环保公用行业2023年度投资策略：成本下降并合理疏导，行业发展渐入佳境

证券研究报告|2022年12月05日 核心观点行业研究·行业投资策略 电力：成本下降并合理向下游疏导，将带来行业投资机会。火电：受益于市场化电价上浮及煤炭长协执行率提升，火电业绩已有所改善，未来火电盈利持续修复的动力将主要自于市场和进口煤价下行；电力现货市场建设推进及火电容量电价下，火电燃料成本将进一步疏导，并保障项目收益率。新能源：未来随着硅料产能逐步释放，硅料供需偏紧格局逐步趋于平衡，光伏产业链上游价格有望下行，产业链利润向下游运营商转移，这将推动光伏装机规模提升和项目收益率回升。此外，可再生能源补贴逐步发放，现金流改善，推动新能源项目加快建设投运。分布式光伏：随着成本下降，以及电力现货市场和隔墙售电政策的推进，工商业分布式光伏有望加快发展。 储能运营：随着各地政策频出，储能未来将逐步获得容量补偿，随着电力现货市场的推进，电力现货交易将进一步体现储能价值，同时户用侧的电价价差逐步增加，大幅提高储能盈利的市场空间。随着新型电力系统的建设，虚拟电厂的需求和模式也将逐渐完善，虚拟电厂有望迎来爆发。抽水蓄能在明年起全面实行两部制电价，有望打开收益天花板。 再生资源：节约资源与降碳协同共进，行业发展提速。国家陆续出台支持再生资源产业发展的相关政策，推动再生资源产业加快发展。稀土回收：稀土配额指标稳步增加，稀土回收产业的废料供应持续增长，驱动行业规模规模扩张。稀土下游产业需求持续快速释放，稀土废料回收利用产出的稀土氧化物产品成为满足稀土供需缺口的重要来源，稀土回收行业迎来发展机遇。锂电回收：锂资源安全供给愈发重要，随着动力电池大规模退役即将来临，锂电池回收原料供应增加，同时锂金属价格有望在明年企稳，锂电池回收利润将随扩产大幅增加。 投资策略：1、煤价下行趋势下，推荐沿海电厂分布较多/现货煤占比相对较大的粤电力A、华能国际、华润电力等。2、光伏产业链降本推进，推荐绿电龙头企业三峡能源，“核电与新能源”双轮驱动中国核电。3、储能方面，关注电化学储能、抽水蓄能和虚拟电厂相关机会，推荐未来户用储能、虚拟电厂运营商芯能科技、抽蓄和电化学储能龙头南网储能。4、再生资源产业加快发展，推荐稀土回收利用龙头企业华宏科技和积极布局动力电池回收的旺能环境、伟明环保。 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2022E 2023E 2022E 2023E 601985.SH 中国核电 买入 6.24 1176.27 0.52 0.60 12.00 10.40 600995.SH 南网储能 买入 15.23 390.72 0.66 0.76 23.08 20.04 000539.SZ 粤电力A 买入 5.59 293.49 -0.36 0.3 -15.53 18.63 600011.SH 华能国际 买入 7.57 1188.35 -0.30 0.70 -25.23 10.81 603105.SH 芯能科技 买入 13.29 66.45 0.41 0.59 32.41 22.53 600905.SH 三峡能源 买入 5.78 1654.21 0.31 0.37 18.65 15.62 0836.HK 华润电力 买入 13.80 663.84 0.33 2.16 41.82 6.39 002034.SZ 旺能环境 买入 18.82 80.83 1.72 2.32 10.94 8.11 603568.SH 伟明环保 增持 20.11 340.71 1.06 1.38 18.97 14.57 002645.SZ 华宏科技 买入 15.96 92.88 1.03 1.53 15.50 10.43 风险提示：相关政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧。重点公司盈利预测及投资评级 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 公用事业 超配·维持评级 证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169 huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cn S0980521060002S0980522090003 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《环保公用2022年12月投资策略-1-10月市场交易电量同比增 长43.3%，海上风电项目梳理》——2022-12-04 《环保与公用事业202211第4期-全国电力现货市场建设推进， 各地2023年电力交易规则梳理》——2022-11-30 《环保与公用事业202211第3期-可再生能源消纳再迎政策利 好，广东出台一次能源价格传导机制政策》——2022-11-20 《环保与公用事业行业2022年三季报回顾-火电盈利修复，环保、 燃气板块业绩有所改善》——2022-11-15 《环保与公用事业202211第2期-中电联建议调升煤电基准价， 硅料硅片价格迎下降拐点》——2022-11-13 环保公用行业2023年度投资策略 成本下降并合理疏导，行业发展渐入佳境 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 电力：成本下降并合理疏导带来投资机遇5 火电：煤价下行促盈利修复，现货交易合理疏导成本5 新能源：光伏产业链降本，绿电增长逻辑恢复13 电力现货市场带来储能和分布式投资机遇20 政策频出利好新型储能，成本下降将提高电化学储能收益率20 抽水蓄能：2023年起实行两部制电价，有望打开抽蓄盈利天花板22 虚拟电厂：持续关注的可能性机会24 工商业分布式光伏：隔墙售电进一步提高收益水平27 资源再生：节约资源与降碳协同共进，行业发展提速31 稀土回收：下游需求释放驱动行业高景气，行业龙头强者恒强32 锂电回收：关注退役锂供给增加带来的锂回收机遇38 投资建议44 风险提示44 图表目录 图1：2021年火电（申万）行业指数涨跌幅情况6 图2：2022年第三季度火电公司盈利情况6 图3：火电公司2022年前三季度平均上网电价及涨幅7 图4：火电公司2022年前三季度市场化交易电量及占比情况7 图5：2022年以来国家煤炭保供政策梳理8 图6：国内原煤产量变化情况（万吨）8 图7：国内煤及褐煤进口量情况（万吨）8 图8：世界主要经济体经济增速预测（%）9 图9：2019年以来国内出口金额及变化情况9 图10：京唐港动力煤（Q5500）平仓价走势（元/吨）10 图11：广州港印尼煤（Q5500）库提价走势（元/吨）10 图12：山东电力现货市场单日成交价格走势（元/MWh）12 图13：山东电力现货市场4月负电价时段及日最高电价时点12 图14：国内风电累计装机容量情况13 图15：国内光伏累计装机容量情况13 图16：国内风光新能源新增装机容量情况（万千瓦）13 图17：国内集中式、分布式光伏累计装机容量（GW）14 图18：国内集中式、分布式光伏新增装机容量（GW）14 图19：国内工商业、户用分布式光伏新增装机容量（GW）14 图20：2021年全球不同电源平准化成本同比变化情况15 图21：全球新能源电力全投资成本变化（美元/KW）15 图22：全球新能源电力LCOE变化（美元/kwh）15 图23：多晶硅致密料价格走势（元/千克）17 图24：硅片现货均价走势（元/片）17 图25：PERC电池片现货均价走势（元/瓦）17 图26：光伏组件现货均价走势（元/瓦）17 图27：中环150μm厚度P型硅片价格变化（元/片）17 图28：中环130μm厚度N型硅片价格变化（元/片）17 图29：2022年1-10月组件平均中标价格（元/W）18 图30：抽水蓄能相关重要政策梳理23 图31：分布式发电市场交易模式29 图32：“过网费”计算示例29 图33：2020年全球稀土矿资源分布情况（万吨）33 图34：国内稀土开发控制总量指标（吨）33 图35：钕铁硼产量及对应稀土废料产量（万吨）35 图36：稀土废料回收产量占比情况37 图37：稀土废料回收量区域分布情况37 图38：锂电回收流程38 图39：锂电回收干法工艺39 图40：锂电回收湿法工艺39 图41：2018-2021年中国锂电池回收量情况40 图42：我国动力电池回收量及市场规模40 图43：碳酸盐沉淀法提锂流程42 图44：久吾高科吸附法提锂流程42 表1：火电运营边界条件假设10 表2：火电盈利敏感性分析10 表3：电价上浮20%情形下火电盈利敏感性分析11 表4：长协覆盖率和煤价的火电度电盈利敏感性分析（元/kwh）11 表5：电价上浮20%情形下长协覆盖率和煤价的火电度电盈利敏感性分析（元/kwh）12 表6：国内硅料产能情况梳理（万吨）15 表7：组件价格及电价对光伏项目资本金IRR的敏感性分析18 表8：组件价格及电价对光伏项目单瓦装机盈利的敏感性分析（元/W）19 表9：电化学电站售电模式的基本参数假设20 表10：电化学电站盈利能力逐年衰减20 表11：电化学储能IRR敏感性分析——单位建设成本（行，单位：元/Wh）、电价差（列，单位：元/kWh） .........................................................................................21表12：部分电化学储能电站项目成本情况....................................................21 表13：各地新型电化学储能补贴政策22 表14：近年来国家支持分布式发电市场化交易的政策28 表15：2021年以来国家促进循环经济发展的政策梳理31 表16：《“十四五”循环经济发展规划》确定的资源回收目标32 表17：2020-2022年稀土开采、冶炼分离总量控制指标34 表18：全球氧化镨钕供给测算（吨）34 表19：国家推动稀土回收利用的政策36 表20：国内稀土废料回收利用企业37 表21：锂电回收相关公司业务规模40 表22：世界主要盐湖的成分及储量对照41 表23：盐湖提锂相关公司业务规模43 电力：成本下降并合理疏导带来投资机遇 火电：煤价下行促盈利修复，现货交易合理疏导成本 2021年以来火电板块两轮行情的核心驱动力之一：盈利修复预期。复盘2021年 以来火电板块走势，可以发现2021年8月-12月、2022年4-9月火电板块出现过两轮显著上涨行情。尽管两轮上涨行情的驱动因素各不相同，但我们认为市场主要交易的是火电板块盈利修复预期。 煤电市场交易电价上下浮动范围扩大，价格端疏导煤电成本压力。2021年10月，国家发改委发布《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知（发改价格〔2021〕1439号）》（以下简称“1439号文”）。1439号文提出，将煤电市场交易价格浮动范围由现行的上浮不超过10%、下浮原则上不超过15%，扩大为上下浮动原则上均不超过20%，高耗能企业市场交易电价不受上浮20%限制。 煤炭市场价格形成机制完善，煤电煤炭长协“3个100%”政策落地，燃料成本下降促进火电盈利修复。2022年2月，国家发改委发布《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知（发改价格〔2022〕303号）》（以下简称“303号文”）。303号文提出，引导煤炭价格在合理区间运行，从多年市场运行情况看，近期阶段秦皇岛港下水煤（5500千卡）中长期交易价格每吨570-770元（含税）较为合理。此后，2022年7月，国家发改委召开涉煤视频会议，会议提出要严格落实“三个100%”政策。国家政策大力推动煤炭保供调价，火电企业煤炭新长协换改签完成，火电公司煤炭燃料成本压力将有所缓解。 2023年电煤长协签订履约工作方案出台，保障火电企业电煤长协供应。2022年 10月31日，国家发改委印发《2023年电煤中长期合同签订履约工作方案》，《方 案》对2023年电煤长协合同签订数量、价格以及违约惩罚措施进行了明确规定，保障火电企业煤炭有效供应。 长协