2022年11月美国CPI数据点评：美国通胀粘性收敛，未来或将超预期下行

2022年12月14日 总量研究 美国通胀粘性收敛，未来或将超预期下行 ——2022年11月美国CPI数据点评 要点 事件： 11月美国通胀明显回落，11月CPI同比增7.1%，前值7.7%，市场预期7.3%；季调后11月CPI环比0.1%，前值0.4%，市场预期0.3%；11月核心CPI同比增6.0%，前值6.3%，市场预期6.1%；季调后11月核心CPI环比增0.2%，前值0.3%，市场预期0.3%。 数据发布后，市场开始博弈明年2月加息幅度放缓至25BP，此后停止加息，加息终点为4.5%-4.75%，并于明年年中开始降息。受此影响，美股、大宗、黄金价格大幅上涨，美元指数、美债利率回落。 核心观点： 11月美国通胀明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期。其中，能源和二手车价格回落是主因，但住宅、餐饮、交通等服务价格涨幅也出现普遍性放缓，表明通胀高粘性问题正逐步缓解，需求侧降温速度可能快于市场预期。 向前看，未来能源、商品、服务价格转弱的持续性较强，或将带动美国通胀超预期下行。在此背景下，预计明年美联储加息节奏将进一步放缓，加息终点或将提前到来，提振全球股市、黄金价格。 11月美国通胀加速回落的原因： 一是，原油价格下跌，主要与中国疫情反复抑制石油需求，以及欧盟对俄原油价格上限设定偏高，导致供给支撑减弱有关。截至12月12日，美国汽油零售价较上月均价的跌幅扩大至-10%，或将继续拖累12月CPI环比。 二是，二手车价格延续回落。11月，美国二手车和卡车价格环比跌幅进一步扩大至-2.9%，上月为-2.4%，表明商品需求回落、供应链压力持续缓解。 三是，住房等服务价格降温，通胀粘性开始走弱。11月，美国住房价格环比自上月的0.8%回落至0.6%，餐饮、医疗、交通等服务价格涨幅也全面放缓。 从能源、商品、服务价格看，未来通胀加快下行概率较大。 一则，原油价格在近期加速下行后，短期内可能趋于平稳，但在俄乌冲突趋向收敛、欧美需求走弱的背景下，未来上行空间依然不大，高基数下将拖累CPI。我们预计，2023年一季度，俄乌冲突或将迎来实质性的缓和契机，能源 和粮食供给冲击将逐步消退，目前来看，这一趋势已经形成。 二则，服务价格带来的通胀高粘性问题已出现边际松动。其一，11月CPI住房价格环比增速已出现放缓迹象，鉴于前期房屋价格和实际租金价格已在持续下跌，明年这一滞后效应将进一步体现，带动住房通胀加快回落。其二，随着需求侧降温，劳动力市场供求关系正边际改善，美国职位空缺率、失业人数中退职者比例已在持续回落。未来需进一步观察，若这一趋势得到强化，未来通胀粘性或将持续减弱。 三则，随着全球疫情管控放松、美联储加息效果显现，前期因生产力下滑、以及超额需求推升的供应链压力已在持续缓解。美国进口价格指数持续下探、国内消费贷款增速回落、制造业PMI收缩，均指向商品价格的持续放缓。 风险提示：美国经济回落速度超预期；俄乌局势超预期发展。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 美国消费有韧性，为何对美出口大幅回落？— —2022年11月贸易数据点评（2022-12-08） 非农超预期，为何美股反应温和？——2022年11月非农数据点评兼光大宏观周报（2022-12- 04） 多项指数同步走弱，政策仍需持续发力——2022年11月PMI点评（2022-11-30） 出口转负：外需走弱，基数走高——2022年10月贸易数据点评（2022-11-08） 欧债危机2.0：市场在担忧什么？——流动性洞见系列十一（2022-11-07） 就业需求降温，但供需缺口犹在——2022年10月非农数据点评兼光大宏观周报（2022-11- 05） 比鹰派更可怕的是不确定性——2022年11月FOMC会议点评（2022-11-03） LongShadows：中期选举的长尾效应—— 《大国博弈》系列第三十六篇（2022-10-31） 疫情扰动叠加季节效应，制造业产需同步走弱 ——2022年10月PMI点评（2022-10-31） 9月行业景气度有何边际变化？——光大宏观周报（2022-10-30） 盈利延续弱复苏，稳固内需是关键——2022年9月工业企业盈利数据点评（2022-10-27） 政策加码稳信用，实体需求渐回暖——2022年9月金融数据点评（2022-10-12） 美方加速打出“芯片牌”：内容、目的、影响 ——《大国博弈》系列第三十五篇（2022-10-09） 宏观经济 目录 1、11月美国通胀超预期回落，加息减速预期进一步抬升3 2、美国通胀粘性开始收敛，未来或将加快下行4 3、风险提示7 图目录 图1：11月CPI环比明显收窄，同比增速加快下行3 图2：11月核心CPI环比连续两个月回落，同比拐点确认3 图3：从分项环比拉动率看，商品和服务价格普遍性回落3 图4：市场预期明年2月加息幅度或放缓至25BP3 图5：11月以来美国汽油价格持续回落5 图6：11月美国制造业PMI指数显示，供应链压力持续缓和5 图7：11月美国公寓房租价格加快回落5 图8：今年4月起，美国房屋价格指数开始回落5 图9：9月以来俄罗斯乌拉尔原油折价幅度已明显收窄6 图10：今年二季度起，石油库存开始回升6 图11：美国劳动力市场职位空缺率与退职率自高位逐步回落7 图12：随着贷款利率抬升，11月以来美国消费贷款增速回落7 表目录 表1：2022年9月-2022年11月CPI同比和环比分项4 1、11月美国通胀超预期回落，加息减速预期进一步抬升 11月美国通胀明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期。其中，能源和二手车价格回落是主因，但住宅、餐饮、交通等服务价格涨幅也出现普遍性放缓，表明通胀高粘性问题正逐步缓解，未来通胀降温速度或快于市场预期。11月CPI同比增7.1%，前值7.7%，市场预期7.3%；季调后11月CPI环比 0.1%，前值0.4%，市场预期0.3%；11月核心CPI同比增6.0%，前值 6.3%，市场预期6.1%；季调后11月核心CPI环比增0.2%，前值0.3%，市场预期0.3%。 数据发布后，市场开始博弈明年2月加息幅度放缓至25BP，此后停止加息，加息终点为4.5%-4.75%，并于明年年中开始降息。根据CMEFedWatch，12月加息50BP仍是大概率事件，但明年2月加息25BP的概率已经升至 55.7%，明年3月停止加息概率升至24.4%。受此影响，美股、大宗、黄金价格大幅上涨，美元指数、美债利率回落。 图1：11月CPI环比明显收窄，同比增速加快下行图2：11月核心CPI环比连续两个月回落，同比拐点确认 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2020-10 2020-10 -1.0 CPI环比（季调%）CPI同比（右，%） 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2022-10 0.0 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 核心CPI环比(季调,%)核心CPI同比(右,%) 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2022-10 0.0 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截止日期2022年11月资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截止日期2022年11月 图3：从分项环比拉动率看，商品和服务价格普遍性回落图4：市场预期明年2月加息幅度或放缓至25BP (%) 11月10月9月 交通服务医疗护理服务 住所 二手车和卡车 能源食品 -0.20-0.100.000.100.200.30 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：CMEFedWatch，光大证券研究所注：数据截止日期2022年12月14日 表1：2022年9月-2022年11月CPI同比和环比分项 2022年11月 年同比（%） 月环比（季调，%） 指标名称 相对权重 2022/09 2022/10 2022/11 2022/09 2022/10 2022/11 食品 13.7 11.2 10.9 10.6 0.8 0.6 0.5 家庭食品 8.5 13.0 12.4 12.0 0.7 0.4 0.5 谷物和烘焙制品 1.1 16.2 15.9 16.4 0.9 0.8 1.1 肉类、家禽、鱼和蛋类 1.9 9.0 8.0 6.8 0.4 0.6 -0.2 乳制品及相关制品 0.8 15.9 15.5 16.4 0.3 -0.1 1.0 水果和蔬菜 1.4 10.4 9.4 9.7 1.6 -0.9 1.4 无酒精饮料和饮料原料 1.0 12.9 12.7 13.2 0.6 0.5 0.7 其他家庭食品 2.3 15.7 15.4 13.9 0.5 0.9 -0.1 非家庭食品 5.2 8.5 8.6 8.5 0.9 0.9 0.5 能源 8.1 19.8 17.6 13.1 -2.1 1.8 -1.6 能源类商品 4.4 19.7 19.3 12.2 -4.7 4.4 -2.0 燃油 0.2 58.1 68.5 65.7 -2.7 19.8 1.7 发动机燃料 4.2 18.8 18.1 10.8 -4.8 4.0 -2.1 汽油（所有种类） 4.1 18.2 17.5 10.1 -4.9 4.0 -2.0 能源服务 3.6 19.8 15.6 14.2 1.1 -1.2 -1.1 电力 2.6 15.5 14.1 13.7 0.4 0.1 -0.2 公共事业（管道）燃气服务 1.0 33.1 20.0 15.5 2.9 -4.6 -3.5 所有项目，除食品和能源 78.2 6.6 6.3 6.0 0.6 0.3 0.2 商品，不含食品和能源类商品 21.0 6.6 5.1 3.7 0.0 -0.4 -0.5 服装 2.5 5.5 4.1 3.6 -0.3 -0.7 0.2 新车 4.1 9.4 8.4 7.2 0.7 0.4 0.0 二手车和卡车 3.7 7.2 2.0 -3.3 -1.1 -2.4 -2.9 医疗护理商品 1.5 3.7 3.1 3.1 -0.1 0.0 0.2 酒精饮料 0.9 4.1 5.0 5.5 0.0 0.8 0.7 烟草和烟草制品 0.5 8.2 6.6 6.3 0.2 0.3 0.7 服务，不含能源服务 57.2 6.7 6.8 6.8 0.8 0.5 0.4 住所 32.7 6.6 6.9 7.1 0.7 0.8 0.6 主要居所租金 7.4 7.2 7.5 7.9 0.8 0.7 0.8 业主等价租金 24.0 6.7 6.9 7.1 0.8 0.6 0.7 医疗护理服务 6.8 6.5 5.4 4.4 1.0 -0.6 -0.7 医疗服务 1.8 1.8 1.8 1.5 0.5 0.0 0.0 医院服务 2.1 3.8 2.9 0.1 交通服务 6.0 14.6 15.3 14.2 1.9 0.8 -0.1 机动车维修保养 1.1 11.1 10.3 11.7 1.9 0.7 1.3 机动车保险 2.5 10.3 12.9 13.4 1.6 1.7 0.9 机票 0.6 42.9 42.9 36.0 0.8 -1.1 -3.0 资料来源：美国劳工部，光大证券研究所。数据截止日期为2022年11月；权重单位为%；1