美国12月加息点评：加息虽放缓，但紧缩信号更强烈

证券研究报告 动态点 评报告日期：2022年12月15日 分析师 蒋飞0755-83537175 Email:jiangfei@cgws.com 执业证书编号：S1070521080001李相龙0755-23820694 Email:lxlong@cgws.com 执业证书编号：S1070522040001联系人（研究助理）： 仝垚炜0086-13680337457 Email:tongyaowei@cgws.com 从业证书编号：S1070122040023联系人（研究助理）： 宏 观贺昕煜0086-13021212875 经Email:hexinyu@cgws.com 济从业证书编号：S1070122050027 研 究相关报告 《需求仍在增长，加息仍要坚定前行——美 联储11月加息点评》2022-11-03 《加息促使经济衰退的效果正在显现——美国9月加息点评》2022-09-23 《发达国家熊市或刚开启——宏观经济专题报告》2022-09-21 《加息符合预期，美联储或需持续加息——美国7月加息点评》2022-07-28 《美国经济步入衰退周期——美国经济专题报告》2022-07-19 《美联储加息75bp比我们预想更快——美国6月加息点评》2022-06-16 加息虽放缓，但紧缩信号更强烈 ——美国12月加息点评 要点 北京时间12月15日凌晨，美联储放缓加息50bp，基准利率上调至4.25%-4.5%，符合市场预期。美联储3月和5月分别加息25bp和50bp之后，在6月、7月、9月和11月的连续4次FOMC会议中大幅度加息75bp，创1980年后最快加息潮。美国11月通胀也回落至7.1%，但美联储距离完成控通胀的任务还有一段加息路程，联邦基金利率只有提升至5%以上，美国劳动力市场才能冷却，需求才能收缩，通胀才能回归中枢水平。 虽然加息放缓，但鲍威尔讲话重申鹰派立场。12月会议新闻稿与上次会议基本一致，表明美联储对美国经济、通胀、就业的判断未有明显改变。鲍威尔在新闻发布会上表示“直到委员会确信通胀率将持续下降至2%之前，我不认为我们会考虑降息，恢复价格稳定需要在一段时间内保持限制性政策立场。”并且鲍威尔预计美联储2023年不会降息。整体而言，鲍威尔讲话传达了鹰派信号，起到了预期管理的效果。 12月美联储利率点阵图表明终点利率在5.00%-5.25%，但我们认为可能还会略高。我们预计明年一季度的两次议息会议仍然会累计加息100BP，联邦基准利率达到5.5%的水平，略高于美联储预期25bp。根据我们美国通胀走势的判断，2023年一季度美国CPI同比可能仍保持在5%以上的高位。因此基准利率只有达到5.5%左右才是限制性利率水平，才能促使通胀真正趋于回落到2%目标。 在经济预测部分，美联储大幅下调2023年经济增速，上调通胀水平。美联储预期2023年实际GDP增长0.5%，较9月预测的1.2%大幅下调了0.7个百分点。美联储预期2023年PCE同比3.1%，较9月预测的2.8%上调0.3个百分点。我们认为，美国经济2023年或将深度衰退，经济增速可能降至-1.5%。在这种衰退幅度下，美国通胀将会快速回落，甚至出现通缩风险。 风险提示：美联储超预期加息、国际局势恶化、美国经济衰退加速，信用事件集中爆发。 目录 1.美联储如期加息75bp4 2.现在谈放缓加息为时尚早错误!未定义书签。 风险提示7 图表目录 图1：图2：图3：图4： 美联储12月加息50bp4 美联储资产总额5 美联储持有的国债和MBS5 美联储12月点阵图6 表1：美联储会议声明4 表2：美联储12月经济预测7 1.美联储如期加息75bp 北京时间12月15日凌晨，美联储放缓加息50bp，基准利率上调至4.25%-4.5%，符合市场预期。美联储3月和5月分别加息25bp和50bp之后，在6月、7月、9月和11月的连续4次FOMC会议中大幅度加息75bp，创1980年后最快加息潮。美国11月通胀也回落至7.1%，但美联储距离完成控通胀的任务还有一段加息路程，联邦基金利率只有提升至5%以上，美国劳动力市场才能冷却，需求才能收缩，通胀才能回归中枢水平。 图1：美联储12月加息50bp 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) (2.0) (2.5) 加降息幅度美国:联邦基金目标利率 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 (0.1) (0.2) (0.3) (0.4) (0.5) 20152016201720182019202020212022 资料来源：IFIND、长城证券研究院 虽然加息放缓，但鲍威尔讲话重申鹰派立场。12月会议新闻稿与上次会议基本一致，表明美联储对美国经济、通胀、就业的判断未有明显改变。鲍威尔在新闻发布会上表示“直到委员会确信通胀率将持续下降至2%之前，我不认为我们会考虑降息，恢复价格稳定需要在一段时间内保持限制性政策立场。”并且鲍威尔预计美联储2023年不会降息。对于下一次的货币政策会议，鲍威尔表示“明年2月的加息幅度将取决于未来的数据和就业市场，我无法告诉你下一次加息幅度，50bp或25bp均有可能。” 2022-12 2022-11 2022-09 利率 上调50bp至4.25%-4.50% 上调75bp至3.25%-4.00% 上调75bp至3.00%-3.25% 前瞻指引 预计目标区间的持续上调将是适当的，以实现足够严格的货币政策立场，以随着时间的推移将通胀率恢复到2% 预计目标区间的持续上调将是适当的，以实现足够严格的货币政策立场，以随着时间的推移将通胀率恢复到2% 预计目标区间的持续上调将是适当的 资产 委员会将继续减少其持有的美国国债和机构债务以及机构抵押贷款支持证券，如5月份发布的《缩减美联储资产负债表规模计划》所述。 委员会将继续减少其持有的美国国债和机构债务以及机构抵押贷款支持证券，如5月份发布的《缩减美联储资产负债表规模计划》所述。 委员会将继续减少其持有的美国国债和机构债务以及机构抵押贷款支持证券，如5月份发布的《缩减美联储资产负债表规模计划》所述。 经济 最近的指标表明支出和生产温和增长。 最近的指标表明支出和生产适度增长。 最近的指标表明支出和生产适度（modest）增长。 就业 近几个月就业增长强劲，失业率保 就业增长强劲，失业率保持在低位。 就业增长强劲，失业率保持在低位。 表1：美联储会议声明 2022-12 2022-11 2022-09 持在低位。 通胀 通货膨胀仍然居高不下，反映出与大流行、食品和能源价格上涨以及更广泛的价格压力相关的供需失衡。 通货膨胀仍然居高不下，反映出与大流行、食品和能源价格上涨以及更广泛的价格压力相关的供需失衡。 通货膨胀仍然居高不下，反映出与疫情、食品和能源价格上涨以及更广泛的价格压力相关的供需失衡。 事件 俄乌冲突正在造成巨大的人力和经济困难。战争和相关事件正在对通胀造成额外的上行压力，并对全球经济活动造成压力。 俄乌冲突正在造成巨大的人力和经济困难。战争和相关事件正在对通胀造成额外的上行压力，并对全球经济活动造成压力。 俄乌冲突正在造成巨大的人力和经济困难，对通胀造成额外的上行压力，并对全球经济活动造成压力。 资料来源：Fed、长城证券研究院 美联储吸取经验教训，传达出更为坚定的紧缩信号。在前几次的新闻发布会上，鲍威尔讲话均显得较为模糊，导致市场预期紊乱，进而金融环境改善和国债利率下行，不利于控制通胀。但本次会议后的新闻发布会，鲍威尔一改之前的模糊态度，明确了继续紧缩的信号，打压了市场对于较低的终点利率和明年下半年降息的预期。5.1%的终点利率也较9月大幅提高。而随着美国经济环境恶化，现在表示2023年不会降息显得为时尚早。整体而言，鲍威尔讲话传达了鹰派信号，起到了预期管理的效果。 市场反应表明了美联储虽放缓加息步伐，但紧缩信号更为强烈。在美联储公布利率决议前，道琼斯工业指数当日小幅上涨至34395.65点，较开盘价上涨0.91%，但鲍威尔发言后，道琼斯工业指数迅速跳水，盘中最低一度下跌1.12%。纳斯达克指数和标普500指数也表明出同样的走势。美债收益率也大幅上涨，两年期美债收益率日较低位反弹15bp至 4.31%，10年期美债收益率最高涨6bp至3.56%。 美联储11月缩表超预期，远超原计划的950亿美元。美联储11月资产总额减少了1389.32亿美元，远高于8月/9月/10月分别减少的644亿/300亿/723亿美元。资产总额大幅减少的主要方面在于美国国债。11月美联储减持国债927.54亿美元，10月为631.10亿美元。美联储抓住美国国债利率11月下降的时机大幅减持，可以降低损失。这也意味着美国国债利率可能存在下限。11月美联储减持MBS证券197.63亿美元，基本与上月持平。 图2：美联储资产总额图3：美联储持有的国债和MBS 95,000 85,000 75,000 65,000 55,000 45,000 每周变动美国:美联储:资产:当周值:亿美元 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 60,000 55,000 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 美联储资产:美国国债:亿美元 美联储资产:住房抵押支持证券:亿美元按计划缩减国债 按计划缩减住房抵押支出证券 35,000 (1000) 10,000 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2018-122019-122020-122021-122022-122023-12 资料来源：IFIND、长城证券研究院资料来源：IFIND、长城证券研究院 2.终点利率可能还会略高 12月美联储利率点阵图表明终点利率在5.00%-5.25%。在美联储3月加息之初，我们认为，根据以往的经验，联邦基金利率必须上升至5%以上才能抑制工资上涨的势头，因此终点利率将在5%以上。在9月公布的点阵图中，所有委员对终点利率的预期均低于5%，但12月点阵图显示，除了两名委员外，所有人都支持2023年加息至5%以上，反映出美国通胀压力依然存在，促使美联储上调终点利率。 但我们预计明年一季度的两次议息会议仍然会累计加息100BP，联邦基准利率达到5.5%的水平，略高于美联储预期25bp。根据我们美国通胀走势的判断，2023年一季度美国CPI同比可能仍保持在5%以上的高位。因此基准利率只有达到5.5%左右才是限制性利率水平，才能促使通胀真正趋于回落到2%目标。 图4：美联储12月点阵图 资料来源：Fed、长城证券研究院 美联储大幅下调2023年经济增速，上调通胀水平。在经济预测部分，美联储预期2023年实际GDP增长0.5%，较9月预测的1.2%大幅下调了0.7个百分点。在通胀预测部分，美联储预期2023年PCE同比3.1%，较9月预测的2.8%上调0.3个百分点。但根据我们在《美国经济或将深度衰退——2023年美国经济展望》中的分析，美国经济2023年或将深度衰退，经济增速可能降至-1.5%。在这种衰退幅度下，美国通胀将会快速回落，甚至出现通缩风险。 表2：美联储12月经济预测 2022202320242025 12月预测 9月预测 12月预测 9月预测 12月预测 9月预测 12月预测 9月预测 经济增长 0.5 0.2 0.5 1.2 1.6 1.7 1.8 1.8 失业率 3.7 3.8 4.6 4.4 4.6 4.4 4.5 4.3 PCE通胀 5.6 5.4 3.1 2.8 2.5 2.3 2.1 2 核心PCE通胀 4.8 4.5 3.5 3.1 2.5 2.3 2.1 2.1 联邦基金利率 4.4 4.4 5.1 4.6 4.1 3.9 3.