12月美联储议息会议点评2022年第8期：更高的终端利率，更高的实际利率

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2022年12月20日 【资产配置快评】2022年第56期 更高的终端利率，更高的实际利率 ——12月美联储议息会议点评2022年第8期 投资摘要： Agoodstanceandposturereflectaproperstateofmind. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2022年第55期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-12-19 《【华创总量联合】开启后疫情时代——总量“创”辩第49期》 2022-12-12 《资产配置快评2022年第54期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-12-11 《资产配置快评2022年第53期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-12-04 《【华创总量联合】“迟到”的降准——总量“创”辩第48期》 2022-11-28 —MoriheiUeshiba 1.12月议息会议，美联储宣布加息50个基点，点阵图显示2023年加息次数升至3次，直到2024年才降息。 2.美联储下调美国经济增长预期，上调通胀预期和失业率预期，强调住房以外的服务价格受到劳动力市场收紧的支撑。 3.12月点阵图显示，美联储加息的顶点继续走高，2023年、2024年联邦基金利率预测中值均高于9月点阵图。 4.美联储加息过程中，联邦基金利率的终端目标是5.1%，实际政策利率的目标是1.6%。 风险提示： 新冠病毒出现新的变异毒株 美联储12月议息会议宣布加息50个基点，联邦基金利率区间从3.75%-4%升至4.25%-4.5%。经过连续4次加息75个基点以后，首次把加息速度放缓至50个基点。联邦基金利率下限（绝对值）同比增速从3.8%升至4.3%，这意味着美联储加息速度创下1981年9月以来最快。 点阵图显示，2023年美联储加息次数和2024年美联储降息次数都有所增加。19位公开市场操作委员会（FOMC）成员中，17位认为2023年底，联邦基金利率将高于5%，比9月份抬高50个基点，对应全年加息3次，比9月份增加一次；14位预计2024年联邦 基金利率中值不高于4.125%，比9月份抬高25个基点，对应全年降息4次，比9月份增加一次。2025年降息次数保持在4次不变，中性利率预测中值继续维持在2.5%。 同时美联储继续下调美国经济增长预期，上调通胀预期和失业率预期。2023年GDP增长预期中值从1.2%降至0.5%，2024年GDP增长预期中值从1.7%降至1.6%；2023年核心PCE预期中值从3.1%升至3.5%，2024年核心PCE预期中值从2.3%升至2.5%；2023年和2024年的失业率预期中值从4.4%升至4.6%。 美联储主席鲍威尔的讲话中，首先分析当前美国的就业形势——2022年美国劳动参与率几乎没有修复，就业市场依然处于不平衡状态。美联储官员预计2023年就业市场将变得更均衡（BetterBalance）。其次阐述后续美联储加息不再看重速度，而是加息的终端利率以及维持其水平的时间，现有的终端利率水平不代表最终的加息顶点，未来仍有可能依据数据，上修终端利率水平预测中值。最后强调美联储将继续加息，当前利率水平正在接近有效限制利率区间（SufficientlyRestrictiveRates），通胀水平朝着2%的下行趋势确立前，不会降息。这些内容大致指明了2023年美联储货币政策的三个重点： 【1】主动抑制劳动力需求——不再寄希望劳动力市场供给的改善，美联储下调2023年 和2024年美国经济预测，代表其货币政策的收紧，传导至金融环境之后，开始影响冲击名义产出。通过产出水平的回落，削弱企业劳动力需求，最终带动名义工资增速回落。名义工资增速回落，对应的是拉低住房以外的服务消费价格增速，从而带动整个通胀水平继续朝着2%下行。 【2】继续推高实际政策利率——9月份美联储主席鲍威尔表示，未来实际政策利率的目标是1%，9月份经济预测摘要（SEP）给出的目标是1.5%。由于12月份经济预测摘要 （SEP）上修核心PCE同比至3.5%，美联储终端利率预测中值升至5.1%，因而未来实际利率政策利率目标升至1.6%，这是2008年1月以来的最高水平。尽管美联储加息速度放缓，但是实际利率上行速度却加快了，货币政策收紧的压力犹在。 【3】追求通胀趋势性回落——2022年8月以来，美联储一直担忧的问题是通胀水平出现类似上世纪70年代的反弹。推高实际利率可以在结构上满足抑制劳动力市场需求的目 标，从整体上也符合1983年美联储一次性达成通胀目标的经验。如果说2022年名义政 策利率是美联储抗通胀的主力，那么2023年实际政策利率才是美联储抗通胀的关键。美 联储2023年不降息，其实就等于继续加息，这一点在鲍威尔讲话和点阵图中也体现的十分明显。 美联储12月议息会议，点阵图引导市场更加关注加息顶点和加息持续时间，而不再是加息速度。美联储主席鲍威尔的讲话，也试图纠正金融市场的一个错误认识——放缓加息等于降息时点临近。他重申除非政策制定者看到通胀水平以一种持续的方式下行，否则美联储不会考虑降息，“持续的方式”又是不可量化的条件，不受制于具体的通胀数据。更重要的是，鲍威尔认为现有利率水平只是接近而非达到有效限制利率区间（SufficientlyRestrictiveRates），这说明整个美联储加息过程可能要长于金融市场的预计。 大类资产配置层面：我们认为，2023年美国通胀水平下行，美联储不降息，美国实际利率冲高拉低进口价格和耐用品价格，服务价格回落相对缓慢。通胀水平下行快于名义工资，家庭实际收入增速反弹，有利于美国家庭消费前景改善。长端美债利率上行幅度也会追上短期利率，促使美债利率曲线修复，削弱美国经济衰退预期，美股或将回到上行趋势。对于新兴市场来说，美联储致力于推高实际利率，直接导致这些国家的外需陷入“量价齐跌”，还要承受资本流出压力和大宗商品价格下跌，经济增长放缓的压力和通缩风险增大。需要本地央行加码货币宽松政策，刺激内部消费需求，对冲外部需求下降，代价是货币政策差异拉大，新兴市场货币相对美元补跌，新兴市场股票表现仍是分母端驱动。 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 销售助理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com 张嘉慧 销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com �春丽 销售助理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 资深销售经理 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 高级销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 李凯 资深销售经理 021-20572554 likai@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级机构销售 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 销售总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 高级销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 高级销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com �卓伟 销售助理 0755—82756805 wangzhuowei@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为