策普健康公司（ZEPP.N)

2022年11月22日亚太|中国股票研究 亚洲日报 泽普健康公司(ZEPP.N) 以前的评级:中性 3Q22在充满挑战的1H22之后稳定下来;对宏观保持保守保持中立 目标价(美元):1.32 之前的目标价(美元):2.00 ▪ 价格(21-Nov-22美元)1.28%chgEst.锅。对TP 3.1 Mkt帽(美元mn) 80.6蓝色的天空场景(美元) 4.24 数量的股票(mn) 62.95灰色天空场景(美元) 1.07 自由浮动(%) 60.0性能 1米3m12米 52-wk范围(美元) 7.63-1.12绝对(%) 9.4(34.7) (82.8) ADTO-6M(mn)美元 0.0相对(%) 0.6(23.0) (45.7) 一年 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 收入(mn)元 6,250.1 4,257.9 4,693.1 5,242.0 息税前利润(mn)元 124.4 (325.6) 108.9 315.6 息税前利润(mn)元 93.9 (356.1) 86.2 293.3 净利润(mn)元 179.0 (152.0) 232.8 366.6 迟的,EPS(CS)(元) 2.78 (2.47) 3.78 5.95 Chg。从上一页。每股收益(%) 厦门市。 (1,255.1) (9.1) (0.3) 共识每股收益(元) 厦门市。 (0.26) 2.56 4.1 每股收益增长(%)P/E(x) (38.5) 3.3 新墨西哥州 。新墨西哥州 新墨西哥州。 2.4 57.5 1.5 股息收益率(%) 0.0 。 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA(x)P/B(x) 4.20.2 新墨西哥州。 0.17 3.4 0.15 1.2 0.15 净资产收益率(%) 6.3 (4.8) 6.6 10.0 净债务/股本(%) (1.8) 3.2 (5.7) (5.6) 资料来源：公司数据、路孚特、瑞士信贷估计 由于宏观和产品周期疲软，收入同比下降25%至12.1亿元人民币，与CSe相比为-9%，处于指导的低端。通用汽车19.1%， 投入成本、去库存和运费同比下降1.0个百分点;在渠道扩张、补贴减少和遣散费 ▪ ~1000万元人民币方面，运营支出更高。调整后净亏损未达900万元。 总出货量为5.8百万单位（同比-41.4%）。MiBand出货量为~3.8百万（同比约-50%），自有品牌出货量为~1.9 百万单位（约-10%同比）。自有品牌/MiBand的产品组合改善至54%/46%（21年第三季度为38%/62%）。 ▪保守预测，22年第四季度营收达到11-13.5亿元，中期同比下降26.3%。宏观 仍然是最大的悬而未决的问题，而该公司将在短期内专注于提高运营效率和成本 控制。目标为每季度运营支出2.5亿元人民币。 ▪ 由于前景疲软，我们将2023/24年度每股收益下调9%/0%，但部分被产品组合和成本带来的GM/OPM改善所抵消 控制。我们的新目标价为1.32美元（从2.00美元），基于4.0倍市盈率，并滚动至 4Q22-3Q23EEPS。我们对自有品牌策略持积极态度，但对宏观逆风保持中性评级 ，并等待进一步的曝光。 营收达到人民币12.06亿元（同比-25%，环比+9%），与CSe相比下降9.2%，处于1.2-15亿元人民币（同比-25.3%/-6.6%）的前期指导区间的低端。下降的主要原因 是MiBand的需求持续疲软，在Covid-19的影响和消费者信心疲软的情况下，MiBand 的需求同比下降50%（收入下降43.2%）。调整后净亏损为人民币900万元（较21年第三季度的人民币6500万元和22年第二季度的人民币9400万元收窄），也低于通用汽车疲软和运营支出较高的CSe。通用汽车为19.1%（同比下降1.0个百分点），-1.8个百分点，与CSe相比，投入成本高，库存清算时间延长，运费增加，而运营支出则较高，原因是渠道扩张带来的销售和营销费用增加，研发补贴减少以及遣散费 ~1000万元人民币。总出货量为5.8百万单位（同比-41.4%）。MiBand出货量为~3.8 百万（约-50%同比），自有品牌出货量为~1.9百万单位（约-10%同比）。 图1:3的时候,9锰结果总结 资料来源:公司数据,瑞士信贷(CreditSuisse)估计 成本控制的首要任务：优化成本结构现在是ZEPP的首要任务，它期望通过组织效率的提高，更严格的成本削减措施和基于ROI的运营将迅速恢复盈利。其Zepp生态系统为产品开发提供了一个平台方法，有助于简化其研发效率。管理层预计，从22年 第四季度开始，它可以将其总运营支出控制在每季度~2.5亿元人民币，低于之前每季度3亿元人民币的目标。 具有过渡策略跟踪:在22年第三季度，自有品牌/MiBand产品的产品组合为54%/46% （21年第三季度为38%/62%）。尽管面临宏观不利因素，但自有品牌收入同比增长 4%/环比增长36%，其中北美市场同比增长23%，在亚马逊、百思买、塔吉特等上市;而在欧洲，波兰/法国/西班牙的自主品牌收入同比增长222%/36%/26%。利润率较高的自有品牌产品的持续增长可能有助于改善Zepp提升其通用汽车，正如我们在本季度已经看到的那样。 宏仍然主要威胁:在中国采取Covid-19遏制措施以及地缘政治不确定性的情况下，不利因素持续存在，宏观疲软和可自由支配的消费者支出可能减少，这可能会继续限制 Zepp的销售复苏。如果不缓解，高昂的投入成本和运费成本也可能继续给盈利能力带来压力。 保守地指导22年第四季度收入达到1.1-13.5亿元人民币，这意味着环比增长+1.6%/同比增长-26.3%，处于指导区间的中间点。 图2:估计变化总结 研究分析师 克莱夫。张/85221017069clive.cheung@credit-suisse.com Kyna黄/85221016950 kyna.wong@credit-suisse.com 来源:瑞士信贷(CreditSuisse)估计 Chaolien曾/85221016795chaolien.tseng@credit-suisse.com 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、法人实体披露和 非美国分析师的状态。美国披露：瑞士信贷正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 估值方法和风险 目标价和评级 估值方法和风险：（12个月）为ZEPPHealthCorporation（ZEPP.N) 方法:我们对ZeppHealth的中性评级和12个月目标价为1.32美元，基于4.0倍4Q22-3Q23E非GAAP每股收益。我们的4.0倍倍数基于其历史平均值-1SD，以反映周期中可穿戴设备增长放缓以及ADR风险定价。我们的中性评级基于尽管是可穿戴设备市场健身手环的领导者，但在全球非必需消费品支出放缓和Covid-19相关影响下，业务在结构上面临具有挑战性的宏观压力。 风险:我们对ZeppHealth的中性评级和目标价为1.32美元的主要风险包括：（1）供应链限制;（2）平均售价风险;（3）竞争;（4）外汇;（5）地缘政治风险。 公司提到(价格为21-11-2022) 亚马逊com.n:行情)。(amazon。OQ,92.46美元) 百思买(记者。N,70.83美元) 目标公司(TGT。N,158.02美元) 小米(1810。10.02港元,港元) 泽普健康公司(泽普。N,1.28美元,中性[V],TP1.32美元) 披露附录 分析师认证 张国荣、黄琪琪及曾超莲均就个人分析的公司或证券证明（1）本报告所表达的观点准确反映其对所有标的公司及证券的个人观点，及（2）其薪酬的任何部分过去、现在或将来均与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 ZEPP健康公司（ZEPP.N) ZEPP.N 关闭价格 目标价格 日期 (美元) (美元) 评级 09-Jan-20 12.42 15.48 O 16-Mar-20 12.06 15.57 13-May-20 10.52 13.64 23-Jul-20 13.63 18.18 19-Aug-20 12.57 17.80 24-Nov-20 12.63 14.41 N 18-Dec-20 11.84 13.06 17-Mar-21 13.47 13.25 * 14-May-21 8.67 12.67 O 20-Aug-21 9.39 12.09 18-Nov-21 7.67 11.70 21-Mar-22 2.83 4.16 26-May-22 2.10 2.30 N 26-Aug-22 1.89 2.00 *星号表示承保范围的开始或承担。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 超越(O):预计该股票的总回报率将在未来12个月内跑赢相关基准*。中性(N):预计未来12个月，该股票的总回报率将与相关基准*保持一致。表现不佳(U): 预计未来12个月，该股票的总回报率将低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力 ，中性表现代表吸引力最低，跑输表现最不吸引人的投资机会。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲（不包括土耳其）的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报 ，该范围包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力，中性代表吸引力较小，跑赢大盘代表最不吸引人的投资机会。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报率相对于相关国家或地区基准（印度-标准普尔BSESensexIndex）的平均总回报率;中国A股的相关指数为沪深沪深300指数 （沪深300）;在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级是基于（1）股票相对于其当前股价的绝对总回报潜力和（2）股票总回报潜力在分析师的覆盖范围中的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。当实际税率大于或等于7.5%时，将给予跑赢大盘评级;当ETR低于或等于5%时表现不佳。当ETR介于-5%和15%之间时，可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配一个评级，将ETR置于相关风险的背景下。在2015年5月18日之前，跑赢大盘和跑赢大盘评级的ETR范围与15%至7.5%之间的中性阈值没有重叠，中性阈值从2011年7月7日起实施。 限制(R):在某些情况下，瑞信政策和/或适用法律和法规禁止在瑞信参与投资银行交易期间和某些其他情况下进行某些类型的沟通，包括投资建议。不是额定(NR):瑞信股票研究目前对股票或与公司有关的任何其他证券没有投资评级或观点。 没有覆盖(NC):瑞信股票研究不提供对公司的持续报道，也不对公司或相关产品的股权证券提供投资评级或投资观点。 波动性指标[V]:如果股票价格在过去24个月中的至少8个月中在一个月内上涨或下跌了20%或更多，或者分析师预计未来会出现重动，则股票被定义为波动性。 分析师的行业权重不同于分析师的股票评级，并基于分析师对行业基本面和/或估值*相对于集团历史基本面和/或估值的预期： 超重:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是有利的。市场重量:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期持谨慎态度。 *分析师的覆盖部门包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司。分析师可能涵盖多个行业。 瑞士信贷对股票评级（和银行客户）的分布是： 全球评级分布评级 与宇宙(%) 的银行客户(%) 超越/买* 54% 银行客户(28%) 中性/持有*