2022年11月美国CPI数据点评：美国通胀粘性收敛，未来或将超预期下行

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年12月14日 总量研究 美国通胀粘性收敛，未来或将超预期下行 ——2022年11月美国CPI数据点评 事件： 11月美国通胀明显回落，11月CPI同比增 7.1%，前值 7.7%，市场预期 7.3%；季调后11月CPI环比 0.1%，前值 0.4%，市场预期 0.3%；11月核心CPI同比增 6.0%，前值 6.3%，市场预期 6.1%；季调后11月核心CPI环比增 0.2%，前值 0.3%，市场预期 0.3%。 数据发布后，市场开始博弈明年2月加息幅度放缓至25BP，此后停止加息，加息终点为4.5%-4.75%，并于明年年中开始降息。受此影响，美股、大宗、黄金价格大幅上涨，美元指数、美债利率回落。 核心观点： 11月美国通胀明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期。其中，能源和二手车价格回落是主因，但住宅、餐饮、交通等服务价格涨幅也出现普遍性放缓，表明通胀高粘性问题正逐步缓解，需求侧降温速度可能快于市场预期。 向前看，未来能源、商品、服务价格转弱的持续性较强，或将带动美国通胀超预期下行。在此背景下，预计明年美联储加息节奏将进一步放缓，加息终点或将提前到来，提振全球股市、黄金价格。 11月美国通胀加速回落的原因： 一是，原油价格下跌，主要与中国疫情反复抑制石油需求，以及欧盟对俄原油价格上限设定偏高，导致供给支撑减弱有关。截至12月12日，美国汽油零售价较上月均价的跌幅扩大至-10%，或将继续拖累12月CPI环比。 二是，二手车价格延续回落。11月，美国二手车和卡车价格环比跌幅进一步扩大至-2.9%，上月为-2.4%，表明商品需求回落、供应链压力持续缓解。 三是，住房等服务价格降温，通胀粘性开始走弱。11月，美国住房价格环比自上月的0.8%回落至0.6%，餐饮、医疗、交通等服务价格涨幅也全面放缓。 从能源、商品、服务价格看，未来通胀加快下行概率较大。 一则，原油价格在近期加速下行后，短期内可能趋于平稳，但在俄乌冲突趋向收敛、欧美需求走弱的背景下，未来上行空间依然不大，高基数下将拖累CPI。我们预计，2023年一季度，俄乌冲突或将迎来实质性的缓和契机，能源和粮食供给冲击将逐步消退，目前来看，这一趋势已经形成。 二则，服务价格带来的通胀高粘性问题已出现边际松动。其一，11月CPI住房价格环比增速已出现放缓迹象，鉴于前期房屋价格和实际租金价格已在持续下跌，明年这一滞后效应将进一步体现，带动住房通胀加快回落。其二，随着需求侧降温，劳动力市场供求关系正边际改善，美国职位空缺率、失业人数中退职者比例已在持续回落。未来需进一步观察，若这一趋势得到强化，未来通胀粘性或将持续减弱。 三则，随着全球疫情管控放松、美联储加息效果显现，前期因生产力下滑、以及超额需求推升的供应链压力已在持续缓解。美国进口价格指数持续下探、国内消费贷款增速回落、制造业PMI收缩，均指向商品价格的持续放缓。 风险提示：美国经济回落速度超预期；俄乌局势超预期发展。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 美国消费有韧性，为何对美出口大幅回落？——2022年11月贸易数据点评（2022-12-08） 非农超预期，为何美股反应温和？——2022年11月非农数据点评兼光大宏观周报（2022-12-04） 多项指数同步走弱，政策仍需持续发力——2022年11月PMI点评（2022-11-30） 出口转负：外需走弱，基数走高——2022年10月贸易数据点评（2022-11-08） 欧债危机2.0：市场在担忧什么？——流动性洞见系列十一（2022-11-07） 就业需求降温，但供需缺口犹在——2022年10月非农数据点评兼光大宏观周报（2022-11-05） 比鹰派更可怕的是不确定性——2022年11月FOMC会议点评（2022-11-03） Long Shadows：中期选举的长尾效应——《大国博弈》系列第三十六篇（2022-10-31） 疫情扰动叠加季节效应，制造业产需同步走弱——2022年10月PMI点评（2022-10-31） 9月行业景气度有何边际变化？——光大宏观周报（2022-10-30） 盈利延续弱复苏，稳固内需是关键——2022年9月工业企业盈利数据点评（2022-10-27） 政策加码稳信用，实体需求渐回暖——2022年9月金融数据点评（2022-10-12） 美方加速打出“芯片牌”：内容、目的、影响——《大国博弈》系列第三十五篇（2022-10-09） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 目 录 1、 11月美国通胀超预期回落，加息减速预期进一步抬升 ....................................................... 3 2、 美国通胀粘性开始收敛，未来或将加快下行 ...................................................................... 4 3、 风险提示 .......................................................................................................................... 7 图目录 图1：11月CPI环比明显收窄，同比增速加快下行 ........................................................................................... 3 图2：11月核心CPI环比连续两个月回落，同比拐点确认 ................................................................................ 3 图3：从分项环比拉动率看，商品和服务价格普遍性回落 ................................................................................. 3 图4：市场预期明年2月加息幅度或放缓至25BP ............................................................................................. 3 图5：11月以来美国汽油价格持续回落 ............................................................................................................. 5 图6：11月美国制造业PMI指数显示，供应链压力持续缓和 ........................................................................... 5 图7：11月美国公寓房租价格加快回落 ............................................................................................................. 5 图8：今年4月起，美国房屋价格指数开始回落 ................................................................................................ 5 图9：9月以来俄罗斯乌拉尔原油折价幅度已明显收窄 ...................................................................................... 6 图10：今年二季度起，石油库存开始回升 ......................................................................................................... 6 图11：美国劳动力市场职位空缺率与退职率自高位逐步回落 ............................................................................ 7 图12：随着贷款利率抬升，11月以来美国消费贷款增速回落 .......................................................................... 7 表目录 表1：2022年9月-2022年11月CPI同比和环比分项 ..................................................................................... 4 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 宏观经济 1、 11月美国通胀超预期回落，加息减速预期进一步抬升 11月美国通胀明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期。其中，能源和二手车价格回落是主因，但住宅、餐饮、交通等服务价格涨幅也出现普遍性放缓，表明通胀高粘性问题正逐步缓解，未来通胀降温速度或快于市场预期。11月CPI同比增 7.1%，前值 7.7%，市场预期 7.3%；季调后11月CPI环比 0.1%，前值 0.4%，市场预期 0.3%；11月核心CPI同比增 6.0%，前值 6.3%，市场预期 6.1%；季调后11月核心CPI环比增 0.2%，前值 0.3%，市场预期 0.3%。 数据发布后，市场开始博弈明年2月加息幅度放缓至25BP，此后停止加息，加息终点为4.5%-4.75%，并于明年年中开始降息。根据CME FedWatch，12月加息50BP仍是大概率事件，但明年2月加息25BP的概率已经升至55.7%，明年3月停止加息概率升至24.4%。受此影响，美股、大宗、黄金价格大幅上涨，美元指数、美债利率回落。 图1：11月CPI环比明显收窄，同比增速加快下行 图2：11月核心CPI环比连续两个月回落，同比拐点确认 0.02.04.06.08.010.0-1.0-0.50.00.51.01.52020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10CPI 环比（季调%）CPI同比（右，%） 0.01.02.03.04.05.06.07.0-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.02020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10核心CPI 环比(季调,%)核心CPI同比(右,%) 资料来源：Wind，光大证券研究所 注： 数据截止日期2022年11月 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：数据截止日期2022年11月 图3：从分项环比拉动率看，商品和服务价格普遍性回落 图4：市场预期明年2月加息幅度或放缓至