国企、低估值、高股息，价值亟待重估

本周行情回顾： 中信煤炭指数3283.53点，上涨4.58%，跑赢沪深300指数5.25pct，位列中信板块涨跌幅榜第2位。 重点领域分析： 动力煤：寒潮来袭，煤价止跌反弹在即。本周，非电煤需求走弱，电煤日耗同比转负，需求端整体疲软，疫情影响下煤矿出货情况一般，市场活跃度不高，供需双弱下，煤价持续回落。截至11月25日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价1280元/吨左右，周环比下降170元/吨。产地方面，榆林近期确诊病例增多，部分煤矿闭环管理，出现停产或减产现象，影响整体供应收紧；多数煤矿以保供发运为主，市场户按需采购，受疫情等多方面因素影响，市场煤需求持续偏弱，部分煤矿受运输制约影响，出现库存累积甚至顶仓情况，煤矿以降价销售为主。港口方面，大秦线运力持续恢复，但受港口煤价倒挂影响，贸易商发运积极性下降，港口调入量暂未恢复至高位；需求端疲弱，市场观望情绪浓厚，港口调出水平持续偏低，库存仍然呈现累积状态。下游方面，气温逐步回落，但华东、华南气候温和，且疫情影响企业开工和下游消费，工业用电负荷偏低，电厂日耗同比已由正转负，而部分电厂因前期积极补库，目前垒库量已处于偏高水平，沿海地区采购需求偏弱。整体而言，国内煤炭供应持续处于高位&进口煤仍然具备价格优势→到港量仍保持较高水平&电厂电煤库存整体处于相对高位&下游用户采购积极性整体不高，导致煤价偏弱运行（本轮环渤海煤价自高点已累计下跌近400元/吨）。然下周全国将迎来大范围降温，随着气温下降→电煤日耗将进一步回升&疫情对煤矿生产扰动加剧&后期春节地方煤矿放假，预计短期坑口煤价下跌空间有限，沿海煤价在经历了回调后，因发运成本下降较慢，煤价随时可能止跌企稳甚至再出现一小波反弹。 焦煤：需求逐步转强，价格持续上行。本周，焦炭第一轮涨价全面落地，市场信心提振，采购积极性持续提升，煤矿库存压力缓解，产地矿方心态向好，多煤种价格继续上调，本周山西地区部分低硫主焦煤价格上调100-200元/吨，灵石肥煤价格上调100元/吨，陕西子长气煤价格上调50元/吨，内蒙乌海地区部分肥煤价格上调50元/吨。截至11月25日，京唐港山西主焦报收2500元/吨，周环比持平。产地方面，近期部分煤矿受疫情趋严及检修影响出现停产或减产现象，影响本周整体产量出现下滑。进口蒙煤方面，本周口岸通关量继续提升，据sxcoal数据，11.21-11.24甘其毛都口岸通关4天，日均通关808车，环比日均增加38车；受疫情影响口岸外调受阻，库容即将到达上限，整体影响贸易商拉运积极性，近两日短盘运费大幅下跌，据sxcoal数据，目前口岸蒙5原煤报价多涨至现汇1570-1590元左右。需求端，焦钢企业利润有所修复，叠加厂内原料煤多处于中低位，冬储补库持续进行，对原料煤采购量有所提升；但部分地区拉运受阻，部分焦钢企业厂内原料煤到货情况多不及预期，多有催货现象。后市来看，当前，焦煤供应基本稳定，而铁水和焦炭产量利润持续修复，开工率有望触底回升，叠加冬储补库持续进行，需求有望持续好转，焦煤供需有望由基本平衡状态转向供需趋近局面。焦煤价格经过前期下跌后，性价比高的煤种成交好转，炼焦煤价格阶段性底部逐步显现。（1）动力煤对炼焦配煤的强支撑，榆林和鄂尔多斯主流动力煤价格仍未明显下跌，这导致与动力煤相关的部分炼焦配煤价格跌幅小于山西主焦，反过来亦给主焦价格带来一定支撑；（2）焦企原料煤的冬储补库，排除疫情因素影响，对于目前焦企的原料煤库存来说，需找机会进行冬储补库。总体而言，在动力煤阶段性支撑和焦企补库带动下，焦煤有望迎来冬储补库行情，焦煤价格亦有望持续上行。 焦炭：第一轮提涨落地，市场情绪好转。本周，焦炭开启第一轮提涨落地执行，涨幅100元/吨。供应端，受疫情影响运输不畅，原料煤到货吃力，部分焦企被动减产，且当前多数焦企利润倒挂，主动提产积极性不佳，叠加环保政策影响，焦炭供应收紧。需求端，近期疫情影响下部分钢厂原料到货较为吃力，厂内库存被动下降，当前钢厂焦炭库存整体偏低，叠加冬储补库刚需补库影响，钢厂采购积极性有所提升；减产高炉复产增多，铁水产量有望回升，有望进一步推动下游补库进程。综合来看，因原料煤价格坚挺，焦企利润空间有限，生产积极性较差，叠加原料到货吃力&环保政策干扰，焦炭供应端持续收紧；而钢厂在利润得到一定修复后减产预期减弱，部分高炉已经复产，刚需有所增加，并且钢厂考虑潜在的运输风险以及冬储补库需求，采购积极性明显提升，部分有排队拉货现象。焦炭基本面由宽松转向偏紧格局，价格有望持续上行。 投资策略。本周，易主席出席2022金融街论坛年会，会上提出“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。短期而言，疫情防控措施逐步优化+地产预期向好（“第二支箭”&银保监发文促行业健康发展）+海外通胀降温+寒潮来袭+冬储补库，煤炭现货价格迎来上涨动力。中长期而言，煤企将会迎来价值重估，坚定看好。一方面，“2023年电煤中长协合同签订履约工作方案”已经下发，明年电煤长协延续今年下半年的执行政策，煤企高盈利仍将得以持续；一方面，经过本轮历经调整后，目前煤炭企业PE水平普遍在4~7倍左右，外加煤炭市场双轨运行，煤企高盈利的稳定和持续性远超预期，且高现金流带来高比例分红回馈股东，正所谓进可攻，退可守，坚定看好。此外，继续看好煤电产业链。立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，煤电加速建设势在必行，灵活性改造促新能源消纳大有可为。强烈推荐焦煤板块的山西焦煤、潞安环能、平煤股份；坚守核心资产，看好高长协占比、高分红煤企的估值修复，重点推荐：中国神华、兖矿能源、陕西煤业、中煤能源；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，上网电价大幅下调。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：寒潮来袭，煤价止跌反弹在即 1.1.1.产地：供需双弱，煤价回落 本周，产地供应收紧，需求偏弱，煤价持续回落。产量方面，榆林近期确诊病例增多，部分煤矿闭环管理，出现停产或减产现象，影响整体供应收紧。截至11月23日监测，“三西”地区100家煤矿产能利用率环比减少1.2个pct，其中山西环比增加4.5个pct； 陕西环比减少6.1个pct，内蒙古环比减少1.5个pct。价格方面，多数煤矿以保供发运为主，市场户按需采购；受疫情等多方面因素影响，市场煤需求持续偏弱，部分煤矿受运输制约影响，出现库存累积甚至顶仓情况，煤矿以降价销售为主。截至11月18日（wind采集数据稍有滞后）： 大同南郊Q5500报1160元/吨，周环比下降6元/吨，同比偏高200元/吨。 陕西榆林Q5500报1205元/吨，周环比下降2元/吨，同比偏高200元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 图表2：陕西、内蒙动力煤价格指数（点） 1.1.2.港口：大秦线运量恢复，北港库存持续累积 本周，大秦线运力持续恢复，但受港口煤价倒挂影响，贸易商发运积极性下降，港口调入量暂未恢复至高位；但需求端疲弱，市场观望情绪浓厚，港口调出水平持续偏低，库存仍然呈现累积状态。 环渤海港口方面：本周（11.18~11.25）环渤海9港日均调入178万吨，周环比增加14万吨；日均调出154万吨，周环比增加16万吨。截至11月25日，环渤海9港库存合计2148万吨，周环比增加171万吨，较去年同期偏低280万吨，较2020年同期偏高253万吨。 下游港口方面：截至11月18日，长江口库存合计461万吨，周环比增加34万吨，同比偏高211万吨；截至11月25日，广州港库存合计230万吨，周环比增加5万吨，较去年同期偏高48万吨。 图表3：环渤海9港库存（万吨） 图表4：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表5：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表6：江内港口库存（周频）（万吨） 图表7：广州港库存（万吨） 图表8：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：运力需求疲软，各航线运价均有下降 本周（11.18~11.25），环渤海9港锚地船舶数量日均75艘，周环比增加4艘。因下游需求疲软，且港口煤价持续下降、市场观望情绪浓厚，市场煤需求疲软，影响市场运力减少，各航线运价均呈小幅下跌走势。 图表9：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表10：国内海运费（万吨） 1.1.4.电厂：寒潮来袭，日耗有望快速抬升 本周日耗同比转负。本周，气温逐步回落，但华东、华南气候温和，且疫情影响企业开工和下游消费，工业用电负荷偏低，电厂日耗同比已由正转负，而部分电厂因前期积极补库，目前垒库量已处于偏高水平，沿海地区采购需求偏弱。 中央气象台升级发布寒潮黄色预警，电厂日耗有望快速抬升。11月26日夜间至30日，寒潮天气将自西向东影响我国大部，其中26日夜间至27日主要影响西北地区，28日至30日东移影响中东部地区，造成剧烈降温、大风、沙尘和大范围雨雪天气。我国北方和中东部大部地区气温将先后下降10～16℃，部分地区降温幅度可达16℃以上，并伴有4～6级风、阵风7～9级，局地可达10级以上。新疆东部和南疆盆地、甘肃西部、内蒙古中西部等地有沙尘天气。寒潮降温过后，最低气温0℃线将逐步南压到江南北部至贵州南部一带。 图表11：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表12：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.进口：低卡企稳，中高卡反弹，进口再次倒挂 本周，低卡煤下游招标活跃，进口煤采购积极，进口低卡煤价格已有企稳趋势；中高卡方面，受近期欧洲降温，天然气价格反弹影响，澳煤Q5500 FOB止跌反弹，周环比上涨5美元/吨至140.4美元/吨。截至11月24日： 印尼煤-3800cal（FOB）价格报收86.7美元/吨，周环比下降0.3美元/吨。 印尼煤-4600cal（FOB）价格报收123.7美元/吨，周环比下降0.3美元/吨。 图表13：印尼&澳洲煤炭出口离岸价（美元/吨） 图表14：内贸煤价差（元/吨） 1.1.6.价格：煤价止跌反弹在即 本周，非电煤需求走弱，电煤日耗同比转负，需求端整体疲软，疫情影响下煤矿出货情况一般，市场活跃度不高，供需双弱下，煤价持续回落。截至11月25日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价1280元/吨左右，周环比下降170元/吨。产地方面，榆林近期确诊病例增多，部分煤矿闭环管理，出现停产或减产现象，影响整体供应收紧； 多数煤矿以保供发运为主，市场户按需采购，受疫情等多方面因素影响，市场煤需求持续偏弱，部分煤矿受运输制约影响，出现库存累积甚至顶仓情况，煤矿以降价销售为主。 港口方面，大秦线运力持续恢复，但受港口煤价倒挂影响，贸易商发运积极性下降，港口调入量暂未恢复至高位；需求端疲弱，市场观望情绪浓厚，港口调出水平持续偏低，库存仍然呈现累积状态。下游方面，气温逐步回落，但华东、华南气候温和，且疫情影响企业开工和下游消费，工业用电负荷偏低，电厂日耗同比已由正转负，而部分电厂因前期积极补库，目前垒库量已处于偏高水平，沿海地区采购需求偏弱。整体而言，国内煤炭供应持续处于高位&进口煤仍然具备价格优势→到港量仍保持较高水平&电厂电煤库存整体处于相对高位&下游用户采购积极性整体不高，导致煤价偏弱运行（本轮环渤海煤价自高点已累计下跌近400元/吨）。然下周全国将迎来大范围降温，随着气温下降→电煤日耗将进一步回升&疫情对煤矿生产扰动加剧&后期春节地方煤矿放假，预计短期坑口煤价下跌空间有限，沿海煤价在经历了回调后，因发运成本下降较慢，煤价随时可能止跌企稳甚至再出现一小波反弹。 长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表15：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦