贵金属月报：美联储“大火”改“慢炖” 激发市场看涨情绪

贵金属月报2022年11月25日 研究员：万一菁期货从业证号： F3032357 投资者咨询从业证号： Z0014329 :021-65789337 :wanyijing_qh@chinastock.com.cn 美联储“大火”改“慢炖”激发市场看涨情绪 摘要 11月，受到美联储议息会议内容的影响，市场加息放缓预期走强，这令贵金属价格大幅承压。加上，通胀数据有所回落，甚至市场有“鹰”转“鸽”的预期，这就令贵金属价格大幅上行。但随着贵金属遇阻上方强压，而市场情绪逐步消化令上冲动力不足，因此多次上冲未果之后，贵金属价格有所回落。而在美联储11月会议纪要公布之后，市场看涨情绪再度回升。 美元指数以及美国国债收益率也受加息放缓预期的影响大幅回落。其中，10年期与2年期国债收益率倒挂不断加深，表明市场对未来经济衰退预期担忧走强。经济衰退预期增加是市场认为美联储将放缓加息节奏的重要依据。 美国经济数据喜忧参半，市场普遍的共识是经济增速放缓，但对于经济是否进入衰退却存在一定的分歧。但可以肯定的是，相较于欧洲而言，美国经济在“比差效应”下显然更强，这也是美元此前走强的根本原因。所以美联储的政策导向最终还是根据通胀指数回落是否符合美联储预期而定。 我们认为，贵金属价格悲观的时期已经过去，市场目前看涨情绪较浓。但值得注意的是目前仅仅只是放缓加息步伐，最终利率甚至不排除继续上行的可能。所以，美联储只是将“大火”改为了“慢炖”，但距离“熄火”还有一段距离。 风险提示：美联储政策发生转变；地缘政治风险；经济数据表现等。 正文 一、行情回顾 美联储召开了11月议息会议，会议内容显示美联储将放缓加息步伐，因此，12 月加息预期从50和75个基点的博弈转向为将仅加息50个基点，这令贵金属价格获得了上行的动力。此外，本月公布的通胀数据，无论是CPI还是PPI数据均有明显回落，这更增加了市场对美联储加息放缓的预期。所以，11月贵金属价格涨幅较大。虽然随后多次突破上方压力位未果一度回落，但随着美联储议息会议纪要内容偏鸽再度令贵金属价格回升，因此本月整体处于上涨的状态。 内盘方面，受到汇率的影响，本月内盘价格与此前不同，整体明显弱于外盘，尤其黄金价格，与外盘涨幅存在较大的差异。但同样的得益于汇率，此前外盘价格大幅下行时，内盘贵金属价格支撑较强。整体而言，内盘价格受到汇率影响，波动不如外盘剧烈。分项来看，金银走势虽然偶有分歧，但整体较为一致。金银比则依然处于历史高位。 COMEX白银 SHFE白银 21 19 17 4300 3800 31 6300 内外盘白银期货走势 COMEX黄金 SHFE黄金 3401550 2022-05-262022-06-262022-07-262022-08-262022-09-262022-10-26 1650 1600 360 350 410 400 390 380 370 1900 420 内外盘黄金期货走势 图1：黄金走势图2：白银走势 18501800 5800 2927 1750 5300 25 1700 4800 23 2022-11-13 2022-10-13 2022-09-13 2022-08-13 2022-07-13 2022-06-13 2022-05-13 2022-04-13 2022-03-13 2022-02-13 2022-01-13 2021-12-13 2021-11-13 2021-10-13 2021-09-13 2021-08-13 2021-07-13 2021-06-13 2021-05-13 2021-04-13 2021-03-13 2021-02-13 2021-01-13 2020-12-13 2020-11-13 数据来源：银河期货、wind资讯 图3：沪金银比图4：COMEX金银比 100 90 80 70 60 50 40 COMEX金银比 100 95 90 85 80 75 70 65 60 55 50 上期所金银比 数据来源：银河期货、wind资讯 图5：SPDR黄金ETF持仓图6：SLV白银ETF持仓 2000 1100 23 16500 19001800 1050 2221 16000 1700 1000 20 15500 16001500 950 19 15000 14001300 900850 1817 14500 1200 16 14000 1100 800 15 13500 2022-07-08 2022-08-082022-09-082022-10-08 2022-11-08 SPDR:黄金ETF:持有量(吨) 伦敦金 SLV:白银ETF:持仓量(吨) 伦敦银 数据来源：银河期货、wind资讯 ETF持仓方面，据世界黄金协会公布的数据，10月全球黄金ETF净流出59吨（30亿美元），这也是ETF持仓量连续第六个月下降。但由于金价相对稳定，10月外流相比9月（流出95吨）有所放缓。美元持续走强和收益率上升均不利于ETF投资， 不过市场对通胀的担忧情绪加剧，部分抵消了这些不利因素。截止10月，全球黄金ETF年初至今表现为净流出，目前共流出52吨。但年初至今的吨位持有量仅下降1%，相比金价9%的跌幅要温和得多。截止至11月24日，SPDR黄金ETF持仓较上月减 少了8.14吨至906.93吨；SLV白银ETF持仓减少110.72吨至14921.86吨。虽然贵金属价格回升，但ETF持仓减少情况依然持续，只是减少的幅度明显放缓，有震荡的趋势。这表明市场对贵金属价格最悲观的时间已经过去。 二、行情分析 1.美国经济数据小幅下滑整体好于欧洲 11月公布的PMI数据整体继续走弱。Markit制造业PMI数据录得47.6，低于预期与前值；服务业PMI录得46.1，继续位于荣枯线下方。美国ISM制造业PMI录得50.2，略高于预期，但依然处于下行的状态；非制造业PMI再度跌至50下方。虽然美国PMI数据继续表现不佳，但依然明显好于欧洲地区。欧洲各国PMI数据继续处于不断下滑的状态。此外，从OECD领先综合指标来看，全球经济衰退预期依然较强，而这也是市场预计美联储加息将放缓的主要原因。而从产能利用率来看，目前 产能利用率在80%附近震荡，表明经济尚未进入衰退，但若继续上行则将增加了通胀压力短期内保持高位的可能性。 美国:Markit制造业PMI:季调 美国:Markit服务业PMI:商务活动:季调 80 70 60 50 40 30 20 ISM制造业PMI 英国:制造业PMI 欧元区:制造业PMI 70 60 50 40 30 20 图7：欧洲PMI数据图8：MarkitPMI数据 2019-02-01 2019-04-01 2019-06-01 2019-08-01 2019-10-01 2019-12-01 2020-02-01 2020-04-01 2020-06-01 2020-08-01 2020-10-01 2020-12-01 2021-02-01 2021-04-01 2021-06-01 2021-08-01 2021-10-01 2021-12-01 2022-02-01 2022-04-01 2022-06-01 2022-08-01 2022-10-01 2017-11-01 2018-02-01 2018-05-01 2018-08-01 2018-11-01 2019-02-01 2019-05-01 2019-08-01 2019-11-01 2020-02-01 2020-05-01 2020-08-01 2020-11-01 2021-02-01 2021-05-01 2021-08-01 2021-11-01 2022-02-01 2022-05-01 2022-08-01 2022-11-01 数据来源：wind、银河期货 OECD综合领先指标OECD综合领先指标:G7OECD综合领先指标:美国 OECD综合领先指标:中国OECD综合领先指标:欧元区OECD综合领先指标:日本 OECD综合领先指标:英国 104 102 100 98 96 94 92 90 88 86 85 80 75 70 65 60 图9：产能利用率图10：OECD领先综合指标 2014-11-01 2015-04-01 2015-09-01 2016-02-01 2016-07-01 2016-12-01 2017-05-01 2017-10-01 2018-03-01 2018-08-01 2019-01-01 2019-06-01 2019-11-01 2020-04-01 2020-09-01 2021-02-01 2021-07-01 2021-12-01 2022-05-01 2022-10-01 数据来源：wind、jin10、银河期货 2.就业数据依然保持平稳给12月加息提供支撑 美国10月非农就业人口增加26.1万人，超出市场预期20万人，8、9月修正后就业人数合计较修正前增加2.9万人，失业率录得3.7%高于预期的3.6%和前值3.5%。时薪环比增速也略快于预期，但同比增长较9月放缓，符合预期。虽然目前时薪增长有所放缓，但依然处于高位，因此通胀压力依然存在。 当周初请失业金人数则持续保持在21万人附近震荡，表明就业数据整体表现相对较好。但值得注意的是续请失业金人数正处于不断升高的状态，叠加失业率有回升的迹象，表明劳动力市场虽然暂时运行良好，但有开始疲软的迹象。因此，从劳 动力市场表现来看，虽然足以支撑美联储12月加息，但此后需要据具体情况而定。这也是美联储放缓加息步伐，强调看通胀数据而定的原因之一。 1000 800 600 400 200 0 美国:新增非农就业人数:初值 平均时薪同比 美国:失业率:季调 3.00.00 2021-02-012021-07-012021-12-012022-05-012022-10-01 0.01 3.5 0.02 4.5 4.0 0.03 5.0 0.04 5.5 0.05 6.0 0.06 6.5 图11：平均时薪同比与失业率图12：新增非农就业人数 2021-07-01 2021-08-01 2021-09-01 2021-10-01 2021-11-01 2021-12-01 2022-01-01 2022-02-01 2022-03-01 2022-04-01 2022-05-01 2022-06-01 2022-07-01 2022-08-01 2022-09-01 2022-10-01 数据来源：银河期货、wind资讯 图13：当周初请失业金人数图14：续请失业金人数 300000 1600000 250000 1550000 1500000 200000 1450000 150000 1400000 100000 1350000 50000 1300000 0 1250000 1200000 2022-07-092022-08-092022-09-092022-10-092022-11-09 当周初请失业金人数（季调）美国续请失业金人数 数据来源：银河期货、wind资讯 3.通胀数据有所回落令市场加息放缓预期走强 本月公布的美国10月PPI月率录得0.4%，高于预期的0.2%，年率从8.7%降至8.5%；美国10月未季调CPI年率录得7.7%，同比增速创九个月新低，核心CPI增速也较9月的40年来最高位超预期回落。其中，能源PPI同比下滑较快，而食品PPI同比小幅上行；食品与能源的CPI同比则同样小幅下滑，能源下滑速度较快，这或得益于10月天然气价格持续下滑。目前，无论是美联储还是市场均预期通胀将回落，但可能回落速度将将为缓慢。 美联储官员美联储乔治本月称“消费物价指数在下降，但仍然高得令人不安。” 美联储戴利也认为，美国通胀数据是“好消息”，但7.7%的通胀率“缓解作用有限