特种射频芯片核心供应商

臻镭科技射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC产品技术国内领先，产品毛利率较高，并且客户结构不断优化。随着技术水平的不断提升以及客户结构的优化，公司营收及盈利水平有望进一步提升。 营收稳步增长，产品毛利率高 公司产品主要包括终端射频前端芯片、 射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组等，已广泛应用于军用领域，并逐步拓展至民用领域。2022年前三季度，公司营收1.49亿元，同比增长49.02%； 归母净利润0.71亿元，同比增长72.85%。公司产品毛利率较高，2021年，射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC板块与电源管理芯片板块产品毛利率分别为94.90%/89.01%。 射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC国内技术领先 2022年上半年，公司开展4款射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC的研制工作，实现3款射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC的定型量产。公司研发的四通道可多芯片同步的ADC、四通道高线性DAC、低功耗时钟分配芯片实现量产，多项产品性能比肩国际龙头公司。 产业背景深厚，研发能力强 公司核心技术人员为领域内领军人物，工作经验丰富；公司研发人员教育程度高，硕博研究生占比达到50%以上；2022年上半年，研发投入占营收比例28.04%，占比较高。公司现有8个在研项目，累计投入0.92亿元；较高的研发投入有利于构成公司技术护城河。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为2.59/3.62/4.77亿元，同比增长35.79%/39.73%/31.87%，三年CAGR为35.76%；归母净利润1.39/1.96/2.60亿元 ， 同比增长40.97%/40.96%/32.42%，三年CAGR为38.06%，EPS为1.28/1.80/2.38元/股，现价对应PE分别为96x/68x/51x。鉴于公司高速高精度ADC/DAC芯片技术先进、产品覆盖范围广，结合相对估值法，给予公司2023年72倍PE，对应目标价129.49元，给予“增持”评级。 风险提示： 行业不及预期风险、行业竞争加剧风险、研发不及预期风险。 投资聚焦核心逻辑 根据Databeans数据显示，2020年全球射频收发和数据转换器市场规模约为34亿美元，在国防等领域，数据转换器直接决定了雷达系统的精度和距离；在民用领域，信息化产业发展带动高性能射频收发芯片和数据转换器应用领域不断的拓展。 根据前瞻产业研究院数据，中国电源管理芯片市场规模由2015年的520亿元增长至2020年的781亿元，5年CAGR为8.5%。随着国产电源管理芯片在新领域的应用拓展以及进口替代，中国电源管理芯片市场规模有望保持持续增长。 创新之处 分析了公司主要产品技术水平及在研项目情况； 分析了公司主要产品下游应用情况； 分析了公司积极拓展客户以及客户集中度下降情况。 核心假设 营收方面，射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC芯片板块，我们假设2022年增速为100%，未来两年增速逐渐降至55%/40%；电源管理芯片板块，我们假设未来三年的营收增速分别为50%/30%/25%；微系统及模组板块，我们假设未来三年营收增速保持在30%-45%之间。毛利率方面，各板块产品毛利率参考2021年公司各类产品毛利率进行取值。 盈利预测与估值 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为2.59/3.62/4.77亿元，同比增长35.79%/39.73%/31.87%，三年CAGR为35.76%；归母净利润1.39/1.96/2.60亿元，同比增长40.97%/40.96%/32.42%，三年CAGR为38.06%，EPS为1.28/1.80/2.38元/股，对应PE分别为96x/68x/51x。鉴于公司高速高精度ADC/DAC芯片技术先进、产品覆盖范围广，结合相对估值法，给予公司2023年72倍估值，公司合理市值为141.42亿元，对应目标价129.49元，给予“增持”评级。 1.特种行业射频芯片核心供应商 1.1.多种类别产品保障公司发展迅速 臻镭科技产品主要包括终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组等，已广泛应用于军用领域，并逐步拓展至民用领域，是国内军用通信、雷达领域中射频芯片和电源管理芯片的核心供应商。 图表1：臻镭科技主要产品 2015年9月，杭州臻镭微波技术有限公司成立；2020年9月，公司名称变更为浙江臻镭科技股份有限公司。 设立之初至2016年为技术起步阶段，公司制定了主要产品门类和全正向研发技术路线，攻克了四大产品线的关键技术。2017年至2018年为技术积累阶段，公司对主要产品完成了多轮技术迭代，达到批量生产状态，同时开展了多个子类的集成电路芯片研发。2019年至今为快速发展阶段，公司主要产品均进入批量生产供货状态，同时对主要产品进行功能扩展，形成终端射频前端芯片、射频收发芯片、电源管理芯片、微系统及模组等系列产品，成为国内军用通信、雷达领域中射频芯片和电源管理芯片的核心供应商之一。 图表2：臻镭科技发展历程 公司控股股东为郁发新，直接持有公司21.04%股份。同时，郁发新通过臻雷投资、晨芯投资及睿磊投资等合伙企业间接持有公司11.57%股份，为公司实际控制人。 图表3：公司控股股东及实际控制人（截至2022年08月24日） 1.2.公司产品整体毛利率高 公司近年营业收入及归母净利润持续高速增长。2019-2021年，营业收入分别为0.55/1.52/1.91亿元 ， 同比增长1288.51%/174.35%/25.28%； 归母净利润0.04/0.77/0.99亿元，同比增长108.55%/1738.23%/28.48%。2022年前三季度，公司营收1.49亿元，同比增长49.02%；归母净利润0.71亿元，同比增长72.85%。 图表4：公司营收及增长率 图表5：公司归母净利润及增长率 公司主要产品为终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组等。各板块营收方面，2021年电源管理芯片板块和射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC板块占营收比重最大，分别为35%/33%。其中，电源管理芯片在2019-2021年营收分别为0.11/0.30/0.66亿元，三年内维持稳步增长。射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC板块在2019-2021年营收分别为0.21/0.62/0.63亿元，营收近两年来基本稳定。 图表6：2021年公司各类产品营收占比 图表7：公司各类产品营收增速 公司产品整体毛利率平稳维持在较高水平 ，2019-2021年整体毛利率为82.94%/88.16%/88.46%；其中，射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC板块毛利率分别为97.54%/96.17%/94.90%，电源管理芯片板块毛利率分别为97.93%/85.05%/89.01%。 图表8：公司产品毛利率变化 2.射频收发及电源管理芯片行业发展态势良好 2.1.电源管理芯片：市场规模持续扩张 电源管理芯片是在集成多路转换器的基础上，集成了智能通路管理、高精度电量计算，以及智能动态功耗管理功能的器件，可在电子设备中实现电能的变换、分配、检测等电能管理功能。电源管理芯片性能优劣和可靠性对整机的性能和可靠性有着直接影响，是电子设备中的关键器件，在电子产品和设备中有着广泛的应用。 图表9：臻镭科技T/R电源管理芯片C49XXX系列 图表10：臻镭科技T/R电源管理芯片C43XXX系列 电子行业持续快速增长，电源管理芯片市场受益 2021年，全球半导体市场规模快速增长。2021年全球市场规模达到5409亿美元，创历史新高，同比增长24.22%。前瞻产业研究院认为，全球半导体市场并未受到2021年新冠疫情大流行的负面影响，强劲的消费需求推动主要产品类别实现两位数的增长率。 当前，全球半导体产业正在经历第三次产能转移，行业需求中心和产能中心逐步向中国大陆转移。2021年中国半导体行业销售额达到1877亿美元，同比大幅增长24.84%，2016年至2021年的复合年均增长率超过全球平均增长率，达到12.2%。 图表11：全球半导体市场规模 图表12：中国半导体市场规模 随着电子设备、新能源汽车等市场持续成长，全球电源管理芯片市场有望持续受益。根据前瞻产业研究院统计，2020年全球电源管理芯片市场规模达到330亿美元，2016-2020年5年CAGR为11.6%。受益于国内电子设备的快速发展，中国电源管理芯片市场保持快速增长。中国电源管理芯片市场规模由2015年的520亿元增长至2020年的781亿元，2016-2020年5年CAGR为8.5%。随着中国国产电源管理芯片在新领域的应用拓展以及进口替代，中国电源管理芯片市场规模有望保持持续增长。 图表13：全球电源管理芯片市场规模 图表14：中国电源管理芯片市场规模 图表15：公司电源管理芯片应用场景 下游无线通信及T/R组件快速发展，5G基站数量的增加为公司电源管理芯片的应用提供坚实保障。5G基站是5G网络的核心设备，其提供无线覆盖，可实现有线通信网络与无线终端之间的无线信号传输。根据新华社报道，截至2022年8月，我国5G网络基站数量达185.4万个，终端用户超过4.5亿户，均占全球60%以上，全国运营商5G投资超过4000亿元。根据《“十四五”信息通信行业发展规划》介绍，我国2025年信息通信基础设施累计投资将达到3.7万亿元，预计每万人拥有5G基站个数将从2020年的5个增长到2025年的26个，增长速度较快。 图表16：“十四五”时期信息通信行业发展部分指标 2020-2025年是5G建设第一阶段，5G基站建设以宏基站为主，2020-2024年是5G宏基站建设的高峰期;2026-2030年是5G建设第二阶段，5G针对垂直应用的建设以及小基站的扩容预计将一直持续到2030年，2025年及以后是5G小基站建设的高峰时期。基站数量的稳步增加，可为公司电源管理芯片的未来发展提供保障。 图表17：2019-2030年我国宏基站、小基站新建数量及未来预测（单位：万站） 电源管理芯片国产替代空间广阔，国内企业集中度低 目前全球电源管理芯片的企业集中度高，CR5为71%。根据前瞻产业研究院统计，2020年中国电源管理芯片业务规模763亿元，占全球电源管理芯片的33.52%，是全球电源管理芯片的重要需求市场。国内电源管理芯片市场行业整体集中度较高，但其中国外优势企业约占据80%市场份额，国产替代空间广阔。 图表18：2020年全球电源管理芯片行业集中度 图表19：2020年中国电源管理芯片行业集中度 2020年在国内企业中，市场份额排名靠前的是圣邦股份、韦尔股份、晶丰明源和富满微。但整体来看国内排名前十的电源管理芯片的企业竞争优势不突出，市场份额占比不足10%，国内企业的市场集中度不高。 图表20：国内主要电源管理芯片企业竞争格局 公司产品技术实力突出，市场竞争力有待提高 公司的电源管理芯片主要包括负载点电源芯片、T/R电源管理芯片、固体电子开关芯片和电池均衡器芯片等产品系列，主要应用于高可靠的航空航天、军工和工业控制领域，具有电源变换、T/R通道电源管理、电源配电保护、电池管理等功能，产品特点与技术实力突出。 图表21：公司电源管理芯片产品特点 2021年，公司销售的电源管理芯片包括负载点电源芯片和固态电子开关芯片，主要应用于宇航及特种行业领域电子系统供配电领域，系该等领域内的主要供应商。 图表22：公司电源管理芯片核心技术情况 2.2.射频收发芯片及ADC/DAC：三大领域应用空间广阔 射频收发芯片包含专用窄带射频收发芯片和软件定义的宽带高性能射频收发芯片，可实现射频信号的频谱搬移、信号调理、可选频带滤波和数模转换等功能；ADC/DAC是一种数据转换器，包括数模转换器及模数转换器，