收购英雄心100%股权，获越南工厂1000万双产能

华利集团（300979） 证券研究报告·公司点评报告·纺织制造 收购英雄心100%股权，获越南工厂1000万双产能 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 17,470 20,762 23,986 27,636 同比 25% 19% 16% 15% 归属母公司净利润（百万元） 2,768 3,303 3,797 4,377 同比 47% 19% 15% 15% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.37 2.83 3.25 3.75 P/E（现价&最新股本摊薄） 22.55 18.90 16.44 14.26 关键词：#产能扩张投资要点 买入（维持） 2022年12月11日 证券分析师李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 华利集团沪深300 公司公告收购英雄心国际100%股权，获得1000万双/年的越南工厂运动鞋产能。2022/12/8公司全资子公司香港宏太与香港启巨、香港优可、英雄心签署股权转让协议，香港宏太拟以自有资金6300万美元（约4.4 亿元人民币）收购香港启巨和香港优可合计持有的英雄心100%股权，以2021年英雄心净利润计算收购PE为3.34X。收购完成后，英雄心及其全资子公司越南永川、佳达国际将成为公司全资子公司，公司将尽快获得越南永川1000万双/年的运动鞋制鞋产能。 英雄心收入规模约为华利集团的4.3%、盈利水平与华利集团相近。21 -1% -7% -13% -19% -25% -31% -37% -43% -49% -55% 2021/12/132022/4/122022/8/102022/12/8 市场数据 收盘价(元)53.49 一年最低/最高价40.20/93.88 市净率(倍)4.90 万美元，净利率分别为16.1%/15.1%（盈利水平与华利集团相近）。英雄心拥有2个全资子公司，其中越南永川为制鞋工厂、22年1-8月收入3449万美元、净利润55.6万美元、运动鞋产量约729万双，佳达国际 总市值(百万元)基础数据 62,422.83 为鞋业贸易公司、负责越南永川的原材料采购和产成品销售、22年1-8 每股净资产(元,LF) 10.91 月营收1.05亿美元、净利润1662.5万美元。 资产负债率(%,LF) 32.72 公司原有扩产计划如期推进中，本次收购有助应对新客户订单的产能快 总股本(百万股) 1,167.00 速爬坡需要。2022年下半年以来，部分运动品牌面临高库存的压力， 流通A股(百万股) 146.09 导致部分运动鞋制造商订单相对疲软，但华利集团凭借优质的客户结构 年/22年1-8月英雄心公司收入分别为1.17/1.07亿美元（以21年收入及美元平均汇率计算约为华利集团收入的4.3%），净利润分别为1884/1618 流通A股市值(百 万元) 7,814.09 及在主要客户供应链中较强的竞争能力，仍保持订单的稳健。同时根据与客户中长期合作规划，公司在越南、印尼新建工厂按计划推进中。由于新建工厂从寻址到建设、投产的周期比较长，因此公司通过外延并购的方式获得1000万双/年产能（较2021年公司年产能2.19亿双增加4.6%），以应对新客户订单快速爬坡需要。22年以来公司在Nike、HOKA、ON、UnderArmour品牌的营收均取得较大幅度增长，同时已获22年新拓展的Reebok品牌的量产订单。 盈利预测与投资评级：公司为全球领先运动鞋专业制造商，22H1业绩维持良好增长态势，Q3受海外经济疲软及品牌库存压力影响出货量增速明显放缓、但ASP在产品结构升级及人民币贬值带动下提升较多，促业绩增长保持韧性。短期看部分客户库存压力仍存，预计随客户库存 去化、23Q2公司订单有望迎来拐点；长期看公司作为头部运动鞋制造商竞争优势突出，客户拓展及产能扩张促长期稳健成长可期。维持预计22-24年归母净利润33.0/38.0/43.8亿元，EPS分别为2.83/3.25/3.75元/股，对应PE为19/16/14X，估值已具备安全边际，维持“买入”评级。 风险提示：外需疲软、客户库存去化进度不及预期、订单波动等。 相关研究 《华利集团(300979)：22年三季报点评：Q3价增高于量增，关注品牌复苏节奏》 2022-10-27 《华利集团(300979)：2022年中报点评：头部客户增速领跑，扩产持续推进》 2022-08-18 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 华利集团三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 11,865 15,232 19,153 23,824 营业总收入 17,470 20,762 23,986 27,636 货币资金及交易性金融资产 6,278 8,583 11,498 15,022 营业成本(含金融类) 12,712 15,297 17,676 20,399 经营性应收款项 2,650 3,152 3,641 4,196 税金及附加 3 3 4 6 存货 2,671 3,214 3,713 4,285 销售费用 65 83 96 111 合同资产 0 0 0 0 管理费用 686 872 1,007 1,161 其他流动资产 266 283 300 320 研发费用 234 301 348 401 非流动资产 4,314 4,967 5,553 6,075 财务费用 -46 -30 -41 -83 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 4 5 5 6 固定资产及使用权资产 3,159 3,806 4,387 4,903 投资净收益 25 21 24 28 在建工程 376 361 347 333 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 279 299 319 339 减值损失 -141 -80 -120 -140 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 -2 0 0 0 长期待摊费用 112 112 112 112 营业利润 3,702 4,180 4,805 5,536 其他非流动资产 388 388 388 388 营业外净收支 -17 -10 -10 -10 资产总计 16,179 20,198 24,707 29,899 利润总额 3,684 4,170 4,795 5,526 流动负债 5,083 5,719 6,310 6,985 减:所得税 917 867 997 1,150 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,919 1,919 1,919 1,919 净利润 2,768 3,303 3,797 4,377 经营性应付款项 1,835 2,208 2,552 2,945 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 30 36 42 48 归属母公司净利润 2,768 3,303 3,797 4,377 其他流动负债 1,299 1,556 1,798 2,073 非流动负债 170 170 170 170 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.37 2.83 3.25 3.75 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,632 4,205 4,855 5,560 租赁负债 116 116 116 116 EBITDA 4,204 4,593 5,308 6,078 其他非流动负债 54 54 54 54 负债合计 5,253 5,889 6,480 7,155 毛利率(%) 27.23 26.32 26.31 26.19 归属母公司股东权益 10,927 14,310 18,227 22,744 归母净利率(%) 15.84 15.91 15.83 15.84 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 10,927 14,310 18,227 22,744 收入增长率(%) 25.40 18.85 15.53 15.22 负债和股东权益 16,179 20,198 24,707 29,899 归母净利润增长率(%) 47.34 19.33 14.97 15.26 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2,423 3,392 4,000 4,605 每股净资产(元) 9.36 12.26 15.62 19.49 投资活动现金流 -4,350 -1,129 -1,126 -1,122 最新发行在外股份（百万股 1,167 1,167 1,167 1,167 筹资活动现金流 2,805 -59 -59 -59 ROIC(%) 27.02 22.73 21.01 19.55 现金净增加额 834 2,205 2,815 3,424 ROE-摊薄(%) 25.33 23.08 20.83 19.24 折旧和摊销 571 388 453 518 资产负债率(%) 32.46 29.15 26.23 23.93 资本开支 -1,269 -1,050 -1,050 -1,050 P/E（现价&最新股本摊薄） 22.55 18.90 16.44 14.26 营运资本变动 -1,114 -666 -640 -727 P/B（现价） 5.71 4.36 3.42 2.74 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 东吴证券研究所