2023年食品饮料行业策略报告：乘风起势，奋楫笃行

1 1 华安研究•拓展投资价值 华安证券研究所 证券研究报告 乘风起势，奋楫笃行 ——2023年食品饮料行业策略报告 分析师：刘略天（执业证书号：S0010522100001）分析师：陈姝（执业证书号：S0010522080001）分析师：杨苑（执业证书号：S0010522070004） 2022年12月13日 华安证券研究所 截至2022年12月9日，食品饮料板块整体下跌15.6%，在申万31个子行业中排名第18，跑赢沪深300指数3个百分点左右。 截至22Q3，食品饮料板块整体归母净利润增速13.2%，在申 万31个子行业中排名第9。 当前食品饮料板块Pettm为34.4x，位于近五年来历史估值1/2处，今年以来食品饮料板块最低估值27x，不足历史分位数10%处。 截至22Q3各板块归母净利润增速 最近五年食品饮料板块估值走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 年初至今各板块走势 70 60 50 40 30 20 2017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06 分位点（右轴）市盈率TTM剔除负值 100 80 60 40 20 0 华安研究•拓展投资价值 行情回顾：基本面仍然具备韧性，悲观预期下带动估值回落 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 伴随3月中旬新冠疫情集中爆发，引发消费场景快速收缩，社零增速自2月高点（6.70%）快速回落至负区间； 伴随防疫措施持续收紧，消费信心受损后并未回升，而是延续了低位徘徊，社零增速仅在8月恢复至合理水平（同比低基数），Q4由于疫情集中爆发，社零增速再次由负转正。 110 华安研究•拓展投资价值 需求侧：新冠疫情主导下的消费（场景、意愿、能力）承压 需求侧： 中国消费者信心指数（季调；%） 105 100 95 90 85 2019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-1 资料来源：Wind，华安证券研究所 全国新冠确诊+无症状感染者人数 50000 40000 30000 20000 10000 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 2020-10 2020-08 2020-06 2020-04 0 社零单月同比增速（%） 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 20122013201420152016201720182019202020212022 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 供给端：原材料成本压力并未显著改善 供给端： 今年以来受地缘冲突和全球通胀影响，部分大宗成本压力较大。油脂、棕榈油、石油等原材料年中同比涨幅最高达到70%以上，对复合调味品、烘焙品及运输能源成本造成一定压力。 资料来源：Wind，华安证券研究所 大众品原材料单月同比走势 同比 啤酒 调味品 乳制品 烘焙 包材 能源 时间 大麦 黄豆 食盐 白砂糖 油脂 辣椒 花椒 生鲜乳 大包粉 棕榈油 白砂糖 面粉 铝 玻璃 瓦楞纸 塑料 石油 2022-12 3.0% -0.7% 24.2% -13.5% -0.7% 33.9% -5.2% 12.0% 2022-11 3.7% 3.5% -0.9% 22.4% 8.7% -3.6% -3.9% -15.6% -17.2% -0.9% 38.4% -2.0% -25.6% -29.9% -7.7% 12.5% 2022-10 29.1% 7.2% 4.1% 1.5% 19.1% 10.6% -2.6% -3.9% -7.4% -20.4% 1.5% 38.3% -17.4% -37.7% -25.4% -1.4% 11.5% 2022-09 34.2% 11.1% 4.4% 1.8% 25.4% 9.1% -2.6% -4.6% -1.7% -11.1% 1.8% 30.5% -17.6% -45.4% -19.5% 23.8% 20.5% 2022-08 35.1% 12.6% 4.5% 2.5% 26.4% 9.2% -4.9% -5.6% -2.6% 9.3% 2.5% 30.5% -8.5% -45.1% -18.5% 22.7% 41.2% 2022-07 13.9% 12.3% 4.2% 3.8% 26.4% 6.3% -4.7% -4.5% 1.6% 7.2% 3.8% 30.3% -5.3% -42.0% -14.2% 27.1% 50.1% 2022-06 23.3% 15.9% 4.2% 5.8% 32.3% 6.8% -4.2% -3.4% 2.8% 70.9% 5.8% 30.2% 7.0% -36.4% -11.3% 56.6% 69.2% 2022-05 26.5% 11.4% 3.7% 4.3% 40.0% 7.5% -4.9% -1.8% -4.7% 72.0% 4.3% 30.8% 5.5% -23.8% -5.1% 48.7% 64.5% 2022-04 23.1% 7.0% 3.2% 6.1% 42.4% -1.9% 6.8% 66.7% 6.1% 29.2% 20.8% -12.3% -3.4% 41.3% 61.2% 2022-03 25.7% 2.1% 2.2% 5.4% 53.5% 9.8% -5.1% -2.1% 10.7% 60.3% 5.4% 25.8% 30.2% -0.6% -10.1% 33.7% 80.9% 2022-02 21.8% 3.0% 1.6% 5.3% 70.1% 7.2% -3.2% -0.7% 24.8% 57.5% 5.3% 25.3% 40.3% 10.8% -2.5% 43.4% 57.7% 2022-01 28.2% 4.8% 1.2% 6.2% 72.4% 5.7% -2.7% 0.4% 18.9% 43.4% 6.2% 14.0% 39.3% -7.7% -0.1% 56.7% 59.3% 资料来源：Wind，华安证券研究所 PPI-CPI剪刀差于8月转负，食品制造业利润增速企稳，未来部分原材料有望价格下行，带动大众品利润弹性释放。 15 10 5 0 -5 -10 华安研究•拓展投资价值 PPI-CPI剪刀差与食品制造业利润同比 2020 2021 2022 100 50 0 -50 PPI-CPICPIPPI食品制造业利润总额:累计同比(右轴；%) 华安研究•拓展投资价值 北上资金：全年震荡小幅下行，白酒相对承压 截至2022年12月9日，北上资金持有食品饮料板块市值3058亿元，同比去年底减少851亿元。10月以来外资表现引人关注，“疫情+地缘政治+联储加息+汇率压力”的宏观环境下，10月中旬北资加速离场；11月以来，疫情政策、汇率加息周期均有所好转，消费预期边际改善，北上资金开始回流，连续两个月净流入。 个股方面，北向资金持股市值增加前五名分别为青岛啤酒、涪陵榨菜、泸州老窖、千禾味业、东鹏饮料；减少前五名为贵州茅 台、五粮液、伊利股份、海天味业、山西汾酒。其中东鹏饮料外资持股增长15倍，山西汾酒外资持股下跌近30%。 2017年以来北向资金流入食品饮料板块趋势明显2022年食品饮料板块北向资金持股市值变动TOP5（截至12月9日） 5000 45000 50 1600% 4500 40000 0 1400% 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2017-022018-022019-022020-022021-022022-02 青岛啤酒涪陵榨菜泸州老窖千禾味业东鹏饮料山西汾酒海天味业伊利股份 五粮液 贵州茅台 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 35000 -50 30000 -100 25000 -150 20000 -200 15000 -250 10000 -300 5000 -350 0 -400-450 SW食品饮料北上资金持股规模（亿元）食品饮料指数（右轴）2022年北资市值变动（亿元）2022年市值变动幅度（右轴） 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 投资观点：需求复苏与盈利能力提升 I.把握复苏主线，从场景复苏到消费能力复苏 明年伴随疫情政策宽松、经济活动预期改善，食品饮料板块有望迎来复苏大行情。我们认为，空间维度上，需要坚定反弹幅度能够带来的绝对收益；时间维度上，需要把握复苏节奏上可能的预期差。 具体来看，消费反弹幅度由消费场景、消费意愿、消费能力综合决定，疫情三年三者均有较大幅度冲击，考虑到未来各因素均有反弹空间，因此消费整体复苏空间可期；从节奏上看，消费场景有望在政策支持下先行回暖，消费意愿在复苏预期企稳后，随着储蓄率下降而逐步提升，最后伴随经济增长回归常态化后，消费能力预计将得到提升。 II.成本费用有望下行，利润弹性或可期 面对局部地缘政治冲击脱敏、全球通胀回落，未来大宗商品价格有望见顶回落，公司成本端压力有望缓解；从长期竞争格局角度来看，部分行业经历疫情考验后，尾部加速出清，头部企业集中度提升，费用率或伴随马太效应进一步改善。综合而言，未来食品饮料企业利润端弹性或得到进一步释放。 III.推荐顺序 啤酒>高端白酒=餐饮产业链>区域酒龙头>次高端白酒>卤制品>休闲零食>乳制品>调味品；节奏上优先确定性、基本面企稳反转后布局弹性 7 7 华安研究•拓展投资价值 华安证券研究所 证券研究报告 白酒板块 华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 走势复盘： 白酒板块收益率走势VS沪深300收益率走势 0.00% 2022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-04 -5.00% 35000 30000 -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% -35.00% 白酒板块指数在一季度震荡走低，期间受春节动销增加影响出现回温，但总体仍呈下跌趋势。 上海疫情爆发，大盘5月见底，白酒走势相对韧性。 上海疫情改善，6月初解封，市场走出修复行情。 全国疫情点状爆发，消费场景再次受限，白酒三季度预期承压导致行情走弱 海外加息背景下汇率贬值，外资流出导致白酒下跌 “二十条”政25000 策发布，防疫政策整体思路 转向带动改善20000 预期提升。 15000 10000 5000 -40.00%0 全国新冠新增病例（右轴）白酒(中信)沪深300 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 白酒行业：经济弱复苏下边际改善、产业延续挤压式增长 2022年宏观经济整体呈现V型走势，疫情冲击后产业及消费数据爬出深坑，宏观影响下白酒行业边际改善势头不改。 白酒行业延续了16年之后的产能退坡，截至2022年10月白酒累计产量542.6万千升，累计同比下滑2.50%，行业规模继续呈现依靠价增的“挤压式增长”格局。供给端“缺好酒”的格局持续利好优质上市白酒企业。 工业增加值与社零增速（%）白酒行业月度产量增速（%） 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-