国债周报：中央经济工作会议再度释放稳增长信号

期货研究报告|国债周报2022-12-18 中央经济工作会议再度释放稳增长信号 研究院FICC组 研究员 孙玉龙 0755-23887993 sunyulong@htfc.com从业资格号：F3083038投资咨询号：Z0016257 蔡劭立 0755-23887993 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 高聪 021-60828524 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 孙玉龙 0755-23887993 sunyulong@htfc.com从业资格号：F3083038投资咨询号：Z0016257 联系人 汪雅航 0755-23887993 wangyahang@htfc.com从业资格号：F3099648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 我们认为，当前国内经济冰点已过，随着宽松政策持续发力，未来宽信用的实现有比较坚实的政策基础，人民币近期重回7下方反映经济复苏预期较强，经济重回复苏通道的概率较大，故期债中长期下跌趋势难改，建议谨慎观望为主。 核心观点 ■市场分析 利率市场，主要期限国债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.3%、2.53%、2.69%、2.85%和2.88%，主要期限国债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为58bp、36bp、19bp、55bp和32bp,国债利率下行为主,国债利差总体收窄。主要期限国开债利率1y、3y、 5y、7y和10y分别为2.49%、2.73%、2.87%、2.99%和3.04%，主要期限国开债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为55bp、31bp、16bp、50bp和26bp,国开债利率下行为主,国开债利差总体收窄。 资金市场，主要期限回购利率1d、7d、14d、21d和1m分别为1.35%、2.11%、2.25%、3.01%和3.46%，主要期限回购利差1m-1d、1m-7d、1m-14d、21d-1d和21d-7d分别为 211bp、134bp、121bp、166bp和90bp,回购利率上行为主,回购利差总体扩大。主要期限拆借利率1d、7d、14d、1m和3m分别为1.22%、1.75%、1.74%、2.17%和2.34%，主要期限拆借利差3m-1d、3m-7d、3m-14d、1m-1d和1m-7d分别为112bp、59bp、60bp、95bp和42bp,拆借利率上行为主,拆借利差总体扩大。 期债市场，TS、TF和T主力合约的周涨跌幅分别为0.08%、0.2%和0.27%，期债上涨为主；4TS-T、2TF-T和3TF-TS-T的周涨跌幅分别为0.05元、0.14元和0.26元，期货隐含利差扩大；TS、TF和T主力合约的净基差均值分别为0.076元、0.2297元和0.6488元,净基差多为正。 ■重点指标 从狭义流动性角度看，资金利率上升，货币净投放增加，反映流动性趋紧的背景下，央行放松货币。从广义流动性角度看，最新的融资指标多数下行，信用边际转紧。从持仓角度看，前5大席位净多持仓倾向上行，反映期债的做多力量在增强。从债市杠杆角度看，债市杠杆率下降，做多现券的力量在减弱。从债对股的性价比角度看，债对股的性价比降低。 ■策略建议 全周期债上涨为主，短期限品种强于长期限品种，主要原因在于稳增长效果遭遇市场的质疑，且宽松的货币政策（12月MLF超量续做）基调延续。 政策方面，周五经济工作会议主要内容发布，继续释放稳增长信号，扩内需信号较为积极，强调明年经济稳增长压力增大，财政政策将更积极有为，货币政策侧重精准滴灌，预计定向结构性货币政策为主。虽然当前经济面临国内外需求同步下行的压力，但即便如此，我们认为，在宽松政策的支撑下，国内经济冰点已现，经济复苏可期。 数据方面，11月规模以上工业增加值同比增长2.2%、社会消费品零售总额同比下降5.9%，均回落至年内低位，仅好于上海疫情暴发的四五月；11月以美元计�口同比下降8.7%，低于预期的-3.9%，1-11月固定资产投资累计增长5.3%，均创年内最低。疲弱的经济数据有望增强政府稳增长的决心。 海外方面，美国11月通胀数据公布，11月未季调CPI年率7.10％，预期7.30％，前值7.70％，通胀持续回落且为2021年12月以来最小增幅；11月未季调核心CPI年率录得6％，为2022年7月以来新低，预期为6.1％，前值为6.3％。通胀不及预期致加息预期降温，从而提振风险资产。12月15日，在美联储FOMC货币政策会议上，美联储宣布了2022年的第七次加息，加息50bp至4.25%-4.5%，符合市场预期。12月议息会议调升目标利率及释放偏鹰信号对于市场的影响较有限，通胀压力实质性缓解及经济面临进一步下行压力的背景下，美联储减缓加息步伐具备持续性，明年加息幅度有望回归每次调整25bp的常态。 我们认为，当前国内经济冰点已过，随着宽松政策持续发力，未来宽信用的实现有比较坚实的政策基础，人民币近期重回7下方反映经济复苏预期较强，经济重回复苏通道的概率较大，故期债中长期下跌趋势难改，建议谨慎观望为主。 ■风险 经济超预期；流动性收紧。 图1：央行公开市场净投放量图2：R007利率 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图3：社融增速图4：BCI企业融资指数 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图5：债市杠杆率图6：债对股的性价比 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图7：国债利率周变动图8：国债利差周变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图9：国开债利率周变动图10：国开债利差周变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图11：回购利率周变动图12：回购利差周变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图13：拆借利率周变动图14：拆借利差周变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图15：近60个交易日主连合约价格图16：近60个交易日近月合约价格 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图17：近60个交易日主连合约的跨品种价差图18：近60个交易日近月合约的跨品种价差 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图19：近60个交易日主连的CTD券基差图20：近60个交易日近月的CTD券基差 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图23：近60个交易日主连的CTD券净基差图24：近60个交易日近月的CTD券净基差 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图25：T主连合约价格与前5大净持仓图26：TF主连合约价格与前5大净持仓 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图27：TS主连合约价格与前5大净持仓图28：4TS-T与前5大净持仓之差：TS-T 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图29：2TF-T与前5大净持仓之差：TF-T图30：T跨期价差与前5大净持仓之差：T当季-次季 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发�与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发 �通知的情形下做�修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明�处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com