收费公路行业回顾与展望：客流量潜力有待释放

www.lhratings.com研究报告1 客流量潜力有待释放 --收费公路行业回顾与展望 联合资信公用评级三部|黄旭明|徐汇丰|黄书剑 报告摘要 2021年，随着疫情缓解以及里程增长，我国通行费收入同比大幅增长，并已超越疫情前水平。2022年前三季度，受疫情多点爆发影响，货运周转量和客运周转量同比均有所下降。我国收费公路建设投资额持续增长，收支缺口呈波动增长态势。收费公路债务余额持续增长，通行费收入对利息支出的覆盖能力波动下降，各省 （自治区、直辖市）收费公路债务压力分化明显。近年来，通过债务置换、发行专项债以及发行交通基础设施领域REITs的方式，收费公路行业整体债务风险得到缓释。2021年，随着疫情缓解，收费公路发债企业经营状况明显改善，投资支出有所增长，得益于较强的融资能力，收费公路发债企业整体现金状况良好。2022年前三季度，受疫情多点爆发影响，收费公路发债企业盈利能力有所下滑。近年来，收费公路发债企业债务负担保持稳定，整体债务负担较重。 “十四五”期间，我国收费公路建设需求仍较大。未来随着收费公路运营里程的不断增加以及疫情防控措施的不断优化，收费公路行业运营状况将得到明显改善，行业发展前景向好。同时，考虑到政府的强力支持以及良好的再融资能力，联合资信对收费公路行业的信用展望为稳定。 一、行业发展情况 （一）运营情况 我国收费公路里程整体呈增长态势，2020年以来增速处于较高水平，经营性公路里程首次超过政府还贷公路。2021年，通行费收入随着里程增长和疫情缓解等因素综合影响而有所增长，已超越疫情前水平。2022年前三季度，受疫情多点爆发影响，货运周转量和客运周转量同比均有所下降。 从收费公路里程及增速看，除2017年受部分省市取消普通公路收费影响，2013 －2021年收费公路里程整体呈增长态势。截至2021年末，我国收费公路里程达18.76万公里，较上年末增长4.69%，增速保持在较高水平。2013－2021年，政府还贷公路里程呈下降趋势，经营性公路里程持续增长，主要系部分政府还贷高速公路因收费权益转让，变为经营性高速公路，以及部分普通公路收费到期所致。2020年以来，我国新投建路产以经营性公路为主，部分省市将经营效益较好的政府还贷公路通过市场化方式转化为经营性公路。 资料来源：《2013－2021年全国收费公路统计公报》，联合资信整理 图1.1收费公路里程及增速图1.2政府还贷和经营性公路里程及增速 2013－2021年，我国收费公路通行费收入及单公里收益整体呈增长态势，但增速有所波动。2020年，受新冠肺炎疫情以及防控期间免通行费政策影响，我国收费公路通行费收入及单公里收益有所下降。2021年，我国收费公路通行费收入6630.5亿元，较上年增长36.48%；单公里收入为353.44万元，较上年增长30.10%，均超越疫情前水平。2013－2021年，经营性公路收益持续高于政府还贷公路，2013－2019年单公里收益年平均差额约213万元，但新冠疫情对经营性公路冲击更大，2020年以来，单公里收益年平均差额有所收窄，约为162万元。 从公路旅客周转量和货运周转量来看，2013－2021年，公路旅客周转量呈先增长后下降的趋势，主要受民航、高铁等分流以及新冠肺炎疫情影响所致。2013－2019 年，公路货运周转量整体呈上升态势，2020年受新冠疫情影响有所下降，2021年仍未恢复至疫情前水平。 资料来源：《2013－2021年全国收费公路统计公报》及交通运输部网站公开资料，联合资信整理 图1.3收费公路通行费收入及增速图1.4公路客运周转量和货运周转量情况 2022年前三季度，公路旅客运量、货运量及客货运周转量同比均有所下降。将 2022年前三季度数据与疫情发生前的2019年前三季度数据对比来看，2022年前三季度公路货运量和货运周转量较2019年同期分别下降8.69%和6.05%，旅客运量和旅客周转量较2019年同期分别下降71.65%和71.80%，延续下降趋势，主要系多地疫情散点爆发，疫情防控措施较严，旅客出行意愿下降所致。 注：增速按照可比口径计算 资料来源：交通运输部公开数据，联合资信整理 图1.5疫情前后公路客运对比情况图1.6疫情前后公路货运对比情况 根据2022年9月28日出台的《交通运输部财政部关于做好阶段性减免收费公路 货车通行费有关工作的通知》（交公路明电〔2022〕282号），2022年10月1日0时 起至12月31日24时，在继续执行现有各类通行费减免政策的基础上，全国收费公路统一对货车通行费再减免10%，或将对2022年第四季度通行费收入带来一定影响。 （二）投资和支出情况 我国收费公路建设投资额持续增长，2021年投资额增速较快，收费公路收支缺口呈波动增长态势。“十四五”期间，我国收费公路建设投资规模将持续加大，收支缺口或将进一步扩大。 2013－2021年，我国收费公路建设投资额持续增长，投资规模很大。2021年，我国累计完成公路建设投资121184.4亿元，较上年末增长12.13%，增速较快。2021年12月，国务院印发了《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》，提出了国家高速公路网络质量提升，国家高速公路主线繁忙拥挤路段扩容改造，合理引导地方高速公路有序发展等要求，收费公路建设投资规模将持续加大。 注：增速按照可比口径计算；公路及附属设施改扩建工程支出、税费支出及其他支出占比相对较小，未在上图中列示 资料来源：《2013－2021年全国收费公路统计公报》，联合资信整理 图1.7收费公路建设投资额及增速情况图1.8收费公路支出情况 从收费公路支出情况看，2013－2021年，收费公路支出持续增长，主要由还本付息支出（占70~85%）、运营管理支出和养护支出构成。2021年，收费公路还本付息支出10591.6亿元，较上年变化不大。2020年以来，受益于全面取消高速公路省界收费站、推广ETC电子不停车快捷收费以及同步实施封闭式高速公路收费站入口不停车称重检测，在收费里程持续增长的情况下，收费公路运营管理支出和养护支出持续下降。 资料来源：《2013－2021年全国收费公路统计公报》，联合资信整理 图1.9收费公路收支缺口及增速情况 （三）债务情况 我国收费公路债务余额持续增长，通行费收入对利息支出的覆盖能力波动下降，各省（自治区、直辖市）收费公路债务压力分化明显，其中青海省的债务压力最大。考虑到多省获得债务置换，以及发行长期限、低利率的地方政府专项债用于新项目建设，收费公路行业整体债务风险有所缓释。2021年以来，交通基础设施领域REITs发行规模扩大，为收费公路行业提供了新的融资方式。 2013－2021年末，全国收费公路债务余额持续增长，年均复合增长11.02%。截至2021年末，收费公路债务余额为79178.5亿元，较上年末增长12.05%，主要为银行借款（占81.5%）。 资料来源：《2013－2021年全国收费公路统计公报》，联合资信整理 图1.10我国收费公路债务余额及增速情况 2013－2021年末，全国收费公路偿还债务利息支出持续增长，年均复合增长 9.10%。2021年，收费公路偿还债务利息支出为3426.8亿元；收费公路通行费收入对利息的覆盖倍数波动下降，除2020年受通行费减免政策影响外，通行费收入/利息支出均在1.8~2.5倍之间，通行费收入对利息的保障程度尚可。 资料来源：《2013－2021年全国收费公路统计公报》，联合资信整理 图1.11我国收费公路通行费收入对利息的覆盖情况 截至2021年末，全国收费公路债务余额/当年通行费收入达11.94倍。分地区看，各省（自治区、直辖市）收费公路债务压力分化明显。以收费公路债务余额/当年通行费收入来看，截至2021年末，收费公路债务压力最大的是青海省，收费公路债务余 额/当年通行费收入达47.12倍；甘肃省、云南省、吉林省、广西壮族自治区、贵州省及黑龙江省收费公路债务余额/当年通行费收入倍数在20~40倍之间；天津市、河南省、山东省、辽宁省、广东省、新疆维吾尔自治区、江西省、浙江省、安徽省、江苏省及上海市收费公路债务余额/当年通行费收入倍数均小于10倍，上海市收费公路债 务压力最轻，收费公路债务余额/当年通行费收入仅为2.01倍。其余各省（自治区、直辖市）相应指标均在10~20倍之间。 注：因缺少西藏自治区和海南省数据，上图未列示 资料来源：各省（自治区、直辖市）《2021年收费公路统计公报》，联合资信整理 图1.12各省（自治区、直辖市）收费公路2021年末债务余额/当年通行费收入 国务院办公厅2019年5月印发的《深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》，提出推动政府收费公路存量债务置换，以优化债务结构，减轻利息负担。对于收费公路债务压力较重问题，多个省份（市、自治区）推动债务化解工作，由国家开发银行牵头银团与省级高速公路企业达成融资再安排协议，通过原债务置换、展期或重组的方式，降低融资成本，平滑债务期限。 表1.1各省（自治区、直辖市）获得国家开发银行债务置换的主要情况（单位：亿元） 省市 债务置换规模 置换后贷款期限 具体置换情况 山西 2607 / 2018年12月，山西交通控股集团有限公司与国家行山西分行牵头的7家银行签订了高速公路债务融资再安排银团贷款2607亿元 吉林 约700 25年 2019年3月，吉林省高速公路集团和国开行等6家银行签订规模近700亿元的融资再安排银团贷款，利率为基准利率 青海 / / 2019年8月成立青海省交通控股集团有限公司，将交通隐性债务合规转化为企业经营性债务 贵州 1354.77 27年（含宽限期2年） 2019年6月，贵州高速公路集团有限公司与国开行等16家银行签署融资再安排项目银团贷款合同 内蒙古 1086.3 / 2020年出台自治区本级存量公路建设债务化解方案，进行融资再安排银团贷款 天津 734.3 25年 2020年3月，国家开发银行牵头组织银团，与天津高速集团签署融资再安排银团贷款合同 湖北 1200 25年以上 2020年5月，湖北省交通投资集团有限公司与国家开发银行湖北省分行等9家金融机构签订《高速公路融资再安排银团贷款合同》 甘肃 1673 30年 2020年5月，甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司与甘肃省内16家主要银行签订债务重组协议，1673亿元的收费公路债务利率调低，还款期限统一至30年 资料来源：公开资料，联合资信整理 2017年7月，财政部、交通运输部印发《地方政府收费公路专项债券管理办法 （试行）》，提出政府收费公路举借债务可采取发行收费公路专项债券的方式。部分新开工路产亦以发行地方政府专项债券形式融资，利率较低（同期限国债收益率上浮约 15~25个BP），期限较长，最长可达30年。截至2022年11月26日，各省（自治区、直辖市）所发行的收费公路政府专项债券余额如下图，云南省、浙江省、甘肃省、广西壮族自治区、福建省、江苏省、内蒙古自治区和广东省的债券发行规模较大。收费公路专项债的期限在5~30年不等，以10年、15年、20年和30年为主。由下图可见，2020年为收费公路专项债发行的高峰期，2021年发行规模有所下降，与收费公路债务余额增速的走势基本一致。整体看，发行长期限、低利率的地方政府专项债用于新项目建设，收费公路整体债务风险有所缓释。 注：数据时点为2022年11月26日；图1.14为各年份发行的收费公路专项债截至2022年11月26日余额资料来源：wind，联合资信整理 图1.13各省（自治区、直辖市）收费公路专项债情况图1.14各年份发行的收费公路专项债余额 2022年4月，中国银保监会交通运输部联合印发《关于银行业保险业支持公路交通高质量发展的意见》（银保监发〔2022〕8号），提出“依法合规做好政府收费公路项目配套融资，在落实好分账管理的前提下，根据剩余专项收入情况提供项目配套融资”“进一步优化公路项目还款