显示领域龙头企业 Mini/Micro LED成为增长新引擎

硅 2022年12月1日证券研究报告/公司研究 利亚德 300296.SZ LED/光学光电子/电子 显示领域龙头企业 Mini/MicroLED成为增长新引擎 基础数据： 截至2022年11月30日 当前股价5.86元 投资评级增持 评级变动首次覆盖 总股本25.43亿股 流通股本20.85亿股 总市值149亿元 流动市值122亿元 主要观点： ◆利亚德为全球LED显示应用行业龙头企业。2016-2021年，利亚德连续6年蝉联全球LED显示产品市占率第一，小间距产品市占率第一，户内LED产品市占率第一。公司业务布局以智能显示为核心，营收占比超过80%。在疫情的影响下，2022年三季度营收及归母净利润分别为57.73亿元和4.32亿元，分别同比下降1.05%和17.08%。 相对市场表现： ◆小间距稳居龙头，Mini/MicroLED引领成长。利亚德作为小间距显 示行业开拓者，凭借其在LED显示领域的深耕与技术创新，稳居龙头地位。同时采用“利亚德+金立翔+Planar”多品牌战略，逐步打开下沉市场。MicroLED大尺寸显示器迈入量产里程碑，以利亚德为首的大尺寸显示屏产业有望最先实现大规模商业化。随着利亚德MicroLED芯片应用技术进一步成熟，利亚德的巨量转移良率大幅提升，PCB基巨量良率已提升至99.995%，半导体级转移良率迈向99.999%。依托 技术突破，2022年6月30日，利亚德正式推出“黑钻”系列MicroLED 分析师： 分析师马晨 machen@gwgsc.com 执业证书编号：S0200522040001联系电话：0592-5162118 研究助理丁子惠 dingzihui@gwgsc.com 执业证书编号：S0200121070006联系电话：010-68099392 电视（P0.9-1.8），以及P1.0以下Nin1MicroLED显示产品，覆盖80% 室内小间距产品。截至2022年10月17日，MicroLED新签订单约3亿元，增势喜人。随着技术的进步以及成本的下降，MicroLED成为增长新引擎。 ◆元宇宙产业链布局日趋丰富，VR体验业务大有可为。2017年初，通过并购NP公司，获得全球领先的光学动作捕捉技术，将视效解决方案拓展至VR/AR体验领域。利亚德通过完善品牌矩阵，设立虚拟动点、 公司地址： 德火科技、孚心科技等品牌，强势布局元宇宙产业。利亚德VR业务 厦门市思明区莲前西路2号莲富大 厦17楼； 北京市丰台区凤凰嘴街2号院1号 楼中国长城资产大厦12层 方向目前已覆盖虚拟现实、机器人、运动科学研究、影视动画、教育教学、军事仿真训练、工业仿真和医疗康复等多领域。 投资建议： 我们预计公司2022-2024年的EPS分别为0.33、0.41和0.52元，当前股价对应PE为17.77、14.17和11.20，公司是全球LED显示应用行业龙头企业，小间距显示行业稳居龙头，作为Mini/MicroLED行业的领军者，持续围绕MicroLED进行技术投入，未来公司将通过技术突破降低成本，扩大市场规模。我们首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示： MicroLED技术进展不及预期的风险；商誉减值风险；下游需求不及预期的风险；公司新产品与项目推进不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 主要财务数据及预测： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,852.43 8,854.52 10,674.07 12,915.48 增长率 33.45 0.02 20.55 21.00 归母净利润（百万元） 610.89 838.50 1,051.29 1,330.59 增长率 162.56 37.26 25.38 26.57 EPS（元） 0.24 0.33 0.41 0.52 P/E 24.39 17.77 14.17 11.20 P/B 1.92 1.72 1.55 1.37 资料来源：Wind，长城国瑞证券研究所 目录 一、利亚德：全球视听科技领创者6 1.显示领域龙头企业，四次引领LED显示技术变革6 2.形成以智能显示为核心的多元协同业务布局8 3.股权结构稳定，积极推行股权激励，践行ESG12 4.业绩企稳回升，海外业务表现良好13 二、小间距稳居龙头，Mini/MicroLED引领成长16 1.技术进步＋成本下降，小间距商用显示空间大16 2.Mini/MicroLED时代开启，市场空间广阔19 3.利亚德MicroLED再破局，开启通用显示时代23 三、虚拟现实体验打开广阔成长空间26 1.虚拟现实产业加速发展，动作捕捉价值显现26 2.元宇宙产业链布局日趋丰富，虚拟现实业务大有可为29 四、盈利预测30 五、风险提示31 图目录 图1：利亚德发展历程6 图2：利亚德管理体系7 图3：2008年北京奥运会开幕式画轴地屏8 图4：2022年北京冬奥会开幕式8 图5：利亚德各业务板块收入占比9 图6：智能显示业务收入9 图7：智能显示业务毛利率9 图8：文旅夜游业务收入11 图9：文旅夜游业务毛利率11 图10：虚拟现实业务收入11 图11：虚拟现实业务毛利率11 图12：利亚德股权结构（截至2022Q3）12 图13：利亚德营收（亿元）13 图14：利亚德归母净利润（亿元）13 图15：利亚德境内外营业收入（亿元）14 图16：利亚德毛利率与净利率15 图17：利亚德费率情况15 图18：利亚德商誉情况（亿元）15 图19：2020-2025年全球LED显示屏市场规模（亿美元）17 图20：利亚德小间距产品营收（亿元）17 图21：2018Q1小间距LED重点品牌市占率17 图22：19Q1-21Q4中国大陆小间距LED市场均价及变化（万元，终端不含税）18 图23：2018-2023年全球MiniLED市场规模（百万美元）21 图24：中国MiniLED背光模组市场规模（亿元）21 图25：梅地亚中心利亚德MicroLED显示屏23 图26：利亚德216英寸MicroLED8K显示屏23 图27：2018-2023年全球MicroLED市场规模（百万美元）23 图28：2019-2024年中国MicroLED市场规模（亿元）23 图29：MicroLED制备流程24 图30：利亚德MicroLED显示产品与常规产品对比25 图31：公司MicroLED营收及订单金额（亿元）26 图32：全球VR/AR市场规模及预测（亿美元）27 图33：中国AR/VR支出规模及预测（百万美元）27 图34：《极地特快》完全使用动作捕捉制作的动画28 图35：《阿凡达》借助头戴式摄像头捕捉表情28 图36：光学动作捕捉应用于高尔夫运动研究28 图37：动作捕捉应用于医疗康复训练28 图38：NP公司营收（亿元）29 图39：利亚德虚拟现实业务方向30 表目录 表1：利亚德各生产基地产能规模8 表2：利亚德LED显示产品10 表3：公司股权激励计划12 表4：三种主要大屏技术对比16 表5：小间距LED显示屏部分厂商产品进展分析18 表6：LED行业“十年”一周期19 表7：LED技术对比20 表8：AR眼镜显示技术对比21 表9：2022年AR眼镜（截止10月31日，不完全统计）22 表10：利亚德显示板块知识产权25 一、利亚德：全球视听科技领创者 1.显示领域龙头企业，四次引领LED显示技术变革 利亚德成立于1995年，2012年在深交所上市，是全球视听科技产品及其文化应用的领军企业，也是全球第一个拥有最先进的LED小间距原创技术的企业。公司凭借业绩以及科技创新领域取得的成就，先后被授予：国家技术创新示范企业、中国电子信息百强企业（北京十强）、中国软件与信息服务百强企业、国家文化和科技融合示范基地、博士后科研工作站、工信部制造业单项冠军产品等多项荣誉。2016-2021年，利亚德连续6年蝉联全球LED显示产品市占率第一，小间距产品市占率第一，户内LED产品市占率第一。此外，利亚德固定安装LED产品市占率再夺全球第一。 图1：利亚德发展历程 资料来源：公司官网，长城国瑞证券研究所 公司管理体系完备，五大事业群融合发展。利亚德集团形成了以LED显示事业为核心，文 旅夜游、虚拟现实技术（VR）融合发展的全生态事业群。随着“产品全覆盖”“市场全覆盖”战略的推进，公司陆续推出“PLANAR”“金立翔”等品牌深耕细分市场。销售方面，公司拥有全球覆盖的直销服务网络，7大国际营销中心遍布全球，同时拥有境内外稳定的经销渠道合作伙伴。 图2：利亚德管理体系 资料来源：公司官网，长城国瑞证券研究所 公司主要客户为B端、G端客户，下沉市场推广顺利。公司智能显示解决方案广泛应用于国内外重大政治文化活动，客户包括政府及各类企事业单位。作为中国重大政治文化活动视效服务商，利亚德坚持以科技报国，以产业兴国，先后圆满完成了国庆50、60、70周年庆典、2008年北京奥运、2019年武汉军运会、建党百年系列活动、2022年北京冬奥等重大国事活动的视效 （显示）服务及保障工作。近年来客户下沉化趋势明显，公司利用“金立翔”树立下沉市场品牌，抓住三四线城市市场机遇，2021年“利亚德”品牌和“金立翔”品牌渠道新签订单近20亿元，超额完成目标任务。此前，公司小间距客户仅集中在中高端市场，而随着小间距性价比的不断提升，利亚德自2017年开始进入中端市场，并在2021年启动下沉市场。2019年公司投产并发布LED和LCD大尺寸电视，正式进军家用显示市场。目前，利亚德开发了不同类型的渠道产品，来满足不同客户的需求，既扩大了客户范围，也大大拓展了LED的市场空间。随着Mini/MicroLED技术的突破、成本的降低以及在家庭影院中的渗透，公司未来有望开拓C端消费电子客户，获得更大的市场空间。 图3：2008年北京奥运会开幕式画轴地屏图4：2022年北京冬奥会开幕式 资料来源：新闻直播，长城国瑞证券研究所资料来源：新闻直播，长城国瑞证券研究所 随着LED显示市场需求持续放大，利亚德也在不断扩大产能规模。公司总部位于北京，拥有五大生产基地，包括深圳南方总部产业园、北京生产基地、无锡MicroLED量产基地、长沙智能显示产业园、欧洲LED产业园。根据2021年年报，利亚德各生产基地的产能规模如下： 表1：利亚德各生产基地产能规模 理论产能（KK/月） 2013-2015年平均 2016-2018年平均 2019年 2020年 2021年 北京生产基地 600 1200 1500 1800 1800 深圳南方总部产业园 1000 2400 3000 3600 6000 长沙智能显示产业园 - - - 6000 6000 无锡MicroLED量产基地 - - - 100 800 欧洲LED产业园 - - - 650 650 合计 1600 3600 4500 12150 15250 资料来源：公司2021年年报，长城国瑞证券研究所 说明：2015年北京生产基地建成投产，上表2013-2015年平均产能一栏，北京生产基地为2015年产能。 公司LED显示技术长期保持领先，三次通过自主创新引领LED显示行业发展变革。LED行业几乎每十年便迎来一轮大的技术和应用升级，业界将这一LED行业现象称为“海兹定律”，即每18-24个月LED亮度约可提升一倍，而每经过10年，LED输出流明则提升20倍，同时，LED的成本价格将降1/10。利亚德三次技术革新印证了“海兹定律”：（1）1998年，成功研发出国内第一款真彩LED显示屏；（2）2010年，成功研发出全球首台2.5mm小间距高清LED电视；（3）2020年，率先推进MicroLED技术和产品创新，领创产业化进程。当前，利亚德正引领第四次技术革新，2022年，全球首发利亚德黑钻系列MicroLED技术及产品，带领MicroLED迈入通用显示，为MicroLED显示技术进军消费者市场奠定基础。 2.形成以智能显示为核心的