集装箱运价：前路漫漫，运价匍匐而行

年度报告——集装箱运价 前路漫漫，运价匍匐而行 走势评级： 集装箱运价:看跌 兰淅 高级分析师(黑色与航运部) 报告日期： 2022年12月16日 从业资格号：投资咨询号： F03086543Z0016590 ★需求继续寻底 Tel: 8621-63325888-2722 偏紧的货币环境，加上政策传导滞后，2023年美国经济陷入衰退是大概率。依赖储蓄和信贷的消费增长不可持续，集装箱需求前景难言乐观。当前集运需求尚未见底，2023年美线需求存在进一步下降的空间。重点关注美国冬季消费表现，如果消费持续超预期、库存去化加快，明年7-8月旺季集装箱需求或有修复。欧洲经济面临的衰退压力更甚，集装箱需求前景更加悲观。 ★供应过剩程度加深 航供应方面，2023年开始新船运力陆续投放市场，加上船舶周转运加快，供应宽松是高度确定的。供应端的逆周期调节，重点关注几点：1）利润进一步压缩后，供应主动收紧的力度是否会加 大，包括航速、船舶闲置的变化，以及船舶报废需求是否会因此增加，需要持续跟踪；2）IMO环保指标生效后，航速会进一步下调，过剩产能将加速出清，船舶安装节能装置等或带来运力的阶段性收紧，但供应具体有多大幅度的改善，存在较大不确定性，目前各大船东也都处于观望阶段。 ★2023年集装箱海运市场展望： 2023年，集装箱供需过剩的局面还将继续恶化。当前即期价格已经跌破成本，但随着长协利润降低，供应调控力度如果加大，即期运价有望止跌。但运价何时企稳反弹以及反弹的幅度取决于供需边际的改善情况，重点关注美国库存去化进度，以及供应调节的力度。预计上半年运价将弱于下半年，且欧线运价表现将更弱于美线。综合来看，我们预计2023年SCFI综合指数的中枢维持在1000-1400左右。 ★风险提示： 环保政策影响超预期，美国库存去化超预期，美西码头劳工谈判破裂等。 Email:xi.lan@orientfutures.com集装箱运价走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、2022年集装箱海运市场回顾5 2、需求继续寻底6 2.1、美国：消费动能不足，需求前景黯然6 2.2、欧洲：经济前景悲观，需求一蹶不振8 2.3、亚洲：疫情因素淡出，出口竞争回归常态10 3、供应过剩程度加深，关注逆周期因素11 3.1、值得关注的逆周期因素11 3.1.1、利润收缩的负反馈影响11 3.1.2、环保新规生效的潜在利多12 3.2、运力过剩程度加深14 3.2.1、2023年集装箱船队运力增加约6.5%14 3.2.2、船舶周转效率持续回升17 4、2023年集装箱海运市场展望22 5、风险提示23 图表目录 图表1：SCFI集装箱运价指数走势5 图表2：亚洲-北美集装箱运量5 图表3：亚洲-北美集装箱运量6 图表4：全球集装箱船舶拥堵运力占比6 图表5：美国实际消费水平维持韧性7 图表6：消费韧性受储蓄和信贷支撑7 图表7：美国CPI同比变化8 图表8：美国社会库存同比变化8 图表9：美国感恩节销售金额8 图表10：美国零售进口集装箱实际与预测8 图表11：欧美零售销售表现存在分化9 图表12：商品消费占比回落，幅度大于美国9 图表13：欧盟实际商品消费增速显著放缓10 图表14：欧元区通胀居高不下10 图表15：欧盟对中国贸易金额变化10 图表16：德国企业破产个数与受影响人数10 图表17：中国、越南与印度出口增速对比11 图表18：美国对中国与对印度/东盟进口比值11 图表19：中远海运集装箱收入与成本12 图表20：亚洲出口集装箱长协指数12 图表21：IMO环保指标定义与要求13 图表22：EEXI标准下集装箱船舶达标率-分船型13 图表23：2022-2025年集装箱新船季度交付15 图表24：分船型集装箱新船交付构成15 图表25：集装箱新船交付存在延期情况15 图表26：中日韩船舶交付同比变化15 图表27：集装箱船队分布-按建造年份16 图表28：超龄集装箱船舶规模与拆解占比16 图表29：二手船市场表现相对坚挺17 图表30：集装箱船队闲置比率17 图表31：全球集装箱船舶拥堵运力17 图表32：全球集装箱船舶平均等泊时间17 图表33：北美集装箱船舶拥堵运力18 图表34：北美主要集装箱港口拥堵时间18 图表35：美国陆运效率仍然偏低19 图表36：陆运就业缺口仍然存在19 图表37：加州底盘在港口和港外平均滞留天数19 图表38：美国进口集装箱吞吐量-分区域19 图表39：美国进口亚洲集装箱占比-美西主要港口20 图表40：欧洲主要港口集装箱船拥堵运力20 图表41：按交通方式划分-德国交通运输量20 图表42：莱茵河考布水位变化20 图表41：中国港口集装箱船堵数据21 图表42：中国港口集装箱船舶平均拥堵时间21 图表41：洛杉矶港周均集装箱处理量21 图表42：集装箱船舶航速-按船型划分21 图表44：2023年集装箱供需预测23 图表45：2023年SCFI综合运价指数走势预测23 1、2022年集装箱海运市场回顾 伴随宏观恶化，集运市场以极其戏剧性的方式，在下半年迎来了牛市的终结。截至2022年12月，SCFI综合指数基本回落至牛市起点，与年初高位相比、跌幅达到80%。航运市场周期波动背后，从来不乏超预期因素的推动。2020年牛市行情启动，是疫情和宽松政策超预期演绎的结果，2021年港口拥堵加剧为牛市提供了额外的上涨空间。2022年，海外滞胀加深，供需格局逆转是牛熊切换的核心驱动。本轮周期的上行阶段正式告一段落，接踵而至的将是漫长的熊市行情，站在牛熊转换的节点，本篇报告将承上启下，对牛市作总结，同时将对下行周期进行展望。 分阶段来看，1月传统旺季、叠加疫情扰动，海外拥堵继续恶化，供需改善推高运价上行。2-5月，国内疫情复燃，生产和物流运输受到较大冲击，节后出口恢复受滞，国内拥堵恶化抵消海外拥堵阶段性改善的影响，运价维持偏弱震荡。6-7月，上海解封，积压订单集中释放加上旺季前置影响，供需再度收紧，运价有所反弹。8月，海外经济下行压力加剧、并对消费和进口端形成负向反馈，旺季提前收尾，预期先于现实恶化，运价一泻而下。9-11月，实际需求坍塌，港口周转改善，供需格局逆转，运价跌破成本区间，但运力调节力度欠缺、效果有限，运价跌势难止。 回顾全年，集运拐点如期来临，但节奏变化却与预期有所偏离。拐点早于预期的四季度，伴随不旺的旺季、悲观的经济前景大幅下挫市场信心，仅用3个月时间运价即跌回至疫情前水平。偏差形成的原因有以下几方面：1）欧美通胀的顽固程度超预期，造成加息节奏和经济衰退路径与预期出现偏离；2）奥密克戎冲击下，国内疫情的变化趋势和应对措施始料未及，扰乱出口节奏；3）高估了高长协比例下，运力调节的动力和实际效果。 图表1：SCFI集装箱运价指数走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表2：亚洲-北美集装箱运量 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 图表3：亚洲-北美集装箱运量 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 图表4：全球集装箱船舶拥堵运力占比 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 牛短熊长是航运周期的典型特征，展望后市，面对相对漫长的熊市，当下时点应当给予更多关注的是逆周期因素和非确定性因素的变化，包括海外政策拐点，消费节奏变化，环保新规影响，劳资纠纷进展，以及供应的优化路径等。 2、需求继续寻底 2022年宏观环境急剧恶化，欧美经济大幅承压，“通胀”和“加息”是贯穿全年的关键词。但对比欧美，通胀来源和加息节奏存在较大差异，经济现实压力和前景有所不同，因此，欧洲和美国的集装箱需求表现呈现分化，且分化的走势还将延续向2023年。 2.1、美国：消费动能不足，需求前景黯然 10月美国核心CPI加息后首现拐点、11月通胀降幅超预期，市场预期后续加息将有放缓，虽然通胀短期仍有回升风险，但一致预期认为，2022年末开始美联储激进加息将告一段落，实际上年末加息也如期放缓。但这并不意味着紧缩政策的终结。2023年上半年美联储将继续加息，节奏延续放缓；预计二季度末加息停止，但后续紧缩环境维持不变；直到通胀回归到2%的目标区间或经济衰退情况超预期，美联储才会考虑降息的可能。因此，在偏紧的货币环境下，加上政策传导存在滞后，2023年美国经济陷入衰退是大概率。所以，我们并不认为当前集运需求已经见底，2023年美线需求还有进一步下降的空间。 经济下行制约薪资增速，但储蓄和信贷支撑，2022年美国居民消费始终维持韧性，不过前景并不乐观。一方面，居民储蓄不断收缩，当前储蓄水平已经降至2008年以来的历史低点。另一方面，信贷增速呈现放缓，但借贷成本上升，或挤压信贷的增长空间。此 外，随着经济衰退压力增长，失业率攀升、收入缩水，消费动能将被不断削弱。预计2023年消费增速还将面临较大回落压力。尽管核心通胀出现拐点，但高物价不断削弱居民购买力，其中商品消费压力更甚。从消费结构来看，CPI商品和服务分项的劈叉，是推动商品向服务消费回归的主要原因。截至目前，商品消费的实际占比已经大幅回落，但习惯的转变并非完全可逆，与疫情前相比，消费结构难以完全回归。随着二者通胀差异的收敛，商品向服务消费的回归过程将有所放缓。 库存的实际水平始终维持正常，但资金压力过大以及库存结构失衡，率先终结了美国长达2年的补库周期，库存的相对过剩导致去库提前。伴随经济恶化和不确定性增加，消费端的负反馈持续作用于库存端，对集装箱进口的支撑加速逆转。年末消费旺季表现略超预期、库存去化得以加快，但在悲观的经济前景和融资成本增加的事实面前，补库需求即使改善，但也只是阶段性的、且增量空间有限。消费变化向集装箱需求的传导，离不开库存从中起到的“放大”作用，正如补库周期下，消费正向波动的放大，2023年，消费的负向变化也将通过牛鞭效应，放大至进口端，对集装箱需求产生负面影响。 从需求的节奏来看，季节性变化将逐渐回归常态。此前旺季前置和后延的现象，将随供应链改善和需求下滑，逐渐恢复正常。而疫情以来，集装箱需求表现旺季更旺、淡季不淡的基调，将伴随经济衰退的加深，调整为旺季不旺、淡季更淡。以北美为例，7-8月的传统旺季仍然能带来需求的边际改善，但预计幅度相对有限，更多取决于2022年冬季消费的强度以及库存去化幅度，12-1月旺季表现是否会超预期，关键在于美联储降息信号是否会提前释放、以及市场信心的恢复程度。 图表5：美国实际消费水平维持韧性 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表6：消费韧性受储蓄和信贷支撑 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表7：美国CPI同比变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表8：美国社会库存同比变化 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 图表9：美国感恩节销售金额 资料来源：NRF，东证衍生品研究院 图表10：美国零售进口集装箱实际与预测 资料来源：NRF，东证衍生品研究院（2021.11-2022.04为预测值） 2.2、欧洲：经济前景悲观，需求一蹶不振 欧洲需求前景相较美国更加悲观。一方面，通胀问题更为复杂，特别是俄乌冲突和能源危机等外部性因素的存在，让通胀治理难度加大。另一方面，欧央行加息启动节点更加滞后，通胀上升到极点后，政策空间已经饱受挤压。因此，即便欧央行近几轮加息幅度和美国不相上下，但对通胀的治理效果非常有限。欧元区CPI出现拐点，并不意味着通胀已经见顶，再度上行的风险仍然存在。因此，欧