银行业2023年度投资策略：风雨之后，重拾复苏

证券研究报告|2022年12月02日 核心观点行业研究·行业投资策略 2022年回顾：估值降至历史低位，充分反映了市场悲观预期。2022年二季度以来，受疫情蔓延、房地产信用风险暴露、政策持续引导金融机构让利实体经济等冲击，银行板块估值降至历史低位。基本面角度，2022年上市银行净息差收窄，但不良率小幅下行。受益于不良压力减轻，银行降低了资产减值损失计提力度，归母净利润仍实现了较好增长。与2014年不良快速暴露，归母净利润增速大幅下降有着明显区别。但该轮银行估值却将到了历史低位，我们认为主要是反应了市场对未来经济不确定性的悲观预期，尤其是对房地产信用风险的担忧。 2023年稳增长仍是主线，经济企稳复苏态势明朗。虽然我国经济仍面临出口下行，国际形势演变不确定性等风险，但随着疫情防控措施持续优化，以及房地产政策的大力度加码，我们判断2023年居民信心有望逐步恢复，房地产对经济的拖累将大幅减弱。同时，财政持续发力，基建维持高增对冲出口下行，宏观经济进入复苏通道。 2023年银行业基本面承压，预计上市银行净利润增速下降1-2个百分点至 5.0%左右。规模维持较好增长，是业绩的主要贡献因素。预计2023年新 增贷款约23万亿元，其中高端制造、绿色领域仍是发力重点，零售贷款逐步改善。政策继续引导金融机构让利实体经济，上半年净息差承压，另外，年初按揭重定价也会对净息差带来较大冲击；但下半年随着经济逐步企稳复苏，预计净息差有望稳定。实际不良生成率小幅反弹，但预期改善，尤其是对于房地产领域信用风险预期改善明显。 投资策略：宏观经济预期是决定银行板块投资的核心逻辑，2023年经济重拾复苏通道，银行投资价值凸显。2023年银行基本面虽然继续承压，但宏观经济预期好转是银行板块行情启动的必要条件，银行基本面会滞后经济周期。当前银行低估值反映了市场对经济的悲观预期，2023年经济进入复苏通道后，银行板块确定性迎来估值修复行情，维持行业“超配”评级。个股方面，中长期角度，建议在估值底部布局未来业绩有望保持相对更快增长的标的，首推宁波银行，同时推荐成都银行、常熟银行、张家港行、苏农银行等。中短期角度，若房地产风险持续担忧持续减轻，建议关注涉房敞口较大估值受到压制的招商银行、平安银行和兴业银行。 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2022E 2023E 2022E 2023E 002142 宁波银行 买入 32.11 2,120 3.46 4.20 9.3 7.6 601128 常熟银行 买入 7.58 208 0.99 1.21 7.6 6.3 603323 苏农银行 增持 4.81 87 0.77 0.89 6.2 5.4 002839 张家港行 增持 4.74 103 0.94 1.12 5.1 4.2 601838 成都银行 买入 15.35 566 2.56 3.08 6.0 5.0 600036 招商银行 增持 34.96 8,817 5.23 5.89 6.7 5.9 601166 兴业银行 增持 17.70 3,677 4.42 4.92 4.0 3.6 000001 平安银行 增持 13.03 2,529 2.16 2.58 6.0 5.0 风险提示：稳增长政策低于预期，疫情对经济冲击较大超预期等。重点公司盈利预测及投资评级 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 银行 超配·维持评级 证券分析师：王剑证券分析师：田维韦021-60875165021-60875161 wangjian@guosen.com.cntianweiwei@guosen.com.cnS0980518070002S0980520030002 证券分析师：陈俊良021-60933163 chenjunliang@guosen.com.cn S0980519010001 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《银行理财业务11月月报-个人养老新时代，养老理财蓄势待发》 ——2022-11-30 《货币和信用环境展望-强信心与宽信用》——2022-11-28 《行业快评-长期与短期视角下的银行板块行情演绎》——2022-11-21 《行业快评-数字货币mBridge或将深刻影响全球跨境货币结算》 ——2022-11-08 《银行业2022年11月投资策略-行业承压，精选个股》—— 2022-11-07 银行业2023年度投资策略 风雨之后，重拾复苏 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 2022年回顾：市场预期悲观，估值降至低位5 宏观经济逐步企稳复苏，银行估值将修复6 稳增长仍是主线，宽信用动能逐步恢复6 宏观经济预期是决定银行板块投资的核心逻辑8 基本面承压：净息差收窄，不良生成略有反弹11 规模：维持较好增长，结构持续调整12 价格：上半年净息差承压，下半年有望企稳14 资产质量：实际不良生成小幅反弹，房地产风险担忧改善17 手续费净收入恢复正增长19 投资建议20 风险提示20 图表目录 图1：申万（银行）PE值降到5.0x以下5 图2：申万（银行）PB值降到0.50x以下5 图3：申万（银行）年初至今下跌了15.1%5 图4：2022年上市银行不良贷款率稳定6 图5：上市银行归母净利润增速6 图6：2022年新增贷款投向房地产的比例大幅下降7 图7：2022年房地产销售同比大幅负增7 图8：房地产新开工和土地购置费同比负增7 图9：社会消费品零售总额增速处在低位7 图10：我国进出口增速开始下行8 图11：中国对美欧出口自7月以来持续大幅下行8 图12：2022年基建持续高增8 图13：2022年财政支出力度大8 图14：申万（银行）指数累计涨跌幅9 图15：申万（银行）指数PE/PB估值9 图16：16家老上市银行营收同比增速10 图17：16家老上市银行归母净利润同比增速10 图18：2016年商业银行净息差仍处于持续下行中10 图19：2016年商业银行不良率稳定10 图20：PMI与申万(银行）收盘价相关性较高11 图21：社融增速和申万（银行）走势高度相关11 图22：预计2023年人民币贷款增速约为10.8%12 图23：2022年新增人民币贷款投向零售贷款的比例大幅下降13 图24：2022年新增居民短期贷款和中长期贷款规模都处于低位13 图25：普惠金融贷款余额和绿色贷款余额增速处在高位14 图26：高技术产业固定资产投资完成额增速处在高位14 图27：上市银行新增对公贷款投向房地产的比例14 图28：2022年三季度商业银行净息差降到1.94%15 图29：不同类型银行业净息差15 图30：金融机构贷款利率持续下降15 图31：居民存款定期化趋势明显16 图32：老16家上市银行中存款成本率大都有所上行16 图33：私营工业企业利润总额已连续6个月同比负增18 图34：私营同业企业亏损企业亏损额增速已提升至高位18 图35：2022年上半年上市银行实际不良生成率小幅反弹19 图36：2022年上半年上市银行逾期率小幅反弹1bp19 图37：2022年前三季度上市银行手续费净收入同比下降2.13%20 表1：按揭重定价对净息差的拖累幅度17 表2：部分上市银行对公房地产不良率18 2022年回顾：市场预期悲观，估值降至低位 2022年二季度以来，受疫情蔓延、房地产信用风险暴露、政策持续引导金融机构让利实体经济等因素影响，银行板块估值承压，PE、PB估值均降至历史低位。截至2022年11月28日，银行（申万）PE（TTM）值为4.68x，PB（LF)值为0.48x， 较沪深300指数溢价率分别为-57.3%和-62.6%，均处在历史低位。 图1：申万（银行）PE值降到5.0x以下图2：申万（银行）PB值降到0.50x以下 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理。注：数据截至2022 年11月28日，下同。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 年初以来（截至2022年11月28日），申万（银行）下跌了15.1%，上市银行中仅个别区域性银行股价有所上涨，绝大多数银行股价均出现大幅下跌。其中，优质银行股宁波银行和招商银行分别下跌了21.4%和31.5%，跌幅居前，主要是板块承压后优质银行股估值回落。 图3：申万（银行）年初至今下跌了15.1% 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 从基本面角度来看，2022年上市银行净息差收窄，但不良率小幅下行。受益于不良压力减轻，上市银行降低了资产减值损失计提力度，归母净利润仍实现了较好增长。与2014年上市银行不良快速暴露，归母净利润增速持续大幅下降有着明显区别。但该轮上市银行估值却将到了历史低位，我们认为主要是反应了市场对未来经济不确定性的悲观预期，尤其是对房地产信用风险的担忧。 图4：2022年上市银行不良贷款率稳定图5：上市银行归母净利润增速 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 宏观经济逐步企稳复苏，银行估值将修复 稳增长仍是主线，宽信用动能逐步恢复 随着疫情防控措施逐步优化，以及房地产支持政策持续加码，我们判断2023年消费有望逐步恢复，房地产基本面已筑底。2022年居民消费意愿弱，居民部门持续去杠杆，对经济带来较大冲击。随着疫情防控措施持续优化，居民信心有望逐步恢复，但疫情演绎仍存在不确定性，因此我们预计居民信心恢复仍需要一个过程，2023年居民消费将呈现逐步复苏态势。 房地产是2022年对经济拖累较大的又一因素，伴随房地产融资大幅收紧，房地产领域信用风险开始暴露，这又进一步降低了金融机构资金投向房地产的意愿，负反馈机制下房地产景气度低迷。在此背景下，房地产利好政策持续加码，债券、贷款融资、上市房企股权再融资相继松绑，大力度政策支持下我们认为房地产基本面已逐步筑底。但房地产反转仍需要销售端数据明显改善来验证，但居民收入预期会受到疫情的影响，另外“房住不炒”主基调下居民对房地产的预期也有所改变，因此房地产反弹幅度和持续时间仍面临不确定性。但可以确定的2023年房地产对经济的拖累将大幅减弱。 图6：2022年新增贷款投向房地产的比例大幅下降图7：2022年房地产销售同比大幅负增 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 图8：房地产新开工和土地购置费同比负增图9：社会消费品零售总额增速处在低位 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 但2023年我国经济仍面临诸多挑战和风险。首先，伴随欧美经济持续回落，我国 对欧美的出口自今年7月以来呈现持续大幅下降的态势，预计2023年降为负增长。同时，外需大幅减弱，出口型制造业也会面临压力。其次，疫情仍面临较大不确定性，虽然疫情防控措施持续优化后对经济的冲击会有所减弱，但疫情演变态势仍无法推演。另外，国际形势演变和输入性通胀也需要警惕。 考虑到我国经济内生性仍然不强，且经济面临诸多风险，因此我们判断2023年稳增长仍是主线。财政政策继续发力，基建继续维持高增对冲出口下行的压力。整体而言，我们判断我国经济已过最坏阶段，进入企稳复苏阶段，但反弹的幅度仍会受到疫情、国际形势演变等影响而存在不确定性。 图10：我国进出口增速开始下行图11：中国对美欧出口自7月以来持续大幅下行 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理。注明：2021年为2020-2021 年两年平均复合增速 图12：2022年基建持续高增图13：2022年财政支出力度大 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 宏观经济预期是决定银行板块投资的核心逻辑 2015年以来银行板块共有三轮行情，第一轮：2016年3月-2018年1月，申万银行指数涨幅42.9%；第二轮，2019年1月-201