优彩转债：国内再生涤纶短纤维领域龙头

固收点评20221213 证券研究报告·固定收益·固收点评 优彩转债：国内再生涤纶短纤维领域龙头2022年12月13日 事件 优彩转债（127078.SZ）于2022年12月14日开始网上申购：总发行规模为6.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产8万吨功能性复合型特种纤维技改项目、废旧纺织品综合利用8万吨/年（二期）项目和补充流动资金及偿还银行贷款。 当前债底估值为73.61元，YTM为3.37%。优彩转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.4%、0.6%、1.2%、1.8%、2.5%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年 A+中债企业债到期收益率8.91%（2022-12-09）计算,纯债价值为73.61 元，纯债对应的YTM为3.37%，债底保护一般。 当前转换平价为100.27元，平价溢价率为-0.27%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年06月20日至2028年12月13日。初始转股价7.35元/股，正股优彩资源12 月9日的收盘价为7.37元，对应的转换平价为100.27元，平价溢价率为-0.27%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为20.01%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价7.35元计算，转债发行6.00亿元对总股本稀释率为20.01%，对流通盘的稀释率为34.94%，对股本有一定的摊薄 压力。 观点 我们预计优彩转债上市首日价格在118.66~132.20元之间，我们预计中签率为0.0017%。综合可比标的以及实证结果，考虑到优彩转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在118.66~132.20元之间。我们预计网上中签率为0.0017%，建议积极申购。 优彩资源在涤纶纤维循环利用领域不断开发新产品、新技术。公司以创新求生存，以创新求发展，先后推出了具备有色、异形、抗菌除臭等多种差别化功能型再生涤纶短纤维新产品和具有低碳环保、易热粘结、热稳定性好等诸多优点的功能型复合低熔点涤纶短纤维。 2017年以来公司营收波动增长，2017-2021年复合增速为15.77%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现波动增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为15.77%。2021年，公司实现营业收入 16.20亿元，同比增加18.83%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2017-2021年复合增速为5.63%。2021年实现归母净利润1.01亿元，同比减少25.42%。 公司营业收入主要来源于低熔点纤维、再生有色涤纶短纤维及涤纶非织造布，营收结构稳定。公司主营业务为涤纶纤维及其制品的研发、生产、销售，自2019年以来，公司营业收入中主营业务收入占比接近100%， 分别为99.74%、98.90%和99.80%。 公司销售净利率和毛利率波动下行，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率不断浮动变化。2017-2021年，公司销售净利率分别为8.98%、8.36%、5.03%、9.91%和6.22%，销售毛利率分别为19.64%、14.92%、 11.18%、17.70%和12.55%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《风电转债盘点（1）——电缆篇：通光、日丰、起帆转债》 2022-12-11 《反脆弱：公告不下修的高溢价率转债后续有何表现？》 2022-12-11 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2017-2022Q1-3营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2017-2022Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2019-2021年营业收入构成8 图4：2017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2017-2022Q1-3销售费用率水平（%）9 图6：2017-2022Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2017-2022Q1-3管理费用率水平（%）9 图8：2013-2020年中国成人失禁用品市场规模（亿元）10 图9：2017-2021年中国非织造布产量（万吨）10 表1：转债发行认购时间表4 表2：优彩转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测优彩转债上市价格（单位：元）6 表6：2017-2020年我国吸收性卫生用品市场规模、消费量及复合年均增长率情况10 3/12 1.转债基本信息 表1：转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网 T-22022-12-12 上路演公告》 T-1 2022-12-13 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2022-12-14 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2022-12-15 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2022-12-16 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32022-12-19 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42022-12-201、刊登《发行结果公告》 转债名称 优彩转债 正股名称 优彩资源 转债代码 127078.SZ 正股代码 002998.SZ 发行规模 6.00亿元 正股行业 基础化工-化学纤维-涤纶 存续期 2022年12月14日至2028年12月13日 主体评级/债项评级 A+/A+ 转股价 7.35元 转股期 2023年06月20日至2028年12月13日 票面利率 0.40%,0.60%,1.20%,1.80%,2.50%,3.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一 赎回条款 期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：优彩转债基本条款 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 年产8万吨功能性复合型特种纤维技改项目 41,373.96 41,000.00 废旧纺织品综合利用8万吨/年（二期）项目 4,148.94 4000.00 补充流动资金及偿还银行贷款 15,000.00 15,000.00 合计 60,522.90 60,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 73.61元 转换平价（以2022/12/09收盘价） 100.27元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 35.85% 3.37%平价溢价率（以面值100计算）-0.27% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为73.61元，YTM为3.37%。优彩转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分 别为：0.4%、0.6%、1.2%、1.8%、2.5%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00% （含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.91%（2022-12-09）计算,纯债价值为73.61元，纯债对应的YTM为3.37%，债底保护一般。 当前转换平价为100.27元，平价溢价率为-0.27%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年06月20日至2028年12月13日。 初始转股价7.35元/股，正股优彩资源12月9日的收盘价为7.37元，对应的转换平价 为100.27元，平价溢价率为-0.27%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为20.01%。按初始转股价7.35元计算，转债发行6.00亿元对总股本稀释率为20.01%，对流通盘的稀释率为34.94%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计优彩转债上市首日价格在118.66~132.20元之间。按优彩资源2022年12 月9日收盘价测算，当前转换平价为100.27元。 1）参照平价、评级和规模可比标的华锐转债（转换平价85.56元，评级A+，发行规模4.00亿元）、康医转债（转换平价86.11元，评级A+，发行规模7.00亿元）、湘佳 转债（转换平价101.88元，评级A+，发行规模6.40亿元），12月9日转股溢价率分别 5/12 为49.70%、41.80%、26.04%。 2）参考近期上市的商络转债（上市日转换平价98.41元）、立昂转债（上市日转换 平价105.60元）、盛泰转债（上市日转换平价106.70元），上市当日转股溢价率分别为 27.38%、21.24%、20.40%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，基础化工行业的转股溢价率为25.63%，中债企业债到期收益为8.91%，2022年三季报显示优彩资源前十大股东持股比例为63.56%，2022年12月9日中证转债成交额为56,536,914,382元，取对数得24.76。因此，可以计算出优彩转债上市首日转股溢价率为20.42%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到优彩转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在118.66~132.20元之间。 表5：相对价值法预测优彩转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 7.00 114.31 116.22 119.07 121.93 123.84 -3% 7.15 116.72 118.66 121.58 124.50 126.44 2022/12/09收盘价