原油：春节前重心仍有可能回升
期货研究 二〇 二2022年12月18日 二年度 原油：春节前重心仍有可能回升 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 报告导读： 研过去一周，内外盘油价一度出现大幅反弹，但此后回吐过半涨幅，上方阻力仍然较大。过去一周市场目究光聚焦美国11月CPI数据以及美联储加息结果。最终CPI数据回落超预期带动市场风险偏好一度改善，所 也促成了加息的放缓（50BP）。美联储方面表示“如果数据好转，美联储将调整政策”，似乎市场的风险偏 好有理由进一步好转。而中国地区防疫政策的变化似乎也给市场对未来交运需求的恢复带来信心，这是我们维持此前判断——外盘两油有机会在1月前回升至90美元/桶的原因。但必须承认的是，过去一周无论是海内外原油市场的实际供需变化还是油价的走势依旧弱于我们预期，反弹的波动路径或较为曲折。海外方面，市场将目光聚焦美国11月CPI数据以及美联储议息会议加息结果的同时，但我们认为市场忽视了美国11月服务业PMI数据大幅低于预期的现实。考虑到服务业与交运出行需求密切相关，这一数据在低于枯荣线以下后的持续回落或不断印证衰退风险的加剧，至少在油品交运出行需求方面的放缓。这种情况下，考虑到短期实际利率还在提升，或与服务业的放缓形成共振并催生新的下行压力，过去一周北美油品总库存的攀升就值得警惕。亚太方面，过去一周国内成品油需求并未因为防疫政策的变化出现大幅的改善。与之相反，受到确诊新增人数短期激增的影响，居民出行意愿不升反降，未来1-2个月交运内需同比或依旧维持疲弱。短期来看，在前期油价持续大幅下跌后，主要的利好还是基于低库存格局下的估值回归。但显然，这一价格上修逻辑需要驱动予以配合，否则对于节奏的讨论是困难的。这也是我们将价格反弹时间中枢延后至春节前的原因，短期的上行驱动并不明显，油价的波动更多还是博弈市下的结果。当然，我们也看到些边际好转的迹象，比如过去一周亚太对西非轻质甜油的购买意愿在提升，建议继续关注亚太炼厂对油价的抄底、备货情况。 展望2023年，全球原油市场需求增幅放缓几乎是确定的，是否陷入衰退尚存分歧。在历史级别的通胀 压力面前，市场在2023年需要面对的主要下行风险与2022年依旧类似，即因流动性收紧造成的通缩风险。当然，究竟是滞涨延续还是通缩并不明晰，只是在通胀的尾声商品市场大概率会反复交易通缩风险下的价格下跌，并不断的纠正预期差，这一点我们在2022年的原油年报中也有阐述。考虑到历次加息对经济回落的影响从来都难以精准预估，2023年的海内外货币政策一定还会产生诸多变数，信用收紧对原油现实和预期的直接冲击节奏较难预估。滞涨格局的深度演绎与地缘风险触发的不确定性均提升了对需求判断的难度，即通胀究竟是快速回落（情景1）还是缓慢回落（情景2）仍需观察，不宜妄下定论。在情景1中，如果美欧CPI回落的节奏非常凌厉并带动市场提前交易通缩风险，那油价很可能在上半年依旧面临巨大的下行压力，甚至创下全年低点。这种情况下，Brent、WTI均有可能阶段性跌破60美元/桶，SC跌破480元/桶。在这一过程中，如果OPEC+内部出现裂痕并造成预期外的增产（如2020年3月俄乌价格战），则油价的下行空间可能还要夸张；在情景2中，如果美欧CPI回落的节奏相对缓和，那对于油价的利空传导则相对温和，届时原油市场的交易视角或更多回归供需面，油价重心在通胀回落但未进入通缩格局的过程中仍有可 能长期处于高位。这种情况下，我们倾向于即便油价可能阶段性交易衰退或者紧缩的利空下跌，供应偏紧与OPEC+减产托底格局下低位持续的时间不会特别夸张，Brent、WTI有可能阶段性跌破70美元/桶，SC阶段性跌破500元/桶。但即便是出现快跌行情，亚太地区需求回暖、产能不足与季节性利好共振的情况下Brent、WTI在下半年完全可能再次回归至85美元/桶以上的高位，SC有可能回升至570元/桶以上。因此，无论是哪种情景，考虑到OPEC对供应端的主动管理以及包括OPEC+、美国页岩油在内的产能瓶颈以及亚太地区在防疫政策边际放松后的需求恢复，在单边走势的判断上，我们并不认为油价弱势会贯穿全年，但全年重心仍较2022年下降，或有20-25美元/桶的降幅。详见我们2023年原油专题报告《弱势不会贯穿全年，关注各类套利机会——2023年原油期货行情及投资展望》。 目录 1.行情数据4 1.1油品库存4 1.2原油供需4 1.3炼厂毛利及开工率4 1.4原油价格结构4 1.5成品油4 1.6地缘政治5 1.7后市展望5 2.原油价格6 2.1原油期货和现货价格6 2.2成品油期货价格和裂解价差8 3.原油生产和库存9 3.1浮式仓储库存9 3.2上周美国原油库存回升，成品油库存继续回落9 3.3欧洲市场：安哥拉原油供应回落；ARA地区汽柴油库存有涨有跌11 3.4亚洲市场：IE：11月9日止当周新加坡油品库总库存环比下降12 4.原油需求12 4.1美国油品总需求增加，汽油馏分油需求涨跌不一12 4.2毛利震荡13 5.资金因素13 5.1投机因素：净多回升13 （正文） 1.行情数据 1.1油品库存 美国能源信息署(EIA)数据显示，截至12月9日当周EIA原油库存增加1023.1万桶，库欣地区库存 增加42.6万桶，汽油库存增加449.6万桶，馏分油增加136.4万桶。 新加坡国际企业发展局（IE）周四公布的数据显示，12月14日止当周，新加坡包括石脑油、汽油、重整油在内的轻质馏分油库存环比上升2.26%，至1369.1万桶。中质馏分油库存环比下降1.6%，至 695.3万桶。包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油库存（沥青除外）环比下降1.07%，至2008.9万桶。总库存环比下降.07%，至4073.3万桶。 1.2原油供需 美国原油产量12月9日当周为1210万桶/日，较前一周减少10万桶/日。 俄罗斯外交部：外长拉夫罗夫与埃及外长讨论扩大在能源、农业和重大项目实施方面的合作。美联储戴利：如果数据好转，美联储将调整政策。 【拜登政府回购原油填充战略石油储备】金十数据12月17日讯，自创纪录1.8亿桶原油释储以来，拜登政府宣布首次回购原油填充战略石油储备。能源部高级官员表示，美国将为战略石油储备（SPR）购买300万桶石油，于明年2月交付。官员称，美国将同时提供200万桶紧急原油交易，以满足Keystone管道关闭后的炼油需求。 美国12月Markit服务业PMI初值44.4，预期46.8，前值46.2。印度石油部长：没有看到俄罗斯石油供应中断。 克宫：预计普京在本周仍将颁布应对油价上限的措施。 美国11月未季调CPI年率7.1%，预期7.30%，前值7.70%。 1.3炼厂毛利及开工率 全球炼厂开工率持续回升。 1.4原油价格结构 WTI的M1-M2月差过去一周走高，从-0.19上涨0.02到-0.17美元/桶。Brent的M1-M2月差过去一周走高，从-0.5上涨0.05至-0.45美元/桶。 WTI的M1-M12月差过去一周走高，从-0.29上涨2.12至1.83美元/桶。Brent的M1-M12月差过去一周走高，从0.43上涨1.9至2.33美元/桶。WTI远月月差扩大，月差走高；Brent远月月差扩大，月差走高。 1.5成品油 过去一周，海内外成品油市场走势依旧疲弱。欧洲方面，紧张的运力限制了欧洲过剩的成品油（尤其 是汽油）的出口，库存的攀升继续抑制汽油裂解价差。此外，紧缩周期叠加交易所保证金过高下的流动性收紧也在制约裂解价差的反弹，短期或维持弱势。亚洲方面，防疫政策方面的变化并未带来交运出行的井喷，受到确诊新增人数短期激增的影响，居民出行意愿不升反降，未来1-2个月交运内需或依旧维持疲弱。北美方面过去一周成品油裂解价差出现边际改善且仍处于高位，但油品库存出现逆季节性回升，持续性存疑。 1.6地缘政治 过去一周，地缘政治对油价的影响有限。市场目光聚焦G7对俄原油限价令颁布后的俄方原油出口变化以及其反制措施。从目前油运市场实际情况来看，俄油出口并未出现停滞，边际变化不大。短期建议继续关注俄方反制措施。 1.7后市展望 过去一周，内外盘油价一度出现大幅反弹，但此后回吐过半涨幅，上方阻力仍然较大。过去一周市场目光聚焦美国11月CPI数据以及美联储加息结果。最终CPI数据回落超预期带动市场风险偏好一度改善，也促成了加息的放缓（50BP）。美联储方面表示“如果数据好转，美联储将调整政策”，似乎市场的风险偏好有理由进一步好转。而中国地区防疫政策的变化似乎也给市场对未来交运需求的恢复带来信心，这是我们维持此前判断——外盘两油有机会在1月前回升至90美元/桶的原因。但必须承认的是，过去一周无论是海内外原油市场的实际供需变化还是油价的走势依旧弱于我们预期，反弹的波动路径或较为曲折。海外方面，市场将目光聚焦美国11月CPI数据以及美联储议息会议加息结果的同时，但我们认为市场忽视了美国11月服务业PMI数据大幅低于预期的现实。考虑到服务业与交运出行需求密切相关，这一数据在低于枯荣线以下后的持续回落或不断印证衰退风险的加剧，至少在油品交运出行需求方面的放缓。这种情况下，考虑到短期实际利率还在提升，或与服务业的放缓形成共振并催生新的下行压力，过去一周北美油品总库存的攀升就值得警惕。亚太方面，过去一周国内成品油需求并未因为防疫政策的变化出现大幅的改善。与之相反，受到确诊新增人数短期激增的影响，居民出行意愿不升反降，未来1-2个月交运内需同比或依旧维持疲弱。短期来看，在前期油价持续大幅下跌后，主要的利好还是基于低库存格局下的估值回归。但显然，这一价格上修逻辑需要驱动予以配合，否则对于节奏的讨论是困难的。这也是我们将价格反弹时间中枢延后至春节前的原因，短期的上行驱动并不明显，油价的波动更多还是博弈市下的结果。当然，我们也看到些边际好转的迹象，比如过去一周亚太对西非轻质甜油的购买意愿在提升，建议继续关注亚太炼厂对油价的抄底、备货情况。 展望2023年，全球原油市场需求增幅放缓几乎是确定的，是否陷入衰退尚存分歧。在历史级别的通胀 压力面前，市场在2023年需要面对的主要下行风险与2022年依旧类似，即因流动性收紧造成的通缩风险。当然，究竟是滞涨延续还是通缩并不明晰，只是在通胀的尾声商品市场大概率会反复交易通缩风险下的价格下跌，并不断的纠正预期差，这一点我们在2022年的原油年报中也有阐述。考虑到历次加息对经济回落的影响从来都难以精准预估，2023年的海内外货币政策一定还会产生诸多变数，信用收紧对原油现实和预期的直接冲击节奏较难预估。滞涨格局的深度演绎与地缘风险触发的不确定性均提升了对需求判断的难度，即通胀究竟是快速回落（情景1）还是缓慢回落（情景2）仍需观察，不宜妄下定论。在情景1中，如果美欧CPI回落的节奏非常凌厉并带动市场提前交易通缩风险，那油价很可能在上半年依旧面临巨大的下行压力，甚至创下全年低点。这种情况下，Brent、WTI均有可能阶段性跌破60美元/桶，SC跌破480元/桶。在这一过程中，如果OPEC+内部出现裂痕并造成预期外的增产（如2020年3月俄乌价格战），则油价的下行空间可能还要夸张；在情景2中，如果美欧CPI回落的节奏相对缓和，那对于油价的利空传导则相对温和，届时原油市场的交易视角或更多回归供需面，油价重心在通胀回落但未进入通缩格局的过程中仍有可能长期处于高位。这种情况下，我们倾向于即便油价可能阶段性交易衰退或者紧缩的利空下跌，供应偏紧与 OPEC+减产托底格局下低位持续的时间不会特别夸张，Brent、WTI有可能阶段性跌破70美元/桶，SC阶段性跌破500元/桶。但即便是出现快跌行情，亚太地区需求回暖、产能不足与季节性利好共振的情况下Brent、WTI在下半年完全可能再次回归至85美元/桶以上的高位，SC有可能回升至570元/桶以上。因此，无论是哪种情景，考虑到OPEC对供应端的主动管理以及包括OPEC+、美国页岩油在内的产能瓶颈以
