2022年三季报点评：业绩修复尚需时间，社区氛围助力商业化潜力释放

事件：公司发布22Q3业绩公告，实现营收57.9亿元(yoy+11.3%)，符合公司此前指引；实现毛利润10.5亿元，毛利率18.2%(yoy-1.4pct，qoq+3.2pct)，系收入结构好转所致；实现GAAP净亏损17.2亿元（vs去年同期亏损26.9亿元），亏损率同比大幅优化22pct至29.6%；Non-GAAP净亏损17.65亿元，减亏程度略优于市场预期。 点评：公司业绩修复尚需时间，各业务商业化进程仍可期。1）移动游戏业务收入14.7亿元（yoy+5.7%），占总收入比例环比提升4pct至25.4%，游戏聚焦自研精品、全球发行，国内版号紧缺下海外流水保持增量；11月游戏业务汇报线有所调整，CEO亲自听取游戏业务的汇报。2）直播与增值业务收入22.1亿元（yoy+15.8%），直播业务增长稳健，大会员业务有所疲弱。公司持续打造直播与视频生态一体化，UP主和主播身份进一步打通，3Q月均活跃主播数同比增长67%，直播月均付费用户数同比增长79%。3Q大会员数2040万人，环比流失60万人，系精品内容供给不足影响；10月29日公司推出了49部国创作品新内容，其中《三体》动画定档12月3日，预计催化4Q大会员业务。3）广告业务收入13.5亿元（yoy+15.6%），增速放缓系宏观经济不景气下，品牌广告主预算持续削减；但广告业务作为主要增长引擎定位不变，竖屏视频内容Story-Mode日均播放量同比增长473%，变现潜力仍存。4)电商及其他业务收入7.6亿元（yoy+3.2%），系宏观和站内广告压力增大影响。 社区流量进一步增长，用户维持高粘性。1）3Q公司MAU同比增长25%至3.3亿人，DAU达9030万（yoy+25%），用户日均使用时长达96分钟，再创新高； 2）月活跃UP主同比增长40%达380万，月均投稿量同比增长54%至1560万，超过125万名UP主通过多种渠道在B站获得收入；3）内容健全和良好的社区氛围促使用户维持高粘性，用户月平均互动次数同比增长41%至144亿次。 盈利预测、估值与评级：哔哩哔哩为国内领先的年轻人文化社区，优质内容及良好社区氛围助力商业化潜力释放。关注游戏版号发放进程，公司预计23年在海内外发行多款ACG主题自研新游；直播与视频深度结合，推动付费用户转化； 疫情有效控制后广告主需求预计释放，公司持续拓展广告品类，story-mode带动播放量提升叠加算法升级有望驱动广告ECPM增加。维持22-24年营收预测218/270/335亿元；考虑到Q3公司降本力度有所加强，小幅上调22年净利润预测至-75亿元（上次预测-80亿元），维持23-24年净利润预测-57/-32亿元。 鉴于公司游戏自研能力有待验证，宏观经济疲软下广告、VAS业务整体承压，下调游戏、广告、VAS业务PS至1/3/2x，维持电商PS估值倍数1x；下调目标价至17.7美元，维持“增持”评级。 风险提示：视频内容版权监管政策趋严，用户增长不及预期，直播、广告业务商业化变现不及预期，疫情及宏观经济风险。 公司盈利预测与估值简表 表1：哔哩哔哩利润表（单位：百万元人民币）