现金低价收购锦界能源30%股权，盈利提升再凸显

中国神华（601088.SH） 2022年12月18日 投资评级：买入（维持） 现金低价收购锦界能源30%股权，盈利提升再凸显 ——公司信息更新报告 张绪成（分析师）薛磊（联系人） 日期2022/12/16 zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 xuelei@kysec.cn 证书编号：S0790121120050 当前股价(元)28.58 一年最高最低(元)35.53/21.60 总市值(亿元)5,678.42 流通市值(亿元)4,713.14 总股本(亿股)198.69 流通股本(亿股)164.91 近3个月换手率(%)9.49 股价走势图 中国神华沪深300 90% 60% 30% 0% -30% -60% 2021-122022-042022-08 数据来源：聚源 相关研究报告 《三季报业绩同比大增，高盈利高分红典范—公司三季报点评报告》 -2022.10.30 《煤&电业务齐发力，2022Q2业绩再创历史新高—公司2022年中报点评》 -2022.8.29 《煤&电业务双轮驱动，2022Q2业绩实现高增长—公司2022年中报预告点评》-2022.7.15 现金低价收购锦界能源30%股权，盈利提升再凸显。维持“买入”评级2022年12月16日，公司以挂牌底价99.7亿元竞得都城伟业于北交所公开挂牌转让的其所持锦界能源30%股权，并与都城伟业于12月16日签署了《产权交易合同》，公司拟以自有资金一次性支付受让款。本次交易完成后，公司对锦界能源的持股比例由70%增至100%。锦界能源是煤电一体化综合能源企业，具有 较强的盈利能力，我们认为本次收购定价合理，有利于巩固公司煤电路港航一体化运营优势，进一步提升公司盈利能力。暂不考虑本次股权变更，我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为743.3/766.5/788.3亿元，同比 +47.9%/3.1%/2.8%；EPS为3.74/3.86/3.97元，对应当前股价PE为7.6/7.4/7.2倍。维持“买入”评级。 锦界能源盈利能力较强，本次收购定价合理 巩固煤电一体化优势：锦界煤矿可采储量为13.5亿吨，核定产能1800万吨/年， 本次收购相当于增加公司权益产能540万吨，以中国神华2021年煤炭权益产量 约2.56亿吨为基数，本次收购增加煤炭权益产量约2.1%。锦界电厂已投运煤电装机容量372万千瓦，规划建设572万千瓦，以中国神华2021年发电权益装机量27.5GW为基数，本次收购增加权益装机容量约4.1%。锦界能源盈利能力 较强：锦界能源2022年1-8月净利润为38.0亿元，截至8月31日的净资产为 139.4亿元，1-8月ROE为27.3%，远高于中国神华前三季度ROE15.4%，锦界 能源具有较强的盈利能力。收购价格方面，本次30%股权收购价格99.7亿元，以1-8月净利润年化后对应PE为5.8倍，低于公司当前PE7.6倍。本次收购对应PB为2.4倍，高于公司当前PB1.4倍，考虑到锦界能源较高的ROE，我们认为本次收购定价合理。 全年煤炭产量有望实现稳中有升，Q4长协价格提升 产量稳中有升：2022年1-11月，公司累计实现商品煤产量2.87亿吨，同比+3.1%，实现发电量1728亿千瓦时，同比+16.6%。Q4长协价格提升：公司年度长协 （Q5500）三季度为719元/吨，11-12月提升为728元/吨，公司全年业绩值得期待。高分红典范：2022-2024年度承诺分红比例不低于60%，较2019-2021年承诺最低分红比例再提升10pct，高比例分红带来高股息率，长期投资价值凸显。 风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 233,263 335,216 361,201 363,910 372,075 YOY(%) -3.6 43.7 7.8 0.7 2.2 归母净利润(百万元) 39,170 50,269 74,331 76,646 78,828 YOY(%) -9.4 28.3 47.9 3.1 2.8 毛利率(%) 40.4 33.0 37.0 37.8 38.2 净利率(%) 16.8 15.0 20.6 21.1 21.2 ROE(%) 11.1 13.3 18.2 15.8 14.0 EPS(摊薄/元) 1.97 2.53 3.74 3.86 3.97 P/E(倍) 14.5 11.3 7.6 7.4 7.2 P/B(倍) 1.6 1.5 1.4 1.2 1.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E利润表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 172,229 208,310 335,819 486,642 685,777 营业收入 233,263 335,216 361,201 363,910 372,075 现金 127,457 162,886 274,456 438,065 626,603 营业成本 139,023 224,452 227,680 226,268 230,107 应收票据及应收账款 11,759 13,607 16,934 13,216 17,332 营业税金及附加 10,926 16,502 17,781 17,915 18,316 其他应收款 3,415 2,307 4,908 2,204 4,946 营业费用 555 581 814 772 758 预付账款 4,426 7,893 4,951 8,273 5,175 管理费用 18,072 9,119 9,826 9,900 10,122 存货 12,750 12,633 18,239 11,654 18,165 研发费用 1,362 2,499 2,069 2,307 2,421 其他流动资产 12,422 8,984 16,331 13,231 13,556 财务费用 1,188 88 87 86 85 非流动资产 386,218 398,742 311,873 223,994 135,803 资产减值损失 -1,523 -1,292 1,200 1,200 1,200 长期投资 49,492 47,644 47,913 48,093 47,985 其他收益 378 551 411 447 470 固定资产 219,043 238,026 166,825 88,687 7,081 公允价值变动收益 -134 -0 -0 -0 -0 无形资产 36,126 50,908 49,071 47,212 45,330 投资净收益 3,178 -885 1,639 1,311 688 其他非流动资产 81,557 62,164 48,064 40,002 35,408 资产处置收益 -22 454 -0 -0 -0 资产总计 558,447 607,052 647,692 710,636 821,580 营业利润 63,490 78,242 103,795 107,220 110,223 流动负债 69,493 91,748 101,387 79,155 102,345 营业外收入 439 380 440 420 413 短期借款 5,043 4,248 4,248 4,248 4,248 营业外支出 1,267 1,247 974 1,163 1,128 应付票据及应付账款 28,980 35,216 39,038 33,310 39,312 利润总额 62,662 77,375 103,262 106,478 109,509 其他流动负债 35,470 52,284 58,101 41,597 58,785 所得税 15,397 18,016 15,489 15,972 16,426 非流动负债 63,824 69,628 63,324 57,994 52,666 净利润 47,265 59,359 87,773 90,506 93,082 长期借款 53,492 52,365 47,129 41,892 36,656 少数股东损益 8,095 9,090 13,441 13,860 14,254 其他非流动负债 10,332 17,263 16,195 16,102 16,010 归属母公司净利润 39,170 50,269 74,331 76,646 78,828 负债合计 133,317 161,376 164,711 137,149 155,011 EBITDA 82,575 97,273 121,799 125,037 128,091 少数股东权益 64,941 68,801 82,242 96,102 110,356 EPS(元) 1.97 2.53 3.74 3.86 3.97 股本 19,890 19,869 19,869 19,869 19,869 资本公积 74,765 74,667 74,667 74,667 74,667 主要财务比率2020A2021A2022E2023E2024E 留存收益 257,741 271,878 315,764 361,017 407,558 成长能力 归属母公司股东权益 360,189 376,875 400,739 477,385 556,213 营业收入(%) -3.6 43.7 7.8 0.7 2.2 负债和股东权益 558,447 607,052 647,692 710,636 821,580 营业利润(%) -4.7 23.2 32.7 3.3 2.8 归属于母公司净利润(%) -9.4 28.3 47.9 3.1 2.8 获利能力毛利率(%) 40.4 33.0 37.0 37.8 38.2 净利率(%) 16.8 15.0 20.6 21.1 21.2 现金流量表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E ROE(%) 11.1 13.3 18.2 15.8 14.0 经营活动现金流 81,289 94,575 99,531 98,395 123,655 ROIC(%) 11.1 13.1 18.8 16.8 15.2 净利润 47,265 59,359 87,773 90,506 93,082 偿债能力 折旧摊销 19,587 20,573 18,537 18,560 18,583 资产负债率(%) 23.9 26.6 25.4 19.3 18.9 财务费用 1,188 88 87 86 85 净负债比率(%) -14.4 -20.1 -43.2 -65.8 -85.7 投资损失 -3,178 885 -1,639 -1,311 -688 流动比率 2.5 2.3 3.3 6.1 6.7 营运资金变动 16,006 8,054 -4,253 -9,447 12,593 速动比率 2.1 1.9 2.9 5.7 6.3 其他经营现金流 421 5,616 -974 -0 -0 营运能力 投资活动现金流 32,048 -6,844 69,970 70,630 70,296 总资产周转率 0.4 0.6 0.6 0.5 0.5 资本支出 20,673 23,863 -988 19,515 19,492 应收账款周转率 21.0 26.4 23.7 24.1 24.4 长期投资 59,829 -736 -269 -114 108 应付账款周转率 5.1 7.0 6.1 6.3 6.3 其他投资现金流 112,550 16,283 68,713 90,031 89,897 每股指标（元） 筹资活动现金流 -42,079 -43,731 -57,931 -5,416 -5,