宏图转债：国内卫星应用领先企业

固收点评20221127 证券研究报告·固定收益·固收点评 宏图转债：国内卫星应用领先企业2022年11月27日 关键词：#进口替代#新需求、新政策 事件 宏图转债（118027.SH）于2022年11月28日开始网上申购：总发行规模为10.0880亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于交互式全息智慧地球产业数字化转型项目以及补充流动资金。 当前债底估值为65.5元，YTM为3.31%。宏图转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.4%、0.6%、1.1%、1.5%、2.5%、3%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年 A中债企业债到期收益率11.03%（2022-11-24）计算,纯债价值为65.50 元，纯债对应的YTM为3.31%，债底保护一般。 当前转换平价为93.5元，平价溢价率为6.95%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年06月02日至2028年11月27日。初始转股价88.91元/股，正股航天宏图11月24日的收盘价为83.13元，对应的转换平价为93.50元，平价溢价率 为6.95%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.78%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价88.91元计算，转债发行10.0880亿元对总股本稀释率为5.78%，对流通盘的稀释率为5.78%,对股本摊薄压力较 小。 我们预计宏图转债上市首日价格在106.11~118.45元之间，我们预计中签率为0.0032%。综合可比标的以及实证结果，考虑到宏图转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 20%左右，对应的上市价格在106.11~118.45元之间。我们预计网上中签率为0.0032%，建议积极申购。 观点 公司是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，致力于卫星应用软件国产化、行业应用产业化、应用服务商业化。研发并掌握了具有完全自主知识产权的基础软件平台和核心技术，为政府、军队、企业提供基 础软件产品、系统设计开发和数据分析应用服务。 2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为49.20%。公司2021年实现营业收入14.68亿元，同比增加73.43%，实现归母净利润2.00亿元，同比增加55.19%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率有所波动，2017-2021年复合增速为 49.20%。与此同时，归母净利润也不断增长，2017-2021年复合增速为 43.17%。 公司业务结构稳定，系统设计开发及数据分析应用服务贡献主要营收。从公司营业收入结构来看，公司主营业务收入以系统设计开发、数据分析应用服务为主，收入占比95%以上。 公司销售净利率维稳，毛利率略有下降，销售费用率有所波动。2017-2021年，公司销售净利率分别为15.60%、15.01%、13.87%、15.20%和13.61%，销售毛利率分别为59.63%、61.70%、55.82%、53.45%和51.97%。财务费用率波动上升，管理费用率高于行业平均水平，销售费 用率有所波动，高于行业平均水平。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《二级资本债周度数据跟踪 （20221121-20221125）》 2022-11-26 《绿色债券周度数据跟踪 （20221121-20221125）》 2022-11-26 1/11 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析6 3.1.财务数据分析6 3.2.公司亮点分析9 4.风险提示10 2/11 东吴证券研究所 图表目录 图1：2017-2022Q1-3营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2017-2022Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2019-2021年营业收入构成8 图4：2017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）8 图5：2017-2022Q1-3销售费用率水平（%）8 图6：2017-2022Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2017-2022Q1-3管理费用率水平（%）9 图8：2019-2022Q1-3公司研发投入及占营业收入的比例（万元）10 表1：宏图转债发行认购时间表4 表2：宏图转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测宏图转债上市价格（单位：元）6 3/11 1.转债基本信息 表1：宏图转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、 T-22022-11-24 《网上路演公告》 T-1 2022-11-25 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2022-11-28 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2022-11-29 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2022-11-30 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32022-12-01 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42022-12-021、刊登《发行结果公告》 转债名称 宏图转债 正股名称 航天宏图 转债代码 118027.SH 正股代码 688066.SH 发行规模 10.0880亿元 正股行业 计算机-IT服务Ⅱ-IT服务Ⅲ 存续期 2022年11月28日至2028年11月27日 主体评级/债项评级 A/A 转股价 88.91元 转股期 2023年06月02日至2028年11月27日 票面利率 第一年0.40%,第二年0.60%,第三年1.10%,第四年1.50%,第�年2.50%,第六年3.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一期利息） 赎回条款 全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告，东吴证券研究所表2：宏图转债基本条款 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4/11 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金交互式全息智慧地球产业数字化转型项目121,851.0270,880.00 补充流动资金30,400.0030,000.00 合计152,251.02100,880.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 65.50元 转换平价（以2022/11/24收盘价） 93.50 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 52.67% 3.31% 平价溢价率（以面值100计算）6.95% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为65.5元，YTM为3.31%。宏图转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为： 0.4%、0.6%、1.1%、1.5%、2.5%、3%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率11.03%（2022-11-24）计算,纯债价值为65.50元，纯债对应的YTM为3.31%，债底保护一般。 当前转换平价为93.5元，平价溢价率为6.95%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年06月02日至2028年11月27日。 初始转股价88.91元/股，正股航天宏图11月24日的收盘价为83.13元，对应的转换平价为93.50元，平价溢价率为6.95%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为5.78%。按初始转股价88.91元计算，转债发行10.0880亿元对总股本稀释率为5.78%，对流通盘的稀释率为5.78%,对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计宏图转债上市首日价格在106.11~118.45元之间。按航天宏图2022年11 月24日收盘价测算，当前转换平价为93.50元。 1）参照平价、评级和规模可比标的晨丰转债（转换平价80.06元，评级A，发行规模4.15亿元）、宏丰转债（转换平价88.81元，评级A，发行规模3.21亿元）、联诚转 债（转换平价91.08元，评级A，发行规模2.60亿元），11月24日转股溢价率分别为 40.27%、48.55%、38.67%。 5/11 2）参考近期上市的赛轮转债（上市日转换平价99.67元）、中宠转2（上市日转换平价77.81元）、奕瑞转债（上市日转换平价95.45元），上市当日转股溢价率分别为26.13%、49.07%、31.71%。 3）基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，按照y=−89.75+ 0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4这一回归结果对可转债上市首日的转股溢价率（y）进行解释。其中，计算机行业的转股溢价率（𝑥1）为21.91%，中债企业债到期收益（𝑥2）为11.03%，2022年三季报显示航天宏图前十大股东持股比例（𝑥3）为53.35%，2022年11月24日中证转债成交额为76,010,597,919元，取对数（𝑥4）得25.05。因此，可以计算出宏图转债上市首日转股溢价率（y）为17.67%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到宏图转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在106.11~118.45元之间。 表5：相对价值法预测宏图转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 15.00% 17.00% 20.00% 23.00% 25.00% -5% 78.97 102.15 103.92 106.59 109.25 111.03 -3% 80.64 104.30 106.11 108.83 111.55 113.37 2022/11/24收盘价 83.13 107.52 109.39 112.20 115.00 116.87 3% 85.62 110.75 112.68 115.56 118.45 120.38 5% 87.29 112.90 114.86 117.81 120.75 122.72 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为66.01%。航天宏图的前十大股东合计持股比例为 53.35%（2022-09-30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为66.01%。 我们预计中签率为0.