现加速迹象。 另外一方面，短期经济扰动接近极致，市场盈利预期正在向远期切换。虽然受到近期疫情反复影响，叠加年末盈利预期的自身快速修正，市场对于短期经济预期有所下修。但是随着各地疫情逐步进入到第一轮高峰，后续线下经济有望逐步修复，另外一方面，市场所隐含的盈利预期也正在由2022年的 盈利变化快速切换到2023年，短期经济扰动对于市场的冲击也将逐步消退 跨年行情仍在途中，政策落地后关注流动性和盈利预期变化。推动跨年行情的核心逻辑来自三个方面：1）年初信用冲量推动市场宏观流动性充裕，2）1-2月宏观数据真空期带来的盈利预期切换，以及3）对新一年政策的憧憬 带来市场风险偏好提升。以2019年的春季行情为例，市场经历了从纾困政策下的估值修复，到资本市场改革推动的情绪提升，以持续社融超预期带来的盈利预期上升作为终结。对应当前的市场环境，我们认为当前市场仍然处于情绪修复的第一阶段，未来跨年行情仍然值得期待。 短期市场颠簸，价值回归仍在途中。对于传统经济的修复仍然是明年投资者需要重点关注的主线。虽然短期市场有所颠簸，但是考虑到A股市场在岁末年初时较强的反转效应，今年的“跨年行情”仍然值得投资者重点关注。结构上看，医药、家电、食品饮料、金融地产行业的估值切换行情仍是当前市场主线。随着深化金融改革不断推进，构建中国特色估值体系过程中，直接融资市场重要性上升，关注券商业绩和估值的持续改善。在长期政策目标下，与资源和信息安全密切相关的农业、电子、信创、通信和军工等行业仍有机会。主题方面关注虚拟现实，数字货币等机会。 风险提示：政策推进不及预期，国内疫情反复超预期，海外经济衰退超预期 易斌S0800521120001 15821350001 yibin@research.xbmail.com.cn 联系人 慈薇薇 13916466506 ciweiwei@research.xbmail.com.cn 索引 内容目录 一、跨年行情仍在途中，积极因素正在积聚4 二、跨年行情的三个阶段：以2019年为例8 三、风险提示11 图表目录 图1：今年以来市场表现与西部策略观点复盘3 图2：央行公开市场操作（亿元）4 图3：资金利率近期快速回落（%）4 图4：ETF基金变动规模（亿元）5 图5：ETF基金增减持板块（亿元）5 图6：权益类公募基金发行规模（亿元）6 图7：主要省会城市疫情达峰进度（更新至12月21日）6 图8：一线城市（北上广深）交通拥堵指数6 图9：十二个月滚动涨跌幅与各年盈利预期变动幅度的相关性7 图10：A股市场情绪指数与万得全A指数7 图11：历年跨年行情万得全A涨幅8 图12：19Q1北向资金累计净流入1254亿元9 图13：资本市场改革不断推进10 图14：19Q1主要指数涨跌幅（%）10 图15：19Q1主要行业涨跌幅（%）11 表1：A股市场流动性统计与预测5 回归价值投资的长期趋势刚刚开启。我们在9月25日报告《四季度还有哪些风险需要关注》中指出，“市场正在迎来最艰难的时刻，11月中旬有望迎来大级别底部”，耐心等待三季报后的“价值搭台，成长唱戏”。10月30日报告《底部临近，左侧布局》指出，“当下已是黎明前最后的黑暗，布局估值切换行情的窗口正在打开。”11月6日报告《平心静气，市场磨底》提示，“短期过快的预期修正将带来市场波动的加大”，同时强调“医药、家电、食品饮料行业的估值切换行情正在进入布局期”。11月13日报告《还可以再等等》提示，“长期配置窗口已经打开，短期仍需面对波动。”11月19日报告《理财市场波动对A股有哪些影响》指出，“耐心等待底部夯实，逢低布局跨年行情”。11月26日报告《今年的跨年行情与往年会有哪些不同》，提示“今年的跨年行情更晚，更强，更价值”。12月4日报告《市场风格要切换了吗》，指出“回归价值投资的长期趋势刚刚开启。”12月11日报告《“跨年行情”仍在途中，关注交易热度扩散》中指出“跨年行情仍在途中，虽 然过程仍有颠簸，但趋势尚未发生变化”，“短期关注板块内部的热度扩散”。12月18日报告《政策窗口正在打开》指出，“短期市场政策博弈开启再平衡，但最终风格将回归大盘”。 图1：今年以来市场表现与西部策略观点复盘 资料来源：Wind，西部证券研发中心 一、跨年行情仍在途中，积极因素正在积聚 流动性边际改善从宏观流动性来看，央行加快流动性投放，隔夜利率回到历史低位；从市场流动性看，随着银保监会鼓励险资加速权益资产配置，叠加个人养老金年末加速缴存，增量资金正在加速入市，无论是二级市场的ETF申购，还是指数型公募基金发行，近期都呈现加速迹象。 宏观流动性呈现边际改善。随着岁末临近，央行公开市场操作逐步加快，本周央行净投放流动7040亿元。本周央行公开市场共有490亿元逆回购到期，当周央行公开市场累计进 行了7530亿元逆回购操作，全周央行公开市场净投放7040亿元。随着央行大规模流动性的投放，资金价格呈现快速回落，隔夜质押式回购利率快速回落至0.8045%的低位，创下2021年以来的新低。 图2：央行公开市场操作（亿元）图3：资金利率近期快速回落（%） 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 公开市场操作:货币回笼公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币净投放 银行间质押式回购加权利率:7天银行间质押式回购加权利率:1天 6 5 4 3 2 1 22-11 22-07 22-03 21-11 21-07 21-03 20-11 20-07 20-03 19-11 19-07 19-03 18-11 18-07 18-03 17-11 17-07 17-03 22-12-23 22-10-21 22-08-19 22-06-17 22-04-15 22-02-11 21-12-10 21-10-08 21-08-06 21-06-04 21-04-02 21-01-29 20-11-27 20-09-25 20-07-24 20-05-22 20-03-20 20-01-17 19-11-08 19-09-06 19-07-05 19-04-26 19-02-22 18-12-14 0 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 政策推动长期配置资金将成为主要增量资金。一方面，近期银保监会鼓励保险资金稳步增加权益类资产配置规模，充分发挥在优化投资者结构、稳定资本市场等方面的积极作用，未来险资有望成为主要的增量资金来源。另外一方面证监会提出“加快投资端改革，引导社保基金、保险基金、企业年金等各类中长期资金加大入市力度，推动养老金投资公募基金尽快形成市场规模”随着个人养老金抵扣个税优惠政策逐步推进，与之对应的FOF类基金也有望迎来更大发展。我们在报告《2022年A股“钱”从何处来？》中指出：2023年“偏股公募、私募基金发行有望显著回暖，险资、外资等机构资金仍是主要增量来源，杠杆资金与理财资金有望转为净流入。” 表1：A股市场流动性统计与预测 类别 资金渠道 2018 2019 2020 2021 2022年前11个月 2023E 2022年数据更新至： 资金流入项： 偏股基金新发行规模 4766 5017 20343 22312 6535 10000 公募基金 偏股基金净流入份额 -16 2294 17763 14405 1770 8000 股票型ETF净申购 871 1406 1252 1771 2563 3000 外资 北上资金净流入 2942 3517 2089 4322 550 2700 社保基金权益资产配置 2 1284 1138 1131 247 650 社保 企业年金权益资产配置 18 38 56 42 63 120 个人养老金 - - - - - 105 券商资管 券商资管持股市值 -47 62 45 22 30 40 截止9月 客户交易结算资金余额 -1221 3621 3600 2400 2300 3100 截止6月 散户 新增投资者数量（万人） 633 1322 1799 1958 1398 1525 资金流出项： 合计 -11064 -13570 -15634 -16535 -13662 -16650 IPO募资 -1378 -2532 -4793 -5426 -5424 -6400 增发 -7538 -6900 -8349 -9086 -6101 -8000 股权融资其中：配股 -228 -134 -513 -493 -582 -550 优先股 -1350 -2550 -187 0 0 0 可转债 -1073 -2478 -2475 -2744 -2504 -2700 回购 504 1024 684 1215 950 1000 私募基金 私募证券基金管理规模 -467 2112 13159 23585 -5611 5600 截止10月 杠杆资金 融资净流入 -2728 2565 4765 2300 -2477 2500 产业资本 产业资本增减持 -865 -3288 -6441 -5628 -3831 -3700 信托 资金信托余额:证券 -4840 -251 314 1882 -769 800 截止10月 保险 保险运用余额:股票和基金 866 5145 5457 -316 -452 4900 截止10月 银行理财 银行理财产品股票投资规模 -6111 -4173 -5407 -2801 -126 900 截止6月 交易佣金（千分之一） -901 -1260 -2001 -2474 -1981 -2100 印花税 -902 -1274 -2067 -2580 -1868 -2000 截止10月 资金合计净流入 -24400 -1695 18138 21599 -23253 7963 交易费用 资料来源：Wind，西部证券研发中心 注：如无注明2022年数据更新至11月末，“+”号代表净流入，“-”号代表净流出 指数型基金发行提速，ETF净申购宽基产品，宏观配置资金正在加速入场。本周ETF基金净申购35.73亿元，较前周环比上升31.20亿元，主要净申购宽基、科技等板块，净赎回 医药和消费板块。本周含权益类公募基金发行规模为141亿元(其中指数型基金128亿)， 环比变动72亿元；发行数量为14只，较上周增加3只。 2022-12-022022-12-09 2022-12-162022-12-23 图4：ETF基金变动规模（亿元）图5：ETF基金增减持板块（亿元） 100 40 30 20 10 0 -10 ETF基金规模变动35.10 15.21 4.53 2022-11-25 2022-12-02 2022-12-09 (4.96) 35.73 50 0 宽基ETF 科技ETF 金融ETF 军工ETF 周期ETF 医药ETF 消费ETF 其他主题ETF -50 2022-12-16 2022-12-23 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 图6：权益类公募基金发行规模（亿元） 普通股票型基金被动指数型基金增强指数型基金偏股混合型基金偏债混合型基金平衡混合型基金灵活配置型基金上证综指(右轴) 1400 1200 1000 800 600 400 200 2