发展自营船队提高资产回报

发展自营船队提高资产回报 中船租赁成立于2012年，是中国船舶集团旗下的租赁公司，亦是全球领先的船舶租赁公司之一。凭借中船集团在行业内的市场地位，加上公司对行业了解程度高，能精准把握海运行业周期，作出最合适的商业决策，实施逆周期投资，加大投放力度在清洁能源装备等优质船型，持续优化资产配置。此外，在稳定的长期租赁服务以外，公司亦拓展出自营及合、联营船队业务以发展短期租赁业务，带来额外收益以提升整体资产回报率。我们给予公司6倍2023年市盈率的目标估值，相当于行 业的平均水平，目标价为每股1.8港元，首予「买入」评级。 报告摘要 中船集团旗下唯一的上市租赁平台。中船租赁成立于2012年，是中国船舶集团旗下的租赁公司，亦是全球领先的船舶租赁公司之一。公司提供定制的船舶租赁解决方案，以满足客户不同的需求。公司船队发展以多元化、现代化为主要方向，船队平均船龄3.3年。截至2022年6月，公司船舶组合规模达到157艘，其中在营运132艘，25艘正在建造，船舶组合利用率达到100%，租金现金收款率为100%。公司拥有多种船舶以供租赁，其中，以海上清洁能源装备、集装箱船、液货船为主，结构多元的船型资产配置提高中船租赁中长期稳健运营和可持续发展能力。 发展自营船队以增加创收。凭借中船集团在行业内的市场地位，中租租赁与船厂之间的协同效应及紧密的业务关系，使其可以掌握海运市场供需及客户需求的最新资 料，能及时把握业务机会。公司亦因此从稳定的长期租赁服务，拓展出自营及合、 公司首次覆盖 2022年12月22日 中国船舶租赁（3877.HK） 证券研究报告 非银金融行业 投资评级：买入 目标价格：1.80港元 现价(2022-12-21)：1.13港元 总市值(百万港元) 6,934 流通市值(百万港元) 1,143 总股本(百万股) 6,136 流通股本(百万股) 1,011 12个月低/高(港元) 1.45/0.84 平均成交(百万港元) 3.4 股东结构 中国船舶集团75.0% 中国再保险8.5% 股价表现 联营船队业务以发展短期租赁业务，把握船舶营运周期能为公司带来额外收益，以提升整体资产回报率。截至2022年6月底，公司的自营船队共有26艘，分为并表 自营，及合、联营两种方式。明年会有4艘自营船交付，总规模将达30艘。 加息周期对租赁收益影响有限。公司租赁业务的收入主要是向客户所收取的利率及租船费率所影响。其中，融资租赁业务向客户所收取的利息一般基于浮动利率，加息周期有正面作用。成本方面，受惠央企背景，融资上有比较优势。截至2022年6 月，公司有息债务总额约290亿元。其中约100亿元为美元债，平均2-3%利率， 股价及恒指相对走势 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 成交额(百万港元) 32.0 28.0 24.0 20.0 16.0 12.0 8.0 4.0 0.0 2025-30年到期，利率相对稳定。其余有息债务以境外银行为主，基本上能与融资租赁所收取客户之利息收入对冲，对租赁收益影响有限。 首予买入评级。我们看好中船租赁对行业了解程度高，能精准把握海运行业周期，作出合适商业决策，以实施逆周期投资策略，並加大投放力度在清洁能源等优质船型，持续优化资产配置。明年环球经济衰退的确会为中船租赁带来一定程度的压力，但可透过船队种类分布来分散风险，同时，船队数量的稳步上升，亦可以对冲部分 22-0622-0722-0822-0922-1022-1122-12 成交额(百万港元)3877.HK恒指相对走势 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -7.4 -18.8 15.7 绝对收益 2.8 -9.8 0.0 因经济下行对公司业绩所带来的影响。我们给予公司6倍2023年市盈率的目标估 值，相当于行业的平均水平，目标价为每股1.8港元，首予「买入」评级。 风险提示：经济衰退影响下游航运；租赁市场的周期性风险；自营船队及投资回报的不确定性 (31/12年结；百万港元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,862 2,470 2,982 3,482 3,786 增长率(%) -18.9% 32.7% 20.7% 16.8% 8.7% 净利润 1,109 1,352 1,693 1,907 2,122 增长率(%) 25.5% 21.9% 25.3% 12.6% 11.3% 净利润率(%) 59.5% 54.7% 56.8% 54.8% 56.1% 每股收益（港元） 0.18 0.22 0.28 0.31 0.35 每股账面价值（港元） 1.46 1.63 1.82 2.04 2.29 市盈率 6.24 5.14 4.09 3.64 3.27 市净率 0.77 0.69 0.62 0.55 0.49 净资产收益率(%) 12.8% 14.2% 16.0% 16.1% 16.0% 股息收益率(%) 8.0% 8.0% 8.1% 8.3% 9.2% 数据来源：公司资料、彭博、安信国际预测 数据来源：彭博、港交所、公司 黄焯伟行业分析师 +852-22131402 stevewong@eif.com.hk 中船集团旗下唯一的上市租赁平台 中船租赁成立于2012年，中国船舶集团旗下的租赁公司，亦是全球领先的船舶租赁公司之一。公司提供定制的船舶租赁解决方案，以满足客户不同的需求。中船租赁的核心业务为提供租赁服务，包括融资租赁及经营租赁。凭借公司在海上事业的专业知识，租赁服务主要集中在船舶租赁，并有向客户提供船舶经纪及贷款服务以配合主营业务。中租租赁拥有多元化、现代及较新的船队。截至2022年6月，公司船舶组合规模达到157艘，其中在营运132艘，25艘正在建造，船舶组合利用率达到100%，租金现金收款率为100%。公司拥有多种船舶以供租赁，其中，以海上清洁能源装备、集装箱船、液货船为主，结构多元的船型资产配置提高中船租赁中长期稳健运营和可持续发展能力。2021年及22上半年公司总收入分别为24.7亿元（港元。下同，特别指明除外） 及15亿元。 中国船舶集团主要从事造船、修船、船舶装备、船舶技术开发、货物及技术的进出口业务，是特大型中央企业，亦是全球最大的造船集团。其历史可追溯至上世纪50年代，是当时政府重工业 部的船舶工业局。其后经过多次职责分出及重组，于80年代初，经国务院批准，以原六机部所属企事业单位为基础，组建中国船舶工业总公司（中船总公司）。中船总公司为相当于正部级的全民所有制企业，由国务院直接管理。1999年，中船总公司分拆为中国船舶工业集团公司（中船工业）与中国船舶重工集团公司（中船重工）两家公司，以长江为界划为南北，「南船」为中船工业，「北船」为中船重工。2019年10月，中船工业与中船重工实施联合重组，组建为现时的中国船舶集团有限公司。 前南、北船旗下有多家子公司，如久之洋、中国船舶、中国重工等，南北船合并后的资产运作加速，旗下公司也因而益。合并后中国船舶集团拥有多家研究所，资产品质优良，随着事业单位改制不断推进，资产整合效益逐步提升，资产运作进程加速。随着该中国船舶集团资产证券化率逐步提升，旗下上市公司将从中获益。中船租赁作为中国船舶集团旗下唯一的船舶租赁上市平台，能够与中国船舶集团旗下船厂产生协同效应，并在业务上紧密合作。透过内部资源，能有效地掌握海运市场供需及客户需求的最新资料，使中船租赁能够及时把握业务发展机会。 图1：公司发展关键里程碑及主要业务板块 年份公司大事件 2012在香港注册成立为中船集团旗下唯一一家租赁公司。 2013 就3艘18.000标箱装箱船，与一家领先的全球航运集团订立一项经营租赁交易。 就3艘208000吨散货船，分别与一家全球航运公司的若干附属公司订立一项融资租赁交易。 2014与全球领先的液化天然气产业链装备运营企业Gloar签署全球首个改装浮式液化天然气生产存储装置（FLNG）建造期融资及售后回租项目。 2015就1艘FLNG运输船与一家LNG航运公司的附属公司订立一项售后回租交易。 就7艘208.000吨散货船与一家全球航运公司的若干附属公司订立一项融资租赁交易。 2016投资1艘全球最大85.000立方米超大型全冷式液化石油气运输船（VLGC），服务于中国的清洁能源供应。 与RedBox签署2艘全球首制板地模块运输船售后回租项目协议，联系中国造船企业与俄罗斯亚马尔液化气项目。 2017 与全球知名的液化天然气船运营商Dynagas策署2座17.4万立方米浮式液化天然气储存及再气化装置（LNG-FSRU）融资租赁项目协议，这是国内首次接获大型LNG-FSRU订单。 2019承办中船集团2019年高质量发展论坛暨百亿订单签约仪式。 中国船舶租赁正式于香港联交所上市。 2020 发布第一份ESG报告（2019年度）。 发行2025年到期的4亿美元债券和2030年到期的4亿美元债券。 与西南海运公司签署4艘86.000立方米双燃料液化石油气运输船（VLGC）融资租赁项目。 2021发行2026年到期的5亿美元绿色和蓝色双认证债券。 与渣打银行合作，获得10年总额9.600万美元的期船舶抵押定期贷款，此次贷款采用可持续发展指标挂钩结构。获纳入MSCI中国小型指数。 获得国际金融论坛（IFF）颁发的年度绿色金融创新奖。 资料来源：公司资料、安信国际整理 四大业务板块，两大收入来源 船舶租赁服务是指船舶租赁公司，向需求方（如船舶运营商）提供的船舶使用权转让的服务。船舶的出租人向船舶运营商收取定期租赁付款。对于大多数航运企业而言，传统的船舶运力获取渠道（如银行贷款、债券融资及股权融资）难以满足大量资金需求及解决资金占用期长的问题。传统的船舶运力获取渠道影响企业的信贷额度，从而限制航运企业进一步申请贷款的能力，不利于业务的长期健康发展。与传统的船舶运力获取渠道相比，船舶租赁服务充分考虑到航运周期和市场供需状况，并结合船舶运营商的实际经营状况和信用背景提供灵活的租赁计划。全球造船业规模预计由2021年的1470亿美元，上升至2030年的1950亿美元，增长稳定。 考虑到船舶租赁需求投入大量资本，所以主要的租赁公司都有银行背景。其中，行业代表性公司包括工银租赁、交银租赁、招银租赁、国银租赁等。而非银背景的船舶租赁公司中，中船租赁名列前茅。根据前瞻产业研究，中资租赁船舶资产规模正在不断扩大。截至2022年3月底，中国 租赁公司船舶资产总量约2700艘。2022年一季度，中国租赁公司新增租赁船舶51艘，合计资 产价格18亿美元。 作为全球领先的船舶租赁公司之一，中船租赁提供定制及灵活的船舶租赁解决方案，以满足客户不同的需求。公司的客户包括船舶营运商为主，但亦有少量业务来自造船厂及贸易公司。中船租赁业务大致可以分为四个：一、融资租赁业务；二、经营租赁业务；三、贷款服务；及四、船舶经纪服务。其中，融资租赁业务及经营租赁业务是公司的最主要之收入来源，分别占2021年总收入的20%及61%，占2022上半年总收入的22%及65%。 图2：主要中资船舶租赁资产情况（截至2021年底）图3：全球造船市场规模 交银金租工银金租中远海租赁国银租赁招银金租中船租赁民生租赁浦银金租建信租赁 主要中资船舶租赁资产 十亿美元 200 180 160 140 120 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 100 -2004006008001,0001,2001,400 亿元 资料来源：公司资料、安信国际估算资料来源：Statista、安信国际 图4：公司的历年收入情况图5：收入分布（2021年及2022上半年） 百万元 3,000 2,500 2,000 貸款借款 11% 佣金收入 2% 佣金收入 貸款借款