11月经济数据预测：疫情加剧，基本面或再下探

债券研究 证券研究报告 债券周报2022年12月05日 【债券周报】 疫情加剧，基本面或再下探 ——11月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】债市跟踪（1128-1204）：房企“第三支箭”落地，防疫政策继续优化》 2022-12-04 《【债券周报】“赎回潮”后，转债价值抬升——可转债周报20221204》 2022-12-04 《【华创固收】寒潮南下共振，淡季效应加剧— —每周高频跟踪20221203》 2022-12-03 《【华创固收】赎回潮中哪些信用债更容易成交？》 2022-12-01 《【华创固收】央行降准如期而至，提振市场情绪——可转债周报20221127》 2022-11-27 通胀方面，预计11月CPI同比下行至1.4%附近，PPI同比或维持在-1.3%附近。猪价对食品项的支撑作用消退，受菜价和疫情拖累，叠加高基数影响，预计11月CPI同比下行至1.4%附近；国内外大宗品价格变动不大，高基数发挥 主要作用，11月PPI同比或维持在-1.3%附近。 进出口方面，预计11月出口增速-1.5%、进口增速-1.0%左右。11月高频指标CCFI指数持续走低，港口协会披露外贸重箱同比延续下降，反映外贸景气进一步下滑，出口或维持负增，而国内疫情令生产采购受扰动，进口需求或也偏弱。 生产方面，预计11月工业增速或在4.3%左右。11月制造业PMI生产分项反季节性下滑，防疫封控影响产区生产，叠加供应链压力重现、需求走弱，生产节奏或有所放缓，工业增速或继续回落。 投资方面，固投累计增速或在5.7%左右。（1）制造业投资：11月制造业投资单月增速或在4.2%，累计增速在9.1%左右。（2）基建投资（不含电力）：预计单月增速或在10.6%，累计增速或在8.9%附近；（3）地产投资：预计单月增速或在-15.4%左右，累计增速约为-9.4%。 社零方面，疫情加剧、餐饮拖累，社零增速或降至-2.1%左右。11月疫情冲击线下汽车消费，乘用车零售同比降幅较10月走扩，同时伴随疫情形势加剧，出行受阻，地铁客运量同比降幅扩大，暗示餐饮或继续走弱，社零增速或进一步下滑。 金融数据方面，预计11月新增信贷1.1亿，新增社融1.7万亿。11月疫情扰动再起，经济景气边际弱化，融资支撑政策余量有限，融资边际或再次回到弱势区间。预计M2增速或维持在11.8%附近。 总结来看，临近年末，经济景气边际下行压力仍在加大。三季度政策脉冲落地对融资的支撑已经弱化，对基建投资的拉动仍在落地中。虽然11月防疫政策放松和房地产调控政策明显发力，但基本面现实正在遭遇来自外需回落和国 内疫情扰动的双重压力。中央经济工作会议召开在即，年末明初或再次进入政策发力窗口，应对景气边际的回落。 风险提示：稳增长政策效果不及预期。 目录 一、11月经济数据预测：疫情加剧，基本面或再下探4 （一）通胀：预计11月CPI同比或下行至1.4%，PPI同比或维持在-1.3%附近4 （二）进出口：外贸景气或继续下行6 （三）工业：工业增速或降至4.3%左右6 （四）投资：固投增速或在5.7%左右7 （🖂）社零：疫情加剧、餐饮拖累，社零增速或再下探7 （六）金融数据：预计11月新增信贷1.1亿，新增社融1.7万亿8 二、风险提示10 图表目录 图表111月主要经济数据预测4 图表211月猪价由涨转跌4 图表311月蔬菜供应充足推动菜价跌幅走扩4 图表411月国内油价或对CPI有所支撑5 图表511月服务业PMI销售价格仍在荣枯线以下5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强5 图表7PPI预测值准确率较高，11月或维持在-1.3%5 图表811月外需缩量的迹象凸显，CCFI指数持续下探6 图表911月PMI进口分项逆季节性下降，进口弱势或有加剧6 图表1011月工业增速或弱于季节性6 图表11钢铁、涤纶开工率环比均有下滑（%）6 图表1211月制造业投资累计增速或降至9.1%7 图表1311月基建单月增速或小幅抬升至10%以上7 图表1411月地产投资单月增速或在-15%左右7 图表1511月房地产投资累计增速或在-9.4%左右7 图表1611月社零增速或比10月降幅扩大8 图表1711月餐饮收入增速降幅可能继续扩大8 图表1811月票据利率基本维持，但跟资金的利差被动扩大8 图表1911月企业债券融资仍处于低位水平9 图表2011月居民中长期信贷或随房地产销售维持弱9 图表21预计11月份新增社融或在1.7万亿左右9 图表22预计11月份新增信贷或在1.1万亿左右9 图表2311月政府债券融资仍低于去年同期10 图表24预计11月份M2同比或维持在11.8%附近10 一、11月经济数据预测：疫情加剧，基本面或再下探 11月经济数据大概率低位下探。投资方面，基建投资景气仍有韧性，赶工效应仍在， 而11月建筑业PMI指向地产施工低迷或有加剧，制造业投资中枢趋于下移。消费受11 月疫情加剧的影响更为显著，同比降幅或继续扩大，餐饮拖累较深；通胀方面，预计11月CPI同比或下行至1.4%，PPI同比或维持在-1.3%附近；金融数据方面，预计11月新增信贷为1.1亿，新增社融为1.7万亿，M2同比增速在11.8%附近。 图表111月主要经济数据预测 主要经济指标 9月实际值 10月实际值 11月预测值 CPI（当月同比，%） 2.8 2.1 1.4 PPI（当月同比，%） 0.9 -1.3 -1.3 出口增速（当月同比，%） 5.7 -0.3 -1.5 进口增速（当月同比，%） 0.3 -0.7 -1.0 工业增加值（当月同比，%） 6.3 5.0 4.3 固定资产投资（累计同比，%） 5.9 5.8 5.7 社会零售总额（当月同比，%） 2.5 -0.5 -2.1 新增信贷（当月新增，亿） 24700 6152 11000 社融（当月新增，亿） 35300 9079 17000 M2（同比，%） 12.1 11.8 11.8 资料来源：Wind，华创证券估计 （一）通胀：预计11月CPI同比或下行至1.4%，PPI同比或维持在-1.3%附近 CPI方面，猪价对食品项的支撑作用消退，受菜价和疫情拖累，叠加高基数影响，预计11月同比下行至1.4%附近。 （1）食品项：从分项高频来看，冬季蔬菜集中上市，供应充足导致菜价大幅下跌12%；养殖户加快出栏叠加消费需求低迷，11月猪价由涨转跌，价格下降1.9%；低库存推动鸡蛋价格小幅上涨2.3%；部分水果供应进入下降通道，推动价格上涨2.9%。整体来看，菜价大幅下降、猪价由涨转跌拖累食品项表现，预计11月CPI食品项环比或在-1%附近，同比或在3.5%附近。 图表211月猪价由涨转跌图表311月蔬菜供应充足推动菜价跌幅走扩 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （2）非食品项：一是油价小幅上涨，11月国内汽油价格调整滞后于海外原油价格，价格上涨2.1%，或拉动CPI环比上行0.08个百分点；二是服务消费仍呈弱修复态势，11月国内疫情扩散速度加快，服务业PMI销售价格仍在荣枯线之下，服务消费需求“弱复苏”的态势延续。综合考虑季节性、国内油价和疫情对非食品项的影响，预计11月CPI非食品项环比或下行至-0.1%，同比增速或在0.9%左右。 （3）最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示11月CPI环比或在-0.2%附近，同比或下行至1.4%左右。 图表411月国内油价或对CPI有所支撑图表511月服务业PMI销售价格仍在荣枯线以下 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，国内外大宗品价格变动不大，高基数作用下预计11月同比或维持在-1.3%附近。（1）海外方面：海外经济衰退预期升温导致11月国际油价下跌2.9%；库存持续去化，推动铜价小幅上涨3.1%；（2）国内方面，保供稳价政策下煤炭产能有效释放，动力煤、炼焦煤等价格均有所下跌；受稳地产政策影响钢材价格止跌小幅反弹；下游需求疲弱拖累PTA价格下跌2.4%。（3）就PPI环比变动方向而言：11月制造业PMI出厂价格指数下行至47.4%，原材料购进价格指数下行至50.7%，或指向PPI环比有所回落， 模型显示11月PPI环比或从0.2%下行至0附近，预计同比增速或维持在-1.3%附近。图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，11月或维持在-1.3% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）进出口：外贸景气或继续下行 出口方面，以美元计价，11月出口增速或为-1.5%左右。11月CCFI指数持续走低，外需总量收缩的特征愈加显著。据港口协会披露，11月沿海重点枢纽港口上旬、中旬外贸货物吞吐量同比分别增长4.0%、1.4%，但主要来自于外贸空箱大量回流，而外贸重箱呈同比下降趋势，反映全球经济持续放缓、欧美市场需求减弱的影响，外贸景气度进一步下行。加之去年基数偏高，判断出口同比降幅可能扩大至-1.5%左右。 进口方面，预计11月进口增速在-1%左右。11月国内生产、采购受疫情冲击，制造业PMI进口分项环比下降0.8pct，弱于季节性，结合外贸空箱回流的现象，判断11月国内进口需求偏弱，或维持负增长。 图表811月外需缩量的迹象凸显，CCFI指数持续下探 图表911月PMI进口分项逆季节性下降，进口弱势或有加剧 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）工业：工业增速或降至4.3%左右 疫情蔓延，冲击生产节奏，工业增速或继续回落。11月制造业PMI生产分项反季节性地明显下降，体现疫情对供给端的影响。除了防疫封控直接影响产区生产作业，上游供应链配送不畅，下游需求走弱，也导致生产节奏放缓。判断工业增速或较上月进一步下降至4.3%左右。 图表1011月工业增速或弱于季节性图表11钢铁、涤纶开工率环比均有下滑（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （四）投资：固投增速或在5.7%左右 1-11月制造业累计投资增速或在9.1%。从10月表现看，出口优势的中游制造业投资增速下行，考虑到三季度开始外需总量收缩对出口的扰动显现，预计年末至明年制造业投资增速中枢将有所下移。考虑到去年同期基数高，制造业投资累计增速或降至9.1%。 1-11月基建投资（不含电力）累计增速或在8.9%。11月土木工程建筑业PMI环比上升1.5pct至62.3%，超过季节性，反映基建景气仍在高位，加之去年单月增速转负，预计11月基建投资单月增速或小幅回升至10.6%左右，对应累计增速在8.9%。 图表1211月制造业投资累计增速或降至9.1%图表1311月基建单月增速或小幅抬升至10%以上 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 11月房地产投资累计增速或在-9.4%左右。11月建筑业PMI环比降2pct，或反映地产投资活动景气下行。从高频指标看，11月防疫封控影响下，钢材、玻璃需求表现弱势加剧，判断地产投资单月增速或维持在-15%左右，对应累计增速在-9.4%。 图表1411月地产投资单月增速或在-15%左右图表1511月房地产投资