商贸零售行业专题报告：扩内需促消费，政策推动复苏进程

事件1：12月14日，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》明确提出要坚定实施扩大内需战略、培育完整内需体系，再次将扩内需提升至国家战略高度。 消费提质升级加速，多行业有望受益，政策支撑下消费复苏进度有望超预期。《纲要》明确提及持续升级传统消费、积极发展服务消费、加快培育新型消费、大力倡导绿色低碳消费，零售、免税、家电家居、汽车等多行业有望受益。一方面，由于欧美过度加息造成需求快速回落，23年欧美经济有温和衰退风险，出口面临一定挑战，消费作为“三驾马车”之一，成为拉动经济的重要抓手；另一方面，12月7日国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》优化疫情防控政策，为消费的复苏提供了前提。同时考虑到22年的低基数，以及目前超过13万亿新增储蓄带来的巨大蓄水池，23年内需的回升路径有望比预期更为陡峭，零售业态回暖可期。 事件2：近期地方频出台促消费举措，推动消费潜力释放。 消费券是拉动经济重要手段，助力消费加速恢复。22年10月1日至11月22日，成都消费券累计投放2.1亿元，核销率91%，带动消费的杠杆率为3.87倍；今年以来上海发放四轮消费券，累计投放金额11亿元，其中前两轮共7亿元的消费券总体核销率超过80%，直接拉动消费的杠杆率4倍左右； 今年6至10月湖北投放消费券10.59亿元，核销率98%，杠杆率4.07倍，由此可见消费券对消费有较为明显的刺激作用。 对标美国，财政补贴期间消费快速回补，消费券相比现金对消费的拉动效果更佳。美国财政刺激政策自20Q1持续至21Q1，共计6轮5.7万亿美元，推动消费快速回补，期间线下零售龙头梅西百货业绩逐季改善。相比直接发放现金，消费券对消费的撬动作用更强。1）消费券一般会限制使用期限，时效性有限，因此有强制消费，避免储蓄的特点；2）消费券具有一定定向刺激的作用，定向行业以餐饮、文化旅游、超市、百货居多，对重度依赖线下消费、疫情期间受损明显的行业的刺激作用更强；3）消费券大多设置了最低消费限额，如满100可以使用20元消费券等，具有一定杠杆效应，杠杆率在3-10倍不等，相比现金补贴，对于消费的撬动作用更强；4）对参与商户有一定限制，规模较大的零售商较为受益，利好区域性百货龙头。 投资建议：扩内需促消费提升至国家战略高度，近期各地消费券刺激频出，线下零售企业有望迎来回暖。考虑到从防控政策边际变化到消费全面复苏的中间时段，消费信心的恢复以及消费者对疫情防控政策调整的适应均需要一定时间，我们推荐兼具安全边际与业绩弹性的标的。建议关注四大业态核心竞争力建设继续推进，马上消费带来利润增量，低估值高分红的重庆百货（600729.SH）；线上业务打开第二增长曲线，安全边际充足的天虹股份（002419.SZ）；贸易全链路服务能力持续验证，业绩弹性有望超市场预期的小商品城（600415.SH）；省内持续加密，省外门店培育成果显效，中长期成长逻辑清晰的家家悦（603708.SH）；建议关注区域性百货杭州解百（600814.SH）、合肥百货（000417.SZ）、武商集团（000501.SZ）。 风险提示：宏观经济下行放慢消费复苏进程；市场竞争态势进一步加剧。 表1：重点公司投资评级: 1扩内需顶层设计出炉，消费迎来政策利好 12月14日，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》明确提出要坚定实施扩大内需战略、培育完整内需体系，再次将扩内需提升至国家战略高度。 消费提质升级加速，多行业有望受益。《纲要》明确提及持续升级传统消费、积极发展服务消费、加快培育新型消费、大力倡导绿色低碳消费，多行业有望受益。 1）食品饮料、纺织服装：提高吃穿等基本消费品质，推动增加高品质基本消费品供给； 2）汽车、新能源：继续推进电动化、网联化、智能化，加强停车场、充电桩、换电站、加氢站等配套设施建设，便利二手车交易； 3）家电、家居：促进家庭装修消费，增加智能家电消费，推动数字家庭发展； 4）免税：促进免税业健康有序发展，培育建设国际消费中心城市，打造一批区域消费中心，深入推进海南国际旅游消费中心建设； 5）旅游：大力发展度假休闲旅游，拓展多样化、个性化、定制化旅游产品和服务； 加快培育海岛、邮轮、低空、沙漠等旅游业态，释放通用航空消费潜力； 6）运动产业链：促进群众体育消费，深入实施全民健身战略，建设国家步道体系，发展在线健身等新业态； 7）零售：加快研发智能化产品，支持自动驾驶、无人配送等技术应用，发展智慧超市、智慧商店、智慧餐厅等新零售业态，支持社交电商、网络直播等多样化经营模式。 政策支撑下消费复苏进度有望超预期。一方面，由于欧美过度加息造成需求快速回落，23年欧美经济有温和衰退风险，出口面临一定挑战，消费作为“三驾马车”之一，成为拉动经济的重要抓手；另一方面，12月7日国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》优化疫情防控政策，为消费的复苏提供了前提。同时考虑到22年的低基数，以及目前超过13万亿新增储蓄带来的巨大蓄水池，23年内需的回升路径有望比预期更为陡峭，零售业态回暖可期。 图1.全国社会消费品零售额及增速（万亿元） 图2.新增人民币存款累计值(亿元) 2消费券刺激频出，提振消费信心 地方频出台促消费举措，推动消费潜力释放。今年以来各地相关部门加紧出台促消费政策，全国超20个省市发放消费券，有助于释放消费者在餐饮、文旅、零售等多个方向的消费需求。22年10月1日至11月22日，成都消费券累计投放2.1亿元，核销率91%，带动消费的杠杆率为3.87倍；今年以来上海发放四轮消费券，累计投放金额11亿元，其中前两轮共7亿元的消费券总体核销率超过80%，直接拉动消费的杠杆率4倍左右；今年6至10月湖北投放消费券10.59亿元，核销率98%，杠杆率4.07倍，由此可见消费券对消费有较为明显的刺激作用。 表1.22年各地消费券发放情况 复盘20年，消费券在经济承压阶段是拉动消费的重要抓手。根据北大国家发展研究院《我国消费券的发放效果研究》论文，从2020年3月起，我国地方政府开始陆续发放消费券，据商务部统计，截至5月8日，我国已有28个省市自治区的170多个地级市发放了190多亿元消费券，是我国历史上第一次大规模通过发放消费券来应对经济冲击，在发放消费券一个月左右，发放消费券地区微信支付笔数比未发券地区高4.2%，由此推算出发券地区受支持行业的支付笔数比未发放地区同行业高约25%，印证了发放消费券对促进消费有积极效果。 图3.地级市消费券计划发放总额（万元）及时间 参考美国经历，财政刺激政策对消费复苏有明显拉动效果。美国财政刺激政策自20Q1持续至21Q1，共计6轮5.7万亿美元。为应对疫情带来的经济冲击，美国政府在自2020年3月6日后陆续出台财政刺激政策共计5轮约3.9万亿美元，2021年3月11日拜登政府再次签署《美国救援计划》共计费用约1.8万亿美元，期间消费得到快速回补。 图4.美国财政政策刺激带动消费复苏 受益于消费复苏，梅西百货盈利能力得到修复。20Q1之后财政政策刺激期间，梅西百货营收、净利润呈现逐季修复的趋势，20Q4净利润扭亏为盈，股价也进入强势上涨通道，21Q2收入已经修复至2019年疫情前水平。由此可见消费刺激政策以及疫情管控的有序放开对于线下零售企业具有较强的带动作用。 图5.梅西百货疫后恢复进程 相比直接发放现金，消费券对消费的撬动作用更强。1）消费券一般会限制使用期限，时效性有限，因此有强制消费，避免储蓄的特点；2）消费券具有一定定向刺激的作用，定向行业以餐饮、文化旅游、超市、百货居多，对重度依赖线下消费、疫情期间受损明显的行业的刺激作用更强；3）消费券大多设置了最低消费限额，如满100可以使用20元消费券等，具有一定杠杆效应，杠杆率在3-10倍不等，相比现金补贴，对于消费的撬动作用更强；4）对参与商户有一定限制，规模较大的零售商较为受益，利好区域性百货龙头。 图6.消费券定向行业占比 图8.2022成都消费券部分可使用商家名单 3投资建议 扩内需促消费提升至国家战略高度，近期各地消费券刺激频出，线下零售企业有望迎来回暖。考虑到从防控政策边际变化到消费全面复苏的中间时段，消费信心的恢复以及消费者对疫情防控政策调整的适应均需要一定时间，我们推荐兼具安全边际与业绩弹性的标的。建议关注四大业态核心竞争力建设继续推进，马上消费带来利润增量，低估值高分红的重庆百货（600729.SH）；线上业务打开第二增长曲线，安全边际充足的天虹股份（002419.SZ）；贸易全链路服务能力持续验证，业绩弹性有望超市场预期的小商品城（600415.SH）；省内持续加密，省外门店培育成果显效，中长期成长逻辑清晰的家家悦（603708.SH）；建议关注区域性百货杭州解百（600814.SH）、合肥百货（000417.SZ）、武商集团（000501.SZ）。 4风险提示 1）宏观经济下行影响居民消费信心，会放慢消费复苏进程，加大线下零售业态公司的经营压力。 2）各公司为争夺有限客流促使市场竞争态势进一步加剧，将导致公司市场占有率和盈利能力出现下降的风险。