股指期货月报：乌云渐去，曙光渐现

期货投资策略报告 研究员段福林 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1285 股指期货月报 电话：0769-22116880 从业资格号：F3048935 投资咨询从业证书号：Z0015600 乌云渐去，曙光渐现 2022-12-2星期五 1.经济仍处于衰退期。 整体而言，短期房地产为制约工业生产的主要影响因素，4月疫情恢复后需求回补不足，预计经济仍处于弱复苏过程。但随着地产政策的渐次放松以及疫情防控措施的进一步优化和落实，需求收缩和预期转弱的问题有望得到改善。 考虑库存周期和经济衰退情况，目前仍在主动去库存周期阶段，中国经济周期仍在衰退期，要看防疫放松后经济能否企稳，以及科技能否带领生产力突破，进而打破经济周期。 2.政策：乌云渐去 (一)优化防疫20条 我们认为下一阶段优化防疫工作可能在精准防控与尽快尽早控制疫情蔓延之间、在全国不同地区之间协调与平衡，防疫工作也会逐步优化直至合适条件放松。 (二)、美联储加息进入尾声 美联储自1980年以来总共有8次加息周期，加息最大幅度的是2004年至2006年 加息24次，幅度为400个BP。加息比较急速的是1994年至1995年加息7次，幅度 275个BP。截止目前，本次加息6次，幅度375个BP。本次加息375个BP，接近历史最高幅度，预计美联储加息进入尾声。 (三)、政策“三支箭”维稳，房地产有望企稳 政策工具箱丰富，政策目标清晰。9月以来房地产行业迎来新一轮政策出台高峰期：全国性政策聚焦于加强信贷支持政策，打通地产融资通道，完善住房保障体系、落实保交楼、支持合理住房需求等；地方层面限购、限贷、限售等需求限制性措施进一步退出，首套房认定标准持续放宽，首付比例及按揭贷款利率持续下行，多地推行购房补贴政策。最后到支持房地产企业股权融资的5项措施。打出了信贷、债券、股权的“三支箭”政策组合拳。 预期2023年政策环境将持续宽松，直至相关重大风险得到有效遏制。我们预计未来政策将进一步支持改善性住房需求的释放，降低购房成本，解决交付担忧，优化交易流程，加强二手房市场交易活跃度并传导促进新房市场销售恢复。 3.上证50和沪深300指数收益风险仍然较高 截止11月30号，上证指数PE为12.43，处于自2010年以来的32.61%的分位数。上证50PE为9.4，分位数为27.21%；沪深300PE为11.3，分位数为28.48%；中证500PE为23.52，分位数为18.91%；中证1000PE为30.17，分位数为14.16%；上证50指数PE提升，但仍处于历史较底位置。 对三大指数走势与风险溢价进行对比发现，指数走势与风险溢价基本成反比例关系，上证50和沪深300指数的风险溢价底部反弹，目前离历史新高仅仅一步之遥；而 中证500和1000指数上攻历史高位后出现回落。从风险溢价来看，上证50和沪深300指数具有较好的吸引力，也就是说获得的风险补偿更好，即收益风险比更高。 上证50指数和沪深300指数主要是以金融地产为主，目前的PE估值分位数在30% 左右，估值中等偏下，不过经济仍在下行期，指数可能有再次下探风险。中证500指数以先进制造业为主，并且周期类股票占比稍多。目前从PPI上看，PPI一路震荡回落，预计周期类股票业绩下滑成趋势，预计后续中证500指数业绩也会受此影响。 从行业PE和PB来看，银行、通信比较有优势；而消费者服务、计算机、汽车、食品饮料、军工、电子、新能源估值比较高,从指数来看，中证500和1000指数的估值有仍有压力。 5.观点和投资策略： 随着防疫工作的不断优化、美联储加息进入尾声、房地产政策不断放松，扰动2022年A股的三大因素逐渐优化和散去，市场环境逐步进入明朗，届时A股曙光或现。不过，2023年需要防范全球加息引发的债务危机和外围经济衰退引发的出口大幅下滑导致A股大幅波动。技术上，经过2022年三浪走势，目前是第四浪反弹末期，后期是反转还是第五浪下跌有待确认，不过整体下跌风险已经得到了充分释放。因此综上所述，2023年A股有望呈现震荡攀升行情，关注受益于政策支持的上证50指数修复行情和 产业结构转型升级的中证500指数。 自美联储加息幅度预期转向，房地产政策维稳，以及近期防疫20条执行，2022年三大乌云渐渐散去，市场预期好转，而无视近期经济数据连续回调。在这种强预期弱现实的情况下，大盘已经反弹超过10%，市场情绪进入全面看多。不过，上面的三大乌云仍需观察其结果，特别是防疫20条执行后，疫情多久能做到动态清零。乌云不可能一下散去，过程可能有曲折。市场行情也一样，特别是经济仍在衰退期，疫情多点扩散，短期市场或面临考验。技术上，目前大概率仍然定义这里为反弹，并且反弹也 进入尾声，分钟线顶部结构形成，第四浪反弹基本判断结束，预计大盘高位震荡回落,操作上建议多单获利了结，待调整择机做多，供参考。 风险点：1、债务危机；2、疫情升级；3、人民币再次大幅贬值。 目录 一、经济周期：经济处于衰退期。5 二、政策：乌云渐去5 三、市场判断：上证50和沪深300指数收益风险仍然较高。8 图表1：制造业和非制造业PMI5 图表2：库存周期5 图表3：美联储货币政策及利率变化6 图表4：美国CPI和PCE通胀数据6 图表5：房地产开发投资完成额累计同比7 图表6：房地产开发投资月度同比7 图表7：房屋新开工和销售面积7 图表8：个人住房贷款余额同比增长7 图表9：上证指数PE及分位数(2010年以来，下同)9 图表10：上证50指数PE及分位数9 图表11：沪深300指数PE及分位数9 图表12：中证500指数PE及分位数9 图表13：各指数PE分位数(2010.1.至2022年11月)10 图表14：中证1000指数PE及分位数10 图表15：上证50指数与风险溢价走势图10 图表16：沪深300指数与风险溢价走势图11 图表17：中证500指数与风险溢价走势图11 图表18：中证1000指数与风险溢价走势图11 图表19：上证50指数行业占比11 图表20：沪深300指数行业占比12 图表21：中证500指数行业占比12 图表22：中信各行业PE(截止时间2022年11月30号)12 图表23：中信各行业PB(截止时间2022年11月30号)13 一、经济周期：经济处于衰退期。 11月制造业PMI录得48.0%，创今年5月以来新低，环比较10月下行1.2个百分点，回落幅度也有所扩大。分项来看，11月新订单指数下降1.7个百分点至46.4%，受疫情持续和地产偏弱影响，需求回落幅度较大。生产不旺，需求不足。 图表1：制造业和非制造业PMI图表2：库存周期 资料来源：华联期货研究所、Wind资讯资料来源：华联期货研究所、Wind资讯 库存方面，2022年10月产成品存货为12.6，较上月回落1.2%，回落幅度加大，库存仍在高位。其营业收入连续下行18个月，目前还在主动去库存周期阶段。 整体而言，短期房地产为制约工业生产的主要影响因素，4月疫情恢复后需求回补不足，预计经济仍处于弱复苏过程。但随着地产政策的渐次放松以及疫情防控措施的进一步优化和落实，需求收缩和预期转弱的问题有望得到改善。 考虑库存周期和经济衰退情况，目前仍在主动去库存周期阶段，中国经济周期仍在衰退期，要看防疫放松后经济能否企稳，以及科技能否带领生产力突破，进而打破经济周期。 二、政策：乌云渐去 影响2022年A股最主要因素是什么？(一)、新冠疫情;(二)、美联储加息;(三)、房地产走弱。 (一)优化防疫20条 11月11日出台后第一周，全国疫情形势较为严峻，确诊人数持续攀升，居民地铁 /公路出行、货车公路通行数据暂无明显好转。石家庄11月14日宣布暂停全员核酸、开放所有公共场所，不再查验核酸阴性证明等措施，随后石家庄市疫情再次严峻。为满足居民核酸检测需求，11月15日石家庄多地即恢复部分核酸检测点。广州市目前疫情形势严峻，新增感染者人数持续攀升，11月20日，广州市多区开展应检尽检核酸检测。我们认为下一阶段优化防疫工作可能在精准防控与尽快尽早控制疫情蔓延之间、在全国不同地区之间协调与平衡，防疫工作也会逐步优化直至合适条件放松。 (二)、美联储加息进入尾声 美联储自1980年以来总共有8次加息周期，加息最大幅度的是2004年至2006年 加息24次，幅度为400个BP。加息比较急速的是1994年至1995年加息7次，幅度 275个BP。截止目前，本次加息6次，幅度375个BP。本次加息375个BP，接近历史最高幅度，预计美联储加息进入尾声。 图表3：美联储货币政策及利率变化图表4：美国CPI和PCE通胀数据 资料来源：华联期货研究所、Wind资讯资料来源：华联期货研究所、Wind资讯 我们看到2021年以来美国通胀数据不断创新高，CPI最高数据是2022年6月的9.1%，随后连续几个月温和下行。PCE也是今年6月见顶回落。核心CPI数据仍没有看到下行趋势，核心PCE没有创下2022年2月的高点。 (三)、政策“三支箭”维稳，房地产有望企稳 10月房地产开发投资完成额累计同比-8.8%，房地产开发投资月度同比是-16%，扣 除疫情发生之初特殊情况外，房地产开发投资创2015年以来的新低，房地产明显走弱，并且还没有止跌迹象。 图表5：房地产开发投资完成额累计同比图表6：房地产开发投资月度同比 资料来源：华联期货研究所、Wind资讯资料来源：华联期货研究所、Wind资讯 房地产销售数据也在下行和房价下跌城市增加。2022年11月前21天，重点城市新房和二手房（城市样本不同）网签套数同比分别下降38.8%和增长32.3%，10月则分别同比下降了24.6%和增长了44.6%。房价下跌的城市逐渐增多，到2022年10月，70个大中城市中新建商品住宅和二手住宅房价环比下降的分别有58个和62个，相比9月分别增加了4个和1个。 图表7：房屋新开工和销售面积图表8：个人住房贷款余额同比增长 资料来源：华联期货研究所、Wind资讯资料来源：华联期货研究所、Wind资讯 11月23日，国常会落实因城施策支持刚性和改善性住房需求的政策。推进保交楼专项借款尽快全面落到项目，激励商业银行新发放保交楼贷款，促进房地产市场健康发展”等地产政策。 11月23日，央行、银保监会正式发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，促进房地产市场平稳健康发展“十六条”落地，金融各领域将持续强化维稳地产市场。 国有六大行落实“地产16条”，与多家房企签订合作协议，已披露的意向性授信 额度高达12750亿元。其中，工商银行向12家全国性房企提供意向性融资，总额达6550 亿元，邮储银行向5家房企提供意向性融资总额2800亿元。业界预计，下一步，销售排行在TOP20-TOP70的房企有望获得很大支持，资金提供方也将由国有大行扩展到股份制银行。 11月28日证监会提出支持房地产企业股权融资的5项措施，包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资、恢复上市房企和涉房上市公司再融资、调整完善房地产企业境外市场上市政策、进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用、积极发挥私募股权投资基金作用五个方面。 政策工具箱丰富，政策目标清晰。9月以来房地产行业迎来新一轮政策出台高峰期：全国性政策聚焦于加强信贷支持政策，打通地产融资通道，完善住房保障体系、落实保交楼、支持合理住房需求等；地方层面限购、限贷、限售等需求限制性措施进一步退出，首套房认定标准持续放宽，首付比例及按揭贷款利率持续下行，多地推行购房补贴政策。最后到支持房地产企业股权融资的5项措施。打出了信贷、债券、股权的“三支箭”政策组合拳。 预期2023年政策环境将持续宽松，直至相关重大风险得到有效遏制。我们预计未来政策将进一步支持改善性住房需求的释放，降低购房成本，解决交付担忧，优化交易流程，加强二手房市场交易活跃度并传导促进新房市场销售恢复。 三、市场判断：上证5