天风总量联席解读：市场开始交易基本面吗？

天风总量每周论势2022年第46期证券研究报告 2022年12月22日 天风总量联席解读（2022-12-21） 策略：穿越隧道——2023年A股市场投资策略 固收：市场开始交易基本面吗？ 金工：有望重回震荡上行！ 风险提示：海外经济下行超预期，国内通胀超预期，疫情出现新的变种，产业推进不及预期，出现致死率更高的毒株变种，经济环境超预期变化，政策传导不畅，市场环境变动风险，模型基于历史数据等。 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 吴先兴分析师 SAC执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 刘晨明分析师 SAC执业证书编号：S1110516090006 liuchenming@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：2023年债市展望之社融 怎么看？-年度策略专题》2022-12-20 2《固定收益：2023年债市展望之经济 与节奏-年度策略专题》2022-12-19 3《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资产证券化市场周报 （2022-12-18）》2022-12-18 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.策略：穿越隧道——2023年A股市场投资策略3 2.固收：市场开始交易基本面吗？3 3.金工：有望重回震荡上行！4 1.策略：穿越隧道——2023年A股市场投资策略 基本面假设：弱复苏下的起承转合 1、300非金融的股债收益差在10月触及-2X标准差，市场首先演绎过渡悲观预期的修复。 2、中期来看，-2X标准差的悲观预期修复过后，指数是直接反转的牛市还是相对纠结的震荡市，核心取决于后续的基本面，也就是由中长期贷款所刻画的总需求情况。 3、如何穿越隧道：目前基本面差是【明牌】，但关键是23年的转折，这里需要回答三个问题：①转折需要什么条件？在逆周期调节的主要工具（地产、基建）没办法力缆狂澜的情况下，需要国内库存周期出清、美国库存周期尽量降低。②转折发生在什么时间？考虑到国内库存周期的位置，年中的概率较高。③转折的力度怎么样？由于海外需求可能持续拖累，同时地产周期大幅回升难度较大，因此力度可能一般。 4、因此，2023年年中附近，基本面出现弱修复的概率较高，对于股票而言，可能更多是震荡小幅度上台阶，是穿越隧道的阶段，属于转折过渡年。 三大总量逻辑的板块：作为底仓品种，机会可能在24年 1、以中长期贷款增速刻画的经济总需求，在大部分时候决定了指数的趋势，同时也决定了大金融、大消费、互联网的趋势，这三类板块，既是中国经济的β，也是指数的主要权重。（大金融、大消费、互联网指数的周期波动项与中长期贷款的周期波动项关联度很高） 2、9-10月，这三类板块大幅下跌，反应基本面的长期悲观预期，但是11月开始，长期悲观因素很快修正，那么这些板块的股价大概率要修复前期的下跌。修复之后，考虑前面的基本面假设，与大势的判断类似，这三类板块在2023年大概率也是震荡小幅度上台阶，是穿越隧道的阶段，属于转折过渡年。如果2024年能够看到中美经济共振上行，那么可能迎来指数和金融、消费、港股的主升浪，类似2020年中美经济共振向上的情况。 核心推荐：景气度投资回归，寻找高业绩弹性品种 1、2022年部分当期高增长的方向表现一般，引发市场对于景气度投资的质疑。事实上，在22年总需求疲弱的情况下，一方面高景气板块大幅减少，另一方面大家也会质疑当期高景气板块的业绩延续性。 2、展望2023年，经济硬着陆和系统性风险的担忧逐步消除，经济弱复苏的环境下，类似 于13和19年，指数整体震荡，但结构性机会凸出，这些结构板块的凸出表现，背后是来自于业绩的大幅改善，也就是景气度投资在这样的背景下有望再度回归。 3、因此，从挑选23年弹性品种的角度出发，核心还是关注业绩的爆发力。在外需回落和国内弱复苏的基本面假设下，23年具备很强业绩弹性的板块，大概率还要围绕两个关键词： 【内需】&【不依赖于总量经济的弹性】。基于此，重点关注的方向包括： ①大安全（信创、半导体、军工、医疗器械、机床设备、稀土），对应重点指数是科创50。 ②海风、国内电站大储（赛道成交额占比7月达到前高，随后开始修正，目前拥挤度终于降到了比较低的位置） ③数字工业：5G工业互联网，最新进展是工信部把5G工业专网通信的新频段发给了中国商飞，可以理解为产业由个别试点到全面铺开的转折点。 ④困境反转：围绕人口老龄化问题（医疗器械耗材、医疗IT、医疗基建、医疗服务），港股的出行链，动保（猪肉后周期），火电和新能源运营商。 风险提示：海外经济下行超预期、国内通胀超预期、疫情出现新的变种、产业推进不及预期 2.固收：市场开始交易基本面吗？ 疫情变化是否再度带来交易机会？ 调整措施的密集期已过，市场前期展开的交易定价基本到位，10年国债前期也已经回升超过20BP。随着全国疫情变化，药品和就医成为当下主要关切。从高频数据观察，疫情对工业生产的扰动不能排除。由于疫情影响，市场会从各方面搜集信息对比分析经济压力，并不断修正认知、调整定价，从利率入手，可以阶段性对此展开尝试性交易。 中央经济工作会议公告落地，市场交易开始向行为和数据回归。 随着中央经济工作会议落地，市场交易重心可能会从预期交易、政策交易逐步向行为和数据回归。靴子落地，考虑到前期股市和债市已经各自展开对应行情。现阶段，市场会从预期逐步回归现实，交易重心会落到政策具体行动和对应数据。 能否进一步交易降息？ 票据利率低迷，经济指标走弱，逻辑上降息的可能性仍在。但是最新的中央经济工作会议与去年相比似乎在弱化总量。我们评估2023年可能是降息周期结束之年，建议市场对于降息交易浅尝辄止。 理财赎回和信用调整阶段性缓和，能否参与？信用企稳的首要前提是利率企稳。 近期政策自上而下有一定积极引导，央行超量续作MLF，平滑机构负债压力，缓解微观流动性，安抚了市场情绪。 机构行为层面也开始出现一些有利变化。基于母行等机构自身努力，本周开始应对和处理赎回压力的方式对信用债市场的冲击开始减缓，由此带来情绪上的缓和。 岁末年初机构布局明年的力量也开始逐步行动。 利率调整到一年来所不曾见到的票息水平，对于市场，踏空风险同样重要，机构总会左侧行动。 我们认为债市自上而下定价，信用跟着利率走，对于未来大方向依然并不明朗，所以建议负债稳定、策略灵活的机构或者组合可以关注。 风险提示：出现致死率更高的毒株变种，经济环境超预期变化，政策传导不畅。 3.金工：有望重回震荡上行！ 从择时体系来看，我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离继续缩小，最新数据显示20日线收于4943点，120日线收于5022点，短期均线继续位于长线均线之下，两线距离由上周（2022-12-16）的-2%变化至 -1.57%，绝对距离小于3%，赚钱效应指标为2%，市场处于震荡格局。 市场进入震荡格局，核心的驱动指标将由赚钱效应指标转为市场风险偏好的度量。短期而言，宏观方面，中央经济工作会议顺利召开，市场或将找到共识，改变目前不断轮动的局面；技术面上，上周（2022-12-16）市场已经连续缩量，显示空头力量较为有限，若能再进一步出现缩量并伴随较大阴线，将是更强的出清信号。整体而言，市场仍处震荡格局，在宏观的不确定性开始减弱，叠加技术面走势显示空方力量较为有限，市场有望重启震荡上行。 配置方向上，我们的行业配置模型反复强调在四季度将重点推荐困境反转型板块。困境方面，处于较为低估的行业主要集中在央企和TMT和部分消费以及医药相关板块，但从反转预期角度看，央企和TMT（数字经济）以及医疗板块存在改善预期。因此，央企以及数字经济和医疗主题值得关注，此外若成交继续放大，券商也是较好的选择。基金产品可重点关注TMTETF(512220)和科创ETF（588050）。 从估值指标来看，wind全A指数PE位于30分位点以内，属于偏低水平，PB位于10分 位点以内，属于较低水平，结合短期趋势判断，根据我们的仓位管理模型，当前以wind 全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。 择时体系信号显示，均线距离上周（2022-12-16）的-2%变化至-1.57%，绝对距离小于3%，赚钱效应指标为2%，市场处于震荡格局。市场进入震荡格局，核心的驱动指标将由赚钱效应指标转为市场风险偏好的度量。短期而言，宏观方面，中央经济工作会议顺利召开，市场或将找到共识，改变目前不断轮动的局面；技术面上，上周（2022-12-16）市场已经连续缩量，显示空头力量较为有限，若能再进一步出现缩量并伴随较大阴线，将是更强的出清信号。整体而言，当前宏观的不确定性开始减弱，叠加技术面走势显示空方力量较为有限，市场有望重启震荡上行。我们的行业配置模型反复强调在四季度将重点推荐困境反转型板块。困境方面，处于较为低估的行业主要集中在央企和TMT和部分消费以及医药相关板块，但从反转预期角度看，央企和TMT（信创、数字经济）以及医疗板块存在改善预期。因此，央企以及信创、数字经济和医疗主题值得关注，此外若成交继续放大，券商也是较好的选择。基金产品可重点关注TMTETF(512220)和科创ETF（588050）。 风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级