新方正重整再进一步，医疗健康生态赋能可期

核心观点 新方正重整再进一步，医疗健康生态赋能可期 ——中国平安动态跟踪 事件：公司于12月20日公告参与方正集团重整进展，新方正集团已完成了相应的企业变更登记手续，其股权结构变更为平安人寿与华发集团（代表珠海国资）分别持股66.51%、28.50%，方正集团债权人转股平台合计持4.99%。其中，平安人寿出资约482亿元，已经银保监会批复同意。 重整主体资源丰厚，医疗生态圈有望持续扩容。本次重整涵盖北大方正集团、北大方正信息产业集团、北大医疗产业集团、北大资源集团、方正产业控股公司等5大 主体，拥有丰富的产业资源，其中医疗健康产业有望与平安“医疗健康生态”战略实现融合与赋能。北大医疗下属多家实体医院，其中北大国际医院集中了最优秀的医疗资源，拥有1800个床位和60多个学科室，是产学研集一身的优质资产，此外还有康复医院、心血管病医院、健康管理中心、医疗产业园等大型医疗体。 现已开展相关合作，有望进一步打通服务闭环。截至1H22末平安自有医生团队与外部签约医生的人数超5万人，合作医院数超1万家，已实现国内百强医院和三甲医院100%合作覆盖。目前，平安已与北大医疗开展多领域的合作，包括5-10年期 限的品牌授权，成立近视防控基地等。我们预计未来有望进一步打通线上+线下服务闭环，助力医疗与保险业务获客，推动负债端销售提升，实现金融业务协同发展。 后续关注其他资产的整合与处理，以及相关的管理层和战略变动。除医疗资源外，新方正集团还拥有金融、教育、科技等板块，其中市场较为关注的方正证券股权处 盈利预测与投资建议 置仍需进一步观察，因其与平安证券存在同业竞争问题，未来或可通过优势领域双向融合实现业务整合，或可通过股权转让完成资产处置，同时需关注一定时期内的重整公司管理层和战略的变动。 公司开门红稳步推进，寿险改革效果正逐步显现，小幅调整盈利预测（微调EV部分差异项），预计2022-24年EVPS为83.31/92.10/102.29元（前值为83.22/91.57/101.27元），对应P/EV分别为0.54x/0.49x/0.44x。采用分部估值法对公司整体价值进行评估，预计2023年目标市值为12648亿元，目标价为69.19元，对应集团2023年P/EV为0.75x，维持“买入”评级。 公司研究|动态跟踪中国平安601318.SH 买入（维持） 股价（2022年12月21日）45.26元目标价格69.19元 行业非银行金融 52周最高价/最低价53.25/35.9元总股本/流通A股（万股）1,828,024/1,828,024A股市值（百万元）827,364国家/地区中国 报告发布日期2022年12月22日 1周1月3月12月绝对表现-3.479.837.26-5.99相对表现-0.338.29.1416.05沪深300-3.141.63-1.88-22.04 陶圣禹021-63325888*1818 taoshengyu@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521070002香港证监会牌照：BQK280 唐子佩021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001香港证监会牌照：BPU409 风险提示 新单销售不及预期，长端利率持续下行，权益市场大幅波动，股权投资计提减值风险，政策风险。 市场波动拖累利润表现，多渠道转型持续推进：——中国平安3Q22季报点评 NBV降幅收窄，关注队伍稳定后的产能提升：——中国平安1H22中报点评 公司主要财务信息 营运利润增长稳健，期待转型推进下的业务复苏：——中国平安1Q22季报点评 2022-10-27 2022-08-29 2022-05-05 2020A2021A2022E2023E2024E 已赚保费(百万元) 757,599 739,933 778,121 837,321 909,446 同比增长 1% -2% 5% 8% 9% 总投资收益(百万元) 124,701 103,378 35,226 134,150 153,512 同比增长61%-17%-66%281%0% 归母净利润(百万元) 143,099 101,618 115,728 135,624 152,795 同比增长-4%-29%14%17%13% 每股收益（元） 8.10 5.77 6.33 7.42 8.36 每股NBV（元）2.712.071.701.852.01每股集团EV（元） 72.65 76.34 83.31 92.10 102.29 隐含P/EV0.620.590.540.490.44ROE 18.8% 12.5% 13.6% 14.9% 15.4% 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：方正集团重整时间线梳理 时间事件 2020年2月19日方正集团提出重整申请 2020年4月发布战略投资者招募公告，经评审，6家意向投资者进入第二轮遴选，平安未参与 2020年6月二轮遴选，共计4家意向投资者或联合体提交了投资方案，包括泰康人寿、珠海华发等公司，平安未参与 2020年7月31日指定方正集团担任重整管理人 2020年8月23日平安通过与珠海华发（珠海国资）组成联合体进入项目，珠海国资为名义牵头方，平安为主要出资方 2020年9月18日经平安集团董事会审议，同意公司在授权范围内参与方正集团重整项目 2020年10月22日“平安+珠海华发”联合体通过第三轮遴选，与“泰康+武汉国资”联合体一对一竞争 2021年1月22日经法院审理批准，重整计划草案提交期限延长至2021年4月30日 2021年1月29日确定由“平安+珠海华发+深圳特发集团”组成的联合体作为重整投资者 2021年4月30日签署《重整投资协议》 2021年5月28日重整计划（草案）经债权人会议表决通过 2021年6月28日重整计划经法院依法批准并生效 2021年8月11日获得国家市场监督管理总局反垄断局批准 2021年10月21日新方正控股发展有限责任公司等7家新方正主体注册分批次成立 至2022年1月25日 2022年1月30日收到银保监会批复，同意平安人寿投资新方正集团，平安人寿拟出资约482 亿元人民币受让新方正控股发展有限责任公司约66.51%的股权2022年2月28日中国平安等投资人向管理人支付200亿投资款 2022年6月24日重整计划执行期限经法院裁定批准延长至2022年12月28日 2022年12月20日新方正集团完成相应企业变更登记手续 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图1：新方正集团股权结构与主要参控股公司梳理 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表2：可比寿险公司估值表 股票代码 P/EV（2023E） EVPS（2023E） 收盘价（RMB） 中国人寿 601628.SH 0.71 50.24 35.45 新华保险 601336.SH 0.31 92.39 28.48 友邦保险 1299.HK 2.06 5.25 75.38 平均 1.03 A股平均 0.51 注：友邦保险EVPS单位为美元/股，其他单位为人民币元，数据统计时点为2022/12/21。资料来源：Wind，Bloomberg，东方证券研究所 表3：其他可比公司估值表 股票代码 P/B（2023E） 每股净资产（2023E） 收盘价（RMB） 财险板块中国人保 601319.SH 0.89 5.77 5.14 中国财险 2328.HK 0.42 10.87 4.60 中国太保 601601.SH 0.86 27.86 24.00 平均 0.73 银行板块招商银行 600036.SH 0.95 37.81 35.95 常熟银行 601128.SH 0.81 9.04 7.31 兴业银行 601166.SH 0.47 36.05 17.11 宁波银行 002142.SZ 1.12 27.53 30.95 平均 0.84 证券板块东吴证券 601555.SH 0.79 8.30 6.52 光大证券 601788.SH 1.08 14.01 15.07 兴业证券 601377.SH 0.88 6.62 5.80 国金证券 600109.SH 1.00 8.72 8.76 平均 0.94 信托板块中航产融 600705.SH 0.65 5.19 3.38 爱建集团 600643.SH 0.65 8.57 5.58 平均 0.65 注：每股净资产均采用Wind一致预期，单位为人民币元，数据统计时点为2022/12/21。资料来源：Wind，东方证券研究所 表4：科技公司估值表 股票代码 当前市值 （RMBm） 持股比例 持股市值 （2023E） 陆金所控股 LU.N 35,384 41.60% 14,720 金融壹账通 OCFT.N 1,643 30.18% 496 平安好医生 1833.HK 22,461 39.41% 8,852 汽车之家 ATHM.N 28,561 49.00% 13,995 注：单位为人民币百万元，数据统计时点为2022/12/21。资料来源：Wind，东方证券研究所 表5：分部估值汇总表 业务板块 估值方法 估值倍数 EV/净资产（2023E） 持股比例 持股市值 寿险业务 P/EV 0.92 994,276 100.00% 917,474 财险业务 P/B 0.73 135,882 99.54% 98,100 银行业务 P/B 0.84 415,686 49.56% 172,975 证券业务 P/B 0.94 52,668 40.96% 20,182 信托业务 P/B 0.65 27,761 99.88% 18,054 金融科技 市值法 - - - 38,062 合计 1,264,846 注：单位为百万元人民币；数据统计时点为2022/12/21；美元兑人民币汇率为6.9650，港币对人民币汇率为0.8942。资料来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 1、新单销售不及预期。新单销售低迷，影响代理人收入，产能下滑导致脱落率升高，进而影响队伍稳定。此外，NBV增速低迷也拖累新业务价值倍数中枢水平。 2、长端利率持续下行。以持有至到期为主的到期再投资与新增固收类投资收益下滑，进而形成潜在利差损风险。 3、权益市场大幅波动。保险公司重要利源之一的投资利差来自于投资端的业绩波动，若A股出现系统性下跌，分红险收益下滑，影响客户收益与险企业绩，此外也对公司当期利润和净资产造成不利影响。 4、股权投资计提减值风险。公司拥有较多长期股权投资，其中华夏幸福已披露偿债方案，但实际偿付到位仍需进一步关注，可能会存在偿债进度不及预期，公司需进一步计提减值减值损失。此外，也需关注其他股权投资收益波动可能带来的减值风险。 5、政策风险。保险行业各项业务开展均受到严格的政策规范，未来政策的不确定性将影响行业改革转型进程及节奏。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表内含价值预测表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 已赚保费 757,599 739,933 778,121 837,321 909,446 寿险期初内含价值 757,491 824,574 876,490 924,804 994,276 提取未到期责任准备金 17,204 (9,298) (3,585) (4,474) (5,427) 本期新业务价值 49,575 37,898 31,079 33,785 36,727 总投资收益 124,701 103,378 35,226 1