纯碱年度报告：强错配，2023年注定是纯碱不平凡的一年

期货研究报告|纯碱年度报告2022-11-27 强错配2023年注定是纯碱不平凡的一年 研究院黑色建材组 研究员 王英武 010-64405663 wangyingwu@htfc.com 从业资格号：F3054463投资咨询号：Z0017855 王海涛 wanghaitao@htfc.com从业资格号：F3057899投资咨询号：Z0016256 邝志鹏 kuangzhipeng@htfc.com 从业资格号：F3056360投资咨询号：Z0016171 联系人 余彩云 yucaiyun@htfc.com 从业资格号：F03096767 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 2022年纯碱价格先涨后跌，其供需基本面一直保持强势，各环节库存持续去化，但宏观 定价相对基本面占据主导地位，导致下半年价格的回落，随着11月防疫政策的调整， 市场悲观情绪缓解，纯碱期货有望回归基本面维持较强走势。展望2023年，尽管明年是纯碱的投产大年，但从供需推演角度，我们认为纯碱供不应求格局将延续至明年年中，甚至年度持续，纯碱总库存将呈现持续去化态势。因此，2023年上半年纯碱价格将保持强势，随着错配的不断持续，纯碱价格有望持续走高。如果新增产能如期达产，下半年供需将逐步缓解，价格有望回落，价格中枢下移。但对于市场参与者来讲，也需关注新产能达产不及预期所带来的价格进一步上行风险。 核心观点 ■市场分析 纯碱价格：2022年纯碱基本面强势。年初，随着光伏投产及玻璃厂涨价，纯碱期现价格大幅上涨，主力合约由最低点2160元/吨上涨至最高点3177元/吨，涨幅接近1000元 /吨。现货主流沙河送到价也从2350元/吨涨至2800元/吨，涨幅约450元/吨。随后价 格有所回落，在3月中旬，光伏产线集中点火，浮法玻璃产销好转，叠加俄乌战争使得全球纯碱供给�现边际减量，国内�口保持大幅增长，纯碱供需持续向好，纯碱主力合约从低点2400元/吨大幅上涨至3269元/吨，涨幅接近900元/吨，现货最高涨至3020元/吨。 下半年形势急转直下，宏观定价占据主导地位。6月中旬美联储激进加息、海外经济下滑、全球经济衰退担忧以及国内地产和疫情等多重利空因素纷至沓来，大宗商品价格�现大幅下跌，纯碱也无法幸免于难。一个月时间，纯碱期货主力合约由3000元/吨快速 下跌至2150元/吨，跌幅接近850元/吨。经历三个月时间的小幅震荡，国庆节前，市场 情绪好转带动纯碱期货价格反弹至2550元/吨，而节后市场情绪重回悲观，期货价格重回震荡区间的下沿2300元/吨。11月份，全国防疫政策得到优化，市场悲观情绪有所缓解，纯碱期货再度回归基本面�现大幅反弹，纯碱期货主力合约由2300元/吨快速上涨 至2600元/吨，涨幅接近300元/吨。 供应端：2022年国内纯碱有效产能略有减少，变化并不明显。据隆众资讯，目前中国纯碱总产能为3245万吨，有效产能为3100万吨，在产产能为3080万吨。四季度纯碱产 能投放也相对有限，其中11月河南骏化20万吨进入市场。全年来看，上半年纯碱产量较高，但夏季检修超预期，使得纯碱产量降至低位，随着检修结束，纯碱产量重回上半年高位水平，全年纯碱产量同比基本持平。 2023年纯碱产能将大幅投放，产量将快速增加，从而改变纯碱供需偏紧的格局。上半年 3条产线将近160万吨产能投放，6月份远兴能源一期装置500万吨分批投产，产能的投放基本能抵消夏季检修的影响。随着各产线的达产，8月份后纯碱产量将�现快速增加，向上迈�一大步台阶，预计于年底达到336万吨的极高水平，从而带来纯碱供应过剩的局面。 需求端：2022年1-11月份，我国光伏玻璃投产持续增加，龙头企业为抢占市场份额积极扩产，反观浮法玻璃，由于地产持续低迷，浮法玻璃生产企业面临亏损，从而带来引发浮法产线的冷修。由于光伏投产大于浮法冷修的产线，重碱需求呈现净增态势。除此之外，今年轻碱需求表现偏弱，全年纯碱总需求保持正增长。 2023年光伏玻璃产线有望继续投放，大约新增3万吨日融，而上半年浮法玻璃势必需要通过一定规模的冷修来解决高库存的问题，而下半年地产好转，若玻璃厂盈利好转，不排除供应回升的可能，全年浮法玻璃供应呈下滑态势。由于光伏投产大于浮法减量，对于纯碱来自重碱的拉动仍为正向。而轻碱更多跟随经济恢复情况所定，考虑明年疫情影响将逐步减弱，全国经济有望得到恢复改善，所以明年轻碱需求也将呈现正增长。综合来看，我们认为明年纯碱需求仍将维持接近5%左右的正增长。 净�口：2022年海内外能源价格存在较大价差，使得我国的纯碱�口具备较强成本和价格优势。10月份，我国纯碱�口再创新高，达到22.09万吨，同比大增381%；1-10月份累计�口量156万吨，同比增长252%。据了解，11月纯碱�口表现仍然较好，预计 全年我国纯碱�口有望达到200万附近，同比保持168%的增速。对于2023年，我们认为海内外能源价格价差仍将维持，从而能延续纯碱净�口的趋势。 库存端：2022年光伏投产超预期、浮法玻璃产线冷修有限，叠加�口景气度升温，使得纯碱需求大幅提升，而纯碱产能变化不大，供应在夏季检修过程中�现大幅减少，供需错配之下，纯碱各环节库存大幅去化。6月份，尽管商品市场氛围快速转差，市场信心丧失，但纯碱仍然持续去库，正是其纯碱供需基本面的强势，使得各环节库存大幅优化。 目前纯碱四环节总库存已降至129万吨的历史绝对低位，同比降幅超过50%。 2023年纯碱供需推演来看，上半年纯碱总库存将大幅下滑至50万吨以下，随着下半年 纯碱产能的大幅投放，供需逐步向宽松转变，纯碱总库存也将快速累积至200万吨以上。 利润端：受益于光伏产业快速发展，作为光伏玻璃原料的纯碱利润快速提高，2020年-2022年，联产法平均利润分别为350、1162、1786元/吨，氨碱法平均利润分别为114、 700、916元/吨。据隆众数据，截止11月17日，联碱法（双吨）理论利润1291元/ 吨；氨碱法理论利润867元/吨。今年由于光伏玻璃投产始终超市场预期，纯碱基本面良好，因此得以保持高利润，根据纯碱供需平衡的推演，我们认为纯碱的高利润将延续至明年年中，然后随着产能投产逐步下滑。 综合来看，2022年纯碱价格先涨后跌，其供需基本面一直保持强势，各环节库存持续去化，但宏观定价相对基本面占据主导地位，导致下半年价格的回落，随着11月防疫政 策的调整，市场悲观情绪缓解，纯碱期货有望回归基本面维持较强走势。展望2023年，尽管明年是纯碱的投产大年，但从供需推演角度，我们认为纯碱供不应求格局将延续至明年年中，纯碱总库存将呈现持续去化态势，下半年才会看到供需错配的缓解。因此，2023年上半年纯碱价格将保持强势，而随着产能的投放，价格中枢将下移。 ■策略 2023年上半年纯碱价格将保持强势，随着错配的不断持续，纯碱价格有望持续走高。如果新增产能如期达产，下半年供需将逐步缓解，价格有望回落，价格中枢下移。但对于市场参与者来讲，也需关注新产能达产不及预期所带来的价格进一步上行风险。 ■风险 光伏产业投产进度不及预期；浮法玻璃产线冷修范围过大；地产及宏观经济改善情况不及预期；新产能投产不及预期；其他不可控的突发医疗事件影响等。 目录 策略摘要1 核心观点1 一、2022年纯碱行情回顾6 二、2023纯碱产能大年，供应有望向上一大台阶7 （1）今年纯碱产能变化不大，全年供应基本持平7 （2）明年纯碱投产大年，供应呈现大幅增加态势9 三、光伏投产对冲浮法冷修，2023纯碱需求继续增加10 （1）光伏投产超预期，浮法冷修不足，纯碱需求维持正增长10 （2）光伏对冲浮法，轻碱需求回暖，明年纯碱需求有望继续上行13 四、海内外能源价差较大，纯碱维持高�口16 五、2023年纯碱总库存呈现先降后增格局17 （1）今年纯碱供需持续紧张，各环节库存均降至低位17 （2）明年纯碱供需由紧转松，总库存呈现先降后增格局19 六、纯碱高利润将延续至明年年中20 七、纯碱供需推演及后市展望21 八、总结22 图表 图1：纯碱期货主力合约价格走势丨单位：元/吨6 图2：全国重碱现货主流价格走势丨单位：元/吨7 图3：重碱沙河主流价格季节性走势丨单位：元/吨7 图4：纯碱主力合约基差走势丨单位：元/吨7 图5：统计局纯碱月度产量丨单位：万吨8 图6：统计局纯碱月度累计产量丨单位：万吨8 图7：重质化率丨单位：%8 图8：2023年纯碱产量推演丨单位：万吨9 图9：浮法玻璃在产日融量丨单位：吨10 图10：光伏玻璃在产日融量丨单位：吨10 图11：浮法和光伏玻璃在产日融量丨单位：吨10 图12：浮法和光伏月均日融及同比丨单位：万吨，%10 图13：光伏玻璃价格走势丨单位：元/平方米11 图14：光伏玻璃库存天数丨单位：天11 图15：泡花碱开工率丨单位：%12 图16：味精开工率丨单位：%12 图17：三聚磷酸钠开工率丨单位：%12 图18：小苏打开工率丨单位：%12 图19：2022-2030我国光伏新增装机预测丨单位：GW14 图20：2022-2030我国光伏新增装机预测丨单位：GW14 图21：2023年纯碱需求推演丨单位：万吨16 图22：纯碱月度�口量丨单位：万吨17 图23：纯碱累计�口量及同比丨单位：万吨17 图24：2023年纯碱净�口推演丨单位：万吨17 图25：纯碱企业库存丨单位：万吨18 图26：纯碱交割库库存丨单位：万吨18 图27：样本玻璃厂纯碱库存天数丨单位：天18 图28：光伏玻璃库存天数丨单位：天18 图29：纯碱四环节总库存丨单位：万吨19 图30：2023年纯碱库存推演丨单位：万吨19 图31：华东重碱氨碱企业成本丨单位：元/吨20 图32：华东重碱联产企业成本丨单位：元/吨20 图33：氨碱企业利润丨单位：元/吨20 图34：联产企业利润丨单位：元/吨20 图35：纯碱产量预估丨单位：万吨21 图36：纯碱表需求预估丨单位：万吨21 图37：纯碱净�口量预估丨单位：万吨22 图38：纯碱四环节总库存丨单位：万吨22 表1：2023年纯碱企业投产计划9 表2：2022年底光伏玻璃产线投产计划13 表3：2022年底浮法玻璃产线冷修计划13 表4：2022年底及2023年光伏玻璃在建产线投产计划15 一、2022年纯碱行情回顾 2022年纯碱基本面强势。年初，随着光伏投产及玻璃厂涨价，纯碱期现价格大幅上涨， 主力合约由最低点2160元/吨上涨至最高点3177元/吨，涨幅高达1000元/吨左右。 现货主流沙河送到价也从2350元/吨涨至2800元/吨，涨幅约450元/吨。随后价格有 所回落，在3月中旬，光伏产线集中点火，浮法玻璃产销好转，叠加俄乌战争使得全球纯碱供给�现边际减量，国内�口保持大幅增长，纯碱供需持续向好，纯碱主力合约从低点2400元/吨大幅上涨至3269元/吨，涨幅接近900元/吨，现货最高涨至3020元/吨。 下半年形势急转直下，宏观定价占据主导地位。6月中旬美联储激进加息、海外经济下滑、全球经济衰退担忧以及国内地产暴雷和疫情等多重利空因素纷至沓来，大宗商品价格�现大幅下跌，纯碱也无法幸免于难。一个月时间，纯碱期货主力合约由3000元/吨 快速下跌至2150元/吨，跌幅接近850元/吨。经历三个月时间的小幅震荡，国庆节前， 市场情绪好转带动纯碱期货价格反弹至2550元/吨，而节后市场情绪重回悲观，期货价格重回震荡区间的下沿2300元/吨。11月份，全国防疫政策得到优化，市场悲观情绪有所缓解，纯碱期货再度回归基本面�现大幅反弹，纯碱期货主力合约由2300元/吨快速 上涨至2600元/吨，涨幅接近300元/吨。目前来看，纯碱供需偏紧格局仍难改变，期货有望持续走强。 图1：纯碱期货主力合约价格走势丨单位：元/吨 数据来源：文华财经、华泰期货研究院 图2：全国重碱现货主流价格走势丨单位：元/吨图3：重碱沙河主流价格季节性走势丨单位：元/吨