有色金属2023年度策略报告（铝）：供需迈向过剩，铝价紧贴成本波动

供需迈向过剩，铝价紧贴成本波动 2022-11-25 中信期货研究|有色金属2023年度策略报告（铝） 报告要点 在通胀顽固之下，联储态度实质性转向难以出现，当前加息速度相对于利率终点及保持时间已相对不重要，后续核心或在于持续保持收紧的“姿态”，海外流动性趋紧对铝价构成拖累。产业方面，国内高新增及复产产能奠定高增长基数，铝供需小幅过剩，短期受消费季节性转弱及疫情扩散压制，铝价面临回调压力，但下一个旺季继续去库预期及成本支撑，将限制沪铝回调的空间。中期看国内铝的高供给将弥补消费缺口，沪铝有承压风险。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货有色金属指数 中信期货贵金属指数 440160 340140 240120 140 Feb-22Jun-22Oct-22 100 摘要： 主要结论：2023年铝价以抵抗式下行为主，主力合约核心区间为16000-19000元/吨。主要源于海外流动性趋紧对铝价构成拖累，同时国内高新增及复产产能奠定高增长基数，铝供需小幅过剩。 一、宏观上，在通胀顽固之下，联储态度实质性转向难以出现，当前加息速度相对于利率终点及保持时间已相对不重要，后续核心或在于持续保持收紧的“姿态”，海外流动性趋紧对铝价构成拖累。 二、供应上，2023年，国内具备投复产条件的产能规模约243-274万吨，主要集中在内蒙古、四川、云南、广西等地区。从项目进度看，西南项目或多或少受到电力扰动，但在国内稳增长的大目标下，铝厂担负着地方工业产值、税收及就业等社会责任，参考去年限电情况综合评估，预计国内电解铝产能集中释放的时间将前置至一二季度。根据排产计划，2023预计电解铝产量达4269万吨，同比增幅提升至6.5%。从节奏上看，2023日均产出从11.2万吨稳步上升至11.9万吨，由于2022年产出前高后低，2023年产出增速上前低后高。 三、消费上，2023年全年角度看，消费主版块房地产（+60）、光伏（+88）、汽车 （+55）、高压输变电用铝（+13）、未锻造铝及铝材的出口（-67），再加上国内外废铝替代增加（-60），合计用铝增长79万吨，增速约1.9%，全年铝需求为4261万吨。 四、供需平衡上，预计2023年国内供需过剩量在36万吨左右。低库存状态及旺季再度去库的预期使得现货坚挺，沪铝短端表现优于长端，换而言之，back结构大概率持续至2月份，预计在3月份以后该结构随着库存变动出现松动。至年底结转铝 锭+铝棒库存约96万吨。 四、价格节奏上，短期受消费季节性转弱及疫情扩散压制，铝价面临回调压力，但 有色产品研究团队 沈照明 021-80401745 shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 郑非凡zhenfeifan@citicsf.com从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 下一个旺季继续去库预期及成本支撑，将限制沪铝回调空间。中期看国内铝的高供给将弥补消费缺口，沪铝有承压风险。 操作建议：跟进消费表现及库存拐点，择机沽空；结构上，低库存格局或随时间推移渐渐打破，关注库存拐点，择机布局跨期反套机会；内外比值倾向于下调，但内外一反一正结构极大的弱化正套收益，操作难度加大。 风险因素：全球消费好于预期；疫情管控进一步优化；产出增长低于预期；流动性宽松 目录 摘要：1 一、2022年铝市场回顾：能源制衡供给，地产拖累消费，铝价区间震荡5 二、2023年铝市场观点和核心逻辑5 三、原料端趋紧，铝土矿价格稳中有升6 3.1进口矿占比逐年上升，矿价整体稳定6 3.2国内氧化铝供应充裕，价格弱势为主8 四、国内电解铝投复产压力较大，2023年产出高达4343万吨11 4.1海外电解铝产出微幅下滑，2023年供应增长预计为2%11 4.2国内减产风波再起，全年产量预估下修至4100万吨13 4.32023年国内电解铝供应：高新增及复产产能奠定高增长基数13 4.4废铝和合金进口恢复15 五、地产政策边际改善及国内疫情管控结构优化，上调2023年铝消费增速至1.9%16 5.1疫情频发及地产下行周期，2022年消费增速约0.8%。16 5.2海外消费呈下降趋势，2023年出口量或录得下滑16 5.3房企现金流向后端倾斜，预计增量为60万吨17 5.4光伏装机进展可观，预计提供用铝增量88万吨18 5.5电网依赖政策，用铝需求有望增加13万吨19 5.6汽车行业有望维持高增，用铝量将贡献55万吨增量20 5.7消费小结：2023全年增速调升至1.9%21 六、展望：2023年供需平衡、结构与价格21 6.12023年全球供需由短缺转为过剩格局21 6.2结余库存偏低支撑back结构，春节后低库存格局将发生转变22 6.3铝价以抵抗式下行为主，主力合约核心区间为16000-19000元/吨22 免责声明24 图表目录 图表1：沪铝连三和LME3个月铝5 图表2：铝土矿产量及进口量7 图表3：铝土矿价格保持平稳7 图表4：全球铝土矿产量分布7 图表5：中国铝土矿进口来源国7 图表6：全球氧化铝产量及增速8 图表7：氧化铝在产产能与开工率8 图表8：全球氧化铝供应平衡情况9 图表9：国内氧化铝供应平衡情况9 图表10：国内外氧化铝价格9 图表11：氧化铝进口盈亏9 图表12：氧化铝产量与进口量9 图表13：氧化铝利润9 图表14：国内氧化铝新增产能10 图表15：国内氧化铝可复产产能10 图表16：国外新增氧化铝投产11 图表17：全球电解铝产量12 图表18：海外电解铝产量12 图表19：欧洲&美国电解铝减产预估12 图表20：海外电解铝待投项目13 图表21：2023年国内电解铝新增复产项目14 图表22：国内电解铝运行产能14 图表23：国内电解铝日均产量预估14 图表24：国内电解铝月度产量预估15 图表25：国内电解铝产量同比增速15 图表26：铝进口窗口维持关闭15 图表27：原铝净进口数量15 图表28：废铝与合金进口恢复16 图表29：合金与铝锭价差走强16 图表30：美国通胀再爆表17 图表31：未来加息预期大幅升温17 图表32：未锻造铝及铝材出口预估17 图表33：未锻造铝及铝材出口预估17 图表34：地产销售有所回暖18 图表35：新开工领先竣工18 图表36：家电产量增速18 图表37：家电出口数量18 图表38：1-10M光伏新增装机容量19 图表39：国内光伏新增装机预测19 图表40：国网电线电缆折合铝交货量20 图表41：电网基本建设投资完成额20 图表42：国内汽车产量预估20 图表43：燃油车及新能源车产量预估20 图表44：电解铝表观消费预估21 图表45：电解铝库存变动预估21 图表46：2018-2023年我国铝年度供需平衡表21 图表47：2018-2023年全球铝年度供需平衡表22 图表48：电解铝低库存短期逆转22 图表49：沪铝维持back22 一、2022年铝市场回顾：能源制衡供给，地产拖累消费，铝价区间震荡 2022年铝价走势较为波折，大致可分为三个阶段。第一阶段：强势上攻（1月-3月）：在海外电价飙升及国外需求韧性较强，国内需求在政策刺激下改善预期向好推动铝价大幅上涨。第二阶段：估值回归（4月-7月）：国内铝产量增长预期不断强化，需求侧上海突发的疫情以及国内对疫情维持“动态清零”不放松的决心，加剧了铝下游需求走弱幅度和预期。同时美国CPI数据在基数抬升的背景下仍在超预期上涨，美国通胀形势难言乐观，美联储大幅密集加息的必要性和可行性都在上升，在加息幅度增加之下，经济衰退压力也将逐步增加，对有色构成不利，铝价格大幅回落。第三阶段：区间震荡（8月-12月）：8月份川渝地区限电影响，市场供给担忧再起，同时云南部分水库水位较低，9月份至今云南省内电解铝企业减产数量近115万，自此铝市场大幅过剩预期被打破，在产量缩减的刺激下，铝价止跌反弹。而地产十六条提升了市场对于地产需求恢复的信心，针对房地产保交楼的政策仍在继续加码，防疫“二十条优化措施”下运输和国内消费均有所改善。但政策效果相对有限，房地产高频销售数据，30城地产销售面积仍处于阶段低位仍偏弱，加之疫情反复，对传统需求如汽车产销均有抑制，国内代表出口的集装箱吞吐量数据仍表现承压，外需走弱对我国出口的影响开始逐步显现，国内需求预期仍然偏弱。整体看，当下铝市场依然供需双弱，预计到2022年底价格将维持区间震荡走势。 图表1：沪铝连三和LME3个月铝单位：元/吨美元/吨 资料来源：Wind中信期货研究所 二、2023年铝市场观点和核心逻辑 2023年铝价中枢下降，且年内波动率降低。主要源于海外流动性趋紧对铝价构成拖累，同时国内高新增及复产产能奠定高增长基数，铝供需小幅过剩。 主要逻辑为： 一、宏观上，在通胀顽固之下，联储态度实质性转向难以出现，当前加息速度相对于利率终点及保持时间已相对不重要，后续核心或在于持续保持收紧的“姿态”，海外流动性趋紧对铝价构成拖累。 二、供应上，目前电力供应压力得到缓解，四川铝厂复产较预期提前，近日阿坝铝业顺利通电，广西发布政策支持电解铝企业加快启槽复产，在四季度启槽实现产能提升的，按产能利用率提升水平给予一定奖励，整体预计12月份日产环 比回升并与9月份日产基本持平。预计2022年底，国内电解铝在产产能达到4100万吨，该数量奠定2023年国内电解铝产量的基础。2023年，国内具备投复产条件的产能规模约243-274万吨，主要集中在内蒙古、四川、云南、广西等地区。从项目进度看，西南项目或多或少受到电力扰动，但在国内稳增长的大目标下，铝厂担负着地方工业产值、税收及就业等社会责任，参考去年限电情况综合评估，预计国内电解铝产能集中释放的时间将前置至一二季度。根据排产计划，2023预计电解铝产量达4269万吨，同比增幅提升至6.5%。从节奏上看，2023日均产出从11.2万吨稳步上升至11.9万吨，由于2022年产出前高后低，2023年产出增速上前低后高。 三、消费上，2023年全年角度看，消费主版块房地产（+60）、光伏（+88）、汽车（+55）、高压输变电用铝（+13）、未锻造铝及铝材的出口（-67），再加上国内外废铝替代增加（-60），合计用铝增长79万吨，增速约1.9%，全年铝需求为4261万吨。 四、供需平衡上，预计2023年国内供需过剩量在36万吨左右。低库存状态及旺季再度去库的预期使得现货坚挺，沪铝短端表现优于长端，换而言之，back结构大概率持续至2月份，预计在3月份以后该结构随着库存变动出现松动。至 年底结转铝锭+铝棒库存约96万吨。 四、价格节奏上，短期受消费季节性转弱及疫情扩散压制，铝价面临回调压力，但下一个旺季继续去库预期及成本支撑，将限制沪铝回调的空间。中期看国内铝的高供给将弥补消费缺口，沪铝有承压风险。 三、原料端趋紧，铝土矿价格稳中有升 3.1进口矿占比逐年上升，矿价整体稳定 从结构来看，进口矿的需求量仍然较大。2022年国产矿石几无供应增量，但新投氧化铝产能不断落地，因此对于进口矿的需求大幅增加，国内铝土矿港口库存不断被消耗，截至11月17号，铝土矿港口库存由年内高点3200万吨降至2512万吨，目前进口矿港口库存依然处在正常水平。 根据SMM统计，2022年1-10月份铝土矿累计产量5615万吨，累计同比下滑26.7%。2022年1-10月份铝土矿累计进口量10375万吨，累计同比增加14.0%。截至2022年10月，国内铝土矿进口依存度由2021年全年的54%提高到65%。 2022年印尼禁止铝土矿的传闻仍在