商贸零售11月社零报告专题：短期扰动，长期回暖不改

行业研究 行业深度 2022年12月18日 首席证券分析师： 丰毅S0630522030001 fengyi@longone.com.cn 证券分析师： 商贸零售 赵从栋S0630520020001 zhaocd@longone.com.cn 证券分析师： 任晓帆S0630522070001 rxf@longone.com.cn 短期扰动，长期回暖不改 ——11月社零报告专题 投资要点： 11月疫情承压背景下，消费弱于预期。短期看，除了疫情对消费行业库存、折扣率影响短期仍未恢复，结合海外经验，疫情带来的消费意愿、消费场景“二次冲击”仍将在未来一个季度持续显现。但是，一方面，收入增速一直高于支出增速背景下，消费蓄水池持续提升。另一方面，结合复苏痛点、基数、疫情影响逐步减弱的趋势，我们认为2023年除Q1Q4分别存在疫情冲击和挤压风险外，Q2仍有望迎强复苏，Q3再遇高峰，啤酒、速冻及预制菜、白酒、乳制品将先后受益，零食赛道格局优化速度也望加快。（具体分析请参见《2023食品饮料年度策略报告：春风拂面，静待花开》） 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% 2021-12-20 商贸零售沪深300 十一月社零负增长，表现弱于预期。①本月社零同比低于预期：尽管当月国内防控政策有大幅优化，但疫情持续扩散对消费造成冲击，2022年11月当月社零同比增速为-5.9%（环比下跌5.4pct），弱于市场预期-2.5%。②本月社零相比2019CAGR环比走低，去除掉疫情对社零的干扰因素，2022年11月较2019年同期CAGR达0.9%，较上月下滑2.0pct。③城镇 乡村增速均下滑且幅度加大：2022年11月城镇社零同比增速为-6.0%，较上月环比下降5.4pct；2022年11月乡村社零同比增速达-5.2%，较上月环比下降5.4pct。④线上增速下滑，线下消费连续三个月负增长。11月网上商品和服务零售额增速环比大幅下降14.4pct至 0.4%。而线下社零当月同比为-9.5%，环比下滑2.7pct。 相关研究 1.10月社零专题：底部已现，静待春天 2.9月社零专题：疫情影响餐饮及线下，9月社零略平淡 3.8月社零专题：结构性超预期，整体修复仍缓 4.7月社零专题：疫情扰动，7月社零恢复不及预期 5.6月社零专题：必选稳，可选弹，汽车成为社零超预期主因 餐饮消费和商品零售均呈现负增长，汽车增速转负。①餐饮消费同比连续三个月负增长。2022年11月社零餐饮服务总额当月同比下滑8.4%，较上月下降0.3pct。②商品零售增速时隔五个月出现负增长：2022年11月社零商品零售总额当月同比下降5.6%，较上月下降6.1pct，商品零售复苏进程受阻。③分品类看，除粮油食品、中西药品外，各类别商品零售额均处于同比负增状态。11月仅粮油食品和中西药同比增长3.9%和8.3%，其余品类均 为负值，其中汽车增速近五个月首次出现负增长。 CPI持续回落，PPI持平。①食品回落是主因：11月CPI达1.6%（-0.5pct），其中食品、非食品CPI分别达3.7%（-3.3pct）、1.1%(持平)。11月消费品CPI、服务CPI分别达2.3%（-1.0pct）、0.5%（+0.4pct），受疫情影响导致线下消费场景恢复有限带动导致CPI恢复有限。 ②PPI-CPI剪刀差绝对值缩小：因CPI环比回落，PPI-CPI剪刀差绝对值缩小至2.9%。 失业率略升，收入和支出改善。①就业：11月全国城镇调查失业率5.7%，环比提升0.2pct同时大城市失业率对疫情较为敏感，11月31个大城市失业率为6.7%，环比提升0.7pct，失业率和提升幅度均高于全国城镇失业率。②收入和支出：2022年9月居民人均收入累计同比达5.3%（+0.6pct），全国居民实际消费支出累计同比达1.5%（+0.7pct），居民收入支出 剪刀差三季度小幅下滑0.8pct，表明三季度消费意愿回升。 投资建议：（1）机会方面：“疫情优化二十条”已带来消费行情的第一个阶段——行情来自估值提升，时间短暂；在疫情政策“新十条”的催化下，叠加未来趋势性的疫情优化预期，消费行情进入第二阶段——行情从估值转向基本面的持续优化，时间相对长久。（2）风险方面：以白酒为主的部分板块受疫情影响当下库存较高，消化仍需时间，Q4、Q1部分公司业绩仍有望迎波动风险。我们持续关注贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、洋河、盐津铺子、劲仔食品、味知香、安井食品、千味央厨等。 风险提示：疫情影响；原材料价格的影响；竞争加剧的影响；消费需求的影响。 正文目录 1.整体社零：十一月社零负增长，表现弱于预期5 2.分品类：餐饮收入与商品零售均出现负增长7 3.价格表现：CPI持续回落12 4.就业情况：失业率略有上升15 5.居民收入和居民支出：三季度收入支出环比提升，居民消费意愿回升17 6.投资建议22 7.风险提示22 图表目录 图1近两年社会消费品零售总额同比增速5 图2对比2019年的社零CAGR5 图3当期及去年社零对比2019年月度增长情况5 图4对比2020年社零环比趋势5 图5城乡对比2019年的社零CAGR6 图6城乡社零对比2019年CAGR增长情况6 图7本年城乡社零同比增速环比变化情况6 图8分渠道社零同比增速7 图9线上社零累计同比增速7 图10线上社零吃穿用累计同比增速7 图11网上商品和服务零售额对比2019CAGR7 图12近两年社零商品零售同比增速8 图13近两年社零餐饮收入同比增速8 图14对比2019年的商品零售社零CAGR8 图15对比2019年的餐饮收入社零CAGR8 图16商品零售及餐饮收入对比2019年CAGR增长情况8 图17餐饮及商品零售对社零增长贡献比例8 图18不同类型社零同比增速9 图192021年以来不同品类对社零增长贡献比例9 图20不同品类对11月社零增长贡献比例9 图21不同品类对社零增长贡献比例排名9 图222022年不同品类社零同比增速11 图232022年不同品类社零对比2019年CAGR11 图24近两个月分行业社零同比增速对比12 图25不同品类对11月社零增长贡献比例12 图26不同品类对社零增长贡献比例排名12 图27CPI及PPI当期值13 图28CPI及PPI同比增速环比变化情况13 图29CPI及PPI变化趋势13 图30PPI-CPI剪刀差变化趋势13 图31分品类CPI当期值14 图32食品类CPI当期值14 图33分品类CPI同比增速环比变化情况14 图342019年至今城镇调查失业率15 图35不同年龄段城镇调查失业率15 图3616-24岁年龄段城镇调查失业率15 图3731个大城市城镇调查失业率16 图38不同户籍城镇调查失业率16 图392021年以来不同户籍城镇调查失业率16 图40农民工就业情况17 图41人均收入及对2019年CAGR增速17 图42人均收入及分项收入增速18 图43人均收入及分项对比2019CAGR18 图44人均收入月度同比增速环比变化情况18 图45人均收入同比增速对比2019CAGR环比变化情况18 图46人均支出及对2019年CAGR增速19 图47城镇及农村居民消费性支出实际累计同比增速19 图48城镇及农村居民消费性支出实际累计增长对比2019CAGR数据19 图49整体、城镇、农村支出累计实际同比增速对比19 图50整体收入-社零剪刀差20 图51城镇居民收入-支出剪刀差20 图52乡村居民收入-支出剪刀差20 图53人均收入及工企利润对比21 图542021年第一、第二、第三产业人数占比21 图552021年农民工在总人口中占比21 图562021年农民工在劳动人口中占比21 图57农民工收入增速及农民工各细分行业收入增速22 图58农民工收入近两年复合增速22 表1社零各大类增速比较9 表2社零数据细分小类增速比较10 1.整体社零：十一月社零负增长，表现弱于预期 （1）总体情况：十一月社零负增长，表现弱于预期。①本月社零同比低于预期：尽管当月国内防控政策有大幅优化，但疫情持续扩散对消费造成冲击，2022年11月当月社零同比增速为-5.9%（环比下跌5.4pct），弱于市场预期-2.5%。②本月社零相比2019CAGR环比走低：去除掉疫情对社零的干扰因素，2022年11月较2019年同期CAGR达0.9%，较上月下滑2.0pct。整体来看，11月社零因疫情扩散导致连续两个月出现负增长，消费依旧低迷。 图1近两年社会消费品零售总额同比增速图2对比2019年的社零CAGR 40% 20% 0% -20% 10% 社会消费品零售总额:当月同比(%) 社零对比2019CAGR（%） 5% 0% -5% 2021-022021-062021-102022-022022-062022-10 资料来源：wind，东海证券研究所资料来源：wind，东海证券研究所 2020年社零季调环比（%） 2022年社零季调环比（%） 图3当期及去年社零对比2019年月度增长情况图4对比2020年社零环比趋势 2021年最高值2021年最低值2021年平均值2022.11 10% 7% 5% 6%5% 0% 4% 3% 2% 1% 0% 2021年最高值2021年最低值2021年平均值2022.11 -5% -10% -15% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：wind，东海证券研究所资料来源：wind，东海证券研究所 （2）分地域：城镇乡村增速均下滑且幅度加大。①城镇：2022年11月城镇社零同比增速为-6.0%，较上月环比下降5.4pct；对比2019CAGR达0.7%，低于2021年全年平均值4.0%，较上月2.8%下跌2.1ct。②乡村：2022年11月乡村社零同比增速达-5.2%，较上月环比下降5.4pct；对比2019CAGR达1.6%，低于2021年全年平均值4.4%，较上月3.6%环比下跌2pct。整体来看，11月城镇和乡村社零增速均出现下滑，且下滑幅度加 大。 图5城乡对比2019年的社零CAGR图6城乡社零对比2019年CAGR增长情况 城镇社零对比2019CAGR(%)乡村社零对比2019CAGR(%) 2022年11月城镇社零CAGR（%)2022年11月乡村社零CAGR（%) 10% 5% 0% -5% 城镇社零对比2019CAGR（%） 乡村社零对比2019CAGR（%） 8% 6% 4% 2% 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 0% 2021年最高值2021年最低值2021年平均值2022.11 资料来源：wind，东海证券研究所资料来源：wind，东海证券研究所 图7本年城乡社零同比增速环比变化情况 乡村社零同比增速环比变化（pct） 9.80 城镇社零同比增速环比变化（pct） 4.60 9.00 2.80 (0.40) 3.50 2.40-3.00-3.05 (5.05) (0.10) -5.4 (7.75) -2.70 -2.10 (6.14)(6.46) -5.4 15 10 5 0 -5 -10 资料来源：wind东海证券研究所 （3）分渠道：线上增速下滑，线下消费连续三个月负增长。①线上增速出现大幅下滑：总体看，2022年11月网上商品和服务零售额累计同比达4.2%，较上月下修0.7pct，11月增速环比大幅下降14.4pct至0.4%；11月网上实物零售额累计同比增长6.4%，较上月下