中央经济工作会议解读及市场展望：改善预期，提振信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年12月18日1联合解读改善预期，提振信心——中央经济工作会议解读及市场展望策略研究·策略快评证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cn执证编码：S0980521030001事项：新华社报道，中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行。中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平出席会议并发表重要讲话，总结2022年经济工作，分析当前经济形势，部署2023年经济工作。评论：改善预期，提振信心——中央经济工作会议解读及A股展望根据新华社发布的中央经济工作会议通稿，在保持经济社会大局稳定的前提下，也提及“经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安，给我国经济带来的影响加深。”扩大内需、加快建设现代化产业体系、更大力度吸引和利用外资等五个方面的工作内容，给明年经济大势和结构均指明了方向，无论是财政政策、货币政策的支持，还是稳内需、促消费等角度都涉及提振信心的积极表述，给明年稳定经济增速、提质增效发展服下了“定心丸”，基于此我们对A股保持整体乐观。“要从战略全局出发，从改善社会心理预期、提振发展信心入手，纲举目张做好工作。”从居民和实体企业角度而言，稳定预期是促进房地产需求落地、消费回暖复苏和投资扩产的前提，结合会议定调和市场基本面，我们看好年底大消费出行链和地产链竣工端的结构机会，中长期来看，明年一季度适合择机布局高质量发展主题下的高端制造领域。首先，“日历效应”+“主题投资”逻辑下，会后往往短期以大盘价值占优，但只能从市场的情绪面加以解释。我们统计了股票市场在历年12月中央经济工作会议前、后两周的走势，包括全A指数走势，以及成长、消费、周期、金融和稳定等五类风格还有大盘价值、小盘成长的相对走势。结果并没有定论，略微有迹可循的是大盘价值走势先扬后抑，成长风格会后走出一波三折的“N”字形。因此这种对比意义有限，最多归因为“日历效应”——年底经常有大盘价值的相对表现。如果和会议传递的线索相结合，可以理解为对次年提振经济增速的风险偏好提振，而诸多政策是涉及地产、基建、消费等大盘价值板块的，就此引发短期主题投资机会。但博弈的时间窗口也不宜过长，风险情绪利好催生的主题机会，观测期放在两周内比较合适。其次，从中长期的逻辑出发，年底会议是对次年经济增长和侧重方向的定位和指引。我们锚定1）年底中央经济工作会议闭幕到次年两会开幕前的这段时间，以及2）年底经济工作会议闭幕到次年结束，梳理和对比两个区间内不同风格股票的超额回报。可以发现在区间1）的会议“静默期”内，大金融板块除了2020年外整体都是占优的，大盘价值可能成为贯穿至次年初的主线；稳定风格除了除了2022年外新冠疫情局部地区有所反复的影响下体现出防御属性外，其他年份整体表现不佳；周期近两年实现“开门红”，但2018-2020三年均表现较弱；成长和消费没有明确规律；在区间2）立足于与明年全年的视角下，在历年会议表述均将“制造业高质量发展”、“提升制造业核心竞争力”和“增强制造业技术创新”、“深化科技体制改革”等表述放在重点工作中，在配套产业政策扶持和呵护下，成长占优的概率更大。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：从两次会议区间和次年全年行业走势，看年底会议对股市风格的影响风格年份/时段上年底到次年两会前上年底到次年底上年底到次年两会前上年底到次年底上年底到次年两会前上年底到次年底上年底到次年两会前上年底到次年底上年底到次年两会前上年底到次年底20183.29%9.03%-1.30%-4.73%0.21%8.05%0.46%1.78%-2.41%-7.25%20191.69%1.65%-3.26%-10.92%-8.95%-24.03%-0.14%14.10%4.05%5.74%2020-9.44%-24.85%-3.55%-1.38%-6.95%-31.57%5.94%22.43%10.03%15.80%20211.42%-18.81%6.26%16.02%-1.91%6.92%-1.31%-13.74%-2.62%9.31%20225.09%——3.65%——8.06%——-4.16%——-4.50%——金融周期稳定消费成长资料来源：万得，国信证券经济研究所整理。注：2020年的年会前选择4月末，其余年份均为2月末，计算口径为各个风格指数相对于万得全A指数的超额回报率。表1：历年中央经济会议关于制造业和科技的相关表述年份2018年2019年2020年2021年2022年制造业相关表述推动制造业高质量发展。要推动先进制造业和现代服务业深度融合，坚定不移建设制造强国。要稳步推进企业优胜劣汰，加快处置“僵尸企业”，制定退出实施办法，促进新技术、新组织形式、新产业集群形成和发展。着力推动高质量发展。要坚持巩固、增强、提升、畅通的方针，以创新驱动和改革开放为两个轮子，全面提高经济整体竞争力，加快现代化经济体系建设。要狠抓农业生产保障供给，加快农业供给侧结构性改革，带动农民增收和乡村振兴。要加快恢复生猪生产，做到保供稳价。强化国家战略科技力量。要充分发挥国家作为重大科技创新组织者的作用，坚持战略性需求导向，确定科技创新方向和重点，着力解决制约国家发展和安全的重大难题。要发挥新型举国体制优势，发挥好重要院所高校国家队作用，推动科研力量优化配置和资源共享。要抓紧制定实施基础研究十年行动方案，重点布局一批基础学科研究中心，支持有条件的地方建设国际和区域科技创新中心。要发挥企业在科技创新中的主体作用，支持领军企业组建创新联合体，带动中小企业创新活动。要加强国际科技交流合作。提升制造业核心竞争力,启动一批产业基础再造工程项目,激发涌现一大批“专精特新”企业。加快形成内外联通、安全高效的物流网络。加快数字化改造,促进传统产业升级。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,加强预期引导,探索新的发展模式,坚持租购并举,加快发展长租房市场,推进保障性住房建设,支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求,因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。加快建设现代化产业体系。围绕制造业重点产业链，找准关键核心技术和零部件薄弱环节，集中优质资源合力攻关，保证产业体系自主可控和安全可靠，确保国民经济循环畅通。加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产......提升传统产业在全球产业分工中的地位和竞争力，加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发和应用推广。要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。产业和科技相关表述要增强制造业技术创新能力，构建开放、协同、高效的共性技术研发平台，健全需求为导向、企业为主体的产学研一体化创新机制，抓紧布局国家实验室，重组国家重点实验室体系，加大对中小企业创新支持力度，加强知识产权保护和运用，形成有效的创新激励机制。要深化科技体制改革，加快科技成果转化应用，加快提升企业技术创新能力，发挥国有企业在技术创新中的积极作用，健全鼓励支持基础研究、原始创新的体制机制，完善科技人才发现、培养、激励机制。要支持战略性产业发展，支持加大设备更新和技改投入，推进传统制造业优化升级。要落实减税降费政策，降低企业用电、用气、物流等成本，有序推进“僵尸企业”处置。要健全体制机制，打造一批有国际竞争力的先进制造业集群，提升产业基础能力和产业链现代化水平。要大力发展数字经济。要更多依靠市场机制和现代科技创新推动服务业发展，推动生产性服务业向专业化和价值链高端延伸，推动生活性服务业向高品质和多样化升级。增强产业链供应链自主可控能力。产业链供应链安全稳定是构建新发展格局的基础。要统筹推进补齐短板和锻造长板，针对产业薄弱环节，实施好关键核心技术攻关工程，尽快解决一批“卡脖子”问题，在产业优势领域精耕细作，搞出更多独门绝技。要实施好产业基础再造工程，打牢基础零部件、基础工艺、关键基础材料等基础。要加强顶层设计、应用牵引、整机带动，强化共性技术供给，深入实施质量提升行动。要实施科技体制改革三年行动方案,制定实施基础研究十年规划。强化国家战略科技力量,发挥好国家实验室作用,重组全国重点实验室,推进科研院所改革。强化企业创新主体地位,深化产学研结合。完善优化科技创新生态,形成扎实的科研作风。继续开展国际科技合作。产业政策要发展和安全并举。优化产业政策实施方式，狠抓传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大，着力补强产业链薄弱环节，在落实碳达峰碳中和目标任务过程中锻造新的产业竞争优势。推动“科技-产业-金融”良性循环。科技政策要聚焦自立自强。要有力统筹教育、科技、人才工作。布局实施一批国家重大科技项目，完善新型举国体制，发挥好政府在关键核心技术攻关中的组织作用，突出企业科技创新主体地位。提高人才自主培养质量和能力，加快引进高端人才。资料来源：中国政府网，国信证券经济研究所整理。第三，会议释放相关利好催化地产相关板块，行情有望在年底延续。近年来都有提及“房住不炒”，在会议前后并未影响地产股此前的趋势，如2018、2019年会议前后两周基本延续了震荡态势，2020年继续下跌，2021年短期回调后仍延续会前上涨态势。“房住不炒”已成为多年来贯穿主线，从基本面角度出发一来要看板块本身的估值和盈利，二来也要看会议上的增量信息，如“因城施策”、“长租房市场”等。房地产行业股东市盈率（TTM）在2018、2019、2020、2021年底分别为8.3倍、9.3倍、8.1倍、7.3倍，而事后来看对应年份年报的盈利（整体法口径ROE，TTM）是14%、13%、10%、3%，估值过去三年连续略降但盈利下降更快，一个月的窗口期看股价表现与基本面的关系，不及会议增量信息影响，从措辞出发看2021年底地产的利空信号边际没有上一年强，因此在2020年底和2021年底相同板块走出截然不同的行情。截至今年12月中房地产行业板块估值为12倍，从销售等数据推定盈利依然在底部，而本次在“房住不炒” 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3的大背景下，也提及“有效防范化解重大经济金融风险，要确保房地产市场平稳发展，扎实做好‘保交楼、保民生、保稳定’各项工作，满足行业合理融资需求，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况......支持刚性和改善性住房需求。”以及“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”相关表述有助于提振市场信心，地产板块有望在年底延续此前震荡中向好的行情，继续交易“困境反转”逻辑。和地产联系紧密的白酒板块与地产走势也可供参考，除了2020年底多重原因导致的走势分歧外基本贴近，而今年在“第二支箭”、“第三支箭”利好兑现后，白酒板块上行幅度较明显，从空间上来讲地产链确定性更强些，白酒板块可以结构中筛选高端酒作为短期配置抓手。图2：历年会议前后房地产股相对A股整体走势资料来源：中国政府网，万得，国信证券经济研究所整理。注：图中数值为地产行业股价/全A，T为历年底中央经济工作会议闭幕时点，单位为天（交易日）。图3：历年会议前后白酒股相对A股整体走势资料来源：中国政府网，万得，国信证券经济研究所整理。注：图中数值为白酒行业股价/全A，T为历年底中央经济工作会议闭幕时点，单位为天（交易日）。最后，在消费、周期和金融板块的影响上，我们将上述板块历年的相对表现与内需/消费、财政、货币的相关表述相结合来分析。（1）消费方面不同的表述会带动短期行情的博弈，今年给出了乐观的交易主线。如2019年“消费升级”更多是从结构出发，而2020年、2022年对“扩大内需”的措辞积极，2018和2021年则着眼于中长期或质量问题，在不同措辞下短期内主题投资呈现出不同的交易行情，今年无论从疫情对内需的影响，还是积极稳住消费的信心和动力都可以参考2020年，甚至力度和空间预期上还要更为积极，因此我们仍看好疫情影响退潮后，消费尤其是出行链、可选消费的投资机会。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报