2022年Q3公司实现归母净利润7.52亿元,环降28.3%,低于市场预期。2022年前三季度公司营收487.12亿元,同增113.69%;归母净利润30.08亿元,同增26.98%。2022年Q3公司营收176.94亿元,同增108.1%,环降0.63%;归母净利润7.52亿元,同降16.44%,环降28.3%。 三元前驱体Q3出货量约2.8万吨,环增近30%,全年出货预计10万吨,同增70%。公司前三季度前驱体出货量6.5万吨左右(含内部自供),同增近50%,其中Q3出货预计2.8万吨,环增近30%,Q4排产持续向上,我们预计Q4出货环增25%左右,2022年全年出货预期维持10万吨,同增70%。我们预计23年前驱体出货20万吨,同比翻倍增长。盈利方面,若不计上游一体化利润,我们预计公司三元前驱体盈利维持稳定,Q3预计贡献1-1.5亿利润,全年预计贡献5亿左右利润。 正极材料Q3出货量约2.4万吨,环增20%+,一体化布局进一步完善。 公司前三季度正极材料出货6.28万吨,其中Q3出货2.4万吨+,环增20%+,我们预计Q4出货环增15-20%达2.8万吨左右,2022年全年出货9万吨以上,同比增长65%左右,23年出货预计达15万吨,同增近70%。盈利方面,我们预计Q3正极材料盈利基本维持稳定,考虑股权比例,我们预计Q3贡献0.5-1亿利润,全年预计贡献3亿归母盈利。 镍湿法冶炼项目进展顺利,利润确认具有一定滞后性,预计23年增量明显。公司前三季度镍产品出货约3.6万吨(含受托加工和内部自供),我们预计Q3出货2万吨+,环增65%+,其中我们预计印尼镍冶炼项目确认出货0.7-0.8万吨,环增明显,但增量局限于印尼镍产能和国内硫酸镍产能不匹配性,硫酸镍项目滞后一个季度,MHP存货有一部分积压,23年随着存货的确认及镍冶炼产能释放,我们预计利润增量明显; 产能方面,华越6万吨已达产,华科4.5万吨正在建设转炉产线,第一台10月点火,华飞12万吨预计23年上半年具备投料条件,我们预计23年镍冶炼出货有望达13-15万金吨(权益8-9万金吨)。 盈利预测与投资评级:由于Q3业绩受钴跌价影响,我们下修公司2022-2024年归母净利润至40/81/121亿元(原预期59.24/104.11/130.43亿元),同比增长3%/101%/50%,对应PE为22x/11x/7x,考虑公司此后钴跌价影响减弱,新能源业务稳健发展,给予2023年18xPE,对应目标价91元,维持“买入”评级。 风险提示:上游原材料价格大幅波动,电动车销量不及预期。 F 2022Q3归母净利润7.52亿元,环比降低28.3%,低于市场预期。2022年前三季度,公司营收/归母净利润/扣非净利润为487.12亿元/30.08亿元/29.19亿元,分别同比增长113.69%/26.98%/25.91%。毛利率/净利率为17.84%/9.69%,分别同比-2.31pct/-1.15pct。 2022年Q3公司实现营收/归母净利润/扣非净利润176.94亿元/7.52亿元/7.27亿元,同比分别+108.1%/-16.44%/-19.41%,环比分别-0.63%/-28.3%/-27.5%。盈利能力方面,Q3毛利率/归母净利率/扣非净利率为15.44%/4.25%/4.11%,分别同比-4.02pct/-6.34pct/-6.5pct,环比-4.33pct/-1.64pct/-1.52pct。公司Q3业绩低于预期,主要系钴价下跌,形成高价库存损失所致。 图1:公司分季度盈利情况 三元前驱体Q3出货量约2.8万吨,环增近30%,全年出货预计10万吨,同增70%。 公司前三季度前驱体出货量6.5万吨左右(含内部自供),同比增长近50%,其中Q3出货预计2.8万吨,环增近30%,Q4排产持续向上,我们预计Q4出货环增25%左右,2022年全年出货预期维持10万吨左右,同增70%,看23年,公司现有前驱体产能15万吨,其中衢州定增5万吨项目Q3末已达产,此外可转债5万吨项目预计23年Q1达产,广西10万吨前驱体预计23年Q1建成,随着产能爬坡,我们预计23年前驱体出货20万吨,同比翻倍增长。盈利方面,若不计上游一体化利润,我们预计公司三元前驱体盈利维持稳定,Q3预计贡献1-1.5亿利润,全年预计贡献5亿左右利润。 正极材料Q3出货量约2.4万吨,环增20%+,一体化布局进一步完善。公司前三季度正极材料出货量6.28万吨,其中Q3出货2.4万吨+,环增20%+,我们预计Q4出货环增15-20%达2.8万吨左右,2022年全年出货9万吨以上,同比增长65%左右,看23年,目前天津巴莫具备10万吨产能,广西5万吨项目预计23年Q1建成,将达到15万吨正极产能,23年出货预计达15万吨左右,同比增长近70%。盈利方面,我们预计Q3正极材料盈利基本维持稳定,考虑股权比例,我们预计Q3贡献0.5-1亿利润,2022年全年预计贡献3亿左右归母盈利。 镍湿法冶炼项目进展顺利,利润确认具有一定滞后性,预计23年增量明显。公司 F 前三季度镍产品出货量约3.6万吨左右(含受托加工业务和内部自供),我们预计Q3出货2万吨+,环增65%+,其中我们预计印尼镍冶炼项目确认出货0.7-0.8万吨,环比增长明显,但增量局限于印尼镍产能和国内硫酸镍产能不匹配性,硫酸镍项目滞后一个季度,MHP存货有一部分积压,23年随着存货的确认及镍冶炼产能释放,我们预计利润增量明显;产能方面,华越6万吨湿法镍冶炼项目于22年4月达产,华科4.5万吨镍铁产能已建成,目前正在建设转炉生产线,第一台10月点火,11月开始产出高冰镍; 华飞12万吨湿法项目预计23年上半年具备投料条件,我们预计23年镍冶炼出货有望达13-15万金吨(权益8-9万金吨)。 钴产品受价格跌价影响预计亏损,铜产品产量维持稳定,锂资源布局预计23年贡献盈利。钴产品前三季度出货量约2.9万吨,同比增长7%,其中Q3出货1万吨,环增10%+,Q3钴价格下跌,存货跌价和前期约定合同的执行对盈利造成影响,此外公司由于钴价持续下跌,公司依据Q4预估价格计提3亿+减值准备,考虑减值准备影响,我们预计钴产品Q3仍形成较大幅度亏损。铜产品前三季度出货量7万吨+,Q3出货2万吨+,环比持平,由于铜价下跌,我们预计铜产品贡献利润1亿元+,环比下降明显。此外,公司以4.22亿美元收购津巴布韦前景锂矿公司,津巴布韦Arcadia锂矿项目4月启动建设,预计23年Q15万吨锂精矿产能投产,一体化布局将进一步完善。 公司Q3期间费用率基本稳定,计提资产减值损失3.3亿元。2022Q3期间费用合计13.63亿元,同环比增长104.45%/10.3%,期间费用率为7.7%,同比-0.14pct,环比+0.76pct; 其中销售费用率0.16%,同比-0.48pct,环比+0.04pct;管理费用率3.32%,同比+0.36pct,环比+1.18pct,主要系确认限制性股权激励费用1亿元,以及员工薪酬调整;财务费用率2.14%,同比+1.09pct,环比+0.95pct;研发费用率2.08%,同比-1.11pct,环比-1.4pct。 公司2022Q3计提资产减值损失3.3亿元,主要系钴价格均有下滑,对库存计提资产减值损失;转回信用减值损失0.13亿元;所得税-2.22亿元,主要系大量未实现利润计提递延所得税资产,以及钴业务上有一定亏损。 经营活动现金流短期承压,资本开支大幅增长。2022年三季度末公司存货为146.62亿元,较年初增长62.29%;应收账款79.97亿元,较年初增长82.42%;期末公司合同负债6.72亿元,较年初增长751.44%。2022年Q3公司经营活动净现金流出7.83亿元,同比由流入转流出,环比增长35.39%;投资活动净现金流出69.24亿元,同比上升211.65%,环比增长19.29%;资本开支64.48亿元,同比增长164.53%;账面现金为165.21亿元,较年初增长69%,短期借款163.46亿元,较年初增长52.48%。 投资建议:由于Q3业绩受钴跌价影响,我们下修公司2022-2024年归母净利润至40/81/121亿元(原预期59.24/104.11/130.43亿元),同比增长3%/101%/50%,对应PE为22x/11x/7x,考虑公司此后钴跌价影响减弱,新能源业务稳健发展,给予2023年18xPE,对应目标价91元,维持“买入”评级。 风险提示:上游原材料价格大幅波动,电动车销量不及预期。